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　　文/ 陳妍

　　來源：鋅財經（ID:xincaijing)

　　在爭當“水果第一股”這件事上，百果園可謂是一波三折。

　　5月7日，百果園因門店將水果違規分級、售賣隔夜變質水果等問題，向消費者道歉，一時引燃互聯網，登上熱搜第二。而幾天前，它才剛向港交所提交上市申請，摩根士丹利作為其獨家保薦人，這已經是百果園兩年里第三次沖擊IPO了。

來源：微博截圖

　　在水果零售這個萬億市場里，素有“南百果、北鮮豐、西洪九”的稱號，分別對應深圳的百果園，杭州的鮮豐水果以及重慶的洪九果品。這三家擁有二十年歷史的公司均在近兩年向資本市場發起沖擊，只是上市之路都不算順利。

　　再早幾日，洪九果品也向港交所遞交了招股說明書，擬主板掛牌上市。兩家水果零售巨頭一前一后奔赴港交所，頗有針尖對麥芒之勢，也不知“水果第一股”的名號會花落誰家。

　　隨著生鮮電商、社區團購等新型采購模式的崛起，水果零售的優勢越來越不明顯，資本市場對它們的故事也難以投入更多熱情。

　　在這過程中，也能感受到水果零售企業的焦慮。百果園作為全國第一大的水果零售商，更是試圖展開多渠道布局，并三番兩次敲響IPO大鐘，但目前，以店長合伙制為主的加盟模式仍是其營收的主要來源，此前兩次IPO折戟以及食品安全丑聞也帶給市場消極信號。

　　無論能否上市成功，留給百果園的難題還有很多。

　　果園貴而美，盈利薄而難

　　打著中高端精品水果店的旗號，百果園的消費群體主要集中在一、二線城市、有一定消費能力且對水果質量有要求的職業白領人群。經鋅財經線下實測，目前杭州百果園的蘋果在每斤10-20元左右，半個帶皮西瓜約為53元，一盒125克的國產藍莓近30元，幾乎是普通水果店售價的一倍。

杭州某百果園門店/鋅財經拍攝

　　百果園的售價雖高，盈利狀況卻不見得好。招股書顯示，百果園的毛利率、凈利率一直處于較低水平，公司2019至2021年的毛利率分別為9.8%、9.1%和11.2%；同期，公司凈利率分別為2.8%、0.5%和2.2%。百果園2021年的營收首次突破百億，達到102.9億元，但凈利潤卻僅有2.26億元，還不到營收的零頭。

　　水果產品保鮮期短、易折損、難運輸的性質，導致水果零售行業的凈利率普遍不高。百果園在2019至2021年的銷售成本占比分別為90.2%、90.9%和88.8%，其中，存貨銷售成本占到銷售成本的96.2%、95.2%和95.3%。

來源：百果園招股書

　　與此同時，百果園的營收又極度依賴新鮮水果的銷售。根據招股書，2019至2021年，水果及其他產品銷售為百果園貢獻了超過97%的收入，其中，新鮮水果的收入占比又超過了95%。這樣的營收模式，對百果園供應鏈和運輸都提出了更高要求，因為任何意外和風險都可能令它陷入盈利困境。百果園在招股書中透露，未能維持最佳存貨水平、依賴第三方物流公司都是其主要風險因素。疫情反復之下，百果園無疑將面臨更大的挑戰。

　　而百果園引以為豪的用戶群體，也開始支撐不起它的市場需求。隨著一線城市消費者的選擇增多，留給百果園的機會越來越少。

　　近三年，百果園一線城市的門店數量占比一直在下滑，從36.8%下降至33.8%，其門店收入貢獻率也從49.0%下滑至45.7%。百果園在招股書中表示，它在繼續滲透一二線城市的同時，向低線城市開拓市場。

　　百果園的營銷邏輯在低線城市并不具備優勢，只是線上發力未果、主要受眾流失后，加盟店布局下沉市場成了無可奈何的選擇。

　　這幾天，百果園“品控優良”的人設也翻車了。5月6日，博主“內幕糾察局”曝光百果園某門店有低價水果高價賣、將變質水果做成果切等一系列違規行為，引發熱議。盡管百果園已經道歉，但消費者顯然對此并不滿意。

來源：微博截圖

　　在黑貓投訴平臺上，目前百果園有1283條投訴，其中大部分與水果質量問題有關，這也成為縈繞在它頭頂的陰云。

　　勁敵環伺百果園

　　現階段，國內的水果市場高度分散。由于水果生產受到地域限制，供應鏈分散，產業很難做到標準化，加之水果并不是每日剛需，導致水果品牌連鎖店的市場份額有限，大量市場份額散落在普通商超、菜市場、零售攤販以及生鮮電商等平臺。

　　根據弗若斯特沙利文的數據，2021年，百果園在水果零售行業是市場份額第一的公司，但即便如此，也僅占1%的市場份額，而前五大參與者共占市場3.6%的份額。

　　2016年，百果園創始人余惠勇放出“萬店計劃”的豪言，目標在2020年全國范圍內門店數量達到一萬，年銷售額400億元，但截至2021年，百果園線下店只超過了5351家，銷售額也才達到四分之一。面對身邊諸多競爭者，百果園打臉打得很徹底。

　　同為水果零售巨頭的鮮豐水果和洪九果品首先給到百果園壓力。

　　在市場競爭上，百果園與鮮豐水果打得最為火熱。從首輪融資開始，百果園與鮮豐水果就“咬”得很緊。2015年4月，鮮豐水果率先獲得天使輪融資，同年9月，百果園宣布獲得4億元A輪融資。2018年初，雙方均完成B輪融資，前后不過半個月時間。

　　不過相比起百果園廣開門店的做法，鮮豐水果的拓展步伐更加穩健保守，這源于它“先建物流后開店”的原則。但這樣一來，鮮豐水果開店速度便慢于百果園，目前只有超2000家門店。

　　洪九果品的經營邏輯與前兩者略有不同，主要做水果分銷生意，面向批發商、新興零售商以及商超客戶。

　　資深零售專家王國平在接受采訪時表示，“水果批發少了終端報損，毛利相對固定，而且，批發規模越大，對種植端議價能力越強。”前幾年，百果園的市場表現領先于洪九果品，但到了2021年，洪九果品不僅在營收上與百果園接近，凈利潤還實現反超，達到2.92億元。招股書顯示，2019至2021年，洪九果品的毛利率分別為18.9%、16.6%和15.7%，整體高于百果園。

　　事實上，比起同行，百果園更大的競爭對手是生鮮電商和社區團購。在疫情的影響下，消費者線上購買鮮果產品逐漸成為習慣。阿里巴巴、京東、美團等互聯網巨頭都紛紛入場，企圖分到一塊蛋糕。

　　互聯網企業具備強大的資源整合能力，線上能做好流量推廣，線下能整合供應鏈產品，形成價格優勢，同時它們還具備較為完備的配送體系，形成商業閉環。

　　艾格農業咨詢數據顯示，2021年，我國水果零售市場規模達1.28萬億元，線上零售占比從2016年的8%增長到2021年的22%。不難推測，未來“線上+線下”融合模式是水果市場發展的一大趨勢。

　　對此，百果園也曾做出過努力，自2018年開始，它就開啟了多元化道路的探索。百果園先是在一線城市投放200多臺彼時很火的無人貨柜“百果盒子”；2019年，它又上線生鮮平臺“百果心享”，進軍大生鮮品類，但這些探索都沒激起什么水花。

　　2020年，百果園又火急火燎地推出社區團購“熊貓大鮮”，結果卻被互聯網公司旗下平臺碾壓。招股書透露，百果園線上渠道的毛利率由2019年的2.8%減少至2020年的負4.9%，主要就是因為“熊貓大鮮”的推出以及線上策略的改變。

熊貓大鮮公眾號截圖

　　隨著社區團購退潮，“熊貓大鮮”也基本暫停運營，僅留有公眾號，紀念其失敗的經歷。

　　上市心切欲求生

　　2020年6月，百果園向中國證監會國際部遞交材料，擬港交所主板掛牌上市；同年11月，百果園又與民生證券簽訂輔導協議，擬在深交所上市。加上這次，百果園兩年里已經三次沖擊IPO了。

百果園總裁：余惠勇

　　這似乎令人感到不解。在疫情環境下，百果園還能總體實現盈利，加之現在資本環境緊縮，也不是上市的最好時機，但百果園在這件事上顯得尤為迫切。

　　2019年，百果園總裁徐艷林接受采訪時曾表示，“在考慮上市，目的是讓資本進入后，讓產業能做的更好。”這或許是考量之一，但更為關鍵的是，百果園在歷經8輪融資后，想要再從一級市場獲取資金可謂難上加難。

　　水果銷售同屬于生鮮品類大賽道，也具備了生鮮產業天生的產業劣勢。百果園在規模化復制之后，需要從源頭自建水果生產基地、設立前置倉、自建冷鏈配送等重資產模式，導致百果園在擴大規模的同時，會面對更大的成本壓力，而水果零售凈利率低的特質，注定了百果園即便最大程度地降本增效，都不能改善其盈利狀況。

　　前幾年，百果園得到VC/PE的投資后，燒了大筆錢去鞏固市場，效果卻不理想。如今揮霍投資人更多的錢已經不現實了，百果園勢必要尋找新的融資渠道，去彌補它講給資本市場的故事“漏洞”，而借二級資本市場“回血”似乎成了最佳選擇。

百果園融資情況/圖源：天眼查

　　“水果第一股”也并非虛名，這背后關系到行業格局、行業龍頭地位的確立，以及資源傾斜等多重利好。百果園若能拿下這一花名，便能受到資本的更多關注與青睞，有望拉大與競爭對手的差距。

　　事實上，水果零售行業營收的天花板低，難以提供更多的想象力。就百果園自身而言，即便真能上市，短期內也無法向資本市場講出更好的故事。在競爭對手的圍攻之下，百果園尚未探索出新的運營模式，在激烈的競爭下，留給它的時間也所剩無幾。而未來百果園能否跟上零售場景的發展趨勢，也不好說，還需倚仗之后整體經濟發展的狀況和消費水平。

　　百果園需要通過上市來自我證明，但在沖擊IPO的過程中，它并無太大優勢。而在百果園身后，還籠罩著食品安全等其他難題，如果這些問題得不到解決，上市之后，恐怕也是一地雞毛。

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