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　　文/連禾

　　來源/市值榜（ID:shizhibang2021）

　　3月29日晚，快手交出了它上市以來的第二份年報。

　　2021年，快手依然處于高速增長階段，全年整體收入810.8億元，同比增長37.9%。從利潤來看，快手仍未實現盈利，但凈虧損率明顯收窄，利潤端的改善，一個原因是毛利率的上升。

　　在晚間舉行的業績電話會上，快手首席財務官金秉在回答分析師提問時表示，快手對年內實現季度國內業務調整后凈利潤轉正“很有信心”。

　　金秉表示，快手實現這一目標的路徑比較明確，“一方面，隨著廣告、電商等高毛利業務的發展，整體毛利率有望持續增長。另一方面，在費用管控上，會繼續加強精細化運營管理，維持獲客及維系成本的下降趨勢，預計今年銷售及營銷支出絕對值不高于去年?！?/p>

　　過去的一年里，快手經歷了多次組織重組。先是6月，快手將用戶及產品團隊重組，打破了原有的增長部門架構，將增長業務整體劃歸統一負責人管理。

　　三個月后，快手又進行了成立以來最大規模的組織架構調整，將業務從基于職能型的架構轉變為基于事業部制的架構，在主站產運線之外，設立了電商、商業化、國際化、游戲這四大事業部。

　　再到10月，宿華辭任CEO，程一笑接任，快手一改過去9年的“雙核”運作模式，宿華負責戰略和公司發展的新方向，程一笑負責具體業務。

　　組織架構上大刀闊斧的改革，是快手成長到當前階段必須要做的一個決定：

　　現在快手是一家擁有超2萬員工的大公司，它需要更高效、更靈活的管理機制；快手不再單單是此前由主站就能推動增長的一個產品，多條業務線都需要更加精細化的運作模式來推動；行業競爭愈演愈烈，快手需要擺出更強的戰斗姿態。

　　快手這幾次組織調整起到成效了嗎？具體到財報上又帶來了哪些改變？以及它的增長空間還有多大，未來還有多少想象力？本文將重點解答這幾個問題。

　　財報成色幾何？

　　十一年前，一個供用戶制作并分享GIF動圖的工具軟件——GIF快手出世，在經歷了多項業務的延伸和變現方式的探索之后，快手成為了國內頭部短視頻平臺。

　　現在的快手，旗下移動應用包括快手主站、快手極速版和快手概念版。

　　在內容上，快手以短視頻和直播為主，來獲取流量；變現方式主要包括三種，廣告主的投放、直播打賞虛擬禮物的部分收入和電商，即構成了年報中線上營銷服務、直播和其他這三個分部的主要收入來源。

　　快手2021年的整體收入810.8億元，同比增長37.2%，對于處于近千億龐大體量的營收，能保持近40%的增長，成長性依然很高。

　　談到快手，難以回避的一個問題，就是虧損。

　　從絕對數值上看，2021年，剔除以股份為基礎的薪酬開支、可轉換可贖回優先股的公允價值變動之后，快手經調整的凈虧損額為188.5億元。

　　從年內看，從6月快手組織架構調整以來，快手整體下半年，虧損出現收窄趨勢。第四季度，經調整后虧損額為35.69億元，比第三季度收窄22.7%。

　　對于一家未盈利的企業而言，資金儲備顯得十分重要，快手這塊表現如何？

　　2021年，快手在港股上市，募集資金超過410億港元。到2021年12月31日，賬面上有364億元現金及短期存款，還有股票或者類似股票等變現比較容易的金融資產88.4億元，沒有短期的有息負債，負債以應付賬款及票據為主，也就是能占用上游的資金，基本沒有償債壓力。

　　除了占用上游的資金，用戶預先充值用以打賞等形式形成的預收款項，同樣是快手可以支配利用的資金，疊加一些減少凈利潤的原因并非真實的現金流出，比如說未來可能要贖回的一些優先股，快手的高額虧損并沒有帶來巨額的現金流出。

　　2021年，快手經營活動凈流出為55.2億元，遠低于虧損額，因此，只要能控制好投資活動的節奏，快手不存在資金方面的壓力。

　　從利潤率來看，2021年快手凈虧損率由198.44%降低至96.3%。從年內看，2021年第四季度調整后凈虧損率為14.6%，較第三季度改善7.9個百分點。

　　利潤端的改善，一個原因是毛利率的上升。

　　除了收入的增長，上圖傳達出的另一個信息是，快手的收入結構逐漸由直播是絕對支柱過渡為線上營銷與直播并重，同時電商正在成為重要的增長點。2021年，三部分業務占收入的比重分別為52.6%、38.2% 和9.2%。

　　其中線上營銷2021年同比增長95.2%，在廣告業整體不景氣的背景之下，這一成績的取得，得益于流量的增長，也和精準營銷帶來的廣告主體驗提升有關。

　　流量的增長分為兩個方面，一是用戶的規模，二是用戶的黏性。

　　2021年第四季度，快手的月活為5.78億，同比增長21.5%，日活3.23億，同比增長19.2%，月活和日活同比增幅均是四個季度的最高值。

　　增加常用用戶是第一步，更重要的一步是將用戶留在平臺上。

　　從用戶黏性上看，第四季度快手用戶總流量同比增長57.6%，明顯高于月活增速，換句話說，用戶的停留時長在增加。而這更深層次的原因，在于快手對內容的優化，此處下文會詳述。

　　廣告主體驗提升，落在數據上，即為平均每位日活躍用戶帶來的在線營銷服務收入在提高，2020年是82.6元，2021年達到了138.4元。

　　一方面是在線營銷業務的效率在提升，另一方面其成本要低于直播業務。在直播業務中，快手給主播的分成較高，這也是總體成本中最重要的一項。

　　所以隨著直播業務比重的下降，快手的毛利率呈現穩定上升的態勢，2021年全年毛利率為42%。

　　結構變化帶來的毛利率上升，實際上是快手將組織、管理等資源配置向效率和回報率更高的業務部門做出了傾斜。

　　內容平臺的成長過程中，如何擴大用戶的圈層，增加用戶規模是一大課題，為此，內容平臺都會在銷售及營銷上投入不菲，銷售費用也最容易成為拖累凈利潤的因素。

　　2021年，快手銷售費用率環比下降明顯，四個季度銷售費用率分別為68.5%、58.9%、53.8%和41.9%，這反映的是獲客效率提升，精細化運營等策略已見成效。

　　增長有沒有見頂

　　探討快手的增長有沒有見頂，要分兩個維度來看：

　　第一個維度是主站App是否還有足夠的增長空間，也就是會不會有更多的人用快手，在快手停留更長的時間；第二個維度是快手的商業化能不能高速增長。

　　好看的用戶數據并不是商業化快慢的決定性因素，但有更大的用戶群體、更高的用戶粘性，能夠增加商業化籌碼，抬高上限?？焓忠獙崿F更健康的成長，兩者都很重要。

　　此前，程一笑在三季度財報電話會上提到，中國短視頻行業的整體DAU有望達到11億，快手的中期目標是達到4億DAU。

　　4億對快手來說是一個階段性目標，隨著時間的推移，這個數字會進一步放大到5億、6億，只是它與同行的競爭會變得更加激烈，因為重合用戶會越來越多，對用戶有限時間的爭奪會變成零和博弈。

　　市場空間還有，快手有機會繼續獲得用戶數據的增長，至于能不能達到，要看快手的本事。從2021年的財報來看，快手展現出了在DAU、MAU、用戶時長等多維數據上持續增長的趨勢。

　　再來看快手商業化的成長性。這部分重點討論線上營銷服務，從以下幾個方面來看：

　　第一，廣告加載率是否還有上升空間。

　　2021年快手Ad Load約為6%-7%，距離普遍認知的15%上限還有一定距離。做個簡單對比，快手的廣告加載率只比嗶哩嗶哩略高一點，遠不及抖音的14%。

　　第二，廣告單價還能不能提升。

　　2021年Q1-Q3，上游游戲、教育等廣告主受行業監管影響，整體出價環境不佳，導致eCPM回調，但在Q4以后開始有恢復趨勢。

　　中信證券在一份研報中指出，2022年1月，游戲廣告的投放已經有較明顯回暖，份額達到27%。

　　第三，快手的內循環廣告能否持續增長。

　　快手的廣告業務分為外循環、內循環兩種模式。外循環廣告是指，廣告主直接在快手上投放品牌廣告與效果廣告；內循環廣告是指，在快手進行直播帶貨的商家、主播為了獲取更多曝光進行的廣告投放。目前內循環廣告大概為快手貢獻30%左右的廣告收入。

　　內循環廣告與電商業務緊密相關，要看其是否能持續增長，需要重點關注快手的電商營銷生態是否完整。

　　快手在2021年5月推出了磁力金牛，這幫助它進一步打通了公、私域流量，提升了營銷效率，能夠為商家提供閉環電商營銷方案。長期來看，內循環廣告有望驅動快手廣告業務實現高速增長。

　　電商還有多大增長空間？

　　說完廣告，再來看快手的電商業務，目前它為快手貢獻的營收占比并不高，不過未來可能會貢獻更高。

　　快手電商在2018年起步，之后GMV呈現出迅猛姿態，2021年達到6800億元，如下圖：

　　此前快手電商的貨幣化率處于較低水平，僅維持在1%左右，低于傳統電商3%-4%的貨幣化率。

　　東方證券此前談到這一點時指出，“貨幣化率低的原因，一部分是由于平臺對優質商戶/達人的返傭，另一部分原因，是快手的GMV成交不完全是在站內完成的，跳轉到站外成交的GMV快手是不能向商家收取扣點的?！?/p>

　　快手要解決這一問題，需要在內部形成電商閉環。

　　2022年2月，快手公告稱自3月起，第三方平臺將無法在快手發布商品鏈接。事實上早在2021年Q3，快手小店的GMV貢獻率就已經增長到90%，再到2021年底，快手將好物聯盟升級到快分銷，基本完成商業化閉環。

　　不過，快手電商要想進一步增長，“補課”遠遠不夠，要看它能不能形成差異化優勢、能不能更高效運轉。

　　快手電商現在的發展戰略是“四個大搞”：大搞信任電商、大搞品牌、大搞服務商、大搞產業帶。在這之前，快手在去年3月提出，“直播電商2.0時代”的核心邏輯是從傳統的“商品+公域”的人貨場思維到“內容+私域”思維的升級。

　　也就是說，快手的電商業務，建立在內容+私域流量這兩個基礎之上。

　　在內容側，快手過去重點發力短劇、體育內容、泛知識類內容建設、明星生態，內容的豐富度和差異化都有所提升。

　　在公私域建設側，去年7月的快手夏季研討會上，宿華和程一笑提到：快手在公域的擴容基本到位，接下來要重點把私域做出特色，不斷提升私域解決方案和商業模式。

　　再到快手2021磁力大會時，快手商業化負責人馬宏彬提到“新市井商業”，指出“具有煙火氣和人情味的市井與快手社區文化天然相似”，快手的發現頁、精選頁、關注頁和主頁，對應著傳統市井中的市集、商街、社區和店鋪。他認為，在新市井商業生態中，公私域實現全面融合，提供了全域營銷的可能性。

　　在此基礎上看“四個大搞”，快手實際上是在商品供給側、消費側、以及產業生態鏈的服務側，都做好了準備。

　　在它基本打通了整個產業鏈的所有環節之后，快手電商的整體經營效率也會變高。

　　估值到底了嗎？

　　上市一年，快手在資本市場的表現說不上好看，股價一度較巔峰期下跌80%。

　　外部原因不容忽視。整個2021年，中概股都在急劇下挫。因香港市場和美國市場的聯動性，中概股的慘淡、疊加近期的國際大環境，引發了港股相關公司的下挫。

　　海豚智庫此前曾分析，2021年初快手上市時期，二級市場對短視頻公司的估值體系，放棄了市盈率、市凈率、DCF估值法......這些基于公司基本面的分析模型，一定程度上，是理性的缺位，這背后的市場心態，是追逐風口的焦慮，也是怕錯過風口的損失厭惡。

　　但其同時認為，后來快手的股價下跌，也并非外界渲染的“短視頻泡沫破碎”。大環境影響下，快手市值的下跌，同樣帶有非理性成分：

　　快手過去一年尤其是從2021年下半年開始，公司自上而下進行的包括組織調整、商業化加速、生態閉環、公私域建設等在內的一系列動作，還未完全體現在股價中。

　　這也是為什么，從去年底開始，多家券商都對快手做出了樂觀預估。

　　摩根士丹利（大摩）此前將對快手的評級上調至“增持”，認為市場對快手的預期已經見底，快手過去幾個月的組織架構調整，已經開始推動更好的變現和運營效率；摩根大通（小摩）也首次給予了快手增持評級，目標價120港元，其認為，快手將在未來幾個季度進入營利持續向好的階段，帶動2022年股價上漲。

　　東方證券、東興證券、光大證券、國盛證券等，同樣對快手持樂觀態度，他們認為，過去一年，快手基于組織、業務、商業化等多方面的調整，都會持續帶動公司效率提升。

　　同樣不容忽視的一點是，當下在資本市場，ESG的重要性開始凸顯。

　　ESG是一種關注企業環境、社會、治理績效而非財務績效的投資理念和企業評價標準。基于ESG評價，投資者可以通過觀測企業ESG績效、評估其投資行為和企業在促進經濟可持續發展、履行社會責任等方面的貢獻。

　　過去幾年間，快手憑借著在下沉市場的高輻射度、強影響力，做了兩件事情：

　　第一是帶動農村地區數字服務設施不斷改善。2021年1月至10月，超過4.2億個農產品訂單經由快手的直播電商從農村發往全國各地；過去三年，每年有超過2000萬人在快手獲得收入，其中很多都來自偏遠地區。

　　再具體來看，快手其實做到了四點：助力農產品上行、優質工產品下行、升級傳統農業、培育鄉村振興人才。

　　第二是帶動就業，創造新就業機會。快手上有個藍領招聘界的網紅叫劉超，他利用快手服務號，一年幫近5000名農民工找到工作。去年12月，劉超聯合寧德時代及當地主管部門聯合在快手進行了一場直播招聘會，吸引了25萬人觀看，超過1000人留下了報名聯系方式。

　　除此之外，快手還發起了一系列公益項目及社會責任向項目。

　　比如搭建了新型珊瑚公益互動平臺“快手珊瑚”，通過短視頻和直播的多元活動形式，號召用戶線上種珊瑚。用戶每在線上完成一株珊瑚種植，快手、愛德基金會PADI愛海洋專項基金及中國科學院南海海洋研究所專家將會攜手，以用戶之名在海底對應中下一株珊瑚。

　　以上幾點，都是快手“普惠”價值觀的具體體現。

　　宿華此前為《被看見的力量》一書做序時寫到，他給快手團隊提出一個使命，就是提升每個人獨特的幸福感。

　　怎么做到這一點？宿華認為，幸福感最底層的邏輯是資源的分配：“快手要做的是公允，在資源匹配上盡量把尾巴往上抬一抬，把頭部往下壓一壓，讓分配稍微平均一些......我們在做資源分配的時候，在資源平等和效率之間，在效率和損失可以接受的情況下，自由和平等這兩者可以往前排一排?！?/p>

　　現在看來，快手在效率與普惠這兩者之間，開始找到了平衡點，背后是更高的效率、更進一步的普惠。這是一個一家公司的成長性與社會責任同步向前的過程，這個過程還遠未停下，時間會證明它的價值。