炒股就看金麒麟分析師研報，權威，專業，及時，全面，助您挖掘潛力主題機會！

　　策略點評：如何尋找底倉的配置方式？

　　來源：國聯證券股份有限公司 研究員：包承超/鄧宇林/周長民 

　　（一）或因ROE較高且可持續，盈利穩定性是最優的單因子本篇報告我們從財務因子的角度出發，嘗試尋找一種能夠多數時間跑贏基準、收益波動較為平衡、最大回撤較小的底倉配置方式。

　　1）從財務因子來看，盈利穩定性是A 股、美股和日股表現最優的因子之一。統計A 股、美股、日股的財務因子在2010 年后的年化收益率、年化波動率、Sharpe Ratio 和最大回撤后發現，盈利穩定性（凈利潤同比標準差等）明顯優于凈利潤同比、資產負債率、資本開支等其他財務因子指標。

　　2）較高和可持續的ROE 或是盈利穩定因子表現優異的原因。ROE 的高低與盈利穩定性高度相關，盈利越穩定的個股，其ROE 絕對水平越高。除此之外，在季度或年度維度依舊能夠維持較高的ROE 也是這類股票的另一重要特征。從數據上看，即使盈利最穩定的個股具備最高的ROE，但其ROE 的環比和同比下降卻比多數分組要少。

　　（二）高質量低波動組合或是底倉最優的配置方式1）除2013 年-2015 年外，高質量低波動組合幾乎持續跑贏基準指數，或因盈利端每年均是正貢獻。從單因子回測結果來看，盈利質量是次優的財務因子，我們選擇高質量低波動來增強組合后發現，除2013 年-2015 年外，高質量低波動組合幾乎持續跑贏基準指數。盈利估值貢獻拆解后，盈利每年均能對漲跌幅正貢獻，而彈性收益則來自于估值的上升。從超額收益來看，2010 年至今的14 年中，僅有3 年明顯跑輸基準指數，因此高質量低波動組合滿足作為底倉的特征。

　　2）即使考慮估值因子后的兩兩組合，高質量低波動依舊是較為優異的組合，或是底倉最優的配置方式。我們分別將代表盈利能力、盈利質量、盈利穩定性、資本結構、現金水平、估值水平的指標兩兩組合，回測后發現，2010年至今高質量低波動組合的Sharpe Ratio 和最大回撤明顯優于其他組合，而2021 年至今僅明顯弱于高股息低估值。

　　3）從閾值上看，凈利潤同比標準差（盈利穩定性）分位數小于20%、凈利率分位數大于40%是較優的組合方式。

　　（三）周觀點：4月建議關注核心資產和一季報盈利穩健的板塊1） 如何看待超預期的3 月PMI？“以價換量”+ 外需拉動 或是主要原因。價格指標仍弱，這從PPI、PMI 分項價格數據都能反映出來。另外，去年底以來，歐美制造業補庫的確在進行，出口鏈企業反饋也能證實。

　　2） 超預期的PMI 是否意味著宏觀的反轉？我們認為宏觀改善的趨勢是確定的，此前我們也一直強調今年盈利好于去年。但目前來看，量的改善比我們預期的要好，價的改善比我們預期的要差。因而我們暫時還是建議風格偏向核心資產是合適的，對上游周期的敞口暴露應當偏謹慎。組合中，出口鏈企業可以適當增配。

　　3） 建議關注核心資產和一季報盈利穩健的板塊：復盤來看，4 月行情多偏謹慎，4 月下旬的風險概率往往更大。前期躁動超漲和Q1 業績多環比下滑可能是主要原因。基于我們自上而下的盈利預測，受價格拖累，一季報利潤表或仍相對較弱。但二季度盈利相對樂觀。五六月或是不錯的交易基本面的窗口。

　　風險提示：1）全球地緣政治出現重大變化，導致全球市場風險偏好急劇變化。2）美聯儲加息超預期變化。3）市場流動性超預期變化。4）國內經濟復蘇不及預期。

股市回暖，抄底炒股先開戶！智能定投、條件單、個股雷達……送給你>>

海量資訊、精準解讀，盡在新浪財經APP

責任編輯：劉萬里 SF014