那政策里面，看看有什么用，瞎想的，第一個說如果取消漲跌停板，你們會怎么樣？現在很多人都很猶豫有人說會跌有人說會漲。另外國資委能不能起到主導的作用？我們都說國有經濟在國民經濟中起主導作用，這是公開說的，理直氣壯，但是我們很少聽到說國資委應該在股市市場上在股民中起主導作用，很少聽到。在資本市場上起主導作用的是誰？大股東是誰？國資委。國資委要說點實在的話，你們說對股市會不會有作用？大小非，大家很恐懼。后面是平準基金，平準基金我說是什么？是非常時期的非常措施，所謂的非常時期就是市場信息很低，信心很低迷，平準基金就是非常手段，目的是為了提審市長的信息，糾正定價的偏差。還有資本市場既然是我們需要的，我們把谷地給填一填，不要跌得太深我想象中應該作為大小非的支持。市場很擔心，擔心最重要的大頭的部分，實際上是國有的大小非。如果國資委，中國政府能說句話，我相信會有用，但是只說話不夠，因為市場已經聽話聽了很多了要有實實在在的動作，我們說市場現在沒信心，我們的總理說了，信心比黃金和貨幣更重要但是我說信心是需要建立在真金白銀和人民幣的基礎上，只是講講沒有用。另外一個是市場穩定，如果大小非里面，國有的占100%非國有的12%，大非85%，小非15%，因此非國小的小非這部分是減持最強，現在市制大概1500億，那非國有的大非減持嗎？他們有沖動，一個他們沒有那么強烈，因為要控制所有權，另外一個沒那么容易。因此解決問題的關鍵，在于解決非國有的小非的減持。但是如果沒有明確的政策和說法，整個市場擔心的是全部的大小非，全部的大小非現在大概是8、9個億，因此我們說大小非的問題可能沒有想象的那么嚴重，沒有那么嚴重有前提的，前提就是把國有這部分穩住。如果沒有這個前提，市場的擔心就是合理的。現在是要消除市場的擔心，要出擔心就要拿出措施，一個有是說話，然后要拿出機制。平準基金一部分可以拿來做大小非減持接盤的機制，這就是切實可運作的機制。那么需要很多錢？有的人說錢很多，政府拿不起，我個人認為錢是不需要那么多的。實際的運作我覺得可能3000億足夠了，為什么？因為你要知道，國有這塊是政府說了算的，及時要減持不也是政府左手倒右手嗎，因此關鍵是非公有的這部分。我說現在是1500億萬的小非，現在價格水平上，加入我們說如果股市價格比這個要高，大大小非減持市場去接，如果價格跌到現在的價格以后，大小非可以由平準基金來接那不就把平準基金接這部分的總額限制住了，全部不就是1500億嗎？有一些股票漲上去了就不接了，所以風險是有限的。當然這個措施出來以后好處是什么？給市場一個明確的信號，這次大小非減持需要市場資金接的，大小非減持的底線出來了，這是底線，有人接，市場上不需要掏錢，我覺得這個市場信心會非常重要，并且這個措施下這個基金很可能是一個引子基金，你只是說說而已，不需要掏那么多錢。你說完了以后，我相信股市會漲，至少有一部分會漲。股市一漲上去以后，超出你的底線了，你接不接就自由了，甚至于會不接。我覺得這是一個引子基金，但是效果是確實存在的。我們說的是平準基金，大家認為只是接大小非，不是。現在買的股票要適應率到50倍、40倍、30倍肯定就賣了，也不至于漲到去年的6000點。

　　我接觸過一些人，比較吃驚的是什么？很有名的經濟學家有一個話題沒有展開討論，說股市上漲了以后，真的對刺激消費有用嗎？他說我覺得沒用。我說怎么沒用？是什么邏輯？他說如果股市上漲了，我的股票不賣，我的錢還是在股市里，還沒有錢，他說如果我的股票賣了，接我股票的人錢又在股市了，還是不能消費。我給他說我說第一換一個方法來分析，咱們不要這些理論、邏輯的東西，如果你是股民，股市漲了很多錢，你是不是就要多進一點飯館多買一點禮？如果你是一個一般人你怎么做？他想了想沒有回答，這不很簡單嗎？其實包括經濟的最最深奧的道理其實都在平常的生活中，如果我們認真體會生活，我們就會體會很多道理。昨天晚上很多人參加我們的會議了，我說這么大的經濟形式應該的理論問題，人家就能在一件一件日常的生活中給你解釋清楚，這就是大家。股票市場你就想想股票漲了你會不會增加消費？去年12月的在珠海的時候，說到經濟形式風險，說到人民幣匯率的時候我當時就說，我們要去感受老百姓的感受，要去感受企業的感受，你有了他們的感受，比你在辦公室推理論和結論要強100倍，股票也是一樣的。我們回過頭看，我們是做研究的，要看邏輯錯誤錯在哪？錯在只是靜態的孤立的去看，溫總理講信心比什么都重視，股市漲了對信心有幫助嗎？有幫助。股市漲了，自己的股票也賺錢了，他心里開心。再說股市漲了賺錢了，拿一點點錢去消費了，不就起來了？我前幾天還一直在跟這些人在接觸，平準基金看法上分歧真的非常多，一個同根子上就不承認股市對經濟的刺激作用，對老百姓生活的影響，這就是認識問題。還有一個說到的是政府干預的問題，說股市是市場經濟讓市場調節，為什么要政府出錢？說股票市場這么市場化節應該讓市場化做去，昨天我也碰到一個很有名的經濟學家，他說市場經濟，干嗎要政府干預？我說如果整個經濟的環境全是亂的全是政府干預的，你能讓股票市場自生自滅去？我說你能避免他的混亂嗎？股票市場受經濟政策影響吧？受國際環境影響吧？這些哪個政府不干預？政府都得干預，這是要配套的，中間干預、邊上也得干預，你說中間自生自滅，不受政府干預，客觀上也不現實。因此所謂的市場經濟我前面說的，在這一點上我們學學美國，人家該出手就出手。我說人家出手要快要重，結果我們現在也講了要快要重。昨天晚上我說整個是散打的選手，要快要重要準要實在，不打太極拳。

　　還有一個說法是拿納稅人的錢幫大小非解套，我說這是錯了，平準基金替代的是市場的基金，不是大小非持有著，如果沒有這個平準基金是要從市場接的，市場的錢是老百姓的錢。股民才多少人？幾千萬，實際上我們說股民可能有1000個億，數字不重要，反正就是拿這個錢為股民服務，不為全國老百姓服務？為什么全國老百姓為這么點股民買單？我說你錯了，為什么？股票市場是開放的你想進股市都可以進，除了在座的政策不允許進，我相信很多人都進了，我說市場是開放的誰都可以進。你覺得這個措施對股民有好處，對老百姓沒有好處，那你成為股民不就可以了嗎？因此在這里面我說第一不是拿納稅人的錢為大小資本家解套。第二市場里面的人不是一小部分股民，這個市場是開放的。于是我對股票市場外部人說，你覺得這個店里面的東西你不喜歡，你不買沒關系，你站在外面，但是你不要說這個里面的東西不好。你要記得，你有這個權利，你可以隨時進去。市場經濟的發展，資本市場的發展，不取決于一些人的看法，不以人的意志為轉移，只是我在股市里面工作我認為資本市場很重要，以后會發展，如果你認為他不好不進去就完了。

　　還有人說平準基金不能進去，平準基金出來以后變成機器，市場引入了一個賺錢的機器，股市低的時候，平準基金去買，股市高的時候平準基金賣了，賠錢的就是股民。這個邏輯能成立，但是也不完全對，只是形勢邏輯正確。因為市場不好，信心崩潰的時候，其實你在為別人做好事的時候，也在為以后賺錢做底。市場在逐步的發展，市場會越來越大，機制越來越成熟對大家都有好處。就說市場不好了，平準基金把股市賣了，賺了錢走了，走就走吧也不一定是壞事。沒有平準基金賺錢也有別人賺錢，因此不要這么狹隘的認為說平準基金是低的時候買，高的時候賣，就是一個賺錢的機器，不要這么認為。在座的有很多基金經理，你們拿的錢跟平準基金沒有法比，但是你們的錢也足可以影響平準基金。我們的市場里面，我們的經濟里面，多少人在用別人的錢？有多少人在犯著道德的錯誤？有多少人在糟蹋老百姓的錢？如果按照這個邏輯來說，有道德風險不應該做的話，那中國人不應該做的多了，這是另外一個問題，市場監管的問題。

　　我再用五分鐘對證券研究講一講。證券研究我們很多的研究東西是從西方投資研究里面學的，我自己也是西方投資分析的非常積極差不多最早引的中國來的一個人，事實是1998年的時候，我在華夏政權做副總監研究的時候就請國外的人來給我們講行業風險，因此我覺得是比較早的。這么多年下來我做了一些反思和思考，我后來發面中國的投資風險和西方的有些基本前提是不一樣的。怎么不一樣？第一個中國我們研究的企業跟西方的企業就不一樣，我們投資股票都是企業的股票，如果企業都不一樣那我們研究的方法一定也不一樣。我們的企業目標是利潤最大化嗎？我們的研究企業的目標不是利潤最大化，甚至不能利潤最大化。為什么說？如果你要讓一個企業利潤最大化，一定要參與市場的競爭，一定要跟同行正，如果以前是同事現在是同行，以后說不定是上下級，你跟人家競爭怎么爭？第二個，你在這個體系里面，有人會出面的，這個你讓一讓，那個你照顧一下人家，你能不照顧嗎？如果你照顧了還是利潤最大化嗎？這是對外。你要做利潤最大化對外會四面楚歌，對內呢？要利潤對打化一定要控制費用、控制成本，控制不合理的現象，一定不要讓大家偷懶，那內部不是怨聲載道嗎？因此你要搞利潤最大化一定是內外兼困。如果說你有錢了，有錢的結果是什么？第一個很多人會看上你的位置，你這個企業有錢當老總很好當啊？企業是處級，我是個處長，就想辦法把你替代了。因此很多錢的企業，老總的位置是坐不久的，你要呆得住，錢不要太多。再一個有錢人家就告訴你做點這個，做點那個，這個找你簽個合同做個投資你跟還是不給？給就不是利潤最大化，不給總有一天人家會換上一個能給錢的人到你的位置上。

　　目標函數和約束條件是什么？第一技術約束，第二資源約束，資源約束和西方不一樣西方的界限是一樣的，你有多少資源可用清楚的，中國清楚嗎？不清楚。約束條件不一致，你也不能做長期的打算，今天在這個位置上，明天一張紙什么都沒有了。還有沒有以利潤最大化為目標沒有明確的約束。我們說目標函數和約束條件拿西方經濟學來研究中國的企業，研究不好，因為人家前提是私有制，我們是共有制，這沒有褒貶的意思，我只是說不一樣。我們做企業的運轉投資的分析，我說企業這么大的差別能用一樣的方法分析嗎？不可以，做長遠的預測做不到。由此我想到我們風險師做什么？要對行業有很深的理解，咱們變都是在行業里要對企業有很深的理解，要根老總也很好的關系，才能把想法告訴你，要知道企業怎么運作的，整個產業鏈里面附加值是什么？政策是什么？大的環境是什么？這些是重要的，而不是我們拿著財務的數據財務報表去，因此風險師的作用是什么？我個人覺得風險師的作用并不是告訴你這個企業有多少的價值，風險師一是跟蹤企業的情況了解企業的情況，并且把這個信息通過自己的方法整理供投資決策的人參考。這里就設計到了分析、投資和決策的，我個人認為是一個混淆了的東西，分析師在做者投資經理的事，投資經濟也在做分析師的事情。我認為這是決策混淆了，分析師應當提供的是客觀的、事實的和一定的分析思路，到底是該買還是該賣，這是更多的是投資的藝術，是投資的職業人員應該做的，是投資經理人要做的事。如果分析師把主要的經歷，說前面所有的信息最后目的就是做買賣建議，我想這樣的分析師和買賣炒手是一樣的，沒有做到你的工作。因此我認為分析師提供的是事實，分析思路，基金經理能做的工作實際上是在市場、時機的層面，方式方法的層面。因此很多人說哪些分析師多有名，300萬一年，200萬一年，我估計在座就有，那反過來看，你按照他們說的去做，07年賺錢了嗎？我想肯定沒有。我說不該說的話，到了這個層面的分析師，一個他們覺得自己資格老了他不會天天去調研，天天看書天天分析，他會偷懶。另外這樣的分析師都有資金支持，如果你不小心就會掉進去。因此不同的職業干著不同的活，誰的公司跟蹤的緊，情況掌握的及時，跟投資經理溝通的勤快、暢通誰能吃苦，誰能勤奮，我認為這就是好的分析。當然有自己的分析的角度，提醒你關注的點更好，那么基金經理干什么？要閱讀大量的調研報告要知道這些哪些是真實的、可靠的，并且要知道社會公眾對這個股票是什么看的，另外從中發現符合你的產品的意見有哪些，再去做調查，再做投資的決策。

　　另外關于投資，我有一個看法，在中國我們一直來強調的是要做長期的投資要做充分的投資，避免的是行為的短期化，避免的投機行為，頻繁進出。我記得93、94年，我在國外做投資，做了五年管70億美金管的5年，剛一回來我就覺得國內做投資的人，包括98年以后的投資經理，我認為都是游擊隊，他們就憑感覺，根據沒有規矩和章法，因此當時我也主張要做充分的投資，不要這么投機。但是后面慢慢我發現我錯了。為什么？你說中國的企業能做長期的投資嗎？做長期的投資就我剛才說到的，你得到的是什么結果？你得到的結果是終點回到起點。你能做長期投資嗎？再加上波動那么大，你怎么得到業績？股市去年到今年跌了70%，你說你的基金就放在那，不動你的基金還存在嗎？從這個角度看我們還要考慮中國的國情，因為中國的市場里面，我們還是在這個階段，我們投資的方法，我們風險的方法要適應這個狀況。我說按照投資總額的理論，我們規矩，我們數學慢慢做那是第二個層面。我們很多基金經理土生土長，很大的優勢是什么？他是從這個土地里長出來的，不存在水土不服。我們從外面過來的，我們上面就是一行一行種的東西，你們是撒在地上長出來的。但是你會發現地里有很多的石頭你根本理不出直的道道來，那怎么辦？就讓他自己成長。但是我覺得這樣的基金經理也有提高的時候，你們慢慢的出來以后，再學學投資組合，學學理論，這樣就會實現從知覺到理性到規矩的分析，但是僅僅有理性和規矩還不夠，還要有更多的感覺，這是第二次的否定。就是從市場的感覺出發，加上一些理論的修養，再回過頭來把握投資的機遇，這是實現了否定之否定，達到了另外一個階段。我們回過頭來還看，美國實際上也是一樣，美國最初也是亂的，后來搞投資組合，這么多年，這么多的計算機做的投資，這么多程序做的投資，實現了第一次否定，但是太聰明了，把邏輯推得過頭了才出現這些危機，包括87年的程序交易，都是一樣。最后還是要回來，這個世界上必須是人和人的博弈，不是機器還是要考慮人性的東西，要考慮感覺。一開始沒有感覺的時候，拿書本來做有道理，但是也有危險。那么現在應該再回歸，回到多一些感覺。這是我的一個感受。

　　另外是投資的方法，我再幫一個機構選境外投資人的時候，人家那兩個資料，有兩個東西不變，一個就是長期投資理念還有一個現金的投存不超過10%，甚至不超過5%，這就是充分投資，同時投資是自上而下的，要在各國里面找有價值的股票，基本上都是這樣。但是在中國適用嗎？不適用，充分投資不適用，一定要調艙位。第二中國從下而上出發死得很慘。你首先要看的是大面的東西，一定是從上而下的。我可能會冒犯很多職業的人員，你們有很多很職業，覺得選個股很強的，但是我覺得大面上要從上而下。我們也注意到這個現象不僅僅是中國，美國最近也是這樣。今年以來，美國投資里面管得好的大部分是做重大事件的分析，總的是自上而下的分析。昨天上午有個朋友在紐約給我打電話，我說數字準確不準確？他說索羅斯從年初到現在就賠了1個百分點，很多事情是從宏觀層面看問題的大部分的對沖資金大部分的選個股的賠了好幾十，三十、四十、五十，我并不是說原來的規則都錯，但是我們要有不斷的否定意識，作為我們思考問題的方法。當我們認為某個問題是對的時候，我們要想想反對意見是什么？按照反對的意見做會是什么樣的？到一個模式的時候，他的優勢發揮發揮越來越少，它的劣勢也會不斷不斷的暴露，矛盾是不斷轉化的，一定是有一部分是遭受否定的，而且是否定之否定，這個詞對分析我們的經濟形式、經濟政策，經濟的改革、社會的改革，分析中小企業的問題，包括資本市場和我們所從事的證券的研究和股票投資管理來說，都是很有用的。

　　今天我的發言用的時間太多了，基本上把后面的時間全用光了，非常不好意思！我的發言會得罪很多人的，希望被得罪的能多多包含，謝謝！

　　主持人：大家有問題嗎？我們可以留5分鐘的提問時間。

　　提問：您剛才講政府對經濟的思想，其實我覺得最根本的我們從97年的亞洲金融危機以后，我們一直在學新加坡，所以我們學新加坡的威權政策，實際上就是財稅以及管理向國有企業集中，所以我們國資委的改革在學代碼系(音)的模式，所以在對自己的時候是威權政治，在小企業的時候是自由經營的資本主義隨便放，這可能是思想的基礎，思想基礎不改變的話，可能會一直沿著這條路走，最后可能會碰頭。

　　林義相：這里面有兩個層面的問題，第一個是跟誰學，你要管口袋的錢一定要管得很緊，要管一家就會經常跟老婆孩子有矛盾，如果再擴大到管一個公司甚至一個國家，跟管一個城市完全不一樣。我們能跟誰學嗎？對自己親生的要管得很多，干預很多對自己不是親生的就不管不問，我的看法不完全一樣，我覺得真是不管不問的話還好，甚至比現在還好，但對自己感興趣的管得多，這是很正常，經濟人都一樣追求自己的利益，當他為自己追求更多利益的時候，他就會行使把自己的事做好。

　　提問：您說中國政策偏暖，但是會不會產生一些不平衡的？

　　林義相：偏擴張的政策一定會造成政策的緊張、經濟的緊張，但是受這個影響的不僅僅是國有企業，最難承受這種緊張的是中小企業，但是沒有別的辦法如果不偏暖不擴張他們生存就有問題，如果緊張的話，過得難受一點，但是你要知道中小企業難受、國有企業難受事實上真正有優勢有壟斷，日本本來可以做得更好的是國有企業，而不是中小企業。再說了，國有企業體制不能適應，你說這一類企業需要照顧他嗎？需要讓他存在嗎？合理嗎？

　　提問：我的意思是說太過熱的時候，經濟可能會不平衡。

　　林義相：這就是經濟失衡，供求關系，包括通貨膨脹的問題，第一在中國是所有的企業承受，第二如果放在開放的世界里面我相信除了有人要整中國，不有些東西產品價格抬高之外，中國本身的需求沒像很多人想象的那么嚴重，包括鐵礦石包括能源，我在6月份提到我們進口的鐵礦石是三分之一出口到國外。

　　提問：關于資本市場定位的問題，因為您也說到了資本市場基本上是為大中型國有企業解困脫困服務的，但是水平大小非的問題，新股發行三個多月停止了您對明年新股發行的制度方面有些什么看法？謝謝！

　　林義相：股票發行制度和資本市場定密切相關，我們看發行制度的演變，從最初最初一些集體企業開始，那是冒著違規犯法甚至犯罪的風險發行的，一直到92年鄧小平南巡講話以后中國政府才允許，民營企業是不允許的，到97、98年解困，這么多年的資金，首發加上再融資給非國有企業融資1000多億，非國有企業800多億，在這種情況之下，你說資本市場對民營企業沒有作用嗎？有作用，我們要符合主流的國有企業需要的同時，當他們吃面包的時候，民營企業能吃點面包渣，這才能活，演變過程是這樣。現在市場不是有人著急，真正著急的是資本市場的融資，也就是因為這個東西存在，才有人關心股市，如果沒有這個存在股市自生自滅。那明年情況怎么樣？他不敢說暫停，背后一定有很大的其他人理解不到的原因，其實停、起動一句話的話，但是他不敢說，因此我說明年股市不建得太好的話，新股還會往外發，但是會受到制約。一發行就取消大小非我個人認為這是市場上的誤會，現在發行你可以強加給大小非，你定價不按照全流通的定價，你說是因為現在發行制度有了大小非的存在，其實是一樣的，現在發行的時候就說全流通，比現在的好象故該以后的大小非流通上有問題這是自己給自己找理由，大家現在都知道是全流通。發行制度的核心問題是不是當時立馬全流通，但是發行制度存在著嚴重的問題，忘記了資本市場的基本功能是處理資源，不是味低效率的企業籌集資金，如果你為低效率的企業籌集資金就意味著不合理你要維持這種不合理必須有強烈的外部干預。謝謝！

　　主持人：讓我們再次以熱烈的掌聲感謝林總！剛才有很多客戶對林總的講話非常感興趣，有很多人提出要他的PPT，有兩個事說一下，我們這個策略會是在新浪和和訊直播的，第二個事情如果大家有興趣的話，跟我們的客戶經理聯系一下，他會發給你們。

　　接下來我們仇彥英獻身給大家做演講，題目是拐點成長，2009年股票投資策略。

　　仇彥英：我的題目是拐點成長，我覺得這是對明年策略的基本考慮，那么怎么來看待拐點？我覺得拐點可以從三個角度或者三個意義上理解，一個就是宏觀經濟的角度，從經濟周期的角度看，明年會不會形成經濟著陸后的拐點？另外從產業周期上我們看，我們知道產業是有周期性的，明年哪些產業會形成從谷底回聲的產業？另外一個在股市上，在宏觀經濟和產業經濟，明年股市會不會形成拐點，會不會形成下一個牛市的起點，或者至少是一個比較好的時點？另外一個從成長的角度看，在每一個景氣周期下，或者是驅動每一輪經濟增長的核心產業，都是我們在投資中關注的，在新的經濟周期下最能夠給我們帶來豐厚投資收益的，這個明年如果理解為下一個經濟周期的起點的話，那么明年可能這一類產業也會露出一定的跡象，如果我們把握了機會就會獲得經濟收益。

　　拐點成長是投資中每天都面臨的問題，如果大家把握了這兩點，可能投資就變得比較輕松，明年對這兩點的考慮就變得更重要的一點。

　　接下來是對股市的基本判斷，對于股市看，我 曾經在06年的時候做了一個運營規律的走勢圖的描述，在07年之前，我們面對的是一個牛市周期，07年之后，進入08年我們開始進入熊市周期，從增長高峰向恐慌性拋售的時期。對于07年大家都知道，進入了增長高峰，股市上開始下滑，下滑的原因就是很多資金開始回收，回收的過程中面臨的就是經濟增速開始放緩，但是投資者在考慮問題的時候，往往都是直線性的思維，還在延續牛市認為是暫時的調整，但是到了后期，通貨膨脹進一步加劇，企業盈利開始出現比較顯著的回落，這時間，我們的宏觀政策也開始偏緊進，這時候市場開始產生恐慌性的情緒，就會出現恐慌性的拋售。08年整個的研究就是圍繞增長高峰適度放緩、價格上漲趨緩，明年重點我們應該制訂什么樣的策略？整個08年如果我們把它理解為一個從增長高峰回落向擔憂加劇的話，最簡單的投資策略就是規避風險。對投資機會的把握就是把握反彈性的機會，指導反彈的機會往往都是政策或者市場本身的技術性政策，如果把方向認識對了，機會認為是反彈的話，就可以充分的利用反彈空間降低自己的瞬間，獲取反彈收益。那么在08年我想投資者一樣可以獲得相對比較好的收益。

　　到了四季度進入增長的衰退期，那么衰退期股市會怎么運行？就是我們接下來要重點討論的問題。那么衰退期的特征也是根據美國的經驗做了一個總結，對我們也有比較好的參考意義。進入衰退期以后我們看美國歷史上都有什么表現？第一次美國的衰退期從70年開始，在衰退的初期，股市是下跌的，在衰退的中后期，股市開始出現比較明顯的，甚至是顯著的上漲。從整體的衰退期看，股市表現出來的是逐步回穩上漲的趨勢。到了80年代初，80年1月到7月，8個月的衰退。到了81年7月份又進入了衰退，這兩次衰退間隔時間比較短，這次衰退時間更長16個月，在這個衰退的初級，股市也是有一定的回落。90年代這次衰退是8個月的衰退，這比上幾次更為夸張，在衰退期股市走的是比較強勁的，主要原因是股市在增長高峰到擔憂加劇的階段主要的下跌已經完成，所以在衰退期股市表現出來的是驚人的上漲。經濟泡沫破滅以后，美國陷入了新一輪的衰退，整個衰退期沒有進一步的下跌，這是美國衰退的基本的特征。通過這多次衰退可以看到在衰退期股市并不可怕，關鍵是最危險的時候是擔憂加劇的時期。

　　中國如果是把8%作為增長衰退的點的話，我們也經歷過衰退在這個衰退期股市是怎么表現的？在東南亞危機之后中國陷入了長大一年的增長衰退，整個98年整個經濟每個季度的增長都是低于8%，在這個階段我們的股市表現的相對還是比較好一些的，大家都知道，99年股市進入了新一輪的牛市。可能是中國最近的一次衰退期的表現。通過這些歷史上的衰退期的股市特征，主要給我們一個經驗上的判斷，中國這一次，如果我們把四季度的GDP理解為跌破8%的話，也可以理解為我們在四季度增長的衰退，其實日本、美國包括歐洲都是在11月初宣布衰退了，中國如果在四季度宣布衰退的話，我們可以按照歷史特征看，在衰退期，我們應該關注什么？

　　至少從目前經濟所做的一系列的反映看，政府所做的各種政策看我認為和過去沒有什么不同，這種不同主要從是政策的角度和我們面臨的一些問題的角度看，和過去應該沒有什么不同。如果理解為不同的話，歷史總是在重演那么我們認為中國經濟進入一個衰退期，股市可以理解為一個助底的階段，當然這個階段股市仍然存在下跌的壓力。如果整個衰退期持續12個月的話，那么在明年3季度或者4季度，整個經濟可能會出現景氣回升，這樣對經濟的增長提供必要的條件。美國和過去變化，我認為也沒有什么太大的不同，唯一的不同可能是這一次衰退程度，是二戰以來最大的衰退，從整體表現的規律特征，美國經濟進入衰退期，股市相對來講和過去的表現不會有本質的區別，因為我們看到它在整個衰退期之前，整個股市的下跌也是比較突出的，在6月份以前美國股市下跌可能不是很大，但是到了雷曼兄弟破產之后，股市又開始新一輪的下跌，所以整個下跌的幅度超過了60%了，所以整個的風險已經釋放了接下來進入衰退的話，衰退期的股市可能會更加穩定一點。這是從規律的角度來證明股市進入一個相對安全的區域。

　　接下來我們要看這個區域是什么樣的區域，或者這個區間是怎么樣，那就需要對宏觀經濟包括企業的盈利有一個判斷。首先對經濟做一個判斷，2009年是一個經濟最壞的時期，至少從目前來看是最壞的時期，也許10年比它還壞，但是從經驗看上，2009年可以理解為經濟最壞的時期。根據前面分析，判斷這種壞，壞到什么程度已經沒有太大的意義，因為從衰退期的特征看，我們唯一應該關注的是這些衰退會在哪些指標上給我們提供一些信號？這些信號告訴我們新一輪的經濟周期正在開始，這個是我們應該關注的。所以在這種情況下，如果聽各種經濟的分析，意義往往不是很大。如果接受歷史的規律的話，我們就應該從積極的角度看，哪些指標意味著新一輪的經濟周期可能開始，所以我從這個角度談一下對壞的理解。

　　全球經濟進入衰退，這沒有分歧，根據經驗上的判斷如果美國是最壞的一個時期，按照最壞的結果，可能衰退會延續16個月，按照今年10月份進入衰退的話，明年可能就是在后半年出現一個景氣回升的跡象。對中國來講，也是面臨著一個增長衰退的考驗，這種考驗即使是回落到8以下或者是7點幾意義不大，如果這種衰退是4個季度的話，今年4季度進入衰退，可能明年下半年，3季度或者4季度，整個經濟可能會出現一個恢復或者是出現景氣回升的態度。這些宏觀指標我們就不具體講了，無論是外需還是投資都面臨很大的問題，都出現了惡化的情況，不用關注太多。

　　對投資從積極的意義上關注新開通的項目，新開通的計劃投資額發生了什么變化，這從積極的角度理解是具有意義的。像投資結構的變化體現出來的對鐵路投資增長的，增速加快。消費增長，這個也不是我關注的重點更多的我們要關注在利率進一步回落的情況下，可選消費品是我們關注的一個焦點。可選消費品一旦在這種利率的刺激下，會出現一個恢復性的增長的話，那么這可能理解為新一輪經濟周期開始的標志所以從大的角度我們關注股票的話，在經濟出現適度放緩的階段，唯一規避風險的就是消費品，但是在利率下調到一定階段的時候你觀眾的焦點應該專向可選消費品。具體企業利潤上，企業利潤出現一個回落，回落的程度會怎么樣？我做了簡單的判斷。如果按照自下而上的模式的話，今年的上市公司業績增長可能就是2%左右，因為3季度我們的利潤已經回落到7%，如果是單季的話，3季度的利潤出現了13的負增長，所以3季度可以理解為政府增長的拐點，意味著未來很長時間內我們都不可能達到3季度的利潤水平。這樣的話，對未來得業績就有一個外推式的預測。如果按照這種邏輯來預測，今年的整體利潤可能就是負的3%和2%之間，我個人更趨向08年會出現3%的增長。對09年通過GDP增長和上市公司業績增長之間的關系看的話，明年整體利潤就是負的10%左右的回落。如果按照3季度的預測，明年最壞的情況就是要回落到20%左右。可靠性相對強一點。從我的角度我傾向于明年是負的10%的增長。我在判斷市場的價格走勢的時候，是以10%來判斷的。

　　對于09年是經濟最壞的時期，沒有什么太大的分歧，我更希望09年是股市最好的結果。如果從投資的意義講，我們關注的就是價格，當股市的價格跌到一定程度的時候，那就是最好的時期對投資者來講，可以用最少的價錢買到更好的股票。我們知道牛市是交易比較好的時期，牛市就是交易狂熱的季節，熊市是投資者可以選擇股票的好的季節，可能牛市對投資者帶來的最美好的回憶就是可以每天歡快的做交易，但是最大的遺憾就是熊市沒有好好的把股票捂到現在。現在股市整體的情況就是13倍左右的市贏率，從3季度就開始跌破基本價值支撐的價格水平的狀態，現在開始進入值得你珍惜的季節，當然目前來看，我覺得價格相對來講，相對05年來講吸引力還欠缺一點，這可能是投資者對目前市場看得不那么樂觀的原因。但是從大的周期圖來看，最佳的點可能是這個底部，最好的時機就是拐過來以后再買。現在的價格對投資者來講可能還不是太具有吸引力，目前的價格已經達到了7塊左右，我們知道05年7月份的時候，4塊錢，已經高處了70%、80%，如果我們把中石油，銀行07年上市的股票去掉的話，目前的價格還是相對高一點的。具體到股票市場運營的期間，如果我們接受明年業界會回落10%的話，按照15倍的運行價格，明年可能就是1600點、1700點的區域。但是如果市場的悲觀氣氛比較濃的話，可能市場下跌的更突出一點，但是我個人更傾向于15倍，因為明年1季度和2季度是利潤回落的對低點，3季度開始出現恢復性的正增長，股市的市盈率可能會回漲。如果市場或者經濟景氣回升的預期是比較強烈的，那么這個市場可能會接受25倍左右的市盈率，上限可能會達到2700、2800點。明年更多的是一個振蕩的格局，不具有趨勢性上漲的空間。在大盤不具有趨勢性的上漲的情況下，我們的策略就應該偏向于所謂的主題性，因為每個投資者都對宏觀經濟，對上市公司的業績有比較強的認識，這種情況下，我們的方向性策略是不會有大的變動的，在牛市中、熊市中按照方向性做投資的話，都不會獲得更多的收益。所以我們應該學一下其他的討論性策略，可能在超額收益上會有一定的收獲。

　　接下來我們面臨的或者是需要我們做出策略上的調整，因為我們以后我們面臨的很多都是不可確定的事件，而這種不可確定的策略對股價的短期影響可能更重要一點，如果我們在策略上做調整的話，在明年區間振蕩上會有一定的收獲。這樣的話我們要關注明年會發生哪些事件，回來會有什么情況，我們會提供一個交易日歷，大家可以關注一下。我覺得明年可能最多的是關注奧巴馬上來以后，政策方向，如果他說做新能源的話，那新能源是投資的新亮點。另外一個大的方向就是投資者進入2000年以后，全球面臨的挑戰越來越多包括自然災害、瘟疫，未來這種事件還會越來越多，但這種事件都集中的表現為環境問題和人的健康問題，所以長期內我們都可以把環保醫療保健作為主題投資的重要方向。把握了這種機會在明年的區間振蕩的格局下可能會有一定的好的收益表現。

　　從投資的角度看，明年我們應該投資哪一類東西？我有兩個主線，就是拐點成長，拐點主要是創新周期的判斷，如果我們判斷出了行業周期的變化，對我們投資來講就變得比較輕松，因為選擇個股不是太難的問題，一個行業的股票沒有太本質區別，現在面臨的最大的問題，基本上所有的行業都從高峰向衰退邁進，接下來就要關注哪些行業出現出現明顯的復蘇性的信號，那這個股市就肯定會漲。我這里做了一些判斷，明年可能會出現一些轉移如果進入谷底期和復蘇期的行業增多的話，這些行業都是我們投資的重點，而在整體回落的情況下，投資者關注的是增長期的股票，因為增長期的股票是相對保守策略，是成長類的股票。明年成長類的股票仍然是重點，但是要判斷哪些行業是谷底期和復蘇期。一個從同比增長的角度，另外一個是環比增長的角度來判斷谷底期還是復蘇期。我這里是根據3季度的情況做的分析，不具體講了，如果大家按照這種邏輯選擇的話，配制在這樣行業上，肯定收益會比較顯著的。同比和環比一個正增長一個負增長折算明年1季度可能會出現上拐的趨勢。下拐，如果有下拐預期的表現中，行業表現不可能超過大盤，所以一定要把握行業的周期。從拐點看行業周期我更偏向于由周期向上拐。

　　拐點和成長，下一輪經濟周期靠什么產業推動？這里面有一個選擇的邏輯，一個從需求結構演化的角度，另外一個就是政府推動的角度，從需求結構變化的角度就要分析美國的歷史，這里美國的不同消費結構我們做了統計分析美國出現不同的收入水平下，它的消費結構有比較明顯的特征，1000美元以后消費主要集中在非耐用消費品，1000美金到3000美金耐用消費品比重開始提升，30美金以上服務消費品開始大幅度增長，服務類的產業出現了大幅度增長的態勢，最突出的就是房地產、健康、醫療行業的快速發展。按照他的規律的話，中國目前開始進入一個3000美金的時期，這個時間中國的消費特征，因為中國還有比較復雜的二元結構，在這種時期，中國開始同耐用消費品向服務消費品過渡。如果從盈利的角度，耐用消費品是盈利對好的，但是從成長的角度，消費服務類的行業成長的速度加快，具體來看，其實仍然是機電類的產品是我們服務的重點。另外相關的食品安全、醫藥、汽車這一類的，包括住房服務還是下一個景氣周期主要的驅動力量。我們都知道，在每一輪經濟周期下，推動經濟景氣的行業，都是我們投資的重點，90年代我們整個居民消費的重點是家用設備，推動了當時的長虹幾十倍的增長，97年以后，又把住房做成中國經濟主要支撐。接下來重點關注的就是服務類的，其實都是公眾工程推動的，節能環保、醫療服務、軍工新能源是產生下一輪核心的產業方向。

　　從宏觀調控的角度看這也是我們把握下一輪值得關注的行業是有啟發意義的這一輪調控有點像美國32年羅斯福新政時期，集中在三個方面，一個是對農業的政策，美國農業收入在32年到36年收入提高了50%以上，這一次我們也是把農村作為發展的重點，如果不是一個簡單的政策口號的話，加大對農村的投入的話，那農業類的股票就不應該當成單純的口號，而應該長期的關注農業的股票。另外羅斯福是公共服務的大力推動，這一類行業我覺得中國目前也在做這一類投資，可能更多的是環保、醫療保健，包括相關的能夠給公共服務提供需求的產業，會獲得最大的發展，第三個方向就是所謂的低保收入的社會保障問題，這個可能是對整體經濟來講是一個驅動，可能仍然集中在耐用消費賓上，對中國耐用消費品也有一定的推動作用。我覺得未來值得關注的一個就是機電類的，另外一個農業、環保、醫療服務這些產業。這是我們對重點公司的評析可以關注一下。

　　那我們今年也推薦了談組合，10個拐點的股票，10個成長的股票，這些行業包括這些企業是不是開始出現一個景氣回升？這可能在明年年初形成，中期形成拐點的話，這些股票現在就值得我們關注起來。成長類的股票更符合前面講的產業方向。

　　第三個組合就是中小板，中小板是我們研究的特色，我們覆蓋了所有中小板類的股票，所以在每一次中小板，應該說我們每一次推薦的中小板的股票表現都比較好，表現好的原因，除了中小板有成長的優勢，另外和市場的特征有很大關系，我們知道在去年牛市的情況下，市場是流動性的，那追逐的就是流動新，所以去年牛市環境下中小板應該是表現比較弱的。但是在每一輪股市相對低迷的狀態，中小板的優勢就會體現出來，這和資金也是有關系的。中小板的成長優勢再加上附加的優勢，可能都會成長在弱視下比較好的成長方向。我們也推薦了中小板的股票，更多的基于對未來比較強的成長。

　　我就講這些，謝謝！

　　主持人：剛才仇彥英從拐點和成長做了演講，我相信大家從他的演講當中，應該對明年拐點在哪、成長在哪有了一個比較好的答案。由于時間安排，今天上午的會到這里就結束了！

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