文/新浪財經意見領袖（微信公眾號kopleader）專欄作家 劉明彥

　　充滿希望的2019年已經來臨，從樂觀的角度看，聯合石化投資造成的損失并不足以對中石化造成實質性傷害，市場的反應可能有些過度，從國家角度看，中國是全球最大的原油進口國，低油價對降低我國成品油成本甚至物價水平都至關重要，利大于弊是顯而易見的。

　　剛剛過去的2018年無疑是多事之秋，除A股市場跌跌不休，全年大跌25%，即使是股神級的基金經理傲視同業的投資業績也是小幅虧損，另外中美貿易摩擦前景不明也令投資者擔憂，但市場上也不都是壞消息，比如國際油價自10月以來跌幅超過40%，國內成品油也迎來五連降，為有車一族省一筆加油支出，但令人感到意外的是，就是這個好消息，卻令以進口國際原油提煉成品油為主業的中石化卻因子公司投資原油期權遭受了巨額損失，盡管具體損失金額也有待公司披露，但其股價12月27日和28日兩個交易日累計下跌超過10%，令風聲鶴唳的股民再度繃緊了神經。人們不僅要問，作為全球500強之一，中國最賺錢的央企之一的中石化，為什么會在如此有利的情形下遭遇滑鐵盧呢？筆者細思之后，認為主要原因如下。

　　在國際原油及其衍生品定價方面，中國企業還缺乏影響力。

　　美國憑借其全球霸主地位和最發達、最完善的金融市場優勢控制了全球大宗商品的定價權，比如國際原油價格，它主要受紐約交易所的幾家大型金融機構的投資決策影響，就像高盛、花旗、摩根等美國投行對國際油價有著巨大的影響，而原油生產國沙特、俄羅斯，甚至貌似能夠左右國際原油產量的歐佩克對國際油價的影響也相對有限，而中國作為原油的最大進口國，盡管也有自己的原油期貨產品，但由于參與者較少而影響有限。從實踐看，國際原油現貨的價格主要參照紐約油價和布倫特油價，中國企業即使是中石化這樣的巨大的原油買家，也只是國際油價的接受者，對國際油價的形成基本沒有影響力，而中國央企極可能沒有認清這個形勢，過高估計了自己的市場力量，過度投資看漲原油期貨，甚至賣出看跌期權，后者已經超出了套期保值的范圍和貿易公司的能力。

　　國際原油價格受諸多因素影響，投資者容易受到國際事件或國際投行的誤導。

　　今年國際原油價格之所以經歷過山車行情，原因之一是2018年4月開始，美國聲稱要加大對伊朗制裁，要使其原油出口數量到11月4日降至零，由于伊朗原油日出口量約200萬桶，如果美國對伊朗制裁嚴格實施，國際原油市場每日將出現約200萬桶供給缺口，加之原油出口國之一的委內瑞拉經濟陷入崩潰導致原油出口的下降，市場預測國際油價將大幅上漲，有機構投資者預測國際油價將再次突破100美元的大關。但到10月初，特朗普出于中期選舉等需要，并沒有嚴格實施對伊朗的原油出口制裁，這導致俄羅斯、沙特增產來彌補伊朗出口減少的企圖落空，更不利的是世界經濟增速將進一步放緩，受諸多不利因素的影響，國際油價從10初開始掉頭向下，僅僅兩個月就從76美元跌至42美元，跌幅超過40%。美國對外政策的調整市場難以預料，因而國際油價暴跌一定程度上超出市場的預料。從事原油進口的央企聯合石化在油價走勢預測能力不可能超過國際金融機構，而它進行原油衍生品交易的對手又是這些金融大鱷，因此，帶有投機性質的原油期貨、期權投資造成損失不應感到意外。之前中航油、國航等國企在原油投資方面遭受損失已經證明了這一點。

　　聯合石化在風險管理機制和流程方面存在缺陷，從制度上需要實現公司的交易、風險和結算前中后臺的分離管理及有效制衡。

　　主要由西方國際大型投資操縱價格的金融衍生品，表面上可以對沖風險，但如果操作不當、頭寸暴露過度，不僅會帶來巨額損失，甚至會帶來滅頂之災，比如英國的巴林銀行就因為對日經指數衍生品投資失敗而破產。目前聯合石化投資原油衍生品損失數據和具體倉位都沒有披露，但據媒體透露的信息顯示，該公司以國際油價每桶70美元的價位買入大量看漲期權，同時又以每桶60美元的價格賣出大量的看跌期權，從而實現所謂的零成本期權策略，而正是大量的看跌期權在油價大幅下跌時給聯合石化帶來了巨額的損失。由于買入期權的最大損失為期權費，但賣出期權的損失理論上是無限的，這意味著聯合石化在風險控制方面存在明顯的漏洞，或者說公司領導的決策權未受到應有的制衡，即交易部門與風控部門之間未形成真正的隔離與制衡。如果不能從制度和組織架構上完善交易、風險和結算部門之間的關系，未來此類事件仍可能發生。

　　充滿希望的2019年已經來臨，從樂觀的角度看，聯合石化投資造成的損失并不足以對中石化造成實質性傷害，市場的反應可能有些過度，從國家角度看，中國是全球最大的原油進口國，低油價對降低我國成品油成本甚至物價水平都至關重要，利大于弊是顯而易見的，讓我們以樂觀的心情迎接新的一年。

　　(本文作者介紹：對外經濟貿易大學研究員。供職于中國民生銀行。)