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　　文/龔進輝  

　　來源：龔進輝（ID：gongjinhui2）

　　3月的第一天，正如天氣不佳一樣，良品鋪子的股價表現也并不搶眼。開盤跌停，但不久便打開跌停板，隨后公司股價全天在低位震蕩，報收58.83元/股，當日跌幅為9.56%，跌幅位居食品綜合板塊之首。

　　明眼人都看得出，良品鋪子股價受挫與上周五（2月26日）晚間發布的一紙公告有關。其宣布高瓴資本旗下3家機構——珠海高瓴、HH LPPZ Holdings Limited、寧波高瓴擬合計減持不超過2406萬股，約占公司總股本的6%。

　　在此之前，良品鋪子宣布在公司上市一周年之際，即從2月24日起，首次公開發行的部分限售股將上市流通，此次解禁的限售股數量為1.83億股，占公司總股本的45.56%，所涉5名股東分別為達永有限公司、珠海高瓴、HH LPPZ Holdings Limited、寧波高瓴、寧波艾邦投資管理有限公司。

　　2017年，高瓴資本先后兩輪投資良品鋪子，分別投入5.05億元和3.16億元，成為其重要股東。公告顯示，珠海高瓴、HH LPPZ Holdings Limited、寧波高瓴合計持有良品鋪子4680萬股，占公司總股本的11.67%。

　　良品鋪子前腳宣布限售股解禁，高瓴資本后腳便拋售近一半股份，個中必有蹊蹺。或許你會說，高瓴資本減持的原因系自身資金需求，即高位套現，在良品鋪子這筆投資上賺得盆滿缽滿，這屬于常規操作，沒必要大驚小怪。乍看之下，這話沒毛病，但似乎忽略高瓴資本一貫的投資風格。

　　要知道，高瓴資本是出了名的長期主義者，信仰價值投資，決定其通常把投資標的視為潛力股，應長期持有，而不會輕易減持，減持幅度更不會達到近一半。但現實是，高瓴資本的確大幅減持良品鋪子，不禁讓人猜測其似乎對良品鋪子的未來信心不足。

　　你還別說，好像真是這么回事。從實際經營來看，良品鋪子給高瓴資本和外界傳遞的好消息實在有限，讓人提不起信心，具體來看：

　　一、凈利潤下滑

　　招股書顯示，2017-2019年，良品鋪子分別實現營收54.24億元、63.78億元、77.15億元，同比分別增長26.45%、17.58%、20.97%；凈利潤3843.36萬元、2.39億元、3.4億元，同比分別增加-61.16%、520.65%、42.68%。不難看出，除了2017年出現增收不增利的情況外，其他年份均處于高速增長期，2018年更是迎來高光時刻。

　　不過，在良品鋪子上市的2020年，一場突如其來的疫情，使其面臨巨大挑戰。財報顯示，2020年前三季度，公司實現營收55.3億元，同比微增1.29%；凈利潤2.64億元，同比減少16.15%；扣非凈利潤2.16億元，同比下滑19.46%。營收幾乎原地踏步，凈利潤從過去的兩位數增長變成兩位數下滑，處境十分尷尬。

　　事實上，良品鋪子不僅經歷業績過山車，股價表現也面臨大起大落。自上市首日股價暴漲44%后，其股價在2020年上半年一路上漲，但在7月15日到達87.24元/股的高點后，股價開始持續震蕩下跌。如今，其最新收盤價為58.83元/股，較峰值跌去32.5%，市值蒸發約113.5億元。

　　同時，良品鋪子現金流的下降更為突出，2020年前三季度，其現金流為8882.84萬元，比上年暴跌74.50%。而疫情期間，現金流對于所有企業來說至關重要，良品鋪子現金流不增反降，不禁為其后續擴張增添變數，未來能否繼續維持高速擴張要打上一個大大的問號。

　　值得注意的是，良品鋪子是從線下起家，在疫情肆虐的2020年，其線下經營并不景氣。Q1新開門店52家，關店51家，Q2新開門店139家，關店106家，Q3新開門店229家，關店110家。其中，58%因虧損而關閉，27%因優化店鋪而關閉，一邊新開門店，一邊快速關店，門店整體銷售不可避免受到疫情沖擊。

　　在此情況下，良品鋪子加快將經營重心向線上轉移的腳步。截至2019年底，其線下收入占比為51.42%，線上收入占比為48.58%，線上線下營收呈現“五五開”。但據2020年中報顯示，良品鋪子線上渠道實現的收入首超線下，營收占比達到52.45%。

　　不過，良品鋪子為實現這一突破付出不小的代價。原因很簡單，今時不同往日，在互聯網流量紅利逐漸逝去的年代，線上獲客成本居高不下，導致其銷售費用水漲船高。財報顯示，2020年前三季度，良品鋪子在銷售上花掉11.63億元，Q1、Q2、Q3銷售費用占總營收的比例分別為20.25%、20.81%、21.98%。

　　由此可見，線上經營并不比線下輕松，良品鋪子想要維持當前發展勢頭，投入必不可少。另外，休閑零食賽道競爭激烈，鹽津鋪子、三只松鼠、來伊份均已上市，個個實力強勁，整個市場同質化競爭激烈，拉低整體毛利。而良品鋪子想要在群雄逐鹿的市場中形成差異化競爭優勢且保持毛利穩定并非易事。

　　財報顯示，2020年前三季度，良品鋪子毛利率下降0.37%，用當今流行語“傷害性不大，但侮辱性極高”來形容再適合不過，代表其盈利能力被削弱。難怪良品鋪子會在財報中指出潛在風險，“隨著新進入休閑食品行業的企業和品牌增加，如果公司不能繼續保持行業領先地位和差異化競爭優勢，可能將導致公司產品銷量下滑或售價降低，從而影響公司財務狀況和經營業績。”

　　二、質量問題頻發

　　近年來，良品鋪子開始發力高端零食市場，但目前仍處于布局階段，整體效果并不明顯，外界質疑聲浪此起彼伏。一個重要的原因在于，其高端之路采取重營銷輕研發的策略，似乎有本末倒置的嫌疑。按理來說，休閑零食的高端應是產品的高端、品質的高端，而不是營銷的高端、包裝的高端、售價的高端，但良品鋪子偏偏在錯誤道路上一路狂奔。

　　數據顯示，2015-2018年上半年，良品鋪子銷售費用分別為7.19億元、9.52億元、10.55億元、5.69億元，分別占同期營收的22.83%、22.20%、19.45%、18.75%。而同一時期，公司研發投入分別為525萬元、2550萬元、2015萬元、952萬元，分別占同期收入的0.17%、0.59%、0.39%和0.31%。

　　2020年良品鋪子上市后，銷售費用遠超研發費用的局面仍未得到改善，上半年研發費用占比僅為0.32%，而Q1、Q2銷售費用占比均超過兩成。沒有對比就沒有傷害，其在研發方面的投入完全微不足道。試問，有限的研發投入，如何為良品鋪子構筑高品質護城河？

　　話說，良品鋪子找黃曉明、楊紫、吳亦凡、迪麗熱巴等流量明星代言，植入《歡樂頌》、《戀愛先生》、《烈火如歌》等電視劇，就顯得高端了？當然不是，其想要走通高端零食之路，歸根結底還是要靠產品高端化。如果說對研發的輕視為良品鋪子的高端夢蒙上一層陰影，那將生產環節假手于人將威脅質量這一生命線。

　　民以食為天，食品安全大于天，遺憾的是，宣稱“讓嘴巴去旅行”良品鋪子卻在食品安全問題上頻頻翻車。從2016年底到2017年3月，因產品質量問題，其相繼遭到四川省成都市食品藥品監督管理局、中國消費者協會、湖北省食品藥品監督管理局等部門的點名批評或行政處罰。

　　如今，4年過去，情況并未明顯好轉，在新浪黑貓投訴平臺，關于良品鋪子的投訴高達578條，其中不乏食品質量安全相關的消費者投訴。除了被罰款、被投訴，良品鋪子還因產品質量問題而吃了好幾場官司，戴炎、江南春、高文博、龍雁等先后起訴良品鋪子。

　　或許你會問，為何良品鋪子質量問題頻發？在我看來，根本原因在于食品行業無法有效規避OEM模式的弊端。簡單來說，OEM模式的本質是企業把傳統模式中的生產制造環節外包出去，采取輕運營模式，從而降低成本壓力，實現快速發展。良品鋪子之所以能夠上市，與OEM模式的助攻不無關系，但其是一柄雙刃劍，這種“走捷徑”、討巧的野路子為產品質量埋下隱患。

　　在輕模式下，并非所有環節都掌握在自己手中，導致良品鋪子的產品制造無法實現全面管控，很容易滋生質量管理漏洞。隨著上市成為公眾企業，外界對良品鋪子產品質量問題更為關注，要求也越來越嚴格，倒逼其在生產流程的把控上下更多功夫。對了，產品質量也是良品鋪子高端零食之路走通最最基本的條件，如果一而再再而三出現問題，那高端夢也就無從談起。

　　結語

　　重要股東大幅減持、業績發展勢頭停滯，接連的利空，或將讓良品鋪子的股價持續承壓，更多大大小小的考驗還在后頭。可以預見的是，未來其高端零食的故事越來越難講，畢竟所謂的高端零食行業普遍處于低迷狀態，一時半會難以被大眾所接受。

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