意見領袖丨中國金融四十人論壇 

　　90年來，宏觀經濟學經歷了多輪周期輪回，如果有一點是明確的，那就是所有對于貨幣和財政政策的成見和自負都會被現實糾正。

　　因為理論是灰色的，而生命之樹常青。

　　* 2021年8月1日，中國金融四十人論壇（CF40）召開CF40青年論壇十周年活動“后疫情時代的宏觀政策協調”。本文為會議主題演講之一。

　　”

　　人類對客觀世界的認識往往是一個螺旋上升的過程，是一個從否定到否定之否定的過程，是一個從必然到自由的過程。

　　在人類沒有仔細觀察記錄星辰大海之前，“地心說”可以是一個有用的觀察世界的視角。但當人類真的開始關注和理解星辰大海的規律，“日心說”顯然是一個比“地心說”要優越得多的看待宇宙的框架。更現代的物理學和天文學則告訴我們，“日心說”也是不正確的，而“地心說”對很多現實的問題也并非沒有用，從導航到登月，地球是宇宙的中心在這些場景中并不算是不合理的假設。

　　通常認為，宏觀經濟學的誕生以凱恩斯發表《就業、利息和貨幣通論》（簡稱《通論》）為標志，至今不到90年。如果穿越到90年前，跟當時最頂尖的經濟學家提起財政政策，那些經濟學家大概率不會把財政政策和調節宏觀經濟聯系起來，甚至不太明白財政政策具體指的是什么。比如說，通常認為凱恩斯的《通論》為逆周期的財政政策奠定了理論基礎，但仔細看看《通論》的書名，里面找不到一點財政政策的痕跡。事實上，《通論》是一本討論就業、利息和貨幣的書，按照現在的劃分，這應該算是一本關于貨幣政策的書。

　　人類對貨幣政策和財政政策的看法和理解，不管思想多么深刻、理論多么復雜、公式多么炫目，事實上只經歷過四次真正意義上的檢驗，也就是大蕭條、大滯脹、大緩和以及大衰退。當前全球正在經歷的大封鎖將是第五次檢驗。

　　所以，任何自認為窺透了貨幣政策和財政政策的人恐怕都要保持一顆謙虛的心，總的來說我們仍然知之甚少。但也正是歷史上的這四次檢驗和由此引發的對貨幣政策和財政政策的思考、辯論，生動地體現了人類認識世界螺旋上升的過程。一些現在看似吸引眼球的理論或者論調，需要還原到經濟思想的發展歷史中去，才能更好地評估是非對錯。

　　《通論》中的貨幣政策主導

　　《通論》因大蕭條而誕生，其首先否定的是以薩伊定律為代表的古典經濟學。凱恩斯覺得，古典經濟學認為供給能夠創造需求，市場總能自我出清的觀點是錯誤的，進而強調總需求的重要性。凱恩斯認為，古典經濟學描述的狀態只是一個特例，所以他才把自己的書名叫做“通論”，意思是更為一般性的理論。古典經濟學的結論，在凱恩斯的框架下，只有在充分就業的情況下才成立，而凱恩斯認為經濟在多數情況下都是處于不充分就業的狀態。

　　《通論》的核心觀點是總需求可以影響經濟總量，而且存在乘數效應，增加1單位的投資，經濟總量可以增加不止1。《通論》幾乎沒有討論財政政策，其討論的最核心政策是貨幣政策。貨幣政策傳導途徑是這樣的，央行增加貨幣供給-利率下降-投資增加-產出上升（同時也可能伴隨著價格水平上升，但凱恩斯覺得這種價格水平的上升不能稱為通貨膨脹）。從凱恩斯的論述中不難推斷出，如果政府直接增加投資，其對產出的拉動類似而且更直接。

　　當下，對于全球經濟和各國采取的政策有各種討論。凱恩斯的天才在于，他似乎早就看到了這一天。在筆者看來，《通論》中最有意思的語言是下面這兩段，全文翻譯放在這里：

　　“．．．．．．存在這樣的可能性，當利率跌到一定水平時，流動性偏好可能幾乎變為絕對的，也就是每個人都愿意持有現金而不是低利率的債務。在這種情況下，貨幣當局將失去對利率的控制。雖然這種極限情形可能在未來變得重要，迄今為止我還不知道有具體的實例。事實上，因為多數貨幣當局缺少勇敢應對長期債務的意愿，上述可能性沒有機會在實踐中被檢驗。而且，如果這種情形出現，這意味著公共當局可以用同一個利率從銀行體系無限量的借債。”

　　“．．．．．．如果可以容忍的就業水平需要利率顯著低于19世紀的平均水平，僅通過調控貨幣數量來實現這一目標是高度令人懷疑的。”

　　凱恩斯的語言有些拗口。但上面的第一段話，就是后來學者們所說的“流動性陷阱”的原文。讀這段原文，有好幾點讓人驚嘆之處。

　　第一，理論的力量。凱恩斯在自己的理論框架下，能夠構思出一種他實際從來未曾觀察到過的經濟現象，而這種經濟現象的重要性要到1990年代的日本，特別是2008年的大衰退和2020年的大封鎖之后才得到突顯。

　　第二，一筆帶過。凱恩斯在寫到此處時似乎是在暗示他覺得流動性陷阱不太可能出現。但讀到《通論》的后面，凱恩斯似乎又在暗示流動性陷阱是好事，原因是因為只有利率足夠低，靠資本收益的食利階層才會消失，這對改善資本主義的收入分配有利，也有利于做大經濟的蛋糕。說到此處，皮凱蒂的《21世紀資本論》的思想根源也許至少可以追溯到凱恩斯。

　　第三，“如果這種情形出現，這意味著公共當局可以用同一個利率從銀行體系無限量的借債”這句話實際上是在說，在流動性陷阱的情況下，財政的負債是可以無限增長的（直到流動性陷阱被打破），這難道不就是當前流行的“現代貨幣理論”（MMT）的主要觀點或者說主要假設嗎？

　　上面的第二段話也很有意思。凱恩斯實際上是在描述一種狀態，用當下的語言來表述就是，存在僅靠貨幣政策無法實現充分就業的情形，也就是貨幣政策已經無法讓利率下降到足夠低。當然，在凱恩斯的年代，他覺得足夠低是指利率顯著低于19世紀的平均水平。在當下，顯著低指的是一個比較負的利率。凱恩斯在《通論》中沒說在這樣的情況下，如果貨幣政策不能完成任務，還能靠什么政策？但我想，猜財政政策大概不會太錯。

　　簡單總結一下《通論》中的凱恩斯主義對貨幣政策和財政政策的看法：總需求決定總產出和就業。貨幣政策可以調節利率，從而調節投資，進而影響產出和就業。貨幣政策在兩種情況下（后來的經濟學發展會將這兩種情形等同起來，但在《通論》的框架下，這兩種情形似乎是獨立的）會失去作用或者作用有限：一種是流動性陷阱；一種是需要達到的利率太低。財政政策在《通論》中并沒有太多論述，如果說凱恩斯主義強調財政政策的作用，那不是源于《通論》，而是大蕭條中的實踐、是宏觀經濟理論中的第一次反轉，后面可以看到這樣的反轉就像周期一樣，已經在過去90年中經歷了多次。

　　大蕭條：對貨幣和財政政策認識的

　　第一次反轉

　　大蕭條的發生和應對大蕭條的實踐，一方面似乎證明了凱恩斯主義的正確性，畢竟如此大規模的衰退和失業是很難用古典主義的理論解釋，也很難單純從供給側角度理解。另一方面確立了以財政政策作為逆周期調節主要工具的主流認識。

　　形成這種主流認識的原因是多重的。

　　第一，凱恩斯的《通論》經過簡單的衍生，就能得出財政政策可以成為有效的逆周期調節工具的結論。投資的乘數效應——這一《通論》中反復強調的機制無所謂通過貨幣政策還是財政政策來實現。凱恩斯甚至認為進行什么投資也不重要，這就是著名的挖個坑再填上也能拉動經濟增長的論斷。因此，只要接受了凱恩斯主義的框架，得出財政政策可以進行逆周期調節的結論非常直接。

　　第二，羅斯福新政和二次世界大戰都伴隨著巨大的財政擴張，這種實踐給財政政策拉動經濟走出蕭條提供了直接佐證。盡管學界對羅斯福新政的效果至今仍然存在爭議，但比較具有共識的是二次世界大戰所引發的巨大軍備支出最終實現了大蕭條的終結。這也許是人類經濟史上最大規模的經濟試驗，為驗證凱恩斯主義和財政政策的作用提供了非常強有力的證據。

　　第三，美聯儲的無所作為甚至嚴重錯誤。美國銀行體系的崩塌以及通過金本位制度造成的全球傳染，使得貨幣政策在大蕭條期間不僅沒有發揮逆周期調節的作用，甚至主要是幫倒忙的。一個基本的事實是，美國的貨幣供應在大蕭條期間是崩塌的，并通過金本位引發了其它國家貨幣政策的被動收緊。貨幣政策在大蕭條期間的表現，很難讓人對其逆周期調節作用有很強的信心。

　　因此，從大蕭條至上世紀60年代，西方經濟學的主流認識是財政政策是主要的逆周期調節工具，貨幣政策的作用主要是配合財政政策，通過適當的寬松避免利率上升或者匯率升值，從而減少擠出效應或者需求向國外轉移。因此，薩繆爾森著名的《經濟學》在早期版本中雖然既討論財政政策，也討論貨幣政策，但重點還是財政政策。不過國內能夠找到的最早的版本似乎是高鴻業翻譯的薩繆爾森《經濟學》1976年的第十版，那時的風向已經又變了。

　　大滯脹：對凱恩斯主義的反轉

　　貨幣和財政政策認識的第二次反轉

　　從上世紀60年代起，伴隨著芝加哥學派的興起，貨幣主義和理性預期學派對凱恩斯主義進行了猛烈批判。這些理論上的發展和上世紀70年代發生的滯脹，似乎要一勞永逸地埋葬凱恩斯主義。這一過程中，產生了三個重要的學術發現。

　　第一，大蕭條的罪魁禍首不是股市泡沫破裂或者其它原因，而是美聯儲的政策錯誤和貨幣的過度緊縮。這是弗里德曼和施瓦茨所著《美國貨幣史：1867-1960》的重要發現。2002年弗里德曼90歲生日時，當時的美聯儲理事伯南克在生日會的發言最后說道：“我想對米爾頓（弗里德曼）和安娜（施瓦茨）說：對于大蕭條，你們是對的，是我們干的，我們很抱歉。但正因為你們，我們不會再犯同樣的錯誤。”這一發現事實上證明了貨幣政策的重要性，或者說錯誤貨幣政策可能帶來的危害。

　　左：米爾頓·弗里德曼，美國著名經濟學家；右：《美國貨幣史：1867-1960》，2009年1月北京大學出版社出版，作者是米爾頓·弗里德曼、安娜·J．施瓦茨  圖源/網絡

　　第二，貨幣中性。正是強調貨幣政策重要性的弗里德曼，在他1968年的美國經濟學會主席演講中論證了貨幣政策如果想不斷推動經濟增長，必然意味著不斷加速的通脹。或者反過來說，如果通脹是平穩的，貨幣政策無法持續推動增長。這實際是從根本否定了通脹和增長之間的取舍關系，否定了所謂的菲利普斯曲線，貨幣對于增長是中性的，過多的貨幣最終只會帶來更多的通脹。他的這一想法被后來更為嚴謹的理性預期學派模型所證實，也被上世紀70年代的滯脹所印證。這種思想如果是正確的，是從根子上否定了將貨幣政策作為逆周期調節工具。這也就是為什么理性預期學派的重要創始人盧卡斯把他諾貝爾經濟學獎的演講題目定為“貨幣中性”的原因，這也是盧卡斯曾經非常自信地宣布“凱恩斯經濟學死了”的原因。

　　第三，巴羅-李嘉圖等價。在理性預期的框架下，財政政策的命運并沒有比貨幣政策好多少。巴羅在1974年的開創性工作證明了，在理性預期下，政府增加赤字所增加的支出會恰好被居民減少消費所減少的支出所抵消，財政政策在這個時候對于增長的拉動也是中性的。巴羅-李嘉圖等價的重要性不在于這個結論嚴格成立，而在于它指出了一個非常強有力的原理，說明了財政政策的效果為什么并不一定像凱恩斯理論設想的那么強。而且，巴羅-李嘉圖等價的結論具有高度的一般性，多數宏觀模型通常都會得出巴羅-李嘉圖的結論。或者反過來說，想要擺脫巴羅-李嘉圖等價的結論，宏觀模型必須作出一些特殊的假設才能實現。

　　這一時期的理論發展，實際上是否定凱恩斯主義和政府運用貨幣和財政政策來進行宏觀管理的。凱恩斯主義從大蕭條到上世紀60年代的成功實踐看起來也被70年代的大滯脹所證偽。但這一時期的理論并非是認為貨幣政策和財政政策沒有用。事實上，弗里德曼雄辯地論證了，貨幣政策如果犯錯，傷害可以極其巨大，可以是大蕭條。貨幣政策和財政政策的作用因此在宏觀經濟理論中發生了奇怪的反轉：論平滑宏觀經濟的好處，兩種政策都不像凱恩斯主義說的那么有用。但論對經濟的傷害，錯誤的貨幣政策比財政政策傷害更大。

　　大緩和：對貨幣和財政政策認識的

　　第三次反轉

　　上世紀70年代中后期開始，以哈佛和麻省理工學院為代表的劍橋學派開始在學術上將理性預期、微觀基礎和凱恩斯主義相結合，創立了新凱恩斯主義。

　　新凱恩斯主義的核心洞見是，如果市場因為各種原因存在不完美（價格剛性、不完全競爭、不完全理性、預算約束等等），凱恩斯主義最主要的結論仍然可以在修正后成立，這中間最重要的修正就是預期對宏觀經濟以及宏觀經濟政策效果的影響。根據新凱恩斯主義，影響需求側的貨幣政策和財政政策仍可以用來作為調節宏觀經濟的工具，但這些政策工具發揮作用的機制有所變化，很多政策工具必須通過預期或者改變預期才能發揮作用。在新凱恩斯主義的理論框架下，“逆風而行”進行逆周期調節、以泰勒法則為代表的貨幣政策規則、通脹目標制等均有了安身之處，并得到理論支持。

　　這一時期在經濟實踐上的重大發展是，隨著沃爾克執掌美聯儲并用雷霆之勢結束了困擾美國經濟的通貨膨脹之后，全球經濟進入了一個近三十年時間的較快增長、較少波動和較低通脹的時期，這一時期后來被稱作“大緩和”。“大緩和”背后的真正原因也許是更大尺度上的國際格局變化，畢竟這一時期發生了很多歷史性事件。但多數當時的宏觀經濟學家將這一功勞歸于宏觀經濟學對宏觀經濟運行更深的認識，央行在制度安排上的進步，以及像格林斯潘這樣的央行行長卓越的宏觀調控藝術。2008年8月（就在雷曼兄弟倒閉前不久），麻省理工學院的布蘭查德發表了“宏觀經濟學現狀”一文，他在文中自信地宣布：宏觀經濟學的現狀很好。在2005年杰克遜霍爾年會上（也就是格林斯潘卸任美聯儲主席前的最后一次年會），美聯儲前副主席布林德和哈佛大學的雷斯著文論證：格林斯潘是有史以來最好的聯儲主席。也在同一時期，財政政策因為受到太多的政治掣肘，難以真正進行逆周期調節。有的財政政策即便出臺，時間上可能也太晚，經濟周期也許都反轉了。

　　一邊是貨幣政策看起來游刃有余，一邊是財政政策難以在實踐中有效發揮逆周期調節作用，同時全球經濟“高增長、低波動、低通脹”的大緩和似乎成了一種常態，再加上新凱恩斯主義的理論加持，這一時期的新共識就是貨幣政策應該作為調節經濟周期的主要工具。哈佛大學的費爾德斯坦教授在2002年的一篇論文開篇寫道：現在經濟學界已經有了廣泛共識，“逆周期”財政政策并沒有對穩定經濟有貢獻，甚至在過去有些時候還讓經濟更不穩定。絕大多數經濟學家同意貨幣政策是更好的穩定宏觀經濟的工具。諾貝爾經濟學獎得主索羅在同年感嘆：對財政政策的嚴肅討論幾乎消失了。

　　在這一時期，如果說宏觀經濟學領域飄著一朵小烏云，那就是日本。日本從泡沫破裂后到1990年代后半期，已經比較明顯地處于一種低增長和通貨緊縮的狀態，而且無法從中走出。日本銀行已經把利率降得很低，似乎已經窮盡了貨幣政策工具，財政刺激也沒什么效果，無論是凱恩斯的藥方還是新凱恩斯的藥方都不管用。面對這種現象，多數經濟學家是把日本視為一種例外，覺得日本的問題不是理論不對，而是日本有自己特殊的問題。但有兩位經濟學家，非常嚴肅地思考了日本的問題，他們的分析和觀點后來被證明非常具有前瞻性，因為到了全球金融危機之后，全球多數發達國家都要面臨和日本同樣的問題，“日本化”甚至成為了一個詞匯。這兩位經濟學家，第一位就是后來的諾貝爾經濟學獎得主克魯格曼，另一位是后來的美聯儲主席伯南克。

　　克魯格曼一針見血地指出日本的問題就是流動性陷阱，擺脫流動性的根本辦法在于改變對未來的預期，改變預期的辦法就是日本央行要成為一個“不負責任”的央行。或者用克魯格曼的話說，日本央行如果想成為一個負責任的央行，就必須首先不負責任。不負責任的意思是，日本央行要承諾較高的通脹，比如把通脹目標設定為4%，并且不達目標誓不罷休。

　　伯南克看到了一樣的問題，但開出了不同的藥方。他的藥方就是著名的“直升機撒錢”。“直升機撒錢”的說法雖然通俗，但也很容易讓人望文生義從而產生誤解。伯南克的“直升機撒錢”嚴格來說是財政政策和貨幣政策的高度配合。具體說，就是財政增加赤字，用來發錢或者花錢（這就是直升機撒錢的部分），央行同時等量購買對應的國債，實質上是將新增加的財政赤字貨幣化。有人會說，這樣難道不怕發生通貨膨脹嗎？伯南克的答案是，這確實是這個政策的代價，但日本的情況需要的正是通貨膨脹。

　　克魯格曼和伯南克討論日本問題的時候，并沒有預料到全球金融危機的到來，也沒有預料到他們給日本開的藥方其實也是給后來的美國開的藥方。

　　大衰退：對貨幣和財政政策認識的

　　第四次反轉

　　2008年的全球金融危機，雖然沒有再次引發大蕭條，卻也引發了大衰退。大衰退發生的時候，經濟學家們正在慶祝“宏觀經濟學的現狀很好”。然而很快主要發達國家的央行都把利率降到了0附近，降無可降，被經濟學家們視為“更好的穩定宏觀經濟的工具”的貨幣政策看似已經沒有空間了。財政政策也因為政治原因，非常難產，甚至遭受反對。不少西方國家的央行和財政部還都深陷危機的責任、救助的道德風險等各種爭議中，也不太有人再說格林斯潘是“史上最好的美聯儲主席”。大衰退不僅是一場經濟金融危機，也是一次宏觀經濟學的危機，讓宏觀經濟學和宏觀政策進入了一個“勇敢新世界”。

　　這一時期對貨幣和財政政策的重新認識和實踐主要是沿著兩條主線。一條主線是探索在傳統貨幣政策空間用盡的情況下（也就是利率已經到達零利率下限），貨幣政策還能否繼續刺激經濟。另一條主線則是重新發現在流動性陷阱（或者零利率下限）條件下財政政策的作用。

　　第一條主線得出的結論和西方主要央行的實踐就是被稱為“非常規貨幣政策”的各類貨幣政策操作，最具代表性的就是量化寬松和前瞻性指引。這些政策的核心思想基礎與克魯格曼所說的“如果想成為一個負責任的央行，就必須首先不負責任”完全源出同門，其基本的傳導路徑是央行通過實際的操作和口頭的引導，抬升通脹預期，降低真實利率，進而拉動投資和消費，最終刺激經濟。非常規貨幣政策究竟效果如何存在爭議。西方主要的央行以及國際清算銀行、國際貨幣基金組織這些主流的國際機構對非常規貨幣政策整體上是認同的，不少新興市場國家對非常規貨幣政策則存在疑慮，因為這些國家通常是主要西方央行“不負責任”導致的負面溢出效應的被動接受方。從已經有的證據來看，非常規貨幣政策確實發揮了作用，但似乎也不算神奇，而且還有不少副作用，因此關于非常規貨幣政策的爭議估計會持續下去。

　　第二條主線實際上是將已經長期不為經濟學家重視的財政政策又重新賦予了逆周期調節的重任。

　　第一，這是形勢所迫。在常規貨幣政策空間用盡的背景下，政策制定者和經濟學家沒有太多選擇，只能重新回去翻開凱恩斯主義的老方子，總得做點什么，聊勝于無。

　　第二，成本更低。正如凱恩斯在《通論》中所說： “而且，如果這種情形出現，這意味著公共當局可以用同一個利率從銀行體系無限量的借債”。現在就出現了凱恩斯說的情況，政府可以無限量地從銀行體系用接近于0的利率借錢，增加財政赤字的成本非常低，甚至還可以賺錢。布蘭查德在2019年發表的他當選美國經濟學會主席的演講題目就是“公共債務和低利率”，通篇說的就是這個道理。

　　第三，少有擠出效應。過去認為財政政策不適合進行逆周期調節的一個原因就是擔心擠出效應，巴羅-李嘉圖等價實際上是一種極端的1：1的擠出，政府多花1塊錢，私人部門就少花1塊錢。但在利率接近于0的時候，這些理論上的擠出效應可以變得很小甚至不復存在。克魯格曼甚至寫了一篇論文論證這時會有擠入效應，政府多花錢，私人部門才會跟著多花錢。

　　第四，不少政府在2008年后確實也出臺了大規模的財政刺激，連一向支持財政整頓的國際貨幣基金組織也更改立場，鼓勵各國多用財政政策。

　　所以，大衰退帶來的主要變化就是將貨幣政策推入了從未進入過的地帶，財政政策作為逆周期調節工具的作用被重新重視，對貨幣和財政政策作用的認識再次出現了反轉。一件具有代表性的事情也許就是前美聯儲副主席布林德在2016年寫了一份報告，題目就是“重新考慮財政政策”。

　　這一時期，并沒有太多人討論伯南克早年“直升機撒錢”的建議，因為感覺上這種政策還是過于極端，多數人仍愿意在自己的舒適地帶考慮問題。但也并非沒有人討論。橋水公司的達利奧很早就在暢想如果再來一次衰退，還能干些什么。他得出的結論基本就是得用“直升機撒錢”，也就是他所說的貨幣政策3（貨幣政策1是常規貨幣政策，貨幣政策2是非常規貨幣政策）。此外，還有一個名字叫“現代貨幣理論（MMT）”的邊緣經濟學理論，雖然理論的出發點和邏輯都問題巨大，但結論卻和“直升機撒錢”高度類似。然后，下一次衰退用非常意想不到的方式很快就來了。

　　大封鎖中貨幣和財政政策的實踐

　　新冠疫情至今仍在全球很多地方肆虐，其對全球經濟的影響和以往危機最大的不同就是各國為了應對疫情而采取的各種嚴格的防控措施，國際貨幣基金組織因此稱之為“大封鎖”。這場疫情因為尚未過去，而且在應對過程中通常是公共衛生干預的重要性要遠高于經濟干預的重要性，在當下這個時點很難去準確評估各國經濟政策的效果和短長。

　　這里想指出的是，在大封鎖中，多個西方國家就是進行了“直升機撒錢”，具體說就是政府大規模擴大赤字，給企業和個人發錢，央行通過購買國債等措施事實上將財政赤字貨幣化。

　　如果你相信現代貨幣理論，你會覺得這是現代貨幣理論的勝利，雖然現代貨幣理論很可能只是瞎貓碰上了死耗子。因為，如果去仔細讀凱恩斯的《通論》，會發現“直升機撒錢”非常凱恩斯主義。如果你覺得凱恩斯主義已經過時，更愿意相信新凱恩斯理論，伯南克其實就是在這一理論框架下提出的“直升機撒錢”建議。“直升機撒錢”是一個大膽的經濟試驗，但從理論上說，它的出現早在《通論》的時代就已經做好了鋪墊。

　　在“直升機撒錢”的世界里，貨幣政策和財政政策已經難以嚴格區分，必須共同行動。“撒”是一個財政的動作，“錢”則來自于央行，至于究竟是誰在駕駛直升機，并不從實質上改變政策的性質。“直升機撒錢”在正常情況下是非常不負責任的宏觀政策，在大封鎖中卻成為了這些西方國家不約而同的選擇。西方國家的這些做法究竟效果如何，是否對別的國家有負面影響，會產生什么樣的后遺癥，恐怕需要一段時間才能徹底明了，現在還不是急于下結論的時候。畢竟，在貨幣政策和財政政策作用的討論中，那些急于宣布勝利的結論最后都被證明沒有看上去那么正確，而那些一時看似已經不再正確的觀點反而能在新的環境下重新復活。

　　90年來，宏觀經濟學經歷了多輪周期輪回，如果有一點是明確的，那就是所有對于貨幣和財政政策的成見和自負都會被現實糾正，因為理論是灰色的，而生命之樹常青。

　　(本文作者介紹：中國金融四十人論壇(CF40)是一家非官方、非營利性的專業智庫，定位為“平臺+實體”新型智庫，專注于經濟金融領域的政策研究。)