意見領(lǐng)袖丨中國金融四十人論壇

　　4月11日，國家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，3月全國居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）同比上漲0.1%，核心CPI同比上漲0.6%，漲幅均有所回落且幅度超出市場預(yù)期。

　　3月通脹超預(yù)期回落與前兩月主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)超預(yù)期回暖形成對(duì)比。一季度經(jīng)濟(jì)應(yīng)該怎么看？展望全年經(jīng)濟(jì)和物價(jià)走勢，哪些問題需要重點(diǎn)關(guān)注？如何看待“在央行公開市場操作中逐步增加國債買賣”？

　　數(shù)據(jù)發(fā)布當(dāng)日，應(yīng)CF40研究部邀請，中國金融四十人論壇（CF40）特邀成員、野村證券中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家陸挺分享了他的觀點(diǎn)。

　　陸挺認(rèn)為，3月通脹指標(biāo)超預(yù)期回落印證內(nèi)需仍然偏弱，市場此前預(yù)期過于樂觀，高估了CPI的情況。但今年一季度的確會(huì)有一定程度的“開門紅”，主要體現(xiàn)在出口上。在高基數(shù)影響下，預(yù)計(jì)3月出口同比增速放慢或出現(xiàn)負(fù)值，但仍會(huì)好于去年四季度；而社零等其他同比數(shù)據(jù)可能明顯減速，預(yù)計(jì)3月社零同比增速回落至3%左右。整體上，預(yù)計(jì)一季度經(jīng)濟(jì)增速在5%左右。

　　全年來看，預(yù)計(jì)一季度之后的三個(gè)季度仍將面臨較大壓力，全年出口增速或維持在4%-5%，基本能夠滿足今年GDP增長目標(biāo)對(duì)外需的要求，但消費(fèi)和投資在今年后幾個(gè)月減速的可能性大于加速的可能性，除非下半年房地產(chǎn)能夠真正觸底企穩(wěn)。

　　“這就需要政策上面不能松懈，應(yīng)該持續(xù)加碼，持續(xù)考慮以‘松綁’來推動(dòng)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)真正的企穩(wěn)復(fù)蘇?！标懲Ρ硎?，財(cái)政方面當(dāng)前比較切實(shí)可行的是加快政府債券發(fā)行節(jié)奏，及早形成實(shí)物工作量?？紤]到國內(nèi)低通脹環(huán)境，貨幣政策還有一定降息空間，應(yīng)適度降息。在財(cái)政和貨幣政策以外，最需要做的是進(jìn)一步放松房地產(chǎn)政策，進(jìn)一步推動(dòng)市場出清，解決保交樓問題。

　　“如果能做好保交樓和房地產(chǎn)‘松綁’工作，讓人口流入重點(diǎn)城市得到更多的城市發(fā)展用地尤其是住宅用地，同時(shí)優(yōu)化中央政府的資金配置，那么我認(rèn)為在2024年，中國經(jīng)濟(jì)會(huì)出現(xiàn)明顯的一個(gè)亮點(diǎn)，企穩(wěn)復(fù)蘇動(dòng)能增強(qiáng)?！标懲Ρ硎?。

　　對(duì)于近期討論度較高的“在央行公開市場操作中逐步增加國債買賣”的問題，陸挺認(rèn)為可操作性非常高，且可能性越來越大。

　　他表示，央行通過在公開市場操作中買賣國債影響短端利率，進(jìn)而通過短端利率影響長端利率，是國際上最標(biāo)準(zhǔn)的現(xiàn)代中央銀行操作。在正常情況下，這一操作并不屬于通常所理解的“赤字貨幣化”，法律上并無禁止，而從執(zhí)行貨幣政策的角度出發(fā)，央行在二級(jí)市場上買賣國債非常有必要。適度購入國債，有利于進(jìn)一步完善中國的無風(fēng)險(xiǎn)收益率曲線，推動(dòng)利率市場化改革，從而進(jìn)一步提升央行貨幣政策操作能力與水平。

　　陸挺認(rèn)為，未來財(cái)政和央行的分工配合有較大改進(jìn)空間，財(cái)政在降低地方隱性赤字的同時(shí)應(yīng)增加中央顯性赤字，加大國債發(fā)行規(guī)模，搭配好國債久期，有利于市場形成較為完整的無風(fēng)險(xiǎn)收益率曲線。

　　更多研判細(xì)節(jié)，詳見訪談紀(jì)要：

　　過度樂觀的情緒令市場高估CPI

　　Q1：統(tǒng)計(jì)局發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，3月全國居民消費(fèi)價(jià)格同比上漲0.1%，環(huán)比下降1%，低于市場預(yù)期。1-3月CPI與上年同期持平。對(duì)于一季度我國物價(jià)變化和整體水平，您有何評(píng)估和分析？

　　陸挺：CPI維持低位首先還是說明內(nèi)需相對(duì)比較疲軟，雖然跟去年年底連續(xù)幾個(gè)月出現(xiàn)負(fù)值相比有一些改善，但是改善并不明顯。

　　2月數(shù)據(jù)公布之后，很多人以為我們終于擺脫了所謂的“通縮”、中國的內(nèi)需尤其是消費(fèi)需求有了明顯改善，出現(xiàn)了過度樂觀的情緒，進(jìn)而高估了后續(xù)CPI的情況，市場對(duì)3月CPI同比預(yù)測值達(dá)到0.4%，但實(shí)際CPI同比上漲0.1%。

　　從分項(xiàng)來看，春節(jié)之后，食品價(jià)格明顯下行主要是受季節(jié)性因素影響；但另一方面，一些非食品項(xiàng)價(jià)格下行也比較明顯。如果看扣除食品和能源價(jià)格的核心CPI，3月核心CPI同比增幅較2月下降0.6個(gè)百分點(diǎn)，回落幅度是比較大的，我理解主要是因?yàn)?strong>在過去兩個(gè)月，汽車等一些耐用消費(fèi)品降價(jià)幅度比較大。

　　一方面，這是一種正面效應(yīng)的體現(xiàn)，過去兩三年國內(nèi)在新能源汽車等方面大量投資，技術(shù)進(jìn)步帶動(dòng)效率提升；但另一方面是因?yàn)閮?nèi)需不夠強(qiáng)，一些關(guān)鍵產(chǎn)業(yè)集中了大規(guī)模的投資造成內(nèi)卷，導(dǎo)致價(jià)格連環(huán)式下跌，這對(duì)我們中上游企業(yè)的利潤會(huì)帶來一些負(fù)面影響。

　　如果看PPI，過去6個(gè)月基本都在-2.7%、-2.8%上下，變化不大，也可以看出持續(xù)的物價(jià)下行壓力。

　　“開門紅”將主要體現(xiàn)在出口上預(yù)計(jì)一季度GDP增長5%左右

　　Q2：從前兩月主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)和3月制造業(yè)PMI來看，較多觀點(diǎn)預(yù)計(jì)我國一季度大概率實(shí)現(xiàn)開門紅。您對(duì)我國一季度經(jīng)濟(jì)有何預(yù)期？

　　陸挺：我認(rèn)為用“開門紅”這三個(gè)字也可以，但是還需要謹(jǐn)慎。1、2月份的數(shù)據(jù)表現(xiàn)不代表3月份的表現(xiàn)，比如2月的通脹情況就沒有簡單延續(xù)到3月，事實(shí)證明市場對(duì)3月CPI有些高估。一些數(shù)據(jù)雖然3月有所回升，但也不能代表其他同比數(shù)據(jù)會(huì)上升。

　　3月制造業(yè)PMI達(dá)50.8%，與前幾個(gè)月基本上在49.0%-49.5%之間的水平相比明顯上升，確實(shí)讓市場感到欣喜，甚至對(duì)金融市場表現(xiàn)有一些正面影響；但也有一些不同的聲音，在我看來這也比較容易理解，因?yàn)榇汗?jié)對(duì)制造業(yè)的影響相當(dāng)大，很多工廠在此期間會(huì)停工，今年春節(jié)在2月份，使2月形成了很低的基數(shù)，所以3月PMI出現(xiàn)了突然高企的現(xiàn)象。

　　實(shí)際上，將春節(jié)因素季節(jié)調(diào)整后，制造業(yè)PMI的水平和之前差別不大，也就是在49.2%-49.3%左右。從這個(gè)角度來看，我認(rèn)為不算是一個(gè)真正的“開門紅”。

　　但今年的確會(huì)有一定程度的“開門紅”，我認(rèn)為主要體現(xiàn)在出口上。這首先與我國出口價(jià)格的競爭力上升有關(guān)，過去幾個(gè)月國內(nèi)CPI低位運(yùn)行、PPI負(fù)增長，而美國CPI居高不下，近幾個(gè)月都在3%以上，國內(nèi)物價(jià)相對(duì)海外物價(jià)形成了明顯的價(jià)差，利于我國出口。

　　其次，這也和全球經(jīng)濟(jì)超預(yù)期有關(guān)，歐美經(jīng)濟(jì)尤其是美國經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)比原來大家預(yù)期的要好，全球經(jīng)濟(jì)一些超預(yù)期的表現(xiàn)最后體現(xiàn)在中國的出口上。此外，去年同期基數(shù)較低也有一定影響。

　　總的來說，到目前為止，出口數(shù)據(jù)“開門紅”的含金量相對(duì)是比較高的。受去年同期基數(shù)較高影響，預(yù)計(jì)3月出口同比增速會(huì)放慢，甚至可能出現(xiàn)負(fù)值，但一季度出口增速相對(duì)于去年四季度會(huì)有改善。

　　對(duì)于出口之外的其他數(shù)據(jù)，包括3月工業(yè)增加值和社會(huì)零售等同比數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)會(huì)明顯減速。整體上，預(yù)計(jì)一季度經(jīng)濟(jì)增速大概會(huì)在5%左右。

　　單就消費(fèi)而言，我認(rèn)為一方面要肯定物價(jià)下行和減少購房以后消費(fèi)和投資結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)換，一些領(lǐng)域出現(xiàn)了消費(fèi)比較旺盛的局面，但也不宜過度樂觀。由于3月基數(shù)明顯上升，我預(yù)計(jì)3月社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長3%左右，較1-2月社零同比5.5%會(huì)明顯減速。去年全年中國社零增速7.2%，其實(shí)消費(fèi)在今年1-2月相對(duì)于去年年底就已經(jīng)有所減速。

　　影響2024年消費(fèi)和投資的“三兩個(gè)因素”

　　Q3：您對(duì)未來三個(gè)季度以及全年我國經(jīng)濟(jì)走勢和物價(jià)走勢有何展望？

　　陸挺：我估計(jì)接下來CPI可能會(huì)維持在0-0.5%之間，不排除個(gè)別月份會(huì)重新出現(xiàn)低于0的情況，很重要的原因是一些大宗商品價(jià)格在未來幾個(gè)月可能再下調(diào)。

　　當(dāng)然，今年價(jià)格也有上行動(dòng)能，尤其是全球能源價(jià)格在上行，但是由于新能源車在中國居民消費(fèi)中的比例越來越高——3月新能源車國內(nèi)零售滲透率達(dá)到41.6%，新能源車邊際上正在替代汽油車和柴油車，這使得近年來我國的能源價(jià)格和居民消費(fèi)同全球能源價(jià)格之間出現(xiàn)了一定程度的脫鉤，國內(nèi)市場對(duì)國際原油價(jià)格的敏感度降低，所以全球能源價(jià)格對(duì)中國CPI的影響在減弱。

　　從全年經(jīng)濟(jì)走勢來看，一季度GDP增速可能達(dá)到5%，但后面三個(gè)季度面臨的壓力仍然比較大。出口可能難以繼續(xù)維持1-2月的7.1%增速，預(yù)計(jì)全年出口增速大概能夠在4%-5%左右，這一水平基本上能夠滿足今年GDP增速目標(biāo)對(duì)外需的要求。但是消費(fèi)和投資滿足目標(biāo)要求面臨較大難度。

　　消費(fèi)方面，現(xiàn)在大家看到了春節(jié)、清明等節(jié)假日期間消費(fèi)相對(duì)較好的一面，例如出游人數(shù)、旅游景點(diǎn)人數(shù)的上升，但是我們也要看到這里面仍然有一些報(bào)復(fù)性消費(fèi)的成分。

　　我們認(rèn)為，通常疫情結(jié)束之后可能會(huì)有一年左右的報(bào)復(fù)性消費(fèi)時(shí)期，中國在去年初疫情防控平穩(wěn)轉(zhuǎn)段，因此報(bào)復(fù)性消費(fèi)因素延續(xù)到今年的春節(jié)和清明。同時(shí)要看到旅游等服務(wù)性消費(fèi)表現(xiàn)較好，但高端消費(fèi)等其他方面消費(fèi)提升動(dòng)能不足。

　　接下來需要考慮到以下幾個(gè)因素：一是報(bào)復(fù)性消費(fèi)的影響后續(xù)會(huì)越來越小；二是財(cái)富效應(yīng)對(duì)消費(fèi)會(huì)有一定影響，去年股市和房地產(chǎn)價(jià)格都有所下跌；三是收入方面，包括很多中產(chǎn)階層去年收入增速低于預(yù)期或下行，對(duì)消費(fèi)也會(huì)有一定的負(fù)面影響。

　　投資方面，積極因素包括去年四季度的1萬億特別國債和今年3月批準(zhǔn)的另外1萬億特別國債，對(duì)基建投資會(huì)有一些正面影響。

　　但不利因素也是存在的，今年尤其要考慮兩個(gè)方面對(duì)投資的影響：

　　首先，房地產(chǎn)在一季度仍然處于較大幅下行狀態(tài)。從全國前100個(gè)開發(fā)商數(shù)據(jù)來看，1-2月新房銷售總額同比下降50%，房地產(chǎn)投資下降約10%，房地產(chǎn)對(duì)中國地方政府財(cái)政和地方政府投資會(huì)產(chǎn)生很大影響。另外，國務(wù)院印發(fā)的“47號(hào)文”（《重點(diǎn)省份分類加強(qiáng)政府投資項(xiàng)目管理辦法（試行）》），對(duì)12個(gè)債務(wù)高風(fēng)險(xiǎn)重點(diǎn)省份的基建項(xiàng)目也會(huì)產(chǎn)生較大影響。

　　其次，今年一些地方在新能源等“新三樣”領(lǐng)域的投資規(guī)?？赡軙?huì)有一定調(diào)整。過去兩年大規(guī)模的投資造成這些領(lǐng)域價(jià)格快速下跌，對(duì)很多地方而言，大規(guī)模投資意味著高成本，接下來不僅可能賺不到錢，還可能出現(xiàn)持續(xù)虧損，因此今年“新三樣”領(lǐng)域投資有可能減速。

　　總結(jié)下來，我們會(huì)看到經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的一面，但是消費(fèi)和投資在今年后幾個(gè)月減速的可能性大于加速的可能性，除非下半年房地產(chǎn)能夠真正觸底企穩(wěn)。這就需要政策上面不能松懈，應(yīng)該持續(xù)加碼，持續(xù)考慮以“松綁”來推動(dòng)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)真正的企穩(wěn)復(fù)蘇。

　　降息還有空間央行在二級(jí)市場買賣國債非常有必要

　　Q4：今年我國經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)設(shè)定為“5%左右”，中國人民銀行行長潘功勝表示，“將把維護(hù)價(jià)格穩(wěn)定、推動(dòng)價(jià)格溫和回升作為貨幣政策的重要考量”，結(jié)合一季度經(jīng)濟(jì)價(jià)格表現(xiàn)和今年的目標(biāo)設(shè)定，您對(duì)下一步我國財(cái)政和貨幣政策發(fā)力有何展望或建議？

　　陸挺：站在財(cái)政的角度，我認(rèn)為目前階段比較切實(shí)可行的是加快包括特別國債在內(nèi)的政府債券的發(fā)行節(jié)奏，及早下放，及早形成實(shí)際支出。

　　從貨幣政策角度來看，雖然美國未來兩個(gè)季度乃至全年的降息概率都明顯降低，但是國內(nèi)物價(jià)和跟國際分道揚(yáng)鑣，中國現(xiàn)在處于低通脹環(huán)境，因此我認(rèn)為還有一些降息的空間，應(yīng)該適度降息。

　　在財(cái)政和貨幣政策以外，我認(rèn)為最需要做的是進(jìn)一步放松房地產(chǎn)政策，進(jìn)一步推動(dòng)市場出清，解決“保交樓”問題。

　　Q5：近期，“在央行公開市場操作中逐步增加國債買賣”的話題引發(fā)較多討論，對(duì)于我國央行在公開市場操作中直接買賣國債的可能性和可操作性，您有何思考或建議？

　　陸挺：首先我認(rèn)為可操作性是非常高的，實(shí)際上操作起來本來就比較簡單；可能性是越來越大。

　　央行為什么要在公開市場操作中買賣國債？很重要的一點(diǎn)是這是國際上最標(biāo)準(zhǔn)的現(xiàn)代中央銀行操作——大家對(duì)這點(diǎn)是有一定共識(shí)的，也就是央行通過在公開市場操作中買賣國債影響短端利率，進(jìn)而通過短端利率影響長端利率。

　　關(guān)于這個(gè)問題，我可能是過去幾年說得最多的。既然官方有了提法，我認(rèn)為現(xiàn)在終于邁出了這一步。

　　過去一個(gè)禁忌是很多人擔(dān)心央行買賣國債就是赤字貨幣化，央行出于一定的顧忌堅(jiān)決避免購買國債。我在2020年的討論中已經(jīng)說的很清楚，首先需要清晰定義赤字貨幣化的概念，我認(rèn)為人們通常擔(dān)憂的“赤字貨幣化”，其本質(zhì)是一國政府通過通貨膨脹來降低政府實(shí)際債務(wù)負(fù)擔(dān)的行為。

　　但是在正常情況下，給定貨幣乘數(shù)，在維持較低通脹水平的前提下，為配合經(jīng)濟(jì)增長，央行發(fā)行的基礎(chǔ)貨幣數(shù)量本身就要與名義GDP同步上升。在此過程中，央行在向商業(yè)銀行提供儲(chǔ)備或現(xiàn)金來增加基礎(chǔ)貨幣時(shí)，會(huì)要求以等價(jià)的資產(chǎn)作為交換，而本國國債因?yàn)闊o違約風(fēng)險(xiǎn)和高流動(dòng)性，一般會(huì)成為央行的首選資產(chǎn)。這種情形下，央行購買國債的行為，并不是我們通常理解的赤字貨幣化，而是央行將印鈔帶來的鑄幣稅分配給中央政府財(cái)政部門的行為。

　　從法律的角度，人民銀行法規(guī)定的央行不能買賣國債是不能直接在一級(jí)市場買賣國債，并沒有規(guī)定不能在二級(jí)市場買賣國債。

　　從執(zhí)行貨幣政策的角度出發(fā)，央行在二級(jí)市場上買賣國債是非常有必要的。適度購入國債，有利于進(jìn)一步完善中國的無風(fēng)險(xiǎn)收益率曲線，推動(dòng)利率市場化改革，從而進(jìn)一步提升央行貨幣政策操作能力與水平。

　　實(shí)事求是的說，中國利率市場化改革還遠(yuǎn)沒有完成，以“利率走廊+政策利率”為核心的調(diào)控框架還處于摸索階段，作為基準(zhǔn)目標(biāo)利率的DR007波動(dòng)過大，不能全面體現(xiàn)央行的意圖，有時(shí)還會(huì)出現(xiàn)信號(hào)混亂的現(xiàn)象。造成這一局面的關(guān)鍵原因是央行除了外匯之外，手上沒有可交易的高流動(dòng)性的無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。但央行外匯交易會(huì)直接影響匯率，不適合用來調(diào)節(jié)市場流動(dòng)性和短端利率?，F(xiàn)有基礎(chǔ)貨幣投放渠道下，用MLF和PSL等工具投放的資金最后形成的資產(chǎn)幾乎沒有流動(dòng)性，一般不能被央行靈活的用來影響市場利率。

　　由于沒有可交易的流動(dòng)資產(chǎn)，我國央行無法通過靈活的公開市場操作（OMO）來把控短端利率?，F(xiàn)實(shí)操作中，央行7天逆回購承擔(dān)了短期流動(dòng)性調(diào)節(jié)的功能，但由于央行逆回購利率本身具有政策利率的功能，不能頻繁變動(dòng)，逆回購數(shù)量又高度不確定性，使得在不少時(shí)候央行逆回購無法有效調(diào)節(jié)DR007和其他銀行間短端市場利率。國債在央行逆回購過程中只能作為抵押物，并非交易對(duì)象，因此央行的OMO也不能通過靈活交易國債來提高國債流動(dòng)性，從而靈敏地調(diào)控銀行間流動(dòng)性，把控DR007等基準(zhǔn)目標(biāo)利率。

　　因此，即使只從我國利率市場化的角度出發(fā)，央行也應(yīng)該認(rèn)真考慮在其資產(chǎn)中逐步增加一定比例的國債，降低PSL、MLF以及再貸款再貼現(xiàn)的比重。

　　Q6：在您看來，未來我國在財(cái)政和貨幣政策工具創(chuàng)新和協(xié)調(diào)配合方面還有哪些改善空間？

　　陸挺：我認(rèn)為財(cái)政和央行的分工配合在四個(gè)方面可以做出改進(jìn)：赤字透明化，提升中央赤字比例，央行適度購入國債并推動(dòng)利率市場化，財(cái)政和央行在應(yīng)對(duì)危機(jī)和逆周期調(diào)節(jié)方面加強(qiáng)協(xié)調(diào)。

　　有人認(rèn)為央行之所以不能用國債交易來調(diào)節(jié)短端利率，是因?yàn)閲鴤l(fā)行量小，久期搭配不合理，市場流動(dòng)性低，大部分國債都被所有者列為持有到期資產(chǎn)，相當(dāng)一部分國債被用來作為商業(yè)銀行向央行借款的抵押品。

　　實(shí)際上，這是一個(gè)經(jīng)典的“究竟是先有雞還是先有蛋”的問題。從這個(gè)角度講，首先央行應(yīng)突破完全沒有必要的禁忌，在需要增發(fā)基礎(chǔ)貨幣時(shí)，較高比例的購入短久期的流動(dòng)性高的國債。

　　其次，財(cái)政應(yīng)在降低隱性赤字的同時(shí)增加顯性赤字、在降低地方赤字的同時(shí)增加中央赤字，這樣能夠加大國債發(fā)行規(guī)模，搭配好國債久期，有利于市場形成較為完整的無風(fēng)險(xiǎn)收益率曲線。

　　房地產(chǎn)的難點(diǎn)和重點(diǎn)：打破三個(gè)“下降螺旋”

　　Q7：房地產(chǎn)方面，從前兩月數(shù)據(jù)來看，雖然房地產(chǎn)投資降幅有所收窄，新建商品房銷售和房企到位資金等下降幅度仍在進(jìn)一步擴(kuò)大，居民房貸余額下降。您對(duì)今年房地產(chǎn)市場走勢有何展望？對(duì)于現(xiàn)階段積極穩(wěn)妥化解房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)面臨的難點(diǎn)，您有何判斷和建議？

　　陸挺：今年一二月，按金額計(jì)算，全國新房銷售同比下跌30%，按面積計(jì)算，全國新房銷售跌20%，房地產(chǎn)投資跌10%。其中，降幅比較大的不是一二線城市，而是三四線城市。三四線城市的房地產(chǎn)下行有其特殊原因——三個(gè)“下降螺旋”，即三個(gè)負(fù)循環(huán)：

　　第一個(gè)“下降螺旋”描述的是房價(jià)與地產(chǎn)銷售之間的關(guān)系。過去三年，國內(nèi)很多地方房價(jià)持續(xù)下行，而在房價(jià)走低的時(shí)候大家往往不會(huì)積極買房，可能又造成新的房價(jià)下跌壓力。

　　第二個(gè)“下降螺旋”描述的是保交樓與新房銷售之間的關(guān)系。大城市尤其是一線城市的保交樓問題不是那么嚴(yán)重，即使存在也主要是新房質(zhì)量問題，但現(xiàn)在新房質(zhì)量問題也開始影響一線城市居民購買新房的積極性；保交樓問題主要發(fā)生在部分低線城市，很多低線城市往往人口流出、增長乏力、基本面欠佳，一旦產(chǎn)生保交樓問題，大家轉(zhuǎn)而不買新房、只買二手房，開發(fā)商就更可能面臨資金鏈斷裂風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)一步加劇保交樓問題。

　　第三個(gè)“下降螺旋”是描述開發(fā)商買地、地方財(cái)政與新房銷售之間的關(guān)系。房地產(chǎn)開發(fā)商減少購地，地方政府土地收入就會(huì)下降，地方政府支出隨之減少，可能影響當(dāng)?shù)毓珓?wù)員和其他機(jī)關(guān)事業(yè)單位員工的工資。而越是在低線城市，這部分人群越是當(dāng)?shù)叵M(fèi)和投資的主力。

　　在我看來，以上三個(gè)“下降螺旋”現(xiàn)在還沒被徹底打破，是現(xiàn)階段面臨的主要問題和難點(diǎn)。我認(rèn)為房地產(chǎn)仍值得高度重視。房地產(chǎn)這個(gè)行業(yè)已經(jīng)超跌，但房地產(chǎn)還沒有企穩(wěn)，房地產(chǎn)板塊還在方方面面地影響中國經(jīng)濟(jì)。積極穩(wěn)妥化解房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)做好以下三點(diǎn)：

　　一是做好“止血”工作，關(guān)鍵是做好保交樓工作，加快摸底調(diào)研各地保交樓問題。要解決保交樓問題，還需要增加多少投資？房地產(chǎn)企業(yè)在銀行方面還有多少資金？應(yīng)對(duì)這些問題要做好摸底調(diào)研工作，想方設(shè)法用好央行2000億保交樓貸款支持計(jì)劃，甚至在必要的時(shí)候推出更為有效的類似央行抵押補(bǔ)充貸款（PSL）的措施，成立保交樓專項(xiàng)基金，形成制度保障，穩(wěn)定市場信心。

　　二是做好“輸氧”工作，保障地方政府基本運(yùn)作。房地產(chǎn)問題導(dǎo)致部分地方政府運(yùn)轉(zhuǎn)困難，從而加劇第二個(gè)下降螺旋。對(duì)此，一方面要增加中央政府支出，另一方面也要加強(qiáng)對(duì)地方政府的約束機(jī)制，讓有限的資金增量投入到最高效的、最能夠拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的、最能為未來經(jīng)濟(jì)發(fā)展創(chuàng)造有利條件的支出上來。

　　三是做好“激活”工作。未來中國的房地產(chǎn)發(fā)展、城市發(fā)展應(yīng)該是以人口流入、經(jīng)濟(jì)發(fā)展作為最重要的指標(biāo)。如果能做好保交樓和房地產(chǎn)“松綁”工作，讓人口流入重點(diǎn)城市得到更多的城市發(fā)展用地尤其是住宅用地，同時(shí)優(yōu)化中央政府的資金配置，那么我認(rèn)為在2024年，中國經(jīng)濟(jì)會(huì)出現(xiàn)明顯的一個(gè)亮點(diǎn)，企穩(wěn)復(fù)蘇動(dòng)能增強(qiáng)。

　　預(yù)計(jì)人民幣匯率全年波動(dòng)區(qū)間在7.1-7.3

　　Q8：您對(duì)美國當(dāng)前通脹形勢和年內(nèi)降息次數(shù)及時(shí)點(diǎn)有何分析和預(yù)期？結(jié)合對(duì)全球其他主要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)和貨幣政策動(dòng)向的觀察，您對(duì)我國今年外貿(mào)和匯率走勢有何展望？

　　陸挺：關(guān)于美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)降息次數(shù)，目前為止野村證券的研究團(tuán)隊(duì)預(yù)測今年下半年將會(huì)降息兩次，第一次預(yù)計(jì)發(fā)生在7月，第二次預(yù)計(jì)發(fā)生在年底。在我個(gè)人看來，考慮到近期美國經(jīng)濟(jì)基本面表現(xiàn)出了較強(qiáng)韌性，且美國通脹在過去兩三個(gè)月內(nèi)居高不下，今年美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)降息的時(shí)點(diǎn)或?qū)⑼笱舆t，存在年內(nèi)只降息一次的可能性。

　　對(duì)于外貿(mào)的展望，整體而言如前文所述，我覺得出口或?qū)⒊蔀榻衲曛袊?jīng)濟(jì)各大板塊之中最為靚麗、最早觸底反彈的一個(gè)板塊。

　　但是在此方面，我們也要保留一份謹(jǐn)慎，當(dāng)前我國在國際上面臨一些產(chǎn)能過剩、產(chǎn)品傾銷方面的輿論攻擊，在未來一段時(shí)間，美歐等經(jīng)濟(jì)體可能將會(huì)繼續(xù)以各種名目對(duì)我國發(fā)起補(bǔ)貼調(diào)查、反傾銷調(diào)查。從這個(gè)角度來看，今年外貿(mào)形勢還是面臨一些風(fēng)險(xiǎn)。

　　匯率方面，美國降息的概率越來越小，第一次降息時(shí)點(diǎn)預(yù)期越來越往后延，導(dǎo)致美元利率和美元匯率在走高，利差擴(kuò)大和美元走強(qiáng)客觀上會(huì)對(duì)人民幣匯率形成一些壓力。

　　但是考慮到今年出口相對(duì)會(huì)比較穩(wěn)定，把這些因素綜合起來看，我的結(jié)論是人民幣今年可能會(huì)在一個(gè)相對(duì)比較窄的區(qū)間波動(dòng)，預(yù)計(jì)波動(dòng)區(qū)間在7.1-7.3之間。我不認(rèn)為未來幾個(gè)月人民幣會(huì)面臨像2023年夏季那樣大幅度下跌的壓力，但人民幣匯率可能也不會(huì)明顯走強(qiáng)。

　　(本文作者介紹：中國金融四十人論壇(CF40)是一家非官方、非營利性的專業(yè)智庫，定位為“平臺(tái)+實(shí)體”新型智庫，專注于經(jīng)濟(jì)金融領(lǐng)域的政策研究。)