事件：2023年2月20日，全國銀行間同業拆借中心公布新版LPR報價：1年期品種報3.65%，5年期以上品種報4.30%，均與上次相同。

　　解讀如下：

　　一、2月LPR報價保持不變，主要原因是2月MLF操作利率不變，且近期銀行邊際資金成本有所上升，報價行壓縮LPR報價加點動力不足；與此同時，各方也在密切關注樓市能否隨經濟回升而企穩回暖。

　　2月LPR報價已連續第6個月保持不動，我們分析主要有以下原因：首先，2月MLF操作利率未發生變化，這意味著當月LPR報價基礎未發生變化；更為重要的是，受貸款高增、經濟回暖預期升溫等因素影響，近期市場利率上行較快。其中，進入2月以來，短端利率DR007多數時間運行在央行7天期逆回購利率上方，商業銀行（AAA級）1年期同業存單到期收益率均值也較上月同期上行0.1個百分點。這意味著銀行邊際資金成本上升，報價行壓縮LPR報價加點的動力削弱。

　　其次，伴隨感染高峰過去，當前宏觀經濟正在展開一輪較快反彈過程。其中，春節消費旺盛，1月PMI指數全面大幅回升至擴張區間，且具有較強的可持續性。當前各方正在觀察樓市能否隨經濟反彈而回暖。最新數據顯示，1月70個大中城市新房和二手房價格環比降幅均較上月有所收窄，部分城市房地產市場活躍度上升較快。另外，2022年11月13日監管層推出金融支持房地產16條，2023年1月5日首套住房貸款利率政策動態調整機制出臺，這些政策對樓市走向的影響也需要進一步觀察。

　　最后，在本輪房地產下行周期中，商品房銷量和房地產投資同比出現兩位數下滑，但全國房價整體降幅較小。最新數據顯示，1月70個大中城市新房和二手房價格同比分別為-2.3%和-3.8%，降幅均與上月持平。這意味著當前市場預期較為穩定，也為政策有序調整提供了空間。

　　二、2月LPR報價持穩，短期內實體經濟融資成本大幅反彈的可能性不大。

　　當前經濟轉入回升過程，但基礎仍不牢固，短期內仍需要將企業融資成本和個人消費信貸成本保持在低位，為經濟修復創造有利的貨幣金融環境。我們認為，這是2月以來央行持續實施“天量”逆回購，遏制市場利率快速上升勢頭的原因。類似地，盡管2月LPR報價保持穩定，且1月信貸投放規模大幅上升且創出歷史新高，但在去年12月降準、以及去年9月存款利率普遍下調推動下，今年上半年實體經濟融資成本仍有望保持在低位，出現類似近期短端市場利率大幅反彈的可能性不大。其中，2月新發放企業貸款加權平均利率將繼續停留在歷史最低點附近，新發放個人消費貸款和居民房貸利率還有望延續小幅下行勢頭。

　　三、為推動樓市盡快企穩回暖，后期5年期LPR報價有一定下調空間。

　　高頻數據顯示，進入2月以來，30個大中城市新房銷售數據繼續處于低位。這意味著盡管1月房價環比跌幅略有收窄，部分城市二手房市場升溫，但可能主要是去年12月感染高峰、今年1月春節期間形成的滯后需求釋放所致，樓市低迷局面未發生根本變化。我們認為，就宏觀經濟而言，除疫情帶來的沖擊外，房地產低迷是2021年下半年以來經濟下行壓力的一條主線。接下來為引導房地產市場盡快實現軟著陸，除強化“保交樓”等供給端支持外，持續下調居民房貸利率，推動樓市企穩回暖是關鍵所在。這也是上半年穩增長、防風險的一個主要發力點。

　　另外，當前居民房貸利率相對偏高，具備一定下調空間。央行最新數據顯示，2022年12月新發放居民房貸加權平均利率為4.26%，已低于此前于2009年9月創下的有歷史記錄以來的最低水平（4.34%）。但無論是與同期企業貸款利率相比，還是從與名義經濟增速匹配的角度衡量，當前居民房貸利率都處于相對偏高水平。與此同時，在經歷了2022年的持續下調后，多地房貸利率已降至5年期以上LPR報價決定的最低值附近。接下來為推動房貸利率進一步下行，除了放寬首套房貸利率下限外，需要5年期以上LPR報價先行下調。

　　最后，伴隨銀行存款利率下行，當前具備適度下調5年期以上LPR報價加點的條件。2022年9月15日起國有大行啟動新一輪存款利率下調，其他銀行隨后跟進；整體上看，此輪存款利率下調幅度明顯大于2022年4月的首次存款利率調整——后者是2022年5月5年期以上LPR報價單獨下調0.15個百分點的一個重要原因。我們判斷，盡管近期市場利率上升較快，但結合存款利率走勢來看，后期5年期以上LPR報價仍有一定下調空間，能否落地主要取決于樓市走向。從利率互換報買價走勢來看，市場對5年期以上LPR報價有10個基點（0.1個百分點）的下調預期。我們判斷，上半年5年期以上LPR報價仍有可能下調0.1至0.15個百分點。這將帶動新發放居民房貸利率更大幅度下調，進而助力樓市在年中前后出現趨勢性回暖勢頭。換句話說，盡管上半年政策利率（MLF利率）下調的概率不大，但針對房地產的定向降息有可能落地。

　　(本文作者介紹：清華大學公共管理學博士，東方金誠首席宏觀分析師。)