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　　反做空信息中心研究為尚

　　作者|劉工昌

　　最近的小米股價，出現了不可思議的暴跌。

　　截止2月18日下午4點，小米的股價是16.140港元，總市值4036億。公開資料顯示，小米集團于2018年7月9日登陸港交所，發行價17港元/股，但上市即破發，2019年9月2日小米集團股價一度跌至8.28港元/股的最低點。后歷經反復，曾于2021年1月達到35.9港元的高點，但到現在一年時間，小米的股價已跌去一多半。市值蒸發超過4850億港元（約合人民幣3952億元），小米老總雷軍也因此被送上2021年最慘富豪的第三位。

　　通常說來，一家公司股價腰斬，甚至跌破發行價，往往是這家公司運營出現了大問題，像人們熟知的恒大、華夏幸福等，小米又是怎樣呢？

　　現在已步入2月底了，小米仍未公布2021年全年財報，但2021年第三季度財報已公布，我們來仔細看一看。

　　值得謹慎樂觀的三季報

　　2021年11月23日，小米公司公布三季報。第三季度營業收入780億元，同比增長8.2%，環比降低11%；國際財務報告準則利潤7.9億元，同比下降84%；非國際財務報告準則（經調整）利潤51.756億元，同比增長25.4%。國際會計準則下利潤下降是指小米對外投資的上市公司（主要是投資收益部分被愛奇藝的股價下跌給虧去）在三季度股市下跌產生公允價值變動，即股票浮虧的影響。

　　也就是說，小米除了在投資方面有虧損除此外，實際上小米去年三季度財報是呈現向好方向的。

　　下面是小米2020年于2021年各指標環比具體情況。

　　下面是小米近4年來三大品類營收總體狀況。

　　我們看到，除了智能手機業務增長相對緩慢以外，另兩大類生活消費品、互聯網服務包括其他都呈現較大增長，所以整體營收也呈現較為穩定的增長狀況。

　　前三財季(Q1+Q2+Q3)維度：

　　如果看前三財季同比，那么表現依舊穩健

2021 Q1-Q3 同比 2020 Q1-Q3，智能手機營收由 1095.56 億人民幣大漲 44.6% 至 1584.05 億人民幣，也是所有品類里增長最多的（除「其他」外）
IoT & 生活消費品增長則排在第二（除「其他」外）營收由 463.56 億人民幣上漲 29.2% 至 599.14 億人民幣

　　第三財季(Q3)維度同比

　　前三財季(Q1+Q2+Q3)維度：

　　單看Q3同比，那么智能手機占比從2020Q3的66%降至61.3%，接近2019Q3水平，“IoT& 生活消費品”；目前看來成效非常顯著，2021Q3相比于2017Q3，已經增長到了四年前的3.68倍！營收也突破了200億人民幣，這其實是在向更健康的方向發展，前三財季其實更能說明問題，智能手機占比從2020Q1-Q3 的62.5%反彈至65.3%，為近三年最高，互聯網服務品類占比甚至出現了下滑，由10%降至8.63%。

　　還有手機均價的提升。這表明其向高端邁進的承諾是真實的，至少取得了一定成效。

　　2021Q3 的 ASP 是有進步的，同比來看實現了 Q3 的歷史最高，相比于 2020Q3 更是有著 6.67% 的不小提升，整體上來說，小米的高端化進程還是頗有成效的，但要走的路也的確還有很長。（1）

　　從目前已公布的2021年三季度小米財報，我們看到，總體上說，小米的整體運行都還是相對較為健康的。

　　還有一些再財報上無法顯示的，比如在第二季度，小米電視的出貨量為270萬臺，米家空調的出貨量約為100萬臺，小米模式的商業復制正在連續落子家居產品，效果顯著。

　　再結合小米筆記本、小米手環4、小愛老師、米家智能門鎖等等IoT爆款產品的市場表現來看，小米的在“手機+AIoT”雙引擎戰略的引導下，小米的發展無論從各方面講都是較為健康的。

　　詭異的是，從數據上看，小米的業績并不差。但自從小米登錄港股以來，股價的表現一直都不理想，動不動就會出現跌破“發行價”的風險。

　　可是外界為什么會對小米股價如此不看好呢？

　　曾經不被看好

　　先從宏觀上看，小米戰略運用管理上可能存在一些問題。

　　小米的崛起源自于魅族的粉絲經濟。魅族剛成立時，黃章在互聯網發布一篇魅族MP3播放器即將上市的帖子，在圈內很受歡迎，因而引爆魅族第一款MP3大賣，魅族由此建立起粉絲經濟。

　　后來，這種論壇運營粉絲的模式，被雷軍成功復制在小米身上。

　　黃章曾在魅族論壇上表示，當黃章正式接受雷軍投資時，“他說他已經決定自己做一個軟件公司，期間他安排林斌和黎萬強分別拜訪我了解做手機情況和思路，我一直都沒有發覺他要做手機。”

　　因此，雷軍成立小米被外界視為“偷師”黃章。

　　在互聯網時代，這種粉絲經濟能使小米以輕資產的形式通過性價比的方式快速崛起，但這一套畢竟門檻低，時間稍長，就日漸暴露出許多問題。具體說起來包括以下問題。

　　第一，市場定位不準確，過多側重于線上，導致銷售渠道單一。

　　小米公司開始是以“發燒而生”為產品理念進行市場定位的，這樣就造成了不能對用戶進行細致的劃分，只把精力花在饑餓營銷帶來的發燒友身上，而不能滿足不同用戶所提出的不同訴求，準確的應是對用戶群進行細分，比如對于價格敏感的用戶、追求價比關注的用戶、對硬件性能有極高要求的用戶、小米的粉絲用戶等，分別采取不同的訴求，從而更好地滿足各類消費者用戶的需求，但小米沒這么做，這就使得產品呈現單一現象。對此小米公司似乎沒有進行有效的市場風險評估管理，放任這種模式的泛濫，結果被后起的華為還有低端的榮耀一舉反超。

　　再有，小米公司當年開創的是典型的輕資產模式，是以線上銷售模式為主，這種模式所帶來的后果是銷售渠道單一、市場難以全面覆蓋，在開始由于新奇取得巨大成功后逐顯頹勢，而主打線下店鋪的OV兄弟則利用線下店鋪口碑，迅速搶占市場，國內市場實現了對小米的而后發彎道超車。對此小米公司應該加快腳步的進行實體店的銷售與網上銷售相結合的方式，將市場拓展至二、三線城市，不能過分依賴“饑餓銷售”的模式，與一些關聯公司進行對接，就會形成獨特的“低成本，高效率”的競爭優勢，整合速度快和雙向推動的作用。

　　第二，小米作為當紅手機品牌，缺乏核心技術和品牌號召力。

　　小米公司目前雖然有十多件專利，但大多數都是包裝和外觀上的專利，真正屬于小米核心技術的專利并不多，這直接影響了小米核心技術的競爭力。自主核心技術，像曲面屏、全面屏、松果芯片、MIUI、陶瓷機身、3D結構光等，小米都做過嘗試，但往往淺嘗輒止。第一家拉著jdi做曲面屏的是小米，但成功的是華為；第一家指明全面屏方向的是小米，但做出可行性被廣泛接受全面屏的是蘋果（劉海屏）HOV（最先定義上下窄邊框就是全面屏）；第一個在安卓指明要做結構光的是小米，但最終做出來的是華為和OPPO；哪怕小米如今最核心的護城河MIUI也是第一個指明了定制化安卓系統的方向，也是小米目前最成功的，但不好意思，盡管小米小功能比較多系統交互更人性化，小米也更多的是在底層之上做修改，真正動手去修改底層完善安卓系統不如iOS的地方比如文件系統，內存回收機制和編譯過程的是華為，更可怕的是emui9.0和9.1交互體驗進步十分巨大。

　　如果說面對華為這個怪物，小米打不過是正常的，那面對OV呢，那個在研發經費上可能還不如小米的OV，領先的創新有快充、柔光燈、超廣角、Tof應用、升降全面屏、屏幕指紋識別、結構光。（2）

　　小米沒有自己核心的硬件產研能力，缺乏對硬件研發領域最前沿技術的敏感性，這些都勢必會影響小米在做技術決策上的準確性。

　　品牌是建立在品質的基礎之上的。品質是指追求品牌的時候注重質量的保證，因為質量是品牌知名度建設最好的招牌。而正是在這一點上，小米出現了許多問題。

　　另外，小米的產品大部分只在線上銷售，在其他平臺難以覆蓋，這種宣傳模式就直接導致了小米的品牌影響力不夠深、范圍不夠廣，有一大部分的消費者難以更加深入地了解小米的品牌與產品，不利于小米公司品牌的建設。

　　總起說來，雖然小米公司在軟件與操作系統技術方面占有較大的優勢，但是在硬件研發技術方面相對薄弱，所以小米公司要加強對硬件方面的研究開發，例如開發屬于小米自己的手機CPU。專利核心技術的提升，企業還需要重視專利技術研發團隊的建立與培養，這樣才能使企業的技術得到快速提升。若核心技術得以突破，不僅能在市場競爭中贏得主導地位，而且還能為企業帶來更多的利潤。（3）

　　這是從戰略上說的，原本小米通過粉絲經濟一時走紅，但為人所知后特別是由于華為等的擠入而極其難受時，美國制裁華為給了小米第二次脫困的機會。

　　華為收縮，小米樂壞

　　2022年1月15日，華為余承東的一段講話視頻流出，說2019年他與雷軍一起吃飯，雷軍抱怨，你們的進入我們快活不下去了，到2020年4月就要垮掉。結果趕上了美國制裁華為。（4）

　　經過四輪打壓，華為手機基本失去了存在感。根據Omdia的數據，2021年華為手機銷量僅為3500萬部，同比下降81.6%，從世界前三，跌至世界第九。而小米是華為收縮的最大贏家，有人估算小米搶回了華為失去的33%左右的市場份額。

　　數據如何計算出來？從2019年開始，華為當年銷量2.4億臺，份額17.6%，居世界第二。2021年，華為銷量3500萬臺，份額3%，相當于份額下降14.6%。2019年小米份額為9.2%，2021年份額為14%，相當于增加了4.8個百分點，4.8%相當于華為下降的14.6%左右。

　　同樣，我們也可以計算出OPPO實際上搶回了12%，realme搶回了27%，VIVO搶回了14%左右，蘋果搶走了28%左右。

　　可見華為空出份額的排名是小米>蘋果>realme>VIVO>OPPO。（5）

　　小米搶占華為的市場，主要是通過高端化進軍得來的。

　　自2019年初Redmi品牌獨立以來，小米向高端化路線持續推進。2019年1月10日，紅米正式獨立運營，在Redmi品牌發布會后，雷軍對媒體表示：“未來，紅米Redmi將和小米錯位發展，紅米專注極致性價比，小米則專注中高端市場，在黑科技的嘗試上會不惜代價。”這和華為與榮耀的分工一樣。

　　誕生于2020年的小米10是其第一款沖擊高端市場的產品，2021年，小米一口氣發布了小米11、小米11Pro、小米11Ultra、MIXFold折疊屏手機，鞏固中高端品牌調性，這些機型的價格在3000元至1萬元之間。

　　隨后，小米一路高歌猛進。Canalys數據顯示，2021年第二季度，全球智能手機出貨量小米首次超越蘋果，位居第二，雷軍甚至借機高喊：“三年時間，拿下全球第一。”

　　第一手機界研究院院長孫燕飆將主要原因歸結為三點：“第一，是小米靠大量新品打擊一切，從蘋果手中拿到了原來華為的一部分市場；第二，疫情導致歐洲經濟下滑，紅米靠性價比，銷量大增；第三，OV的優勢是線下渠道，原來線上做得好的就是榮耀和小米，疫情和國際形勢影響下，小米還拿到了一部分原來屬于OV和榮耀的市場份額。”

　　在Canalys發布最新數據后，小米科技董事長雷軍第一時間給全體員工及米粉發信表示感謝，他在信中還提及，小米已經打開了高端市場局面，并站穩了腳跟。

　　BenStanton 說：“小米手機的平均售價為三星和蘋果的40%到75%，所以小米今年的主要任務在于發展高端機型，比如Mi11Ultra。但是這場戰爭注定困難重重，因為OPPO和vivo也斥巨資加入這場高端機市場爭奪戰，而且是以小米未嘗試的方式來建立他們的品牌。目前，全球的手機經銷商都面臨零部件短缺的問題，但是小米的下一步打算將是：取代三星，成為真正的王者。”（6）

　　好戲不長，小米再回原點

　　但這一成績并未保持多久，第三季度，蘋果再次實現反超。尤其是從前華為統治的歐洲市場，前兩名又回到蘋果三星手里。

　　除了others,小米是唯一一個大幅萎縮的。

　　根據Counterpoint的數據，近期OPPO和小米在歐洲的市場份額都有下滑。OPPO稍好一些，2021年四季度同比2020年四季度仍然是上漲的。小米的數據更慘烈，不僅環比跌幅驚人，甚至四季度還出現了同比下滑。

　　歐洲是價值最高的海外市場之一，小米在歐洲如此表現，股價下跌可能也難免。（7）

　　小米如此表現，是因其在戰術執行力上出現了一些問題。

　　首要的就是宏觀環境惡化，智能手機紅利期已過，行業增長天花板已現

　　經歷過2017年的巔峰時期以后，中國手機市場早已進入了存量時代。

　　根據調研機構Canalys的統計，大約在2017年第二季度以后直至2020年第一季度，中國智能手機市場出貨量持續處在負增長區間內。尤其是2020年初遭遇的新冠肺炎疫情，讓中國市場容量一瞬之間跌回到了2013年的同期水準。

　　圖為Canalys統計2012Q1-2020Q1中國智能機市場出貨量表現（8）

　　根據Counterpoint Research Market Monitor最新數據，2021年第四季度中國智能手機出貨量同比下降11%。

　　大環境下的小米手機自是也不例外。2021年第三季度小米智能手機出貨量為4390萬，而2020年同期為4660萬。

　　小米前三個季度國內市占率分別為14.6%、16.8%和14%，第二季度位列第三，第一、三季度都是第四名。

　　盡管小米在國內智能手機市場排名前四，全球市場排名前三，但增速明顯放慢。

　　具體來看，小米去年第三季度環比確實也在下跌。從其公布的2021財年三季度財報看，小米三季度營收為780.63億元，環比下跌11%。三季度經調整凈利潤51.76億，環比下跌18.1%，毛利142.92億，環比下降5.6%。

　　要知道，智能手機業務仍是小米最主要的營收來源，目前還占著超過60%的營收，利潤貢獻可能更高。手機市場大環境的變化對其整體影響當然是極大的。

　　孜孜以求的高端化受阻

　　2020年11月，小米時任高管王嵋曾在公開場合表示：“用小米手機的，年輕人比較多，為什么呢？我們小米認為未來的天下，得屌絲者得天下，一定是年輕人的天下。當然以后年輕人不屌絲了，所以我們要做高端機了。”

　　在小米12的新品發布會上，小米喊出了對標蘋果，向蘋果學習的口號。今年2月8日，雷軍又在小米高端化戰略研討會上表示，小米產品和體驗要全面對標iPhone，三年內拿下國產高端手機市場份額第一。

　　但高端化還沒完全鋪開，質量問題的投訴卻撲面而來。

　　春節期間，雷軍發布了一條微博：“過去一年你過的精彩嗎？”在這條微博下，一半用戶在罵小米11的質量問題，另一半則在吐槽小米的股價。

　　作為曾經被寄予希望的重磅產品，小米11的翻車成為了米粉的痛。火龍888、燒WiFi、黑屏、相機失靈、莫名卡頓等各種問題讓小米11成為漩渦的中心，目前，新浪黑貓投訴【投訴入口】有關小米11的內容高達11647條。

　　媒體記者以“小米11”為關鍵詞在黑貓投訴搜索，結果超過11500條，以“小米主板”為關鍵詞搜索，結果超過3200條，最近一條投訴為2022年1月31日，可見小米主板問題仍未解決。

　　獨立電信分析師付亮曾對記者分析稱，如果小米的某一款高端手機出現了質量問題，那么對于其高端品牌的形象影響會很大，“小米與蘋果、三星不同，蘋果與三星在高端智能機市場已深耕多年，并得到消費者認可。而小米起初則是定位極致性價比，在走向高端的路上，品控至關重要。”

　　一邊是手機質量問題懸而未解，另一邊小米12逆風發布，而這一次雷軍更是高喊出對標蘋果的口號。

　　2月8日，小米集團舉行了高端化戰略研討會，雷軍再次強調，小米明確了:高端之路是小米成長的必由之路，也是小米發展的生死之戰，小米會堅定不移執行高端化戰略。同時，小米正式組建高端化戰略工作組，清晰了高端化戰略目標：產品和體驗要全面對標iPhone，三年內拿下國產高端手機市場份額第一。

　　“三年內拿下國產高端手機市場份額第一。”（9）

　　這話華為余承東嘴里蹦出過，但華為做的還算不錯，但以目前小米的成績看，要實現難度還是非常大的。看下圖，小米與三星和蘋果看似只有三到6個百分點，但與下面的OV兄弟也只有5個百分點的差距。

　　低端基本面也在下滑

　　小米低端在國內最大的對手無疑是OV，還有后起的榮耀。我們這里主要說前者。與OV相比，小米與其最大的不同主要銷售是一個側重于線上，一個側重于線下。

　　從品牌形象上看，小米在初始階段受資本加持，靠補貼獲取用戶，以價格取勝占領市場，打上了高性價比的烙印。但實際上小米相對OV品牌影響力其實是略遜一籌的，OV這么多年來線下門店的鋪設已經讓其品牌形象深入人心了，對于許多不怎么懂手機的人來說，到處是門店的OV顯然比小米更符合大品牌的形象。而小米線上營銷那一套也很快被OV學去，并拿它來對打小米。OV更是各自成立了子品牌realme和iQOO專門經營線上性價比路線。

　　同時主打店鋪經營的OV相比小米，有著更為完善的售后服務。遍布全國各地的線下服務店、售后維修點、完善的售后服務和便捷的維修途徑。使得OV獲得了不少消費者的追捧。

　　而且過于追求性價比的小米主要是各地采貨進行組裝，而OV則是有自己的加工廠的，是國內規模數一數二的代工廠商。所以經常看到小米由于某種原因導致其許諾的產品遲遲不能來到，而OV則基本不存在這個問題。而小米手機生產則沒有這個條件，而為其代工的對象除了個別爆款會找富士康外，大多數小米手機都是找小型代工廠生產，這里質量把控自然是不如OV嚴格規范。

　　小米的這些缺陷在漫長的競爭重逐漸顯現出來。

　　2022年1月底市場調研機構IDC、Counterpoint Research等先后出爐了2021年國內智能手機出貨量排名以及Q4季度的出貨量排名。

　　根據市場調研信息來看，vivo以22%的市場份額正式登頂。雖然2021年vivo并未推出旗下最高定位的NEX系列新機，不過憑借X系列、微云臺設計等取得了不俗的銷量，尤其在線下市場備受青睞。OPPO則以21%的市場份額緊隨其后位列次席，同比增長達到26%，無論是線下市場，亦或是線上機型，2021年較為穩健的市場策略是OPPO取得成績的主要原因。

　　令人驚異的是，小米不僅沒搞過OV，甚至連蘋果也沒搞過。作為排行榜上唯一的國外廠商，蘋果以16%的市場份額排名第三，總出貨量達到5000萬部，小米以15%的市場份額排名第四。而且與OV差距逐漸拉大。這表明，拿不下高端市場外，小米安身立命的高性價比市場占有率也是搖搖欲墜。

　　強行造車可能拖垮小米

　　2021年3月30日，小米集團公告，公司擬成立一家全資子公司，負責智能電動汽車業務。首期投資為100億元人民幣，預計未來10年投資額100億美元。本集團首席執行官雷軍將兼任智能電動汽車業務的首席執行官。