中信證券張兵

　　中國傳媒產(chǎn)業(yè)與中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有密切的正相關(guān)關(guān)系，“十五”期間中國經(jīng)濟(jì)保持了持續(xù)、穩(wěn)定的發(fā)展態(tài)勢(shì)。我國人均國民生產(chǎn)總值已經(jīng)超過1000美元，發(fā)達(dá)地區(qū)和一些特大型城市的人均GDP則接近或超過5000美元，離國際經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)顯示的傳媒業(yè)大發(fā)展的門檻（9000美元）并不遙遠(yuǎn)。我們認(rèn)為，未來數(shù)十年內(nèi)，傳媒產(chǎn)業(yè)將逐步步入一個(gè)大發(fā)展的黃金時(shí)期，產(chǎn)業(yè)資本的盛宴并不遙遠(yuǎn)。

　　奧運(yùn)會(huì)成為廣告業(yè)盛宴

　　歷史數(shù)據(jù)回歸分析表明，我國廣告業(yè)的增長變化與GDP增長率的相關(guān)系數(shù)為0.709，確定系數(shù)為0.503，這表明中國廣告業(yè)增長變化的50% 是因?yàn)镚DP增長變化而產(chǎn)生。宏觀經(jīng)濟(jì)增長環(huán)境是廣告業(yè)的基礎(chǔ)，中國的宏觀經(jīng)濟(jì)將是支持廣告業(yè)以較高速度增長的基本經(jīng)濟(jì)環(huán)境。未來幾年，我們認(rèn)為廣告業(yè)將繼續(xù)保持較高的增長速度，行業(yè)的年增長率將在12％左右。2008年奧運(yùn)會(huì)對(duì)于廣告將有明顯的促進(jìn)作用。廣告行業(yè)值得看好，具備較好的投資價(jià)值。

　　2008年是奧運(yùn)年，奧運(yùn)會(huì)是體育界的盛會(huì)，也是廣告業(yè)的盛宴。基于CEIC同期可比數(shù)據(jù)，我們預(yù)期2008年廣告收入增長率將達(dá)到17％， 同比增長5％。電視臺(tái)依舊會(huì)是增長率最快的，報(bào)紙、戶外尤其是北京的報(bào)紙、戶外廣告收入將有比較明顯的增長。

　　對(duì)于上市公司，我們認(rèn)為以廣告為主的上市公司都將全面收益，從結(jié)構(gòu)看，以電視廣告為主要業(yè)務(wù)之一的中視傳媒和北京公交廣告為主體業(yè)務(wù)的ST北巴值得重點(diǎn)關(guān)注。

　　數(shù)字電視提升有線網(wǎng)絡(luò)價(jià)值

　　數(shù)字電視是電視產(chǎn)業(yè)未來的發(fā)展方向，其帶動(dòng)的產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)袌?chǎng)規(guī)模非常龐大，普遍預(yù)期數(shù)字電視產(chǎn)業(yè)成熟后，其帶動(dòng)的產(chǎn)業(yè)鏈條規(guī)模過千億元。我們預(yù)計(jì)2008年數(shù)字電視將增長到4000萬用戶，其相對(duì)有線電視總用戶的滲透率為29％。

　　數(shù)字電視市場(chǎng)化的收入模式逐步形成。清晰的盈利模式是產(chǎn)業(yè)發(fā)展壯大的核心所在。對(duì)于數(shù)字電視產(chǎn)業(yè)的投資者和運(yùn)營商來說，只有當(dāng)對(duì)產(chǎn)業(yè)的盈利模式有明確的預(yù)期后，才能刺激其他們對(duì)產(chǎn)業(yè)的熱情。

　　國內(nèi)目前試運(yùn)營數(shù)字電視的運(yùn)營商，其收入模式主要有三個(gè)方面。其一是提高基礎(chǔ)收視費(fèi)，以獲得未來清晰的現(xiàn)金流；其二是以VOD、定制頻道為代表的交互式、個(gè)性化點(diǎn)播需求，這是現(xiàn)金流很難確切預(yù)測(cè)的收入模式，其發(fā)展依賴于基礎(chǔ)用戶數(shù)的規(guī)模、用戶的質(zhì)量、可提供的節(jié)目內(nèi)容和運(yùn)營商的運(yùn)營策略；其三是因網(wǎng)絡(luò)的數(shù)字化改造后形成的新的增值業(yè)務(wù)收入。

　　如果說2007年奠定了數(shù)字電視產(chǎn)業(yè)發(fā)展的基本格局，那么2008年將是數(shù)字電視產(chǎn)業(yè)將逐步步入收獲期，數(shù)字電視相關(guān)上市公司也將逐步進(jìn)入新一輪收入和盈利增長期。

　　結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)顯現(xiàn)

　　由于我國傳媒業(yè)上市公司的價(jià)值取向和產(chǎn)業(yè)的增長取向之間存在很大的不一致，雖然我們很看好傳媒產(chǎn)業(yè)未來的成長性，但對(duì)于傳媒業(yè)多數(shù)上市公司的價(jià)值增長，仍持中性觀點(diǎn)。從估值體系看，傳媒行業(yè)估值處于市場(chǎng)估值體系高位，維持傳媒業(yè) “中性”的投資評(píng)級(jí)，同時(shí)也認(rèn)為該行業(yè)將出現(xiàn)明顯的結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)。

　　以歌華有線、廣電網(wǎng)絡(luò)為代表的有線網(wǎng)絡(luò)類公司是我們重點(diǎn)推薦的公司。2008年數(shù)字電視產(chǎn)業(yè)將逐步步入收獲期，有線網(wǎng)絡(luò)資產(chǎn)價(jià)值將因?yàn)閿?shù)字電視產(chǎn)業(yè)的發(fā)展獲得明顯提升，其價(jià)值增量主要體現(xiàn)在單用戶價(jià)值明顯提升，同時(shí)網(wǎng)絡(luò)資源具備多業(yè)務(wù)拓展增值空間。