我們更愿意將上市公司在2008年年度業(yè)績(jī)預(yù)告以及即將披露的年報(bào)中顯露出的整體下降趨勢(shì)定義為“裸浴”——盡管業(yè)績(jī)目前比較難看，但它已然洗盡鉛華，顯露出真實(shí)的質(zhì)地，并且糟糕的方面也已充分計(jì)量，2009年變得更壞的可能性微乎其微。

　　對(duì)比2007年及2008年的情況，我們不難發(fā)現(xiàn)，如果以2007年的業(yè)績(jī)對(duì)上市公司進(jìn)行估值，這種估值結(jié)果從長(zhǎng)期來(lái)看無(wú)疑是“高估”的，因?yàn)?007年整體的年報(bào)中，投資收益占比較高、風(fēng)險(xiǎn)撥備不足，單純以當(dāng)年報(bào)表中的盈利來(lái)給出高估值，長(zhǎng)期看難以支撐。

　　同樣的道理，如果以2008年的業(yè)績(jī)來(lái)進(jìn)行估值，這種動(dòng)態(tài)的估值從長(zhǎng)期來(lái)看無(wú)疑又是顯得“低估”的，因?yàn)檫@一年的風(fēng)險(xiǎn)在集中釋放。正如小馬過河的故事一樣，河水的深度或許并不像老牛說(shuō)的那樣淺，也不像松鼠說(shuō)的那樣深，真正的尺度是需要實(shí)際衡量和長(zhǎng)期驗(yàn)證的。

　　通過分析近期公布的業(yè)績(jī)預(yù)告，以及上市公司在業(yè)績(jī)預(yù)告的同時(shí)作出的相關(guān)解釋說(shuō)明，我們總結(jié)2008年年報(bào)業(yè)績(jī)將會(huì)大幅下滑及虧損的公司將大致包含以下3種模式：1、大規(guī)模撥備及計(jì)提導(dǎo)致當(dāng)期業(yè)績(jī)下行。2、經(jīng)營(yíng)中遇到不可預(yù)估風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致當(dāng)期利潤(rùn)下行。3、投資收益大幅下降拖累業(yè)績(jī)，但主營(yíng)業(yè)務(wù)仍健康。

　　大規(guī)模撥備及計(jì)提

　　在上市銀行中，大規(guī)模計(jì)提撥備的典型如深發(fā)展。該公司在2008年第四季度新增撥備56億元，核銷94億元，其結(jié)果是核銷了全部損失類和可疑類不良貸款，甚至包括了很大一部分次級(jí)類不良貸款。而這些不良貸款絕大部分都是2005年以前發(fā)放的歷史貸款。深發(fā)展在2008年本就不佳的經(jīng)濟(jì)年份的最后一個(gè)季度突然進(jìn)行如此大規(guī)模的計(jì)提，其目的可能是多方面的。但無(wú)論如何，深發(fā)展通過這次計(jì)提之后，相關(guān)指標(biāo)變得優(yōu)良：不良貸款余額降至19億元，不良率1%以內(nèi)，撥備余額約20億元，撥備覆蓋率105%。

　　不過，為將來(lái)發(fā)展而進(jìn)行的計(jì)提是需要付出當(dāng)期代價(jià)的：深發(fā)展2008年全年凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)將降至約6億元，較2007年的26.50億元凈利潤(rùn)降低約77%。2008年三季度末，深發(fā)展的股東權(quán)益為183.75億元，而至2008年末，股東權(quán)益預(yù)計(jì)下降至160億元。

　　華泰證券劉曉昶提出，深發(fā)展大額計(jì)提撥備與核銷，雖然對(duì)2008年業(yè)績(jī)?cè)斐奢^大沖擊，但是有利于提升公司資產(chǎn)質(zhì)量，減輕歷史包袱，輕裝上陣，因此可以判斷為犧牲短期利益而換取更為穩(wěn)定的長(zhǎng)期發(fā)展。事實(shí)上，在深發(fā)展大規(guī)模計(jì)提撥備的消息披露后，幾乎所有券商分析師仍一致維持了之前對(duì)深發(fā)展的評(píng)級(jí)，并未下調(diào)。2008年財(cái)務(wù)處理上的調(diào)整并不影響公司的真實(shí)質(zhì)量。

　　深發(fā)展之后，興業(yè)銀行和中信銀行也相繼公布在四季度大額計(jì)提撥備。由此也可以看出，這種集體行為不能單純視為突發(fā)的對(duì)不良貸款核銷力度的加大。中信建投佘閔華指出，上市銀行2008年業(yè)績(jī)的適當(dāng)做低將意味著2009年業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)幅度會(huì)略高于早先的預(yù)期。

　　不但是金融企業(yè)，一些制造型企業(yè)也在核銷賬款。許繼電氣2009年1月17日突然公告受核銷部分資產(chǎn)及宏觀經(jīng)濟(jì)下滑影響，預(yù)計(jì)2008年凈利潤(rùn)同比下降50%-100%，許繼電氣2008年每股收益或?qū)�僅有0.1元。我們可以看到，許繼電氣這次核銷的是部分高風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)收賬款，這部分應(yīng)收賬款同樣賬齡較長(zhǎng)，許繼電氣與深發(fā)展的行為模式是類似的。而之所以選擇了2008年四季度進(jìn)行核銷，理由亦不難判斷：許繼電氣在更換股東后，為了2009年以后能夠輕裝上陣，對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行優(yōu)化。類似許繼電氣這樣大規(guī)模核銷應(yīng)收賬款的舉動(dòng)完全是出乎意料的，這也是為什么2008年年報(bào)預(yù)告中頻現(xiàn)“地雷”的原因之一。

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