意見領袖 | 溫彬、馮柏

　　2022年4月，我國新增信貸與2021年同期相比明顯放緩，中國人民銀行指出，這反映了有效融資需求明顯下降，這一現象引起了廣泛關注。5月，新增信貸總量明顯改善，但結構仍然不夠理想，中長期信貸增長不足。在當前的實體經濟運行中是否還存在有效信貸需求不足問題、其有什么特征、成因是什么、如何解決等一系列問題，都關系到穩住經濟一攬子舉措的實施效果，值得深入探討。 

　　有效信貸需求不足的特征 

　　在表象上，有效信貸需求不足呈現出階段性的融資總量下降，或融資總量尚可，但反映出市場主體對未來經濟預期的中長期信貸增長乏力。如果經濟預期向好，則市場主體就更傾向于加大中長期資本開支力度，從而產生中長期融資需求；如果經濟預期變差，則投資行為會更加謹慎，從而降低中長期融資需求。當銀行信貸額度相對充足，實體經濟融資需求不足但又須完成信貸投放任務時，就會出現中長期信貸增長乏力、通過票據融資沖信貸總量的現象。按照這個判斷標準，當前，在我國實體經濟運行中存在有效信貸需求不足的問題。 

　　有效信貸需求不足被廣泛關注是在2022年4月信貸增長明顯放緩之后。當月，新增人民幣貸款僅有6454億元，比2021年同期少增了8231億元，為2017年以來歷年4月份的最低新增規模。雖然可能由于2022年第一季度的“開門紅”投放信貸較多而形成了透支效應，但須引起重視的是，在信貸總量增長放緩的同時信貸結構也表現不佳，票據融資沖量，但中長期貸款增長乏力，這是有效信貸需求不足的表現。就居民部門而言，不僅貸款總量減少了2170億元，而且其構成中的消費貸款、經營貸款、住房貸款均有不同程度的減少，這種情況在過去并不多見。就企業部門而言，在票據融資同比多增2437億元的情況下，貸款總量仍比2021年同期少增1768億元，其中的中長期貸款更是少增了3953億元，反映出企業的中長期資本開支意愿不足（見圖1）。 

　　數據來源：Wind。

　　圖1 2022年4月新增貸款情況

　　受新增信貸規模少增較多影響，4月新增社會融資規模（以下簡稱“社融”）僅有9455億元，比2021年同期少增9115億元。其中，表內信貸對社融的貢獻占比由歷史平均的60%~70%驟降至30%左右，處于歷史上的較低水平（見圖2）。 

　　數據來源：Wind，經作者計算。

　　圖2 2010年至2022年5月社會融資結構

　　事實上，有效信貸需求不足的問題并不是近期才開始出現的，2021年四季度經濟下行壓力加大以來，這一問題就已經初現端倪。一個比較典型的特征就是中長期信貸增長始終不夠理想，但由于各月份票據融資都有較大規模增長，對信貸總量形成了支撐，所以并沒有引起市場的足夠擔憂。數據顯示，2022年一季度，居民部門中長期貸款新增1.07萬億元，同比少增0.91萬億元；企業部門中長期貸款新增3.95萬億元，同比少增0.52萬億元；票據融資新增0.8萬億元，同比多增1.28萬億元。直到2022年4月，即使在票據融資大幅多增的情況下，新增信貸仍明顯放緩，新增社融遭“腰斬”，有效融資需求不足問題才開始被廣泛關注。此外，信用債作為企業融資的另一種方式，近期發行相對低迷，凈融資規模明顯收窄，這也為實體經濟融資需求不足提供了證據。 

　　有效信貸需求不足的成因 

　　我國的實體經濟存在較大的潛在信貸需求。信貸增長不理想、結構不佳，不僅由于疫情等沖擊導致融資需求減少，還由于融資需求和供給之間存在著一定程度的錯配。 

　　從信貸供給角度看，2021年底的中央經濟工作會議和2022年的《政府工作報告》部署了政策靠前發力。2022年以來，貨幣政策加大了對穩增長的支持力度，央行除了常規性開展公開市場操作和MLF操作外，還通過降準、使用再貸款等結構性工具等多種方式保持流動性合理充裕，引導銀行加大信貸投放力度。與此同時，央行向中央財政上繳結存利潤，對流動性的影響類似于降準釋放長期資金，M2增速較快上升。相關利率走勢的變化也反映了市場流動性相對充足。2022年4月以來，存款類機構質押式回購加權利率、同業存單發行利率整體回落，并處于相對低位水平。即使在前一階段美聯儲貨幣政策緊縮預期增強引起全球金融市場加劇波動的時期，國內流動性環境仍然相對平穩。反而是銀行普遍面臨著“資產荒”的問題，信貸額度相對充足而投放存在壓力，實體經濟的融資需求整體偏弱（見圖3）。 

　　數據來源：Wind。

　　圖3 2019年12月至2022年4月M2增速和回購、存單利率

　　從信貸需求的角度看，近期在疫情持續演變、訂單減少、運輸不暢、供應鏈不完整、原材料成本上升、失業增加、收入減少等多重因素的沖擊下，企業和個人的信貸需求整體減弱，但不同主體受到的影響和抵御沖擊的能力存在差異，融資需求的變化和滿足情況也不盡相同，需要分類進行分析。 

　　第一類是資質較好的企業和個人，也就是所謂的優質客戶。銀行對這類客戶的信貸投放意愿較強，其融資供需也匹配得較好。還有一部分企業的研發、創新能力較強，在行業中處于領先地位，或具有競爭優勢，受疫情沖擊較小，甚至逆市而上，信貸需求可能不降反升。 

　　第二類是經濟社會發展的重點領域和薄弱環節，包括小微企業、制造業、綠色發展、鄉村振興等領域。雖然可能存在融資瓶頸，但國家通過政策持續引導銀行加大對這些領域的信貸支持力度，信貸整體保持了較快增長。2022年4月末，普惠小微貸款余額同比增長了23.4%；一季度末，制造業中長期貸款余額同比增長29.5%，綠色貸款余額同比增長38.6%，涉農貸款余額同比增長12.2%；這些領域的信貸增長速度均快于各項貸款。 

　　第三類是有融資需求，但存在融資困難的領域。這既可能是長期存在融資約束，像一些企業資質較弱的長尾客戶，不符合傳統的信貸理念和風控要求；也可能是一些產能過剩行業、地方政府融資平臺等，即使有融資需求，但受行業政策影響較大，金融機構無法提供充足的資金供給。另外，疫情期間訂單減少，企業為保持生產經營需要資金支持，但因缺少合格抵押品等原因可能不滿足放貸條件。 

　　第四類是融資需求減弱或沒有融資需求的領域。前期行業治理力度較大的教育、平臺經濟、房地產等領域，可能存在投融資意愿不足，信貸需求不易釋放。受疫情影響，中小微企業、個體工商戶等市場主體預期不穩、信心不足或缺少訂單、停產倒閉，導致融資需求回落或沒有需求。部分人群因失業或收入減少，消費能力和消費意愿降低，消費信貸和按揭貸款需求減弱。 

　　有效信貸需求不足主要集中在第三類和第四類主體上。這其中的原因有長期存在的融資約束、經濟結構轉型升級引起的行業調整等，但筆者認為更主要的原因是在疫情等短期因素沖擊下，實體經濟出現了總需求不足。 

　　受本輪疫情沖擊，我國主要宏觀數據出現了明顯下行，總需求不足問題十分突出。2022年3~4月，消費連續兩個月負增長，進口連續兩個月零增長，投資和出口增速明顯回落，城鎮調查失業率上升至接近2020年疫情嚴重沖擊時的水平。5月，國民經濟運行整體呈現邊際改善跡象，但消費下降仍然較多，就業也存在較大壓力。疫情的不確定性導致企業和居民的投資和消費意愿不強，自然就會引起有效信貸需求不足，對企業和居民融資及銀行信貸投放形成干擾。 

　　從企業角度看，本輪疫情導致部分核心城市大范圍停擺，長時間的靜態管理不僅導致管控區域內的企業暫停生產經營，而且會影響物流運輸和產業鏈的完整程度，從而對產業鏈的其他環節也形成沖擊。此外，還有地區傾向于采取過于嚴格的防疫措施，也會導致訂單減少、物流不暢、市場割裂、產業鏈不協調，使企業不能正常生產經營。除此之外，烏克蘭危機持續發酵，全球通脹高位運行，能源、金屬、糧食等大宗商品價格上漲，也導致企業面臨著原材料成本上漲的壓力。受疫情影響較大的上海就是一個典型的例子，根據央行上海總部公布的數據，2022年4月，上海地區人民幣貸款減少565億元，企業部門貸款減少346億元。上海在全國供應鏈中扮演著重要角色，疫情的影響也會波及到上海以外的地區。從全國范圍來看，2022年4月，工業增加值同比下降2.9%，為2020年3月以來的首次負增長。企業的生產經營活動預期PMI指數回落2.4個百分點至53.3%，為2020年3月以來的最低點，體現了企業對擴大投資和增加生產持謹慎態度。 

　　從居民角度看，疫情導致消費回落，不僅在于減少了線下消費場景，使消費需求無法釋放，而且導致失業增加、收入減少，降低了消費能力。2022年5月，消費整體呈現必選消費保持增長、可選消費下降較多的特征。前5個月，全國商品房銷售額同比下降31.5%，銷售面積同比下降23.6%。客觀地說，我國居民部門杠桿率經歷了較快上升，2008年僅有17.9%，到2017年上漲至48.7%，2022年3月末上升至62.1%，居民部門加杠桿的空間有限（見圖4）。近期，居民部門存款增長明顯快于2021年同期，但中長期貸款增長乏力，甚至出現負增長，這些變化說明微觀主體可能已經開始調整自身的資產負債表，對購房行為持更加謹慎的態度，甚至更傾向于償還貸款，新增貸款還沒有償還的多，這就會導致住房貸款減少。

　　數據來源：Wind。

　　圖4 1993年至2022年3月實體經濟部門杠桿率

　　此外，疫情沖擊影響了預期和信心，導致市場主體不愿投資和消費，這也會引起融資需求下降。目前，中小微企業的困難仍然較多，中型企業制造業PMI指數已經連續3個月位于收縮區間，小型企業制造業PMI指數更是連續13個月位于收縮區間，而且距離50%的榮枯線仍有較大差距。居民對投資、消費更加謹慎，儲蓄傾向早有上升。2022年一季度，央行對城鎮儲戶的問卷調查顯示，城鎮儲戶選擇“更多消費占比”的為23.7%，分別比疫情之前的2019年四季度和2021年四季度低4.3個和1個百分點，選擇“更多投資占比”的為21.6%，分別低4.7個和1.9個百分點，說明消費傾向和投資傾向尚未恢復到疫情之前的水平，而且仍在回落；而選擇“更多儲蓄占比”的為54.7%，分別比2019年四季度和2021年四季度高9個和2.9個百分點。 

　　下一階段信貸形勢研判 

　　針對實體經濟下行壓力較大問題，國務院部署了六個方面33項穩住經濟一攬子措施，并印發了扎實穩住經濟一攬子政策措施的通知，細化了相關措施和落實要求。其中，與信貸相關的政策舉措主要包括：對中小微企業和個體工商戶、貨車司機貸款及受疫情影響的個人住房與消費貸款等的延期還本付息政策；普惠小微貸款支持政策；基礎設施建設和重大項目增加貸款投放、延長貸款期限；支持煤炭清潔高效利用、交通物流、科技創新、普惠養老、民航應急等專項再貸款；支持文化旅游、餐飲住宿等受疫情影響較大行業貸款；對符合條件的專項債券項目建設主體提供配套融資支持，做好信貸資金和專項債資金的有效銜接；降低實際貸款利率，等等。 

　　2022年5月下旬，中國人民銀行召開全系統貨幣信貸形勢分析電視會議，提出引導金融機構全力以赴加大貸款投放力度，增強信貸總量增長的穩定性。中國人民銀行、銀保監會召開主要金融機構貨幣信貸形勢分析會，要求金融系統用好用足各種政策工具，從擴增量、穩存量兩方面發力，以適度的信貸增長支持經濟高質量發展。中國人民銀行印發《關于推動建立金融服務小微企業敢貸愿貸能貸會貸長效機制的通知》，從制約金融機構放貸的因素入手，加快建立長效機制，著力提升金融機構服務小微企業的意愿、能力和可持續性。銀保監會發布《關于進一步做好受疫情影響困難行業企業等金融服務的通知》，引導銀行保險機構進一步加強對受新冠肺炎疫情影響嚴重行業、企業等的金融支持。6月2日，中國人民銀行、外匯局舉行新聞發布會提出，下一步將靠前發力，適當加力，繼續加大穩健貨幣政策實施力度，營造良好的貨幣金融環境，與有關部門齊心協力，推動一攬子政策盡快落地，發揮好穩住經濟和助企紓困的政策效應，保持經濟運行在合理區間。 

　　隨著疫情形勢的好轉，一攬子措施落地實施，企業復工復產加快推進，此前受疫情影響嚴重地區的經濟活躍度明顯提升。5月，實體經濟出現一定的好轉跡象，新增信貸總量也出現了明顯反彈。5月人民幣貸款增加了1.89萬億元，同比多增3920億元，但信貸結構仍然不夠理想。就居民部門而言，5月貸款由上月的減少轉為增加2888億元，但仍比2021年同期少增3344億元。其中，中長期貸款僅增加了1047億元，比2021年同期少增3379億元，說明居民的購房需求仍然偏弱。就企業部門而言，5月貸款增加1.53萬億元，比2021年同期多增7291億元，但多增的部分仍然是短期貸款和票據融資。短期貸款增加2642億元，比2021年同期多增3286億元。票據融資增加7129億元，比2021年同期多增5591億元，月度新增票據融資規模創下有數據記錄以來的新高。而中長期貸款增加5551億元，仍比2021年同期少增近1000億元（見圖5）。 

　　數據來源：Wind。

　　圖5 2022年5月新增貸款情況

　　筆者認為，5月信貸總量的恢復主要是貨幣金融政策發力的結果，寬貨幣向寬信用傳導效果顯現。但是，更能反映市場主體對未來經濟預期的中長期信貸增長不足，說明實體經濟仍然存在有效信貸需求不足的問題。 

　　下一階段，在一系列政策支持下，信貸需求有望逐漸回升，支持信貸總量保持穩定增長，結構逐漸改善。一是實體經濟總需求的回升會帶動有效信貸需求修復。近期穩增長政策的密集部署和加快實施，彰顯了國家穩住經濟大盤的決心，本輪疫情沖擊最嚴重的時刻已過，經濟有望企穩反彈，有助于企業和居民重拾信心，從而產生融資需求。二是降息有望促進住房貸款需求。5月，首套住房個人住房貸款利率下限下調了20個基點，5年期LPR下調了15個基點。由于政策實施時間較短，住房貸款雖有改善但效果不夠明顯。隨著各地從實際情況出發因城施策完善房地產政策，支持剛性和改善性住房需求，這些政策有望與降息形成合力提振購房需求。三是投資對資金的需求有望加快釋放。“十四五”規劃的102項重大工程進展順利，其中存在較大的投融資需求。2022年已下達的3.45萬億元地方政府專項債券額度要在6月底前基本發行完畢，力爭在8月底前基本使用完畢，這意味著，在未來幾個月，隨著專項債資金的加快使用，預計會有較大規模的配套融資需求。同時，政策要求對基礎設施建設和重大項目增加貸款投放，并延長貸款期限，調增政策性銀行8000億元信貸額度支持基礎設施建設，也將對貸款穩定增長形成支撐。 

　　有效信貸需求不足的對策

　　為實現經濟社會發展目標，必須提振有效信貸需求，保持信貸合理增長，提升中長期貸款比重。這需要多種政策協調配合，供需兩端共同發力。既要加快提振需求，又要提升金融機構的放貸能力和放貸意愿。既要使沒有信貸需求或信貸需求減弱的主體逐漸恢復信貸需求；又要運用有效的技術手段，合理滿足有需要、但不滿足放貸條件的那部分信貸需求。 

　　通過大力提振內需來增加有效信貸需求 

　　完善抗疫政策。為使穩增長一攬子政策更好地發揮效果，必須創造一個沒有疫情反復干擾的復蘇環境。特別是要提升抗疫政策的前瞻性、主動性和精準性，未雨綢繆地制定一些應對預案，將疫情對經濟社會的影響降到最低。 

　　加強政策配合。要落實好穩增長一攬子政策，加強政策間的協調配合，加快解決實體經濟總需求不足的問題。貨幣政策、財政政策要積極發力，產業政策、就業政策、收入政策、分配政策、投資政策、消費政策、民生保障政策等也都要有效發揮對穩增長、穩就業、擴內需的支持作用，盡快使企業和居民扭轉預期、增強信心，提升投資和消費的能力和意愿，從而產生融資需求。 

　　通過提升金融機構的放貸能力降低供需錯配

　　加大重點領域投放力度。要主動作為，落實好穩增長一攬子措施中對貨幣金融政策的要求，并配合好其他政策的實施。加大對存在困難的領域、行業和人群的紓困支持，相關貸款應延盡延，幫助困難主體盡早渡過難關。加大對重點領域和薄弱環節的信貸投放力度，并著力優化信貸結構，提升中長期信貸投放。繼續加大對制造業、中小微企業、綠色發展、鄉村振興、專精特新等領域的支持力度，合理滿足房地產融資需求，完善消費金融、汽車金融、養老金融等服務，改善預期、提振信心，促進有效信貸需求釋放。加大對重大工程、重大項目、基礎設施建設等的中長期信貸投放力度。合理配置債券，為專項債的發行和使用、企業信用債的發行提供融資支持。 

　　降低實體經濟融資成本。疏通貨幣政策傳導渠道，提升貨幣政策傳導效率，降低銀行資金成本，鼓勵中長期信貸投放，降低實體經濟融資成本。釋放LPR改革潛力，發揮5年期以上LPR下降對促進住房消費的作用，減輕存量房貸付息負擔，撬動更多新增房貸。 

　　提升金融服務能力。持續運用新技術，更新信貸理念，提升風控技術，滿足更多長尾客戶的信貸需求，使信用供給和需求更加匹配。在堅持風險可控的前提下，適當完善信貸資源配置政策，優化信貸流程，更加精準有效地滿足受疫情影響較大行業的信貸需求。利用金融科技手段持續升級服務模式，整合內外部信息，通過供應鏈和生態場景等提高對客戶風險的識別和防范能力，降低中小微企業授信對抵押擔保的過度依賴，提升信用貸款比重，提升首貸率。此外，面對經濟增速下行、違約風險上升、銀行資本消耗加快的情況，還要加大對資本補充的支持力度，提升銀行服務實體經濟的能力和風險抵御能力。 

　　（文章源發于《銀行家》雜志）

　　(本文作者介紹：民生銀行首席經濟學家)