蔣飛：核心CPI同比繼續(xù)放緩——8月通脹數據點評

2024年09月09日21:02 作者:蔣飛

　　意見領袖 | 蔣飛、仝垚煒

　　???核心觀點

　　數據：

　　8月份CPI同比0.6%，前值0.5%；環(huán)比0.4%，前值0.5%；核心CPI同比0.3%，前值0.4%。PPI同比-1.8%，前值-0.8%；環(huán)比-0.7%，前值-0.2%。

　　要點：

　　8月CPI環(huán)比上漲0.4%，2020-2023年和2010-2019年同期均值分別為0.2%和0.5%。8月核心CPI同比0.3%，較7月繼續(xù)放緩0.1個百分點，今年春節(jié)后核心CPI同比讀數不斷下降，1-8月平均漲幅在0.6%，也暫未明顯超出去年全年平均0.7%的水平。

　　第一，8月物價的貢獻項主要來自食品，天氣影響鮮菜等漲價+生豬產能去化、豬價看漲預期偏強。我們認為極端天氣對部分農產品價格的擾動可能在9月份后逐漸減弱，食品項目的漲價因素對CPI的支撐作用可能難以持續(xù)。第二，8月物價的拖累項來自非食品，部分國際大宗商品波動下行+國內市場需求不足。核心通脹中的國內需求項目如汽車、旅游、居住等價格信號也相對疲軟，國內有效需求偏弱的影響可能較為明顯和深遠。

　　PPI生產資料同比降幅擴大1.3個百分點至-2.0%。一則歐美制造業(yè)PMI階段性回調體現其相關行業(yè)生產、需求回補相對較弱，國際大宗商品價格出現下滑，帶動國內石油煤炭、有色等行業(yè)價格下降；二則國內黑色、化工、非金屬行業(yè)價格環(huán)比回落、同比轉弱，或指向建筑板塊地產/基建景氣度不高。

　　總體而言，我們認為國內物價偏弱的狀態(tài)并未扭轉，一是核心CPI同比不斷放緩值得關注；二是國際大宗商品價格波動下行，也會削弱國內PPI價格回升的動力。我們認為提高通脹水平、達到通脹目標，更多仍需提高居民財富與收入增長預期、抬升消費需求。

　　向前看，9月份美聯儲降息較為確定，對我國寬松貨幣政策的制約明顯緩解，中美貨幣周期共振的條件較為成熟。盡管9月5日央行認為“存貸款利率進一步下行面臨一定約束”，“法定存款準備金率還有一定的下降空間”，我們認為后續(xù)若資產價格繼續(xù)回落、國內及國際景氣度持續(xù)不及預期，降息必要性仍然較大。

　　1 核心CPI同比繼續(xù)放緩

　　8月份CPI同比0.6%，漲幅較7月擴大0.1個百分點。環(huán)比看，8月CPI上漲0.4%，2020-2023年和2010-2019年同期均值分別為0.2%和0.5%。剔除食品和能源價格，8月核心CPI同比0.3%，較7月繼續(xù)放緩0.1個百分點，今年春節(jié)后核心CPI同比讀數不斷下降，1-8月平均漲幅在0.6%，也暫未明顯超出去年全年平均0.7%的水平。

　　第一，8月物價的貢獻項主要來自食品，天氣影響鮮菜等漲價+生豬產能去化、豬價看漲預期偏強。國家統計局指出受夏季高溫及局地強降雨天氣等因素影響，鮮菜、鮮菌、鮮果和雞蛋價格分別上漲18.1%、9.8%、3.8%和3.3%，合計影響CPI環(huán)比上漲約0.49個百分點；豬肉價格上漲7.3%，影響CPI環(huán)比上漲約0.10個百分點。我們認為極端天氣對部分農產品價格的擾動可能在9月份后逐漸減弱，食品項目的漲價因素對CPI的支撐作用可能難以持續(xù)。

　　第二，8月物價的拖累項來自非食品，部分國際大宗商品波動下行+國內市場需求不足。近期國際油價波動下行（圖4），拖累國內交通工具用燃料價格環(huán)比下降2.9%。核心通脹中的國內需求項目如汽車、旅游、居住等價格信號也相對疲軟。8月CPI中交通工具價格、旅游和居住環(huán)比分別為-0.3%、-0.7%和0%，均低于往年同期水平（圖5、圖6）。CPI居住中的租賃房房租價格環(huán)比漲0.0%，也低于2020-2023年以及2016-2019年的水平（圖7），或指向就業(yè)市場景氣水平略弱于疫情前。交通通信、居住占消費支出權重分別在10%和20%以上，國內有效需求偏弱的影響可能較為明顯和深遠。

　　價格同比看，我們較為關注CPI居住分項。8月份CPI居住同比漲幅進一步放緩至0%，CPI房租同比維持在-0.3%。目前二手房成交量的邊際改善已放緩（圖9），而新房成交面積企穩(wěn)、房價跌幅放緩可能還需耐心。從這個角度看，重要資產價格跌勢未去，國內低利率環(huán)境也有必要維持。

　　2 PPI環(huán)比降幅擴大

　　8月份，PPI環(huán)比下降0.7%，降幅較上月擴大0.5個百分點，是去年7月以來單月環(huán)比降幅最大值；PPI同比降幅也重新擴大至-1.8%。國家統計局指出，主要是受市場需求不足及部分國際大宗商品價格下行等因素影響。

　　PPI生產資料同比降幅擴大1.3個百分點至-2.0%。一則歐美制造業(yè)PMI階段性回調體現其相關行業(yè)生產、需求回補相對較弱，國際大宗商品價格出現下滑（圖11、12），帶動國內石油煤炭、有色等行業(yè)價格下降；二則國內黑色、化工、非金屬行業(yè)價格環(huán)比回落、同比轉弱，或指向建筑板塊地產/基建景氣度不高，這與8月建筑業(yè)PMI讀數下降折射出相同的信號。分產業(yè)鏈看，上游采掘工業(yè)價格同比漲、中下游工業(yè)價格同比跌的分化狀態(tài)仍在延續(xù)，（圖13），這對于部分工業(yè)企業(yè)利潤與主動補庫動作的信號意義也有待加強（圖15）。

　　PPI生活資料同比降幅擴大0.1個百分點至-1.1%，其中食品PPI同比降幅擴大0.6個百分點至1.3%；耐用消費品同比也在-1.9%的較低水平，折射出居民部分耐用消費動力不足，對PPI下拉作用較強。

　　總體而言，我們認為國內物價偏弱的狀態(tài)并未扭轉，一是核心CPI同比不斷放緩值得關注，交通、居住、文旅等有效需求可能均待提振，對耐用品、黑色、非金屬等行業(yè)PPI同比的拉動也需更長時間；二是國際大宗商品價格波動下行，也會削弱國內PPI價格回升的動力。我們認為提高通脹水平、達到通脹目標，更多仍需提高居民財富與收入增長預期、抬升消費需求。