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來源：海通證券
海通證券最新策略報告指出，春節(jié)以來我國基本面數(shù)據(jù)整體向好，推動投資者信心轉(zhuǎn)向積極，疊加近期政策面和資金面的積極因素均在不斷積累中，市場情緒也已明顯回暖。目前看，市場上漲的核心邏輯未變。
基本面看，春節(jié)數(shù)據(jù)亮點頗多，宏觀經(jīng)濟已在穩(wěn)步修復(fù)中。政策面看，年初以來一系列積極政策密集出臺，顯著提振了市場信心。資金面看，近期A股資金面已經(jīng)出現(xiàn)了積極變化。
該機構(gòu)表示，歷史上大盤走出底部需3—6個月，本輪行情性質(zhì)是底部第一波反彈，當(dāng)前上漲速率較快但時空仍不及歷史。回顧歷史上市場低點的第一波反彈，可以發(fā)現(xiàn)期間市場往往呈現(xiàn)各行業(yè)普漲特征，用各行業(yè)月漲跌幅的離散度（以行業(yè)月漲跌幅標(biāo)準(zhǔn)差/均值絕對值計算）來衡量，可以發(fā)現(xiàn)四次第一波反彈期間申萬一級行業(yè)月漲跌幅離散度均低于2002年以來均值，可見大底后第一波反彈期內(nèi)行業(yè)漲幅較為均衡，本次行情或也將迎來普漲。中期來看尤其需要關(guān)注白馬板塊表現(xiàn)，白馬中可重視硬科技制造及醫(yī)藥。
研報全文
【海通策略】談?wù)劮磸椀某掷m(xù)性（吳信坤、劉穎）
核心結(jié)論：①歷史上大盤走出底部需3-6個月，本輪行情性質(zhì)是底部第一波反彈，當(dāng)前上漲速率較快但時空仍不及歷史。②支撐行情向上的積極因素仍在積累中，春節(jié)數(shù)據(jù)提振信心，政策環(huán)境偏暖、資金面邊際改善。③歷史上第一波反彈常出現(xiàn)行業(yè)普漲，結(jié)合當(dāng)前政策面和資金面，更應(yīng)關(guān)注白馬股和國資改革。
談?wù)劮磸椀某掷m(xù)性
本周市場延續(xù)了節(jié)前上漲的態(tài)勢，上證綜指更是實現(xiàn)了八連陽，自2月5日低點以來最大漲幅達(dá)到14.2%。在此背景下有很多投資者較為擔(dān)憂本輪行情的持續(xù)性不好。那么如何看待本輪反彈行情后續(xù)走向？本文將通過復(fù)盤過去幾次市場筑底后開啟的第一波反彈行情，對以上問題做一個分析。
本輪行情的性質(zhì)？底部第一波反彈。借鑒歷史經(jīng)驗，我們發(fā)現(xiàn)05、08、14、19年四次市場開啟全面性抬升的行情前，均經(jīng)歷一個反復(fù)磨底的過程，持續(xù)時間3-6個月。那么歷史上市場脫離底部的前提條件是什么呢？四次全面性行情開啟的背景是調(diào)整顯著、估值低、政策/基本面催化。從調(diào)整時空看，市場大底出現(xiàn)前指數(shù)往往已跌幅顯著，如08年，亦或是市場已經(jīng)歷了較長時間的調(diào)整，如05、14、18年。從估值看，四次市場大底對應(yīng)的全部A股滾動三年P(guān)E分位數(shù)均為0%。從推動因素看，05、08、19年市場走出底部的背景是穩(wěn)增長政策發(fā)力下基本面數(shù)據(jù)改善，14年背景是降息推動流動性改善。那么何時我們可以確認(rèn)走出底部了呢？四次行情右側(cè)的標(biāo)志是成交放量、情緒回溫。伴隨著成交額的迅速上升，同時基本面數(shù)據(jù)不斷好轉(zhuǎn)，此時指數(shù)才開啟系統(tǒng)性抬升。
從上述經(jīng)驗判斷，我們認(rèn)為本輪上漲行情的性質(zhì)是底部第一波大反彈。從前期的調(diào)整時空和估值性價比維度綜合來看A股或已在筑底：從調(diào)整時空看，當(dāng)前市場調(diào)整已顯著，以滬深300為例，除08年市場急跌外，歷史上全面性行情開啟前指數(shù)調(diào)整持續(xù)時間在30-40個月，最大跌幅在45%左右，本輪滬深300下跌時長36個月、最大跌幅48%，調(diào)整時空均接近歷史均值水平。從估值看，全部A股PE、PB滾動三年分位數(shù)均已降至0%附近。在此背景下，近期基本面和政策面的積極因素積累，推動市場迎來底部的第一波反彈行情。但要注意的是，市場完全自底部起來走到右側(cè)確認(rèn)往往需要一個過程，后續(xù)仍需密切跟蹤基本面修復(fù)及市場成交回暖程度。
本輪行情的持續(xù)性？可參考?xì)v史底部第一波反彈和春季行情。對于這一輪反彈行情的持續(xù)時間和高度的判斷，我們認(rèn)為，可以借鑒歷史上可比時期指數(shù)上漲的時空，看這次行情的進(jìn)程如何。首先，我們在前文中指出，當(dāng)前或已處在底部第一波大反彈行情中，回顧05年、08年、14-15年、19年四次市場底部第一波反彈行情的時間和空間，可以發(fā)現(xiàn)上證綜指最大漲幅均值為26.6%、滬深300為29.2%，萬得全A為34.9%，時間持續(xù)在2-3個月左右，指數(shù)平均上漲速率在6-8點/日左右。而近期反彈行情上漲速度較快，以上證綜指為例，2月5日低點以來指數(shù)漲幅速率達(dá)到20點/日，明顯超過歷史均值，未來行情節(jié)奏或有所放緩。但從行情的時空來看，本輪反彈行情中上證綜指最大漲幅為13.6%、滬深300為12.6%、萬得全A為17.0%，行情持續(xù)不到一個月，較歷史可比時期仍有一定差距。
此外，我們也可借鑒季節(jié)性的規(guī)律，當(dāng)前是數(shù)據(jù)空窗、政策頻發(fā)的春季躁動期。復(fù)盤歷次春季躁動行情，可以發(fā)現(xiàn)2002年以來春季行情基本每年都有，歷史上A股春季行情持續(xù)時長平均超2個月，期間上證綜指及滬深300的漲幅平均超20%（詳見表3）。
支撐行情展開的積極因素仍在積累。春節(jié)以來我國基本面數(shù)據(jù)整體向好，推動投資者信心轉(zhuǎn)向積極，疊加近期政策面和資金面的積極因素均在不斷積累中，市場情緒也已明顯回暖，目前看市場上漲的核心邏輯未變。
基本面看，春節(jié)數(shù)據(jù)亮點頗多，宏觀經(jīng)濟已在穩(wěn)步修復(fù)中。出行方面，根據(jù)交通運輸部公眾號，今年春運前27天（截至2024/2/21），全社會跨區(qū)域人員流動量約61億人次，較23年、19年同期分別增長13.3%、11.8%。從百度遷徙規(guī)模指數(shù)看，節(jié)前一周以來指數(shù)周平均數(shù)明顯上升，今年春節(jié)人員流動高于往年水平。消費方面，各種消費需求集中釋放：全國服務(wù)相關(guān)消費日均銷售收入同比增長52.3%，旅游、住宿、餐飲服務(wù)消費快速增長；日均觀影票房較23年、19年分別增長0.9%、19.4%，日均觀影人次分別增長6.3%、7.8%；根據(jù)文化和旅游部數(shù)據(jù)中心測算，春節(jié)假期間全國國內(nèi)旅游出游總花費較23年、19年分別增長47.3%、7.7%。
政策面看，年初以來一系列積極政策密集出臺，顯著提振了市場信心。2月20日，5年期以上LPR下調(diào)25個bp至3.95%，進(jìn)一步降低居民融資成本，助力房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展；本輪PSL累計凈新增已達(dá)5000億元，我們預(yù)計投放或大概率支撐“三大工程”項目落地；2月23日，總書記主持召開中央財經(jīng)委員會第四次會議，強調(diào)推動新一輪大規(guī)模設(shè)備更新和消費品以舊換新，今年除財政政策發(fā)力外，擴內(nèi)需促消費政策有望進(jìn)一步激發(fā)消費潛力。與此同時，資本市場改革政策頻出，監(jiān)管環(huán)境仍然溫暖，呵護投資者信心。例如，2月18-19日，證監(jiān)會召開系列座談會，就加強資本市場監(jiān)管、防范化解風(fēng)險、推動資本市場高質(zhì)量發(fā)展廣泛聽取各方面意見；2月20日，滬深交易所宣布量化交易報告制度平穩(wěn)落地，向市場釋放了維護資本市場穩(wěn)定運行的決心。一季度往往是國內(nèi)重大會議召開時間窗口，往后看，我們預(yù)計隨著重要會議臨近，積極的穩(wěn)增長政策還將持續(xù)發(fā)力。
資金面看，近期A股資金面已經(jīng)出現(xiàn)了積極變化。23年年底以來活躍資金明顯凈流出，A股融資余額自2023/12/13高點減少2545億元，而近期隨著行情回暖，以融資交易為代表的活躍資金已開始逐漸回補，自低點至今（2024/2/21，下同）增加134億元；融資買入額占A股成交額比重由此前的低點5.6%上升至當(dāng)前的9.1%。此外，近期北向資金已有回流跡象，02/06以來外資累計凈流入達(dá)257億元，滾動60天視角下，當(dāng)前北上資金凈流入速度已經(jīng)自低位回到了18年以來的均值水平。2024年年內(nèi)美聯(lián)儲有望開啟降息周期，受益于海外流動性轉(zhuǎn)松的大趨勢，往后看人民幣匯率或逐步企穩(wěn)，A股外資有望回流。
短期行業(yè)或?qū)⑵諠q，中期重視白馬股。回顧歷史上市場低點的第一波反彈，可以發(fā)現(xiàn)期間市場往往呈現(xiàn)各行業(yè)普漲特征，我們用各行業(yè)月漲跌幅的離散度（以行業(yè)月漲跌幅標(biāo)準(zhǔn)差/均值絕對值計算）來衡量，可以發(fā)現(xiàn)四次第一波反彈期間申萬一級行業(yè)月漲跌幅離散度均低于02年以來均值，可見大底后第一波反彈期內(nèi)行業(yè)漲幅較為均衡，本次行情或也將迎來普漲。
中期來看尤其需要關(guān)注白馬板塊表現(xiàn)。從跌幅和估值看，白馬板塊的前期估值壓力消化已較充分。白馬板塊跑輸大盤已相對較久，若以茅指數(shù)作為白馬板塊的代表，截至24/02/22，茅指數(shù)自21/02以來漲跌幅為-49%，跑輸萬得全A指數(shù)23個百分點。隨著白馬板塊行情走弱，板塊整體估值已降至歷史低位：截至24/02/22，茅指數(shù)PE（TTM，下同）為18.4倍，處16年以來25%分位。從微觀資金面看，受政策及基本面積極催化、海外流動性轉(zhuǎn)松等因素影響，未來活躍資金及海外資金等增量資金將有望持續(xù)入場。前者主要投資于中小盤，而中小盤在過去一個月出現(xiàn)明顯調(diào)整，我們預(yù)計在經(jīng)歷了本輪中小盤調(diào)整壓力后，活躍資金或?qū)⑦呺H轉(zhuǎn)向安全邊際更明確的白馬板塊；而外資本身更加偏好績優(yōu)的白馬板塊，因此我們預(yù)計基本面更優(yōu)的白馬板塊有望得到更多增量資金的回補。
白馬中可重視硬科技制造及醫(yī)藥。具體行業(yè)上重視兩方面：一是以電子為代表的硬科技制造。習(xí)總書記強調(diào)要加快形成新質(zhì)生產(chǎn)力，我們認(rèn)為具體要聚焦以下三個領(lǐng)域：1）半導(dǎo)體周期回升背景下的電子；2）或受益于財政發(fā)力的數(shù)字基建和數(shù)據(jù)要素；3）政策支持和技術(shù)突破下的AI應(yīng)用。二是醫(yī)藥。往后看，醫(yī)療反腐對行業(yè)的影響逐漸過去，并且中期來看我國人口老齡化正在加深，醫(yī)療需求將持續(xù)增加，未來一段時間醫(yī)藥的估值和基金配置有望趨于均衡，結(jié)合行業(yè)分析師預(yù)測，可以關(guān)注創(chuàng)新藥/血制品/高值耗材。
此外，近期管理層圍繞提高上市公司質(zhì)量做出多項部署，未來產(chǎn)業(yè)并購正在成為上市公司并購重組主流和監(jiān)管重點支持方向，關(guān)注上市公司治理改善帶來的投資機會。
風(fēng)險提示：穩(wěn)增長政策落地進(jìn)度不及預(yù)期，國內(nèi)經(jīng)濟修復(fù)不及預(yù)期。
責(zé)任編輯：王旭
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