市場仍然在等待真正主線。“特朗普交易”是過去一段時間市場交易的重要線索，但隨著大選臨近以及此前市場對于“特朗普交易”的相對充分，針對大選本身的不確定性進行交易逐步成為市場投資者再平衡持倉的選擇，于是我們看到VIX 指數的回升與美股的調整，而在美國大選落地之前，我們認為“特朗普交易”與“大選不確定性交易”的反復將延續。對于A 股而言，市場繼續普漲背后是行業輪動速度在加快，國內投資者依然在基于各自預期進行交易，而方向的明晰可能仍需等待美國大選和國內政策方案的落地，當下市場可能并沒有真正意義上的主線。10 月26 日以色列對于伊朗的襲擊，我們認為這是在美國大選與以色列國內壓力的共同作用的沖突的延續與升級，這或將促成中東國家內部、以及中東與其他國家的合作，對于中國而言，資源國與制造國合作的機遇在逐步增強。但恰好國內投資者近期對于外部變化顯得有些鈍化。

　　尋找不確定情景下的“避風港”。本輪市場波動率的抬升與指數表現呈現正相關性，這與歷史大多時候的經驗相背離，這也一定程度上是當下市場狀態的刻畫，結合期權市場來看：當下市場對于上行風險的定價可能依然處于較極端的位置，而對于下行風險應對不足，特別是考慮到未來大選與政策的不確定性，而在市場逐步開始定價下行風險時，按照歷史經驗低波資產往往占優，即低波資產更合適成為當下應對不確定性的避風港。值得一提的是，即使拉長期限來看，低波因子也能較長時間獲得超額回報。與之相對應的是，動量策略（追漲）實際上并非好的選擇，主流機構參與更多的領域動量因子可能更為有效。考慮到目前市場已經進入非主流機構資產高波動上漲階段，投資策略上應該往降低波動率去靠攏，低波動資產正好經歷了階段性跑輸，從因子視角篩選來看：

　　無論是采用20 天、60 天、還是250 天計算，低波動組合均以交運、電力及公用事業、銀行為主要行業構成。

　　交易層面：關注個人投資者的“落袋為安”。在經歷9 月末的凈值反彈之后，主動偏股基金負債端滾動8 期加權收益率回升至約為-1%，處于贖回概率較高的區間，結合我們在報告《被動“浪潮”與主動基金的“回本贖回”》中的測算：伴隨市場反彈而來的實際上是主動基金負債端較大范圍的“回本贖回”，考慮到當下主動偏股基金倉位仍處于高位，這可能是當下市場在交易層面的主要擾動之一。另一方面，本輪行情的重要特征之一是ETF 工具的崛起，而從部分主要寬基ETF 的溢價率水平與買賣數據來看，增量參與者在本輪行情中可能經歷了從“害怕錯過上漲”到“害怕失去收益”的過程，這也是當下市場交易層面需要另一重要擾動。

　　不冒進，事緩則圓。在缺乏更進一步基本面信息的情況下，海內外參與者都在基于未來潛在的情形平衡自身的組合，也因此造就了當下市場“博弈屬性”的凸顯。考慮到當下A 股市場可能對于下行風險的定價不足，低波資產可能是短期應對風險的“避風港”。不容忽視的是，中長期的基本面趨勢正在孕育，而與之相關的實物資產是被當前市場明顯忽視的板塊，這也恰好帶來新的機遇，我們推薦：第一，市場對于中長期基本面趨勢的認知不足，未來實物消耗量的恢復疊加二次通脹預期，實物資產相關的資產最受益，仍是我們的首要推薦：有色（銅、鋁、黃金）、能源（煤炭、油）、船運（油運、造船、干散）；第二：化債主線下，金融板塊的機遇仍然值得重視（銀行、保險）；第三，“特朗普”交易回歸后，中國的中間品和資本品的制造仍是優勢產業，推薦未來可能受益于我國企業出海投資下的資本品（機械設備、通用設備、運輸設備）以及中間品（電池、特鋼、鋁材等）；第四，國內大宗消費依舊受益于政策的支持，同時也具備全球競爭力、板塊格局優化，推薦家電、汽車。

　　風險提示：國內經濟不及預期；房地產政策超預期；海外經濟大幅下行；測算誤差。

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責任編輯：何俊熹