頭圖來源丨瑞幸官網(wǎng)

　　歡迎關(guān)注“新浪科技”的微信訂閱號(hào)：techsina 

　　文/張津京

　　來源：BT財(cái)經(jīng)（ID:btcjv1)

　　2022年北京冬奧會(huì)已經(jīng)結(jié)束，但本屆冬奧會(huì)帶來的經(jīng)濟(jì)影響仍在擴(kuò)散。其中有一個(gè)意想不到的品牌，冬奧會(huì)之后得到了越來越多人的關(guān)注。

　　谷愛凌在自己最優(yōu)勢(shì)的自由式滑雪大跳臺(tái)項(xiàng)目上終于得到金牌之后，瑞幸咖啡第一時(shí)間發(fā)微博祝賀，并將小程序中“谷愛凌推薦”菜單加上了“奪冠”字樣，還推出4.8折優(yōu)惠券邀請(qǐng)消費(fèi)者們“為奪冠干杯”。

　　人們這才想起來，北京冬奧會(huì)之前瑞幸罕見地、鋪天蓋地打了一輪線下廣告，其中核心就是剛剛榮升代言人的谷愛凌。

　　伴隨這個(gè)消息發(fā)出的，還有另一個(gè)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)：瑞幸在中國(guó)開店的數(shù)量已經(jīng)追上并超過了主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手星巴克。根據(jù)媒體報(bào)道，截至2022年1月，星巴克在中國(guó)的門店總數(shù)為5557家，而瑞幸則已經(jīng)完成6031家店面的開設(shè)工作。

　　另外，2月4日傳出的消息顯示，瑞幸已經(jīng)完成了與SEC的和解工作，并支付了1.8億美元的罰款。美國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)此向法院遞交了一個(gè)聲明，表明瑞幸履行了義務(wù)，這對(duì)瑞幸完成重組，重新回歸資本市場(chǎng)提供了最有力的優(yōu)先條件。

　　也正因?yàn)楦鶶EC的和解基本上沒有什么問題，瑞幸的大股東開始了股權(quán)和投票權(quán)的收購(gòu)計(jì)劃。這標(biāo)志著瑞幸咖啡自財(cái)務(wù)造假被資本拋棄后再次獲得了資本的信任。

　　1月27日大鉦資本發(fā)布公告顯示，其牽頭的買方團(tuán)完成了對(duì)瑞幸咖啡部分股東股權(quán)的收購(gòu)，買方團(tuán)其他成員包括IDG資本和Ares SSG Capital Management，總交易對(duì)價(jià)超4億美元。

　　該筆交易涉及瑞幸咖啡部分前管理層成員所持有的總數(shù)為383,425,748股A類普通股票，而這些股票之前都屬于公司前管理層陸正耀和錢治亞及其家族基金，目前都因?yàn)榈盅航o投行獲取貸款而正在被清算過程中。

　　這些操作聯(lián)系在一起，給很多關(guān)注瑞幸和美股市場(chǎng)的投資人不錯(cuò)的聯(lián)想。越來越多的資本評(píng)論分析師覺得瑞幸很可能會(huì)很快回歸美股市場(chǎng)。

　　2022年1月20日，英國(guó)的《金融時(shí)報(bào)》透露瑞幸咖啡正在探索在美國(guó)納斯達(dá)克重新上市的計(jì)劃，最快可能將在2022年底之前實(shí)施。問題是，這個(gè)報(bào)道幾小時(shí)內(nèi)就被瑞幸公司否認(rèn)。

　　這背后到底意味著什么？

　　01 SEC和解背后的利益

　　2月4日瑞幸公司發(fā)布的這則與SEC和解聲明，根本的內(nèi)容是在表明，從美國(guó)政府監(jiān)管層面，瑞幸需要支付的罰款和需要履行的義務(wù)已經(jīng)完成。而根據(jù)美國(guó)證券相關(guān)法律，SEC向法院行文說明，這份和解文件從簽約文件正式變成美國(guó)法律中認(rèn)可的法律文書。

　　在這份和解文件中是有一些要素被許多第三方忽視的，卻能從另一個(gè)角度說明,瑞幸此次和解并不是單單掏了1.8億美元那么簡(jiǎn)單。

　　根據(jù)媒體報(bào)道，1月31日，在聯(lián)合臨時(shí)清盤人支持下，瑞幸咖啡境外債務(wù)重組計(jì)劃已經(jīng)基本完成，重組生效日正式達(dá)成。同時(shí)各相關(guān)方將盡快向開曼法院共同提出申請(qǐng)，撤回或撤銷之前提交的清算申請(qǐng)，聯(lián)合臨時(shí)清盤人也將卸任。

　　具體境外債務(wù)重組計(jì)劃到底是什么，在這則短短的聲明中看不出任何端倪。如果結(jié)合與SEC和解的聲明可以看到，最起碼瑞幸咖啡與債權(quán)人之間達(dá)成和解協(xié)議，有一個(gè)重要的條件就是發(fā)行4.6億美元的可轉(zhuǎn)債。而且目前看債權(quán)人對(duì)這個(gè)債券的認(rèn)購(gòu)性非常好，相應(yīng)本金已經(jīng)在美國(guó)證監(jiān)會(huì)監(jiān)管賬戶集齊。

　　對(duì)此，BT財(cái)經(jīng)特意向美國(guó)幾位證券市場(chǎng)華人分析師發(fā)郵件詢問，最終曾拿到密蘇里州立大學(xué)金融MBA學(xué)位的華人分析師李昂對(duì)BT財(cái)經(jīng)表示，只有債權(quán)人對(duì)于公司運(yùn)營(yíng)非常有信心，才會(huì)采用債轉(zhuǎn)股并保留未來股轉(zhuǎn)債可能性的財(cái)務(wù)解決方案。

　　“從這個(gè)聲明可以看出，瑞幸做了一個(gè)境外債務(wù)，最起碼是有4.6億本金的可轉(zhuǎn)債重組計(jì)劃。而相關(guān)的債權(quán)人同意了這個(gè)計(jì)劃，把自己的債權(quán)轉(zhuǎn)換成新的可轉(zhuǎn)債券，以便未來瑞信恢復(fù)上市之后，通過轉(zhuǎn)換股票減少自己的損失。”

　　在這之前，為了取信資本市場(chǎng)，同時(shí)也為了跟陸正耀的管理團(tuán)隊(duì)做一個(gè)完整的切割，瑞幸從2021年10月到去年年底做了兩件事，在公司管理基礎(chǔ)層面的安排。

　　一個(gè)是2021年10月15日，瑞幸公布了新的股東權(quán)益計(jì)劃。其中的核心內(nèi)容就是——“當(dāng)該股東權(quán)益計(jì)劃被觸發(fā)時(shí)，特定收購(gòu)方的股權(quán)將被極大地稀釋。但是，在任一股東或潛在股東滿足成為該等特定收購(gòu)方的條件之前，董事會(huì)可以隨時(shí)全權(quán)決定豁免任一股東或潛在股東。”

　　這被稱作是瑞幸為陸正耀準(zhǔn)備的“特殊毒丸計(jì)劃”。根據(jù)相應(yīng)的安排，如果陸正耀從粉單市場(chǎng)大規(guī)模吸收瑞幸的股份，瑞幸董事會(huì)可以將收購(gòu)方的股權(quán)極大稀釋，從而降低其占股的比例和投票權(quán)，以達(dá)到規(guī)避或者干脆與陸正耀和背后的資本切割的效果。

　　同樣，如果是董事會(huì)欣賞的戰(zhàn)略投資者進(jìn)入市場(chǎng)收購(gòu)股權(quán)，董事會(huì)可以對(duì)此進(jìn)行豁免。

　　瑞幸所做的另一件事是2021年12月13日，瑞幸董事會(huì)通過了公司章程的修改法案。這個(gè)法案比2021年10月份的股份計(jì)劃更加明顯，就是限制特定股東的股權(quán)和投票權(quán)。瑞幸的相關(guān)負(fù)責(zé)人在接受媒體訪問時(shí)表示，這些決議是為了限制“受限制人士”獲得或轉(zhuǎn)讓本公司的股份以及行使投票權(quán)，旨在保護(hù)公司的長(zhǎng)期生存能力，并提升股東的長(zhǎng)期價(jià)值。據(jù)悉，“受限制人士”包括瑞幸咖啡或其任何子公司的前董事、高級(jí)職員或管理層成員。

　　通過第1個(gè)權(quán)益計(jì)劃限制了主導(dǎo)造假的陸正耀和其管理團(tuán)隊(duì)，利用再次收購(gòu)重新返回瑞幸的可能性；而第2個(gè)修正案則徹底堵死了這些人在管理層和董事會(huì)干擾公司運(yùn)營(yíng)的可能性。

　　也正因?yàn)榇耍鹦蚁喈?dāng)于掃清了回歸資本市場(chǎng)最后一輪障礙，大股東大鉦資本才下決心收購(gòu)?fù)瓿沙^30%的股權(quán)和超過50%的投票權(quán)，成為事實(shí)上的控股股東。

　　當(dāng)然也正因?yàn)榇蠊蓶|下場(chǎng)控制住了瑞幸未來發(fā)展的方向，才讓所有的債權(quán)人感到心安，也才有了一個(gè)各方都認(rèn)為多贏的重組結(jié)果。

　　02 轉(zhuǎn)回正常的經(jīng)營(yíng)

　　實(shí)際上從2020年下半年到現(xiàn)在，瑞幸經(jīng)歷了一輪浴火重生。

　　在造假案爆發(fā)之后股價(jià)跌跌不休的情況下，瑞幸大股東大鉦資本的黎輝和愉悅資本的劉二海，開始主導(dǎo)瑞幸自救。

　　他們先選定的是CEO。

　　2020年5月12日，瑞幸公司公告，曾為陸正耀親信和瑞幸公司經(jīng)營(yíng)管理實(shí)際指揮者的郭謹(jǐn)一，作為陸正耀代表的神州系與其他股東投資人都能接受的人選，被任命為公司的CEO。

　　當(dāng)時(shí)陸正耀同意這個(gè)任命，是因?yàn)楣?jǐn)一加入神州租車超過五年，而且是被自己欽點(diǎn)進(jìn)入瑞幸的自己人。其他股東同意這個(gè)任命，核心點(diǎn)就在于郭謹(jǐn)一最熟悉瑞幸公司的實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況，因?yàn)樗呀?jīng)擔(dān)任了長(zhǎng)時(shí)間的副總裁，主要的工作方向就是公司日常的經(jīng)營(yíng)。

　　兩個(gè)月后，郭謹(jǐn)一又出任公司的董事長(zhǎng)。但這時(shí)候，很多人對(duì)他的看法還是一個(gè)“看守內(nèi)閣的總理”角色，認(rèn)為待公司正式破產(chǎn)之后，他就將離開這個(gè)工作崗位。

　　而當(dāng)時(shí)大股東只是求穩(wěn)，希望他能穩(wěn)定瑞幸正在下降的業(yè)務(wù)和發(fā)展趨勢(shì)，待他們清理完陸正耀余毒之后，回來重新“收拾舊山河”。

　　因此郭謹(jǐn)一從2020年下半年開始乃至以后，所秉持的全都是一個(gè)穩(wěn)定且低調(diào)的發(fā)展策略。整個(gè)團(tuán)隊(duì)?wèi)騽⌒缘膹囊再Y本鑄造品牌，回歸到用口味和經(jīng)營(yíng)鑄造品牌這一個(gè)最傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)學(xué)理論上。

　　“一開始只是想把瑞幸發(fā)展穩(wěn)定下來，沒想到他們干的很不錯(cuò)，尤其是2020年年底臨時(shí)清盤的負(fù)責(zé)人發(fā)布了一份財(cái)務(wù)報(bào)告，對(duì)瑞幸下半年的財(cái)務(wù)進(jìn)行了分析和研判，很多人才意識(shí)到郭謹(jǐn)一和他的團(tuán)隊(duì)很有能力”，香港知名投行分析師夏旭新對(duì)BT財(cái)經(jīng)表示，他覺得正是這半年的運(yùn)營(yíng)，加強(qiáng)了大股東對(duì)于郭謹(jǐn)一的信任。

　　這份引起大股東關(guān)注的經(jīng)營(yíng)報(bào)告，2020年12月17日發(fā)布在瑞信官網(wǎng)和SEC的網(wǎng)站上，名字叫《THE JOINT PROVISIONALLIQUIDATORS’ FIRST REPORT TO THE GRAND COURT OF THE CAYMAN ISLANDS LUCKINCOFFEE INC.》，翻譯成中文就是《臨時(shí)清盤人向開曼法院提交的第一份報(bào)告》，而這份《報(bào)告》的包括時(shí)間段為2020年1月1日至2020年9月20日。

　　其實(shí)這就是臨時(shí)清盤人組織會(huì)計(jì)師事務(wù)所，對(duì)瑞幸半年以來的業(yè)績(jī)進(jìn)行了一個(gè)財(cái)務(wù)審查和說明。這份完全站在第三方角度的報(bào)告，某種意義上對(duì)于判斷瑞幸未來發(fā)展更有說服力。

　　這份監(jiān)管報(bào)告顯示，瑞幸咖啡2020年前三個(gè)季度營(yíng)收分別為5.65億元、9.8億元、11.45億元。瑞幸咖啡2020年第三季度營(yíng)收較上年同期增長(zhǎng)35.8%。

　　其中，瑞幸咖啡2020年第三季度來自自營(yíng)商店收入為9.76億元，較上年同期增長(zhǎng)23.1%；上個(gè)季度來自自營(yíng)商店的收入為8.43億元，較上年同期增長(zhǎng)37.3%。

　　根據(jù)這份報(bào)告，預(yù)計(jì)瑞幸2020年?duì)I收規(guī)模在人民幣38億元到42億元之間。截至2020年11月30日，瑞幸咖啡非限制性現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物、短期投資為51.75億元（約7.427億美元）

　　光看這個(gè)數(shù)字可能沒概念，但結(jié)合陸正耀造假事件就會(huì)發(fā)現(xiàn)，40億人民幣左右的年度收入是當(dāng)時(shí)造假報(bào)告想實(shí)現(xiàn)的目標(biāo)。原因就在于，瑞幸只有逐漸完成40億人民幣左右的年度收入，才能滿足瑞幸盈利的收入基礎(chǔ)，也才能不斷增加資本市場(chǎng)對(duì)于瑞幸未來發(fā)展的判斷。

　　而且瑞幸的虧損在不斷下降，毛利率在上升。背后其實(shí)是郭謹(jǐn)一那半年關(guān)店策略起了重要作用。那段時(shí)間他關(guān)閉了所有不盈利或者地點(diǎn)偏僻的瑞幸門店，轉(zhuǎn)而加強(qiáng)了線上銷售的能力，精細(xì)化現(xiàn)有門店的運(yùn)營(yíng)。某種意義上，其重心已經(jīng)從快速擴(kuò)張轉(zhuǎn)向針對(duì)性擴(kuò)張，以此提高盈利能力和現(xiàn)金流表現(xiàn)。

　　這被看作是郭謹(jǐn)一獲得瑞幸上下支持的一個(gè)重要時(shí)間節(jié)點(diǎn)。2021年1月初還曝出了原有陸正耀親信向郭謹(jǐn)一發(fā)難的事件，但在大股東支持和廣大員工認(rèn)同下，郭謹(jǐn)一有驚無險(xiǎn)。

　　之后瑞幸就采取了動(dòng)態(tài)開店擴(kuò)張與爆品打造戰(zhàn)略。一方面瑞信咖啡的門店開始逐漸依靠互聯(lián)網(wǎng)大數(shù)據(jù)以及瑞幸經(jīng)營(yíng)帶來的相應(yīng)數(shù)據(jù)分析進(jìn)行研判，不是為了開店而開店，每一個(gè)開店開始有了盈利指標(biāo)；另一方面，爆品戰(zhàn)略成為瑞幸打造產(chǎn)品的基石，尤其是2021年打造的爆款新品生椰拿鐵，徹底把瑞幸從一個(gè)瀕臨破產(chǎn)的咖啡品牌拉回到了市場(chǎng)的中心，而且還把椰乳這一個(gè)以往不被人關(guān)注的行業(yè)，變成了網(wǎng)紅帶貨的優(yōu)選產(chǎn)品。

　　2021年12月9日，瑞幸發(fā)布了2021年第三季度未經(jīng)審計(jì)的財(cái)務(wù)報(bào)告，季度營(yíng)收總凈收入為23.502億元人民幣（合3.647億美元），較2020年同期的11.43億元人民幣增長(zhǎng)105.6%；自營(yíng)門店運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)為4.521億元人民幣（7020萬美元），門店運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)率為25.2%，2020年同期自營(yíng)門店運(yùn)營(yíng)虧損為虧損210萬元人民幣。

　　關(guān)鍵瑞幸6成以上的門店是自營(yíng)門店，而自營(yíng)門店盈利就代表著瑞幸已經(jīng)具備了全盤操作盈利的能力。這同時(shí)意味著瑞幸單店的運(yùn)營(yíng)達(dá)到了一個(gè)非常高的水平。

　　這是所有債權(quán)人同意重組，并將手中的債權(quán)先轉(zhuǎn)化成可轉(zhuǎn)換債券，等待瑞幸重生之后享受全紅利的決策基礎(chǔ)。如果沒有公司運(yùn)營(yíng)層面的信息良好，瑞幸的重組不可能有現(xiàn)在這么順利。

　　03 回美股還是港股

　　分析普遍認(rèn)為現(xiàn)在瑞幸重返納斯達(dá)克主板市場(chǎng)的時(shí)機(jī)已經(jīng)成熟，但是究竟回美股還是赴港股，成為擺在瑞幸面前的首要問題。

　　“某種程度上，一家被SEC追責(zé)的企業(yè)股票已經(jīng)降到了粉單市場(chǎng)，想要重新回歸主板，首先要與監(jiān)管部門也就是SEC和解，其次要取得股東和投資人的諒解，第三要使大量投資人轉(zhuǎn)變印象，獲取信任。”美國(guó)投行資深華人分析師李昂覺得，通過運(yùn)營(yíng)層面數(shù)據(jù)的發(fā)布已經(jīng)轉(zhuǎn)變了廣大基礎(chǔ)投資人的印象，而與SEC和解前提是跟債權(quán)人達(dá)成一致，這也將曾經(jīng)所有的重新上市障礙都付諸了腦后。

　　因此才有了英國(guó)金融時(shí)報(bào)的相應(yīng)報(bào)道，也才引發(fā)瑞幸公司的快速否認(rèn)。當(dāng)時(shí)媒體認(rèn)為瑞幸否認(rèn)此事是怕上市計(jì)劃提前曝光，會(huì)影響到股東方和董事會(huì)對(duì)重新上市這件事情的運(yùn)作。

　　但從其他角度來看，瑞幸現(xiàn)在的大股東和董事會(huì)可能有了另外的想法。

　　一方面，與SEC和解確實(shí)已經(jīng)具備了重回納斯達(dá)克主板的條件，但同時(shí)也意味著瑞幸的股票也滿足登陸其他資本市場(chǎng)，例如港股的條件。

　　另一方面，2021年6月1號(hào)正式實(shí)施的數(shù)據(jù)安全法以及2022年2月15日網(wǎng)信辦正式公告執(zhí)行的數(shù)據(jù)安全審查條例（修訂版），對(duì)于注冊(cè)會(huì)員數(shù)量超過100萬的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，赴海外上市有相應(yīng)的規(guī)定，必須進(jìn)行提前的審批。

　　“這對(duì)很多互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)上市是一個(gè)不小的影響，瑞幸想重回納斯達(dá)克，恐怕相應(yīng)的審查少不了。而美股又要求現(xiàn)在新上市的企業(yè)必須提供審計(jì)底稿，這與國(guó)家會(huì)計(jì)法規(guī)的要求不符合，可能這是讓瑞幸管理團(tuán)隊(duì)和大股東最頭疼的地方。”香港投行分析師夏旭新則認(rèn)為，之后瑞幸登陸美股的可能性在逐漸縮小。

　　“目前港股分析師統(tǒng)一有研判，因?yàn)閲?guó)家著力扶持香港資本市場(chǎng)的因素，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)去香港上市要么不需經(jīng)過審查，要么審查的范圍很寬松”，夏旭新看來瑞幸會(huì)大概率回歸港股市場(chǎng)。

　　而且，夏旭新對(duì)資本方最近動(dòng)作的研判堅(jiān)持了自己的觀點(diǎn)：“黎輝的大鉦資本現(xiàn)在成為大股東、投票權(quán)超過50%，我覺得他的想法就是在為私有化瑞幸咖啡或者主導(dǎo)瑞幸咖啡下一個(gè)上市選擇做準(zhǔn)備。”

　　在夏旭新看來，花費(fèi)這么大的代價(jià)去做這件事情，如果只是重回美國(guó)上市就顯得有些多余。“畢竟大鉦資本是VC，不是二級(jí)市場(chǎng)的基金，很少去做投資投成股東的事情，他們一定有自己的目的。因?yàn)楹?jiǎn)單去美國(guó)上市，他們只要跟隨之后上市變現(xiàn)就好，不用下這么大功夫。”

　　美國(guó)知名投行摩根斯坦利的分析師克萊爾女士也在郵件中對(duì)BT財(cái)經(jīng)表示，最起碼美國(guó)市場(chǎng)是可以讀懂瑞幸公司的發(fā)展邏輯和商業(yè)故事，這對(duì)一家正在重建的上市公司非常重要。

　　克萊爾稱：“華爾街投行之間有個(gè)共識(shí)，那就是‘能盈利的就是好公司，持續(xù)能盈利的就是好模式’。從這個(gè)角度看，瑞幸現(xiàn)在可以歸到好公司的范圍中了。”

　　李昂也認(rèn)同這一點(diǎn)，他覺得如果瑞幸咖啡很快回到美股，現(xiàn)在美國(guó)資本市場(chǎng)應(yīng)該有傳言。“1月份還曾經(jīng)有過消息，后來迅速銷聲匿跡，這也說明一些問題。”

　　不過他認(rèn)為，瑞幸咖啡以現(xiàn)在的經(jīng)營(yíng)狀態(tài)，去美股、港股或者回A股上市都可以。“資本是追逐好公司的，當(dāng)一家好公司出現(xiàn)的時(shí)候，在哪個(gè)資本市場(chǎng)都會(huì)得到追捧。”

　　但回到港股，瑞幸還面臨沉淀發(fā)展的要求。畢竟港股有一個(gè)硬條款，就是管理層三年之內(nèi)不能變動(dòng)。“我判斷瑞幸有可能選擇港股上市，時(shí)間很可能會(huì)放到2023年的下半年”，夏旭新則認(rèn)為瑞幸不會(huì)迅速回歸主流資本市場(chǎng)，“如果到時(shí)候瑞幸憑著全公司盈利的狀態(tài)回到港股，受到的追捧情況一定遠(yuǎn)超想象。”

　　因此，2022年怎么走對(duì)瑞幸來說十分重要，而接下來管理團(tuán)隊(duì)和股東方的決策，會(huì)影響到每一個(gè)投資人和潛在投資人的意愿。

　　經(jīng)濟(jì)學(xué)規(guī)律就是這樣，在長(zhǎng)期主義發(fā)展觀的價(jià)值中，慢就是快。