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來源：花街財說
原標題：【深度】1粒片仔癀＞1瓶茅臺？
作者|花無缺
流程編輯 | 花街君（hjcj2021）
幾十家企業競爭一個品種、最高降幅90%以上、幾分錢一片的藥……
這是在剛剛過去的第五次藥品集采現場上演戲碼，不少藥企不可避免地逐漸淪為了化工企業。
不過同樣是在醫藥圈，最近卻在上演另一番完全不同的且血脈噴張的劇情，這其中的主角就是：片仔癀！
據悉，北京、上海、廣州、天津等全國各地片仔癀線下店均出現斷貨情況，片仔癀一粒難求，即使是在售的膠囊制劑產品，也不是可以隨時買到。
在電商平臺，官方旗艦店顯示缺貨，但代售藥店最高一家已經被炒作至1600元/粒，相較原價590元/粒，接近翻了三倍。按一粒3克計算，單價已經超過當前黃金價格。
片仔癀被稱為“中藥茅”，單一粒片仔癀價格就超過了一瓶500ml飛天茅臺的零售價，按分量來說，片仔癀甩茅臺好幾條街！片仔癀似乎有過之而無不及？
1.定位
茅臺
貴州茅臺目前的產品分為兩大類：茅臺酒、系列酒。盡管系列酒的營收也已超過百億，但是對于營收近千億的茅臺來說，茅臺酒才是公司的根基。
茅臺酒又被細分為：飛天茅臺、五星茅臺、生肖茅臺、年份茅臺、精品茅臺、定制茅臺等，分別切入各個細分的超高端白酒消費領域。
茅臺的產品面向的人群主要是社交需求型人群，自己買茅臺酒自飲的場景很少，因此社交需求場景，基本不計較價格高低。往往價格越高，反而會有更好的消費體驗。
片仔癀
片仔癀目前的產品也主要分為兩大類：片仔癀、日化用品。似乎是借鑒了云南白藥的思路，通過老字號的品牌和渠道，布局大健康周邊的日化產品，包括牙膏、化妝品等。
盡管日化用品增速超過片仔癀產品本身，但截至目前，片仔癀產品銷售占公司的比重仍然高達85%。片仔癀仍是公司的根基所在。
按照產品介紹，片仔癀的主要的適應癥為：
清熱解毒，涼血化瘀，消腫止痛。用于熱毒血瘀所致急慢性病毒性肝炎，癰疽疔瘡，無名腫毒，跌打損傷及各種炎癥。
看上去略有些復雜，但是花街君總結兩句話：啥病都可以試一試，肝病似乎更有用！
片仔癀盡管是處方藥，但是基本上也都能比較輕松地在線上線下買得到，最主要的消費群體就是有點錢的肝病患者。
綜述
茅臺和片仔癀，盡管都有多元化的發展，且都發展的不錯。但目前，茅臺的核心還是茅臺酒，片仔癀的核心還是片仔癀藥品本身。
定位中高端，面對的消費群體均是對價格并不敏感的消費群體。
2.市場空間
茅臺
盡管我國白酒消費總量從5年前就開始逐年下滑，5年間萎縮50%。但高端白酒的需求量是在井噴的，相較于目前740萬噸的白酒消費總量來說，茅臺酒3.5萬噸，五糧液1萬噸，老窖不到1萬噸，還有些零零散散的高端白酒。
算下來，目前高端白酒的市占率不足1%，消費升級的空間巨大。花街君可以這么說，如果有一天中國人不喝白酒了，那么最后一個倒下的也是茅臺。
片仔癀
盡管說，片仔癀“似乎”包治百病，但是我們僅討論肝病這一個適應癥。
從市場份額上看，片仔癀目前位居我國肝病中成藥榜首，但在整個肝病用藥市場上，片仔癀的滲透率僅有2.5%。考慮到我國是肝病大國（歷史及衛生原因），患者量級在4.5億人左右，未來伴隨著片仔癀產品的進一步滲透，潛力有望不斷釋放。
而在價格方面，片仔癀上市以來，零售價已提高19次。片仔癀自2003年6月以來，每粒價格從125元漲至590元。隨著時間推移，片仔癀持續提價是大概率事件。
不過從過去幾年的情況來看，量價齊升的邏輯似乎走不通，過去幾年片仔癀的內科用藥的量似乎在持續下滑。
事實上，公司的庫存是足夠，比如2019年公司原材料庫存賬面價值達到 13.5億元，其中麝香和牛黃兩個核心原料帳面價值分別為 6.95億元和5.21億元。這個庫存量是可以滿足公司至少3年的產量的。
綜述
茅臺和片仔癀，作為目標市場中的高端稀缺產品，對于行業的滲透率仍處在非常低的水平。茅臺似乎產能受限影響銷量，但片仔癀在生產經營未有大變化的情況下，銷量下滑令人意外。
3.原材料
茅臺
茅臺的原材料，強調的是地域特色。即必須是茅臺鎮周邊的紅高粱、赤水河里的水、還有金三角所謂的氣候環境中多樣性的微生物。
據宣傳，這些客觀因素是茅臺鎮固有的。赤水河的水用不完，微生物也抗造，主要是這當地的飽滿紅高粱夠不夠用。
事實上，在茅臺鎮，除了茅臺，赤水河兩邊聚集著幾千家醬香白酒公司，包括郎酒、國臺、習酒、珍酒等等。他們每年也消耗了巨量的當地高粱，因此對于茅臺來說，高粱肯定是不愁的，主要是看通過什么方法收購入庫。
片仔癀
片仔癀2020年報顯示，片仔癀系列產品涉及的重要藥材主要包括：麝香、牛黃、蛇膽、三七等四類。其中，牛黃、三七可通過市場渠道進行采購，而麝香、蛇膽需要按國家有關規定組織采購。
養蛇的比較多，主要是這個麝，養起來比較費勁。因此，片仔癀的主要原料天然麝香，成了國家重點計劃管理物資，公司生產所用的天然麝香主要來源于國家林業主管部門行政許可的配給。
目前國家配給的天然麝香數量基本可以維持公司現有的基本生產規模需要。但是從長期看，麝香、牛黃及蛇膽的價格呈上漲趨勢，未來將對片仔癀系列產品成本產生上升壓力。
因此，麝香的產能成為左右片仔癀業績的關鍵！
綜述
茅臺的紅高粱、片仔癀的麝香，是限制公司產能的關鍵。但是相較于茅臺安利的高粱的獨特性而言，麝香的獲得相對更難一些，這個是實打實的麝。高粱換了品種，其實一定會影響酒體的品質嗎？花街君個人覺得，茅臺喝的就是個品牌！
4.產能
茅臺
茅臺酒，過去三年茅臺酒基酒的產量基本維持在5萬噸的水平，而據前董事長李保芳披露，茅臺酒的產能達到5.6萬噸后，將在較長時間內不擴產。也就是說，茅臺酒基酒的上升空間只剩下11%了。
近期，茅臺透露，正在研討茅臺酒擴產的可行性。花街君個人覺得，茅臺酒需要稀缺的概念，這是季克良多年來營造的一種饑餓營銷策略。但真要是不夠賣了，擴產分分鐘的事兒！
片仔癀
片仔癀的成本中92%來源于原材料，其中，天然麝香和牛黃一共占原材料的比重達到了 90%。
全國目前共有 6-7萬頭的林麝，大約每年國家麝香產量約為600公斤，而我國一年麝香的需求量大約為1000kg。長期的供需不平衡造成我國天然麝香的價格持續走高。
目前，國家配給的天然麝香數量基本可以維持公司現有的基本生產規模需要。但對于未來的增量需求，片仔癀推進人工養麝方案。
據券商測算，片仔癀目前在陜西養殖基地養麝超1萬頭，推測年產超100公斤，麝香和牛黃均可滿足3年的產能擴張。
綜述
再次聲明，這段僅是花街君個人的觀點，茅臺酒和片仔癀短期內都不存在產能不足的情況，片仔癀庫存過剩、銷量下滑就不說了，茅臺想擴產故意整出個羞羞答答的樣子。
5.護城河
茅臺
茅臺的護城河，就一句話：因為中nan海喝茅臺！
只要他們喝，茅臺的護城河就寬廣。
片仔癀
片仔癀的護城河就是配方。
我國目前只有片仔癀和云南白藥屬于國家級絕密配方。目前整個片仔癀公司，目前也只有3個人知道片仔癀的處方和工藝。
由于具有配方稀缺屬性（官方認證），片仔癀上市以來，零售價已提高19次。片仔癀自2003年6月以來，每粒價格從125元漲至590元。
綜述
茅臺和片仔癀的護城河均來自于官方的認可，這種認可短期內大概率不會發生根本性的改變。
6.渠道
茅臺
關于渠道，由于渠道利潤“肥厚”而經常滋生腐敗問題，目前茅臺正在縮減傳統經銷商渠道，轉而投向直銷，包括電商、商超等。
2019年Q4直銷占比17%，2020年Q4單季度占比提升至17.4%，預計17%左右的直銷占比基本就是上限了。
茅臺不可能全面丟棄經銷商，通過轉變渠道提升利潤率的空間已經不大了。
片仔癀
公司主要渠道分為海外總代理、VIP渠道（直銷）、區域代理和體驗店四大渠道。近年來，片仔癀在加大體驗店的鋪設，多數是代理店，也就是說，除了VIP渠道和官方線上渠道，其余渠道多數都是代理商。
對于此次門店缺貨的情況，片仔癀表示，公司生產經營均屬于正常狀態。線上店鋪都是按照零售價售賣，公司會對經銷商進行監管，線下藥店是私人開設的，監管有一定局限性。
而此次一粒片仔癀被炒高到1600的價格，大概率是經銷商和黃牛聯合操縱的。
片仔癀的代理商管理，存在缺陷！
綜述
茅臺和片仔癀均有經銷和直銷渠道，都以經銷代理為主，而且目前經銷代理的渠道管理均有漏洞。茅臺渠道高利潤滋生腐敗，而片仔癀的渠道存在炒原材料短缺的嫌疑。
7.盈利能力
茅臺（2020年）
毛利率；91.41%；
凈利率：52.18%；
ROE：31.41%；
預收款/營收：13.6%；
資產負債率：21.4%
片仔癀（2020年）
毛利率：45.16%；
凈利率：25.95%；
預收款/營收：4.4%
ROE：23.07%；
資產負債率：19.1%
綜述
茅臺的盈利能力，預收款所表征的下游話語權等方面，均比片仔癀要強出不少。
8.市值表現
茅臺
2016年以來的漲幅：13.59倍；
目前PE（TTM）：55.3；
2021年一致預期歸母利潤增速：16.6%
片仔癀
2016年以來的漲幅：9.3倍；
目前PE（TTM）：152.4；
2021年一致預期歸母利潤增速：22.08%
綜述
茅臺和片仔癀憑借著官方的認可，加上自己營造出來的稀缺屬性，主打各自所在行業的高端市場。
但相較于片仔癀在庫存充足的情況下銷量下滑，茅臺的終端需求更加飽滿，高端白酒低市占率所帶來的高天花板，確定性明顯要強于片仔癀。
產能和渠道，盡管都有瑕疵，但是都不是影響兩個公司經營的惡性因素，預計都能得到妥善處理。
但相對于茅臺的盈利能力和渠道話語權來說，片仔癀明顯落于下風，不過片仔癀的估值在沖至歷史最高點之后，也甩開了茅臺好幾條街。
站在今日今時，花街君覺得，茅臺性價比顯然更加突出！（但不構成投資建議）
責任編輯：陳悠然 SF104
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