□本報記者 顧鑫

　　Wind數據顯示，截至10月28日，1892家公司披露三季報，剔除金融服務類公司數據和不可比數據后，前三季度1863家公司合計實現營業收入52517億元，同比增長5.82%；合計實現凈利潤3082億元，同比下降12.07%。其中，1697家具有可比數據的公司存貨合計為2.3萬億元，與中報時的2.2萬億元相比變化不大。1697家公司存貨水平三季度同比增長15.39%，增速與上半年的18.5%相比有所放緩，印證了去庫存的發生。

　　分析人士認為，本輪去庫存屬于主動去庫存。在此過程中，企業業績出現整體下滑，尤其是鋼鐵、水泥、煤炭、化工等中上游行業，由于產品價格下降，前三季度業績受到明顯“灼傷”。但值得關注的是，制造業去庫存過程可能已經結束，新一輪補庫存周期漸行漸近，但產能過剩局面未有根本改觀，新一輪補庫存周期對上市公司的正面影響不宜高估。

　　營收微增 中上游盈利下滑

　　經濟增速放緩對上市公司業績的負面影響在三季度繼續發酵。數據顯示，前三季度1863家公司合計實現營業收入52517億元，同比增長5.82%；合計實現凈利潤3082億元，同比下降12.07%。

　　分行業看，去庫存導致部分上游和中游的行業價格以及盈利能力發生明顯下滑，如鋼鐵、水泥、煤炭、化工等。以化工行業為例，已經披露三季報的185家上市公司合計實現營業收入3725.4億元，同比增長3%；合計實現凈利潤1017億元，同比下降48%。

　　行業數據顯示，前三季度，化工行業增加值同比增長11.7%，增幅同比減緩3.5個百分點。在產值增長的同時，企業利潤水平在惡化。前8個月，化工行業實現利潤2074億元，同比下降18.1%。其中，肥料制造業前8個月實現利潤284億元，增長6.7%。主要化工產品中，貼近上游的產品更符合增速放緩、利潤下滑的特點，而貼近下游的農化產品表現有所不同。

　　再以水泥行業為例，已經披露三季報的水泥制造企業合計實現營業收入837.5億元，同比增長2.1%；合計實現凈利潤68.27億元，同比下降52.8%。行業數據顯示，前三季度，全國水泥產量15﹒91億噸，同比增長6﹒7%，增速同比減緩11.4個百分點；9月份重點建材企業水泥平均出廠價為每噸317.3元，比上月每噸下降16.8元，每噸同比下降72.9元，降幅分別為5%和18.7%。前8個月，水泥行業利潤304億元，下降53%。

　　周轉提速 制造業劇烈去庫存

　　Wind數據顯示，截至27日，剔除金融服務類公司和缺乏可比數據的公司后，1697家具有可比數據的公司存貨值合計為2.3萬億元，與二季度末相比變化不大。不過，分析人士認為，考察上市公司庫存水平除了看存貨絕對值的變化，還要看相對變化，增速的放緩也可以理解為去庫存。數據顯示，1697家公司存貨值三季度同比增長15.39%，增速與上半年的18.5%相比有所放緩。

　　從存貨周轉率指標則可以更明顯地看出，上市公司庫存水平在下降。在具有可比數據的1697家公司中，絕大多數上市公司的存貨周轉率在加快，存貨周轉天數在下降。

　　分析人士認為，三季度，雖然房地產銷量經歷過一段時間回暖，但由于庫存較大，房地產投資數據并沒有大幅上升，對中上游產業需求拉動有限。因此，三季度中上游產業經歷了一波去庫存。制造業處于產業鏈中游，處于率先步入去庫存的序列，而消費行業的庫存周期滯后約半年。如果單獨看制造業的庫存水平變化，去庫存的進展在三季度其實十分劇烈，甚至其庫存水平有可能在三季度已經見底。

　　Wind數據顯示，截至27日，制造業板塊已經有1109家公司披露了三季報，具有可比數據的1103家公司三季報存貨值合計為7434億元，占營業收入的比重為28.33%，遠低于三季度1697家公司存貨總額占其營業總收入逾40%的比重。

　　去庫存的同時，相關公司的業績出現惡化，而沒有遭遇去庫存影響的醫藥、白酒等消費品行業的業績仍在穩定增長。

　　以白酒行業為例，已經公布三季報的8家公司合計實現營業收入511.65億元，同比增長46%；合計實現凈利潤202.5億元，同比增長62.86%。行業龍頭貴州茅臺三季報顯示，2012年1-9月公司實現營業總收入199.31億元，同比增長46.1%；實現凈利潤104.2億元，同比增長58.62%。其中，7-9月凈利潤為34.24億元，同比增長106.05%。貴州茅臺表示，營業收入增長的主要原因是公司產品銷量增加以及產品調價所致。

　　底部漸明 補庫存有望啟動

　　分析人士認為，上市公司三季報已經印證去庫存進展，結合三季度的宏觀和行業數據可以發現，本輪庫存周期的底部信號越來越明確，新一輪補庫存周期最快在四季度啟動。

　　數據顯示，總需求呈現回暖跡象。9月全國鐵路基本建設投資642.7億元，相比去年同期的304.1億元增長111.3%；相比今年8月的393.3億元環比增長63%。此外，鐵路固定資產投資規模的不斷追加，意味著下半年鐵路建設投資加速勢頭明顯。

　　房地產方面，各地已開始增大土地供應，開發商購地熱情升溫。數據顯示，今年一季度，全國房地產用地出讓價款為3777億元，第二季度為3957億元，第三季度則增長到5944億元。招商證券(微博)(微博)研究報告認為，這一方面說明了房地產企業拿地熱情日漸恢復，房地產開發投資有望逐步回升；另一方面為資金匱乏的地方政府提供土地收入，進而為其開展基礎設施建設提供資金支持。

　　實際上，最新公布的9月進出口、貨幣增速、工業增加值等經濟數據也出現環比好轉，經濟底在三季度得到確認成為市場共識。中信建投證券研究發展部董事總經理周金濤認為，本輪去庫存周期已處底部區間，未來補庫存周期有望啟動。而補庫存的來臨意味著產品價格的上漲和企業盈利水平的回升，但回升程度依然存在不確定性。周金濤表示，在生產成本及資金成本偏高下，經濟難以演繹“V”型復蘇，在此期間有可能出現反復。

　　還有分析人士指出，從庫存周期和宏觀經濟走勢等角度看，上市公司四季度業績可能會企穩，但有一些不確定性因素依然值得關注。例如經濟增速下滑時，中小公司業績表現滯后于大公司；大公司是中小公司的客戶，大企業業績先下滑之后逐漸影響到中小企業。此外，資金價格下降導致中小公司超募資金利息收入減少。