2023年2月金融數據點評

　　事件：2023年3月10日，央行公布數據顯示，2023年2月新增人民幣貸款1.81萬億，同比多增5928億；2月新增社會融資規模3.16萬億，同比多增1.95萬億。2月末，廣義貨幣（M2）同比增長12.9%，增速比上月末高0.3個百分點；狹義貨幣（M1）同比增長5.8%，增速比上月末低0.9個百分點。

　　基本觀點：2月經濟修復勢頭進一步明朗，帶動信貸供需兩旺，加之政策面繼續鼓勵信貸靠前投放，當月信貸保持強勁增長勢頭。這將有效提振市場信心，支持一季度經濟較快回升。不過，2月金融數據也顯示，房地產市場仍處于低位運行狀態，年初一些地區樓市小陽春能否持續有待觀察。

　　其中，在經濟回升和政策支持兩方面因素共同作用下，2月信貸保持同比大幅多增勢頭，主要動力來自企業中長期貸款保持強勁增長勢頭。這意味著一季度基建投資和制造業投資有望延續較快增長水平；另外，包括2月在內，年初兩個月以消費貸為主的居民短期貸款同比大幅多增，顯示當前消費修復過程已經展開。不過，2月以房貸為主的居民中長期貸款僅新增863億，“春節錯月”效應下同比多增1322億，但合并1-2月數據來看，同比大幅少增3871億，這顯示當前樓市仍延續低位運行狀態。

　　2月金融數據中最突出的是社融同比大幅多增1.95萬億，除了投向實體經濟的貸款大幅多增逾9000億外，主要貢獻來自債券融資顯著修復。背后是春節過后，2月國債、地方政府一般債發行加快，這也顯示為助力經濟較快修復，年初除專項債發行節奏較快外，財政發力全面靠前。最后，2月企業債券發行也有明顯改善，主要原因是當月發行成本有所下行，以及春節過后企業債券發行節奏恢復。

　　2月M2增速高位上揚，主因當月貸款多增帶動存款派生加速，顯示當前寬信用進程正在加快推進；當月M1增速小幅回落，主要與上年同期基數走高相關。不過，當前M1增速持續處于明顯低位，與地產低迷狀態相符。

　　展望未來，在宏觀政策延續穩增長取向、市場主體自主融資需求修復支撐下，3月信貸有望繼續保持同比多增勢頭。不過，近期央行領導強調，“貨幣信貸的總量要適度，節奏要平穩”。我們判斷， 1-2月信貸投放“適度靠前發力”階段基本結束，3月新增信貸正在回歸平穩增長。另外，進入3月以來票據利率上行勢頭明顯放緩，也從一個側面預示了這一點。

　　我們預計，下一步為推動經濟較快修復，引導房地產行業盡快實現軟著陸，政策面或將在以下幾個方面發力：一是鞏固實際貸款利率下降的成果，防止伴隨市場主體信貸需求較快上升導致實際貸款利率由降轉升。二是持續發揮結構性貨幣政策的作用，繼續對普惠小微、綠色金融、科技創新等領域保持有力的支持力度，以結構帶總量。三是適時引導5年期LPR報價下調，帶動居民房貸利率持續下行。這是推動樓市企穩回暖，帶動居民中長期貸款修復的關鍵。 

　　具體來看：

　　一、在經濟回升和政策支持兩方面因素共同作用下，2月企業貸款表現依然強勁，貸款結構延續改善，同時，消費和個體經營活動恢復也帶動居民短貸需求回暖；2月居民中長期貸款亦同比多增，但這與春節錯月有關，1-2月合計仍同比大幅少增，表明年初房地產市場仍延續低位運行狀態。

　　2月信貸表現依然強勁。當月新增人民幣貸款1.81萬億，環比季節性少增3.09萬億，但同比大幅多增5928億，提振月末貸款余額增速較上月末加快0.3個百分點至11.6%，創下2022年以來最高增速。我們認為，這主要體現了經濟回升和政策支持兩方面因素的共同作用。首先，從需求角度看，2月PMI指數在擴張區間進一步上行，經濟延續較快回升勢頭，市場信心繼續回暖，帶動實體經濟融資需求改善；同時，為了鞏固經濟回穩勢頭，年初穩增長政策繼續發力，基建投資保持較快增長，繼續支撐配套融資需求。其次，從供給角度看，盡管1月“開門紅”已過，但在“保持信貸總量有效增長”、“合理把握信貸投放節奏，適度靠前發力”的政策導向下，2月銀行信貸投放仍然積極；同時，“第一支箭”支持下銀行對房企貸款支持力度也有所提升。最后，由于去年春節在2月，而今年春節在1月，因而春節錯月也對2月貸款同比多增幅度起到一定推升作用。

　　從結構來看，2月企業中長期貸款和企業短貸同比分別多增6048億和1674億，但票據融資延續負增，同比多減4041億，與當月票據利率繼續上行相印證。可以看出，2月企業貸款在總量延續擴張的同時，期限結構也在繼續改善。這一方面源于經濟回暖背景下銀行風險偏好回升，另一方面也因監管要求銀行“進一步優化信貸結構”，銀行在政策面引導下也有意加大中長期貸款投放力度。

　　居民貸款方面，2月居民中長期貸款同比多增1322億，但這主要與春節錯月有關，并不指向房貸需求大幅回暖。當月新增居民中長期貸款規模僅863億，仍處較低水平，且1-2月合計來看，新增居民中長期貸款3094億，同比仍大幅少增3871億。包括2月在內，年初兩個月以消費貸為主的居民短期貸款大幅多增，顯示當前消費修復過程已經展開。

　　二、2月金融數據中最突出的是新增社融規模高達3.16萬億，比去年同期多增1.95萬億。除了投向實體經濟的貸款大幅多增外，主要貢獻來自債券融資顯著修復。

　　2月新增社融3.16萬億，環比季節性少增2.82萬億，同比多增1.95萬億，提振月末社融存量增速較上月末加快0.5個百分點至9.9%。從分項來看，2月社融同比多增主要受投向實體經濟的人民幣貸款、表外票據融資和政府債券融資三項同比大幅多增帶動。其中，除了投向實體經濟的貸款大幅多增逾9000億外，受春節錯月影響，2月表外票據融資同比多增4158億。此外，春節后國債、地方政府一般債發行加快，數據顯示，2月政府債券凈融資8138億元，同比大幅多增5416億。這也顯示為助力經濟較快修復，年初除專項債發行節奏較快外，財政發力全面靠前。值得一提的是，2月信用債發行利率走低，企業債券發行進一步恢復，當月企業債券融資環比多增2158億；春節錯月影響下，同比也小幅多增34億，改變了上月企業債券融資對新增社融形成嚴重拖累的局面。最后，2月信托貸款有所恢復，當月新增66億，為2020年5月以來首度正增，同比多增817億，可能與去年11月“金融16條”鼓勵信托等資管產品支持房地產合理融資需求有關。

　　三、2月M2增速高位上揚，主因當月貸款多增帶動存款派生加快，以及財政支出力度加大；當月M1增速低位下行，一方面源于上年同期基數走高，另一方面地產低迷仍是拖累M1增速繼續處于低位的重要原因。

　　2月末M2增速為12.9%，較上月末大幅加快0.3個百分點。這在一定程度上與上年同期增速基數下沉有關，但主要原因仍是當月信貸大幅多增，這有效提振了存款派生，推動M2增速高位上行，創下近7年以來新高。當前M2增速處于高位，背后的原因還包括上年財政大規模退稅等因素帶來的影響。這顯示貨幣、財政政策共同發力作用下，金融體系對實體經濟的貨幣供應量持續高增；伴隨疫情影響全面退去，寬貨幣向寬信用渠道正在打通，其對實體經濟的提振效應將在一季度有充分體現。2月M1增速小幅回落至5.8%，主要與上年同期基數走高相關。不過，當前M1增速持續處于明顯低位，與地產低迷狀態相符。

　　總體上看，在經濟修復預期改善帶動市場主體融資需求明顯上升，政策面繼續鼓勵銀行靠前投放信貸等因素綜合作用下，2月信貸延續強勁增長勢頭，疊加春節錯月效應等助力政府和企業債券顯著修復，2月金融數據全面好于市場預期。不過，2月金融數據也表明，房地產低迷仍舊制約寬信用效應充分體現，顯示接下來房地產支持政策需要進一步加碼。

　　展望未來，在宏觀政策著力推動經濟較快回升、市場主體自主融資需求修復支撐下，3月信貸有望繼續保持同比多增勢頭。不過，近期央行領導強調，“貨幣信貸的總量要適度，節奏要平穩”。我們判斷， 1-2月信貸投放“適度靠前發力”階段基本結束，3月新增信貸正在回歸平穩增長。另外，進入3月以來票據利率上行勢頭明顯放緩，也從一個側面預示了這一點。

　　我們預計，下一步為推動經濟較快修復，引導房地產行業盡快實現軟著陸，政策面或將在以下幾個方面發力：一是鞏固實際貸款利率下降的成果，防止伴隨市場主體信貸需求較快上升導致實際貸款利率由降轉升。二是持續發揮結構性貨幣政策的作用，繼續對普惠小微、綠色金融、科技創新等領域保持有力的支持力度，以結構帶總量。三是適時引導5年期LPR報價下調，帶動居民房貸利率持續下行。這是推動樓市企穩回暖，帶動居民中長期貸款修復的關鍵。

　　(本文作者介紹：清華大學公共管理學博士，東方金誠首席宏觀分析師。)