本報告導讀：

皖通高速2024 年受行業性需求波動與改擴建顯著影響，未來隨優質路產完成改擴建，將有限延長經營期限并保障長期盈利能力。預計高分紅持續，股息確定可期。

投資要點：

維持增持評級 。皖通高速區位優勢明顯，且持續高分紅回報股東。

2024 年受行業性需求波動及改擴建影響，車流量增長低于先前預期，下調公司2024-25 年凈利潤預測至16/17（原18/20）億元，新增2026 年凈利預測18 億元。預計2025 年宣廣改擴建結束，PPP 項目將不再確認建造期收入成本，致收入成本均下滑較多。受益市場風險偏好，A 股高股息標的系統估值中樞上升，考慮公司分紅比例及股息率領跑行業，給予2025 年20 倍PE，上調目標價至20.06 元。

剔除改擴建影響，車流業績仍顯韌性。2024 年前三季度，公司歸母凈利潤12.2 億元，同比下降10%；其中，日均車流量同比下降10%，通行費收入同比下降8%。除行業性冰凍雨雪及需求波動影響外，主要源于公司宣廣、廣祠高速改擴建自2024 年3 月實施單向通行，封閉部分站點，致使通行費下滑明顯。若剔除改擴建影響，估算其余路產車流量與通行費同比仍正增長，韌性優于行業。其中寧宣杭高速貫通效應體現，無岳高速通車拉動岳武高速車流與收入大增。近日宣廣廣祠改擴建如期通車，有望繼續驅動車流與通行費持續增長。

優質路產改擴建，保障長期盈利能力。估算公司路產通行費加權收費期限約8.5 年（合寧安徽段改擴建期限暫定5 年），近年公司積極推進改擴建，貢獻七成通行費的合寧、宣廣、高界三條公路陸續將完成改擴建，高界高速改擴建前期工作已啟動。參考《收費公路管理條例》2018 年征求意見稿，改擴建將有望重新核定經營期限。公司核心路產改擴建將有效延長經營期限，保障長期盈利能力。

高分紅政策有望持續，股息將確定可期。公司ROE 長期穩定在10-13%，領跑行業。未來公司投資運作仍將聚焦路產主業，再投資回報率將決定公司ROE 趨勢。集團旗下仍有優質路產資產，未來集團路產資產證券化或將為公司提供投資收購機會。公司上一輪股東回報計劃于2023 年到期，持續超60%的高分紅積極回報股東。預計公司未來現金流穩定，高分紅政策持續。假設公司維持60%的分紅率，預計2024-26 年股息收益率為3.4%、3.6%、3.8%。

風險提示。經濟波動，行業政策，再投資風險，市場風格切換等。

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