大公國際：拜登政府再出6萬億支出計劃需關注美聯儲政策調整信號

2021年06月17日19:21 作者:邢磊

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　　大公國際資信評估有限公司邢磊

　　5月29日，拜登宣布上任后首個全面預算方案，其中2022財年計劃支出規模約為6.01萬億美元，用于美國基建、社會安全、醫療保障以及應對氣候變化。財政預算收入規模約4.17萬億美元，并再次重啟“大政府”措施，通過將美國公司稅率從21%提升至28%來支持財政收入擴大。財政赤字規模達到1.84萬億美元，財政赤字占GDP的比重將達到7.8%，債務規模占GDP的比重將由今年的100%提高至111.8%，白宮預計未來幾年美國通脹將保持在2%左右。在目前美國高通脹低利率環境下，拜登政府再推6萬億美元支出計劃，如能通過，可能引發美國經濟過熱、通脹加劇、債務水平攀升以及美元持續走弱，從而引發美國金融風險以及美元國際地位的下跌。美國貨幣政策或將提前出現邊際收緊，但我們預計年內加息可能性不大，美聯儲或于下半年開啟縮減購債計劃（Taper）的討論。

　　目前美國正在經歷來自供給瓶頸、需求恢復和預期上行三重因素疊加下的通脹走勢，持續財政擴大將加劇通脹風險。

　　自2021年以來，隨著美國疫苗接種率的擴大以及超大規模的財政刺激下，美國經濟持續回暖，但從供需兩端的修復節奏看，需求恢復快于生產。從需求端來看，得益于大規模現金補貼，美國個人可支配收入自疫情以來大幅上漲，今年一季度，美國個人可支配收入同比上漲18.44%，個人儲蓄存款總額同比上漲165.9%，個人儲蓄率達到21.4%，收入和儲蓄的上漲推動消費的快速修復，一季度美國個人消費支出同比上漲3.6%，3月以后個人消費支出規模開始加速擴大，3月、4月分別同比上漲11.54%和28.47%。從供給端來看，美國供給瓶頸問題突出，一方面能源價格持續上行。受去年國際油價沖擊，美國頁巖油生產體系仍處于停滯狀態，即使今年以來在OPEC+限產的拉動下國際油價持續回升，但美國頁巖油受成本因素影響，短期內難以重啟生產。另一方面，工業品供給短缺導致價格上漲。疫情以來，不僅全球大宗商品價格上漲帶來上游能源品成本上升，同時受到全球主要芯片生產地的供應緊缺限制，全球芯片價格成倍上漲，隨著需求的逐步恢復，芯片短缺帶來的供需矛盾還將進一步凸顯。此外，勞動力供給瓶頸問題也將進一步對美國供給端形成沖擊，加深通脹矛盾。從數據來看，5月非農新增就業人數（55.9萬）雖然好于前值但仍不及預期，勞動參與率（61.6%）仍然較低，且低于前值和預期，而職位空缺率今年以來卻持續上升，說明超大規模的財政補貼帶來的居民收入上漲降低了其勞動參與意愿，在生產體系修復過程中，為了緩解用工荒的問題，企業將不得不提高工資水平來刺激工人的工作意愿，5月數據顯示，美國每小時薪資同比上漲2%，勞動力成本的上漲將會向下游傳導，特別是在夏季即將到來，美國服務業復蘇加速，服務業用工需求在美國產業中占比較高且服務業中勞動成本向下游價格的傳導性較強，通脹水平可能會在勞動力成本上升的催動下進一步惡化。從預期來看，今年以來美國通脹預期持續上行，對于通脹的上漲也起到一定的推動效應。通脹預期上行一方面來自市場對于美國今年經濟修復的信心，另一方面由于美聯儲在今年以來的四次議息會議上始終表現出鴿派的態度，將全年平均通脹目標定在2%以上水平，對今年美國通脹給予了較高的容忍度，即使在4月美國通脹數據顯著超出市場預期時，美聯儲對于通脹的態度依然冷淡，市場中做多大宗商品和工業品的力量加強，這也進一步推高了美國通脹水平。

　　在當前美國超寬松的貨幣環境下，繼續加大財政支出力度，除引發通脹上行、美元貶值外，美國債務風險將進一步加大。

　　美聯儲5月份金融穩定報告及其隨報告發布的聲明中指出，“各類資產風險偏好回升正在拉升估值，金融市場相關的脆弱性正在增加，估值拉升與企業高債務水平并存值得關注，若風險偏好下降可能引發資產價格再定價且其效應可能被放大，有可能引發金融系統風險”。疫情以來美國實施的超大規模量化寬松以及大力度的財政刺激之下，盡管帶來了消費和投資的回升，同時也帶來了房地產和股市的大幅上漲，超大規模流動性在刺激經濟的同時也在催生資產泡沫。繼續加大貨幣投放帶來通脹持續走高的情況下，在經濟過熱后可能出現風險偏好的回調，市場將對資產進行再定價，進而導致資產價格的大幅回落引發金融市場動蕩。另一方面，拜登重回“大政府”的執政理念在美國內部形成較大分歧，稅率水平的上升引發較大爭議，稅率提升能否順利實現有待進一步驗證，在稅收規模難以支持超大規模的財政支出時，美國只能繼續加大國債發行來支持財政支出計劃，而自疫情以來美國債務水平急速攀升，新的支出計劃再次提高了美國債務規模，并可能帶來美元貶值，盡管當前美國的低利率環境對于美國持續增發國債仍能起到支持作用，但隨著政府債務規模的不斷擴大，將可能引發財政支付的困境并可能引發美國債務危機。

　　基于上述潛在風險因素的分析，我們認為美聯儲可能會出于穩定金融風險的考慮，對貨幣政策進行審慎評估，以求在核心目標達成與潛在風險防控之間尋求平衡，但我們認為美聯儲年內加息可能性并不大，可能會從三季度逐步開始有關Taper的討論，今年年底或正式啟動Taper。

　　國內輸入性通脹風險整體可控，需關注美國政策邊際調整帶來的資金面波動風險。

　　對于國內影響，美國再次大規模財政預算計劃的推出，將對今年大宗商品價格的上漲形成新一輪的刺激效應，預計國內上游進口能源產品價格仍將保持高位震蕩，國內近期幾次高層會議多次點名大宗商品價格控制問題，已出臺相關政策對國內投機炒作因素加以遏制，并通過稅調節對鋼材等限排商品價格進行了調控，但外部環境變化帶來的進口大宗商品價格上漲不可規避，仍需對輸入性通脹風險給予高度關注，預計必要時可能動用官方儲備進行物價平抑。同時，在美國加速通脹的預期下，中國資產的穩定性和收益性相對更高，資本大量流入易推升人民幣匯率，也易推高國內資產價格，或引起監管干預。短期外資流入帶來流動性寬松，對債市形成利好，但仍需密切關注美國就業數據以及美聯儲近期表態上的變化，在美國正式啟動Taper之前，美聯儲貨幣政策的邊際變化或市場對美聯儲政策調整的預期均可能會引起國際資本的大幅回撤，不利于金融市場穩定。

　　報告聲明

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