銀河證券王百煉

　　單一交易模式的弊病

　　所謂雙向交易模式，即允許股票現貨交易的同時，通過賣空股票實現獲利的交易方式。從理論上看，單向交易模式可以進行多空轉換，但筆者看來，這種多空轉換卻存在機會的不平等。

　　例如，一只股票低價位運行，任何資金都有機會低位介入。也就是說，對于全體投資者而言，低位介入的機會是完全平等的。不過，當股價運行到高位，如果看空，投資者可以選擇拋出股票。但在此階段，看空的機會卻是不平等的。因為只有那些擁有股票的投資者才能夠“看空”，而那些不擁有股票的投資者卻無法“看空”。事實上，持幣者也同樣存在機會風險，即無法實現獲利的風險。

　　股市一旦實行雙向交易，投資者獲利方式會發生改變。由以往的低買高賣，轉而變為低買高賣和高賣低買相結合，其結果往往是驚人的。如此一來，股票市場上的博弈行為也就相應復雜，投資更會趨于理性，價格波動也會趨于合理。

　　在單向獲利的情況下，如果大資金搶先在低位介入某只股票，基本上可以確立它對于這只股票股價的操縱權。在理性預期以及沒有任何合謀的情況下，他必然會成為唯一的莊家。相對于其他中小投資者，資金處于絕對優勢地位的莊家，完全可將股票拉高至一個近乎不合理的價位后派發獲利，這就使得風險不斷累積，最后集中釋放，造成巨大的破壞力。但在雙向獲利的情況下，這種“先入為主”的優勢蕩然無存。大資金之間的博弈將會令股價的運行充滿變數，同時令風險不斷得到釋放。

　　融資融券有望解決難題

　　對于中國股市，股票指數期貨的推出，就是為了改變單一的交易模式，以雙向交易方式進行套利和回避風險的集中釋放。當股指期貨推出后，投資者必然會出現利用股指期貨套期保值和利用期貨、現貨價差實現套利。正因如此，也可實現股票的價格發現、預測，保持股市平穩運行。不過，如果僅有期指做空、而無個股做空，同樣無法實現全面的套期保值和跨市套利交易，甚至有可能加劇股指的震幅，推出股指期貨的目的也就難以實現。

　　目前看來，雖然我國證券市場股指期貨的推出近在咫尺，但具體到個股，對所有投資者實行雙向交易機制，則可能在相當長時間內無法實現。不過，中國證監會2006年6月30日發布的《證券公司融資融券業務試點管理辦法》若正式實施后，將意味著投資者可以通過做空獲得投資收益。

　　中國證監會允許創新類券商進行“證券融資融券交易”（又稱“證券信用交易”），包括券商對投資者的融資、融券和金融機構對券商的融資、融券四種，有望解決投資者進行雙向交易的難題。簡而言之，融資是借錢買證券；而融券是借證券來賣，然后以證券歸還，即賣空。

　　比如說甲投資者經過充分研究，發現C股（根據《辦法》可以融券的品種）的價值高估，在未來3個月內有望回歸內在價值。那么，甲投資者可以與創新類券商簽署融券協議，向此券商借取C股股票若干且拋售。如果在未來3個月內，C股股價果真大跌。那么，甲投資者就可以在大跌后的股價位置，買同樣數量的C股歸還券商�？鄢�相關費用之后，C股的股票價格差就是投資收益。反之，如果C股股價不跌反彈，即為虧損。

　　當然，實行全開放的雙向交易方式，也會出現一些不利的情況。例如，一旦股市出現系統性風險，整體拋空的風險會大大增加。允許做空，會使得投機力量更加強大，股價波動頻繁，其中的風險無法估量。因此，管理層在推出股指期貨、證券融資融券交易或個股雙向交易機制時會相當慎重。

　　資料鏈接

　　“融資融券”又稱“證券信用交易”，是指投資者向證券公司提供擔保物，借入資金買入上市證券或借入上市證券并賣出的行為。包括券商對投資者的融資、融券和金融機構對券商的融資、融券。

　　融資是借錢買證券，證券公司借款給客戶購買證券，客戶到期償還本息，客戶向證券公司融資買進證券稱為“買空”；融券是借證券來賣，然后以證券歸還。證券公司出借證券給客戶出售，客戶到期返還相同種類和數量的證券并支付利息，客戶向證券公司融券賣出稱為“賣空”。

　　目前國際上流行的融資融券模式基本有四種：證券融資公司模式、投資者直接授信模式、證券公司授信的模式以及登記結算公司授信的模式。（文 雨 整理）