IPO投行大榜:中金中信壟斷大客戶 平安靠小公司
理財周報投行實驗室研究員 任家河/文
雖然中金、中信現在改變痕跡不明顯，但轉型卻勢在必行
中金公司、中信證券這些自恃實力雄厚、資源廣泛的老牌券商們，又一次發揮優勢，在今年的主承銷金額中力拔頭籌。雖然他們主承銷家數之和尚不足平安證券的一半，但依靠農業銀行一單，中金公司拿下425億元，中信證券拿下171億。
截至2010年11月30日，今年共310家企業在滬深兩地上市，實際募集資金4400億元人民幣。
如你想象，中金、中信又一次在投行主承銷金額中位列前雙，就像早年其他大型國企上市效應一樣，農業銀行(601288.SH)的上市再一次改變了投行承銷金額的次序排列。
據統計，中金、中信分別以631億和319億列主承銷金額前兩位，平安證券、國信證券、中銀國際分別以311億元、271億元、249億元位列第三至五位。其他投行如海通證券、招商證券、中投證券、中信建投、華泰證券位列六至十位。
變化的是業績，不變的是風格
盡管業績變化，這些盤踞十強的投行們，卻沒有改變自己的風格。中金公司、中信證券拿大單主承銷大體量項目，平安、國信、招商、華泰依靠中小項目強力躋身前十，他們都在自己的策略上不斷前行。
殊不知，在現在以及以后的資本市場中，像農業銀行這般巨大的項目將不多見。在電信、航空、保險、銀行、能源等領域，大型企業在過去十年已經逐步完成上市，未來IPO主要方向將集中在中小企業。
而平安證券早已嘗到中小企業上市潮的甜頭。今年前十一月，平安證券主承銷35家，位列所有券商投行承銷數量之首，同樣受益的還有一直注重開拓中小企業的國信證券、招商證券、華泰證券、廣發證券等中小投行。
雖然平安證券主承銷企業平均每家只募集8.9億。但憑借數量多、業務廣的優勢，平安證券的主承銷金額僅排在中金、中信之后，位列第三名。
同樣值得一提的還有異軍突起的投行，中銀國際、中投證券這些原本默默無聲、寂寂無聞的券商，一下躍至第五、八位，如黑馬一般殺出重圍。
如果沒有農行，中金中信將往何方
“中金和中信的優勢在于資源廣泛、可以拿到小投行拿不到的大項目”，某投行業內人士說，“雖然中金、中信現在痕跡不明顯，但轉型卻勢在必行。”
作為老牌券商，中金公司和中信證券在近三年來牢牢的占據著主承銷金額的前三名。2008-2009年，中信證券、中金公司承銷金額連續兩年都分列第一和第三。今年二者位次顛倒。
“在大項目越來越少、中小企業上市越來越多的背景下，中金公司和中信證券能做到這一步已經十分不易”，某券商行業研究員統計，其他比中金、中信更加元老的國泰君安、申銀萬國等都在IPO的爭奪戰中位次逐漸下滑。從近三年統計數據可以看出，國泰君安2008年主承銷金額第2名，今年前11個月已經下滑至第19位。
申銀萬國雖然一直處在上升通道，但早年輝煌已然不在。2008年，申銀萬國主承銷10.89億列第30名，2009年列第20名，今年前11個月列第14位，排名漸次上升。老牌券商投行排名上升本是可喜之事，但光大銀行(601818.SH)隱匿其中，申銀萬國能否崛起，還需仔細考量。資料顯示，2010年8月10日光大銀行上市，首次募集資金217億人民幣，由申銀萬國、中金公司、中投證券擔任聯席主承銷商。按照三家平分的計算方法，申銀萬國獲得的主承銷金額為72億元，約占其今年主承銷總金額的64%。如果錯過光大銀行這個大項目，申銀萬國僅僅40個億的主承銷金額恐怕要在排在數十名之后。
其實，如今的中金和中信已經暴露出了與申銀萬國、國泰君安同樣的問題。截至11月份，農業銀行主承銷金額425億元，光大銀行為72億元，兩個項目合計占中金公司主承銷金額的79%。雖然中金公司也做了東方財富(300059.SZ)、陜鼓動力(601369.SH)等中小項目，但此在中金公司主承銷金額的比重，仍然為數尚小，幾乎可以忽略不計。
另一家投行泰斗中信證券的項目組合雖然豐富，大小通吃。但是，根據理財周報投行實驗室數據顯示，中信證券的重心仍然在大中型項目上，如農業銀行、山西證券(002500.SZ)、昊華能源(601101.SH)、鄭煤機(601717.SH)，低于10億的小項目只有新國都(300130.SZ)一家。隨著近兩年中小板和創業板掀起的上市高潮，中信證券在小項目上的弊端也暴露無遺。今年310家上市企業中，主板企業只有22家，其他均為登陸中小板和創業板的中小企業，平均募集資金額度尚不足10億元。
老牌投行轉型不是一朝一夕之事。上述券商行業研究員認為，在大項目尚能滿足老牌券商需要的情況下，中金、中信并無動力將資源向中小項目傾斜，而且大項目與小項目在保薦承銷所費力氣差別不大，與其四處尋覓小項目，還不如坐等大項目一次性帶來龐大收益。
中信證券投行部內部人士則表示，“目前的中小板和創業板擴容速度不一定可持續，所以老牌券商對是否將資源傾斜向中小項目還存在一定的猶豫。”小項目并非小金額 沃森力頂平安
當老牌券商在為小項目開拓不足擔憂不已時，平安證券在中小市場上卻是一派欣欣向榮的景象。截至11月30日，平安證券共做了35個首發項目，項目數量居所有券商投行之首；主承銷金額311億，在中金公司、中信證券之后，位列第三。
雖然沒有農行這樣的大項目支撐，平安證券依托其市場化的開拓能力在小企業上市方面卻是獨樹一幟。同一陣線的還有招商證券、廣發證券、華泰證券和國信證券，它們都憑借小項目的優勢牢牢站在十強之列。
今年前11個月，國信證券主承銷金額為271億，華泰證券(包括華泰聯合)主承銷金額222億，招商證券為205億，分列投行主承銷金額第4、第7和第8位。正如上文統計，今年登陸中小板和創業板的中小企業IPO募集資金金額平均尚不足10億，自然無法與中金、中信所保薦的大型項目相比擬。
但小的往往是美好的。
以平安證券保薦承銷的35家小企業為例，這些小企業看似每家計劃募集三五億資金，但實際平均每家募集資金高達8.88億元。在這8.88億之中，有5.28億為超募所得，超募比例達146%。
今年，平安證券募集資金規模最大的沃森生物(300142.SZ)，其計劃募資僅6億元，但在實際發行過程中，由于一級市場機構投資者紛紛看好沃森生物的生物制藥和疫苗業務，最后的實際募集資金為23.75億，超募資金近18億人民幣，按照平均6.19%的承銷費率，平安證券獲得1.5億的承銷費用，相當于一個小企業的IPO募集金額。有投行內部人士表示，“對于募集資金承銷費率往往會分開簽訂協議，而超募資金的承銷費率一般會比較高，略高于計劃募資金額的承銷費率。”
但是，另一位曾保薦多個小項目的保代則說，“雖然協議分開來簽，但超募資金是否有更高的承銷費率，仍然要看投行和擬上市公司的談判實力以及擬上市公司本身的素質。”
雖然投行不一定能從超募資金中拿到更高的承銷費率，但小企業超額募集所帶來的想象空間仍然促使眾多投行不辭勞苦爭奪小項目。
不過，也有其他投行人士透露，“做小項目的投行實際利潤率并不高，一個主要原因是小項目失敗的可能性大，但失敗的項目仍然要耗費大量成本，這部分成本將通過管理費用平攤至其他保薦項目；另一個原因是雖然小項目承銷費率高于大項目，但小項目本身募集金額不多，每一個項目耗費的成本與大型項目其實相差無幾。”這也是上文所講的老牌券商不愿介入小項目的原因之一。
對于這種現狀，平安證券似乎并沒有表示出過多的擔憂，至少在目前，平安證券的投行事業部做得風生水起，甚至在某些細分行業如水產類形成了自己的保薦優勢。在現有的水產類上市公司中，有2/3均出自平安證券。同時，平安證券某高層人士說，“其實平安證券也在逐漸積累大項目，但這并不是朝夕就能完成。”而對于目前的項目儲備，該人士表示仍然十分樂觀。
中銀國際異軍突起 中投飽食海普瑞
中銀國際和中投證券就像股市中的黑馬一樣，在眾多投行之中殺出重圍。
資料顯示，中銀國際控股、中國石油、國家開發投資公司分別持有中銀國際49%、21%、12%的股份。今年前11月，中銀國際保薦承銷了歐菲光(002456.SZ)、龍源技術(300105.SZ)、寧波港(601018.SH)、中南傳媒(601098.SH)和中國一重(601106.SH)，雖然僅有5家項目，但其志在大型項目氣勢仍然鑄就了中銀國際主承銷金額位列前十強的輝煌。數據顯示，中銀國際今年主承銷金額249億元，位列第五，與2009年第25位相比，名次獲得巨大提升。
而投行十強排列第9的中投證券似乎要比中銀國際出身更加高貴。據資料顯示，建銀投資持有中投證券100%股權，建銀投資的控股股東為匯金公司，匯金公司的控股股東則是代表國務院行使股東權利的中國投資公司。
也許是有了這層高貴的姻親關系，中投證券一舉拿下光大銀行的主承銷權，與中金公司、申銀萬國共同主承銷光大銀行IPO。光大銀行招股書披露，匯金公司為光大銀行控股股東，持有光大銀行上市前59.82%的股份。
可惜的是，巨額募集資金卻沒有帶來巨額承銷費用，盡管光大銀行上市實際募集資金217億，但中投證券僅僅獲得1億元承銷費用，尚不如從主承銷海普瑞(002399.SZ)中所獲承銷費用的1/2。
海普瑞計劃募集資金11億元。但在一級市場發行股份時，機構投資者超額認購48億元，中投證券從中拿到了2.1億元的承銷費用。
也有券商研究員對中投投行的成長性表現出一定的擔心，該研究員表示，“中投證券面臨的問題和中金、中信等有些相似，如果不是有光大銀行的出現，其投行的成長性也難以保證。”
合資券商緩步前行 中德引先
“很遺憾，合資券商在國內投行界成長了這么久，還是沒有成長起來”，一位來自合資券商的內部人士表示，“反而讓去年剛剛成立的中德證券占了頭籌”。
根據統計，近三年，只有瑞銀證券在2009年進入主承銷金額前十名，其他年份均無外資券商身影，今年春風得意的中德證券也只在主承銷數量上占得第14位。
除了合資券商成立較晚尚未發力的因素之外，公司內部治理問題也是阻礙合資券商發展的因素之一。上述合資券商內部人士表示，很多合資券商內部仍然治理不夠分明，主要矛盾集中在外資方和中資方的管理方法上。
在數家合資券商中，中德證券的成長無疑是一個特例。截至11月底，中德證券保薦承銷了6個項目。一位了解山西證券的券商人士表示，德意志銀行和山西證券合資成立的中德證券實際定位是山西證券的投行部，所有山西證券的項目都會向中德證券傾斜。
基于同樣定位的還有瑞信和方正證券合資成立的瑞信方正，只不過這家代表方正證券投行部的合資券商還沒有展示自己的能力。資料顯示，今年瑞信方正僅保薦承銷了順網科技(300113.SZ)一家公司，實際募集資金6.4億元人民幣。
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