未來滴滴回歸港股市場，要獲得投資者青睞，需要的是如何盤活其沉淀的海量用戶，避免其數(shù)字資產(chǎn)不良化。
新京報記者 陳維城 財經(jīng)評論人 劉曉忠 編輯 徐超 陳莉
滴滴出行美股退市靴子落地。
登陸美股155天后，滴滴出行12月3日宣布，啟動紐交所退市及中國香港上市準備工作。這是在滴滴出行經(jīng)歷停止新用戶注冊、App下架、網(wǎng)絡(luò)安全審查后的最新進展。有分析認為，滴滴出行美股退市與港股上市將同時進行，大概率通過“轉(zhuǎn)板”方式。
2021年6月30日晚間，滴滴出行登陸美股，IPO發(fā)行價定為14美元/ADS，當天盤中市值一度超過800億美元。12月3日，滴滴出行收于7.8美元，較發(fā)行價跌去44.3%，市值為376.21億美元。至記者截稿，滴滴美股盤前股價大幅震蕩，跌超10%。
作為出行行業(yè)龍頭企業(yè)，滴滴出行近年來先后與快的、優(yōu)步中國合并，是全球最大的出行平臺。滴滴出行2020年度營收1417億元，凈虧損106億元。滴滴出行7月經(jīng)歷網(wǎng)絡(luò)安全審查以來，出行行業(yè)發(fā)生深刻調(diào)整，美團、高德、T3出行、曹操出行、哈啰出行加大拉新力度，平臺“抽成”、計價規(guī)則等更加規(guī)范透明。
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市值一度超800億美元，
現(xiàn)已腰斬
12月3日上午，滴滴出行發(fā)布消息稱，“經(jīng)認真研究，公司即日起啟動在紐交所退市的工作，并啟動在中國香港上市的準備工作。”這距滴滴出行赴美股上市剛滿5個月。
今年6月30日晚間，成立九年的出行巨頭滴滴出行登陸美股，當時IPO發(fā)行價定為14美元/ADS，當日一度沖高18.01美元/ADS。盤中市值一度超過800億美元。
不過，滴滴出行的上市喜悅并沒有維持多久。7月2日，國家網(wǎng)信辦發(fā)布消息稱，為防范國家數(shù)據(jù)安全風險，維護國家安全，保障公共利益，依據(jù)《中華人民共和國國家安全法》《中華人民共和國網(wǎng)絡(luò)安全法》，網(wǎng)絡(luò)安全審查辦公室按照《網(wǎng)絡(luò)安全審查辦法》，對“滴滴出行”實施網(wǎng)絡(luò)安全審查。為配合網(wǎng)絡(luò)安全審查工作，防范風險擴大，審查期間“滴滴出行”停止新用戶注冊。
當時，滴滴出行對此回應(yīng)稱，將積極配合網(wǎng)絡(luò)安全審查。審查期間，將在相關(guān)部門的監(jiān)督指導(dǎo)下，全面梳理和排查網(wǎng)絡(luò)安全風險，持續(xù)完善網(wǎng)絡(luò)安全體系和技術(shù)能力。
7月4日，國家網(wǎng)信辦再次發(fā)布消息稱，根據(jù)舉報，經(jīng)檢測核實，“滴滴出行”App存在嚴重違法違規(guī)收集使用個人信息問題。依據(jù)相關(guān)規(guī)定，通知應(yīng)用商店下架“滴滴出行”App。7月9日，國家網(wǎng)信辦通知應(yīng)用商店下架“滴滴企業(yè)版”等25款A(yù)pp。
隨后，網(wǎng)絡(luò)安全審查辦公室有關(guān)負責同志表示，按照網(wǎng)絡(luò)安全審查工作安排，7月16日，國家網(wǎng)信辦會同公安部、國家安全部、自然資源部、交通運輸部、稅務(wù)總局、市場監(jiān)管總局等部門聯(lián)合進駐滴滴出行科技有限公司，開展網(wǎng)絡(luò)安全審查。
與此同時，私有化滴滴、協(xié)調(diào)有關(guān)企業(yè)入股滴滴等傳聞層出不窮。隨著上述一系列動作之后，滴滴出行股價開始波動下行，7月6日起跌破發(fā)行價，7月23日跌破10美元/ADS，此后至今徘徊在8美元/ADS。12月3日，滴滴報7.8美元，較發(fā)行價跌去44.3%，市值為376.21億美元。市值較上市以來最高點蒸發(fā)過半。
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“從美股退市，登陸港股”容易？
以滴滴出行的體量，上市無疑備受關(guān)注。2018年以來，滴滴計劃IPO傳言此起彼伏，當年分拆專車等業(yè)務(wù)，被視為為上市做準備。2020年，有消息稱滴滴出行將啟動在香港上市計劃。2021年初，傳出滴滴赴美IPO的消息。
外界對滴滴的估值眾說紛紜，2017年的估值集中在500億美元-600億美元。2018年順風車安全事件前的估值在700億美元-800億美元。
針對滴滴出行今日公告，相關(guān)人士向新京報貝殼財經(jīng)記者表示，上市和退市工作是同時進行。此外，有行業(yè)人士認為，從美股退市有私有化和轉(zhuǎn)板兩種模式，以目前情況看，更傾向于后者，面臨的法律問題與成本較少。
上海正策律師事務(wù)所金融律師董毅智認為，滴滴上市時間不僅受到了中國數(shù)據(jù)安全環(huán)境下的管控，也有美國拓展PCAOB權(quán)利或者說加強PCAOB審核的背景。滴滴平臺包含了行車服務(wù)以及互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)，美國長期對中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)“比較感興趣”，尤其在財務(wù)數(shù)據(jù)的真實性問題?？梢钥吹?，美國對滴滴披露的數(shù)據(jù)有了更深度的挖掘欲望，這也導(dǎo)致滴滴在遞交給SEC的文書是包含了比較多信息，包括部分敏感信息。
董毅智介紹，美國股市的市場化程度較高，這也導(dǎo)致美國紐交所、納斯達克所擁有高比例的主動退市情況，雖然個體以及每年有差異，但是整體也能在三成左右。中概股采取私有化退市也是大部分公司在經(jīng)歷監(jiān)管規(guī)范或者管理危機之后首選的方式。
“從美國退市一般分大類的話包括主動退市和被動退市，細分的話，私有化屬于主動退市安排中較為普及也比較得體的一種，例如58同城、神州租車等，另外還有轉(zhuǎn)板，或者是撤銷注冊證券。被動退市的話比如市值退市、股價退市、破產(chǎn)退市等等?！倍阒潜硎?，滴滴出行大概率采用“轉(zhuǎn)板”方式。
此前，出行企業(yè)在美股上市容易，但登陸港股并非易事。2020年10月，起家于順風車業(yè)務(wù)的嘀嗒出行首次向港交所遞交招股書，成為出行行業(yè)第一家宣布IPO的企業(yè)。今年4月，嘀嗒出行重新向港交所遞交招股書，目前上市仍無進展。
今年上半年，出行平臺紛紛計劃上市。4月，哈啰出行首次提交IPO申請，計劃在納斯達克掛牌上市。不過7月28日，哈啰出行取消了在美國上市的計劃。對此，哈啰出行表示，后續(xù)會根據(jù)國家監(jiān)管要求和資本市場環(huán)境，適時推進IPO事宜。
實際上，據(jù)相關(guān)知情人士介紹，在嘀嗒出行在港交所遞交招股書后，滴滴出行、哈啰出行也曾希望在港股上市，但交通行業(yè)新業(yè)態(tài)的特殊性，嘀嗒出行的上市遲遲沒有結(jié)果，令滴滴出行、哈啰出行等企業(yè)開始轉(zhuǎn)道美股。此番，滴滴出行回港股，可能有利于行業(yè)其他平臺赴港股上市。
中國人民大學商法研究所所長劉俊海表示，滴滴從美股退市要遵循相關(guān)規(guī)則，信息披露要真實準確完整，給投資者充分的心理準備。如果涉及私有化，價格的確定應(yīng)該公允，應(yīng)當采取公眾投資友好型的理念。上市也需要按照聯(lián)交所上市規(guī)則，對投資者關(guān)注的敏感問題不能回避，企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略、數(shù)據(jù)安全等問題需要說明。希望滴滴公司行穩(wěn)致遠、敬畏法律、敬畏風險。
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業(yè)務(wù)收縮，
拆分團購業(yè)務(wù)后實現(xiàn)一季度盈利55億
在美股上市后，滴滴出行對業(yè)務(wù)進行了調(diào)整。據(jù)晚點報道稱，滴滴出行社區(qū)電商平臺橙心優(yōu)選7月底已將總部從成都搬遷至北京、杭州兩地，原成都總部已關(guān)閉，未來總部功能將大幅弱化。運營面積收縮，將此前9大區(qū)31省份縮減至3大區(qū)9省份。單量、人員均縮減，重心轉(zhuǎn)向批發(fā)業(yè)務(wù)。
橙心優(yōu)選曾是滴滴出行最重點發(fā)力的項目。2020年11月，滴滴出行CEO程維在內(nèi)部會上表態(tài)“滴滴對橙心優(yōu)選的投入不設(shè)上限”，目標是拿下社區(qū)團購賽道第一名。此后，滴滴出行不斷加碼橙心優(yōu)選，拆分并引入更多投資者。
滴滴出行招股書顯示，2021年3月底，滴滴分拆社區(qū)團購業(yè)務(wù)橙心優(yōu)選，橙心優(yōu)選的最新估值為18億美元，滴滴持有橙心優(yōu)選總股本的32.8%。
招股書顯示，投資收益凈額從截至2020年第一季度虧損5億元改善至截至2021年第一季度收入124 億元，主要是由于拆分社區(qū)團購業(yè)務(wù)橙心優(yōu)選，從中確認了91億元收益。此外，確認了一項股權(quán)投資處置收益33億元。
誕生于2012年初的滴滴出行，經(jīng)過網(wǎng)約車大戰(zhàn)后于2015年2月與快的合并、2016年6月與優(yōu)步中國合并，成為國內(nèi)頭部出行平臺。近年來，滴滴不斷完善出行生態(tài)，拓展業(yè)務(wù)邊界，先后入局出租車、網(wǎng)約車、順風車等領(lǐng)域，還不斷布局外賣、跑腿、貨運、社區(qū)電商、互聯(lián)網(wǎng)金融等業(yè)務(wù)。
招股書顯示，截至2021年3月，滴滴在包括中國在內(nèi)的15個國家4000多個城鎮(zhèn)開展業(yè)務(wù)，提供網(wǎng)約車、出租車、順風車、共享單車、共享電單車、代駕、車服、貨運、金融和自動駕駛等服務(wù)。截至2021年3月31日的12個月里，滴滴全球年活躍用戶為4.93億，全球年活躍司機1500萬。
招股書顯示，滴滴2018年就成為全球最大的出行平臺。據(jù)交通部相關(guān)數(shù)據(jù)，滴滴占據(jù)國內(nèi)網(wǎng)約車市場主要份額。滴滴2018年-2020年的總營收分別為1353億元、1548億元和1417億元；今年一季度的營收為422億元。
招股書顯示，滴滴自成立以來在每個財政年度都產(chǎn)生了凈虧損。滴滴在2018年-2020年的凈虧損分別為150億元、97億元和106億元；2021年一季度，滴滴的凈利潤為55億元。
不按照美國通用會計準則，滴滴2018年-2020年調(diào)整后EBITA虧損分別為86億元、28億元和84億元；截至2021年一季度，滴滴調(diào)整后EBITA虧損為55億元。
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變局再起，
出行行業(yè)出現(xiàn)深刻調(diào)整
7月以來，網(wǎng)約車變局再起，“龍頭”滴滴出行經(jīng)歷網(wǎng)絡(luò)安全審查后，其他網(wǎng)約車平臺迎頭趕上搶奪市場，就連已下架多年的“美團打車”也重出江湖，T3出行、曹操出行、哈啰出行更是加大拉新力度。高德地圖、百度地圖、騰訊地圖等導(dǎo)航平臺也加碼聚合模式打車。
市場活躍的背后，伴隨著服務(wù)投訴的不斷飆升。9月2日，新浪黑貓投訴平臺顯示，一周投訴飆升榜中出行平臺霸榜，其中T3出行、滴滴出行、嘀嗒出行、享道出行、高德、曹操出行等平臺榜上有名。
9月1日，交通運輸部會同中央網(wǎng)信辦、工業(yè)和信息化部、公安部、國家市場監(jiān)管總局等交通運輸新業(yè)態(tài)協(xié)同監(jiān)管部際聯(lián)席會議成員單位，對T3出行、美團出行、曹操出行、高德、滴滴出行、首汽約車、嘀嗒出行、享道出行、如祺出行、陽光出行、萬順叫車等11家網(wǎng)約車平臺公司進行聯(lián)合約談。
約談指出，近期，部分平臺公司通過多種營銷手段，惡性競爭，并招募或誘導(dǎo)未取得許可的駕駛員和車輛“帶車加盟”，開展非法營運，擾亂公平競爭市場秩序，影響行業(yè)安全穩(wěn)定，損害司乘人員合法權(quán)益。
與此同時，各地也加強網(wǎng)約車合規(guī)化進程。近期，海南省、河南省全面開展清退不合規(guī)車輛和人員工作；太原對網(wǎng)約車“三證”不全將予以清退，蘇州也開展非法網(wǎng)約車集中整治行動。
困擾網(wǎng)約車行業(yè)多年的平臺傭金抽成問題也開始處理，今年8月，交通運輸部運輸服務(wù)司負責人李華強表示，要求網(wǎng)約車平臺降低過高的抽成比例，設(shè)定抽成比例上限，并向社會公布。同時，保障駕駛員的合理勞動報酬，持續(xù)優(yōu)化派單機制，科學確定駕駛員的工作時長和勞動強度，避免其超時勞動和疲勞駕駛。
11月30日，交通運輸部、中央宣傳部、人力資源和社會保障部、國家市場監(jiān)督管理總局等多部門發(fā)文要求加強交通運輸新業(yè)態(tài)從業(yè)人員權(quán)益保障工作，要完善平臺和從業(yè)人員利益分配機制。針對公示計價規(guī)則、收入分配規(guī)則、“抽成”比例等內(nèi)容進行了明確規(guī)定。
清華大學交通研究所副所長楊新苗曾向新京報貝殼財經(jīng)記者表示，城市四輪車的運輸服務(wù)有很大市場，需要企業(yè)、政府、社會一起共同來做好。相關(guān)部門進行適時規(guī)范，有利于行業(yè)可持續(xù)發(fā)展，網(wǎng)約車的市場空間和增速也會趨于穩(wěn)定。
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評論
滴滴退市：結(jié)束一場倉促的資本市場苦澀之旅
傳言終于被證實。12月3日，滴滴宣布，經(jīng)認真研究，公司即日起啟動在紐交所退市的工作，并啟動在香港上市準備工作。
這印證了11月26日一些媒體報道的滴滴可能將在美股退市的傳聞。據(jù)悉，滴滴在美股的退市價鎖定在14美元/ADS，基本與其今年6月30日在紐交所IPO發(fā)行價一致，當時發(fā)行3.17億股ADS，比原計劃的2.88億股多了10%，融資規(guī)模為44.38億美元。
這份短暫的公告，令之前投資人五味雜陳。其實，公告的美股退市為實，啟動港股上市準備為虛，充滿未知，只能給概念，難以給出時間表。
從低調(diào)赴美上市至今，滴滴結(jié)束了五個余月的美國資本市場苦旅。在這五個余月期間，滴滴每股最高為16.92美元，最低跌至7.16美元，以12月2日收盤的7.8美元計，滴滴股價跌幅44%，幾近腰斬。
滴滴的這輪美股之旅，僅在登陸資本市場一項上，就耗資不菲，這對依然處于虧損時期的滴滴無疑是不小的重負和代價，也讓國際投行不少賺。
其實，作為擁有4.93億活躍用戶的出行獨角獸滴滴，忽視監(jiān)管部門暫緩上市的告誡，赴美突擊上市，主要還是源自投資者變現(xiàn)的壓力。滴滴在上市前，從2012年始一共進行了23輪近250億美元的融資，在歷經(jīng)最長近十年的投資，投資方本身存在套現(xiàn)離場的強烈訴求，畢竟一般的VC、PE基金的存續(xù)期在七年左右，加之滴滴自逐鹿出行市場以來，一直采取野蠻的燒錢擴張模式，始終處于虧損狀態(tài)，流量變現(xiàn)周期太長，這使得滴滴必須盡快登陸資本市場，為前期的戰(zhàn)略投資者提供有效的退出渠道。
然而，滴滴長期以來的這種燒錢買流量的商業(yè)模式，帶有典型的資本無序擴張?zhí)卣鳌４罅垦a貼燒錢、并購?fù)?，就是希望借助資本的力量迅速壟斷網(wǎng)約車出行市場，積累用戶，然后進行流量變現(xiàn)。這意味著，盡管滴滴出行在技術(shù)上極大地提高了人們的出行便利和降低了出行時間成本，但在商業(yè)模式上還是典型的流量經(jīng)濟，而其存在的商業(yè)價值是不斷通過技術(shù)等手段，提高出行市場匹配銷量、降低出行服務(wù)成本，且其真正的收益也應(yīng)源自這一部分。
遺憾的是，相對于為消費者出行提供低成本的技術(shù)和服務(wù)支持，賺取信息撮合和技術(shù)服務(wù)費用，通過出行流量壟斷實現(xiàn)變現(xiàn)模式更為輕松快捷，但這帶有明顯的資本無序擴張，如現(xiàn)實中人們用滴滴網(wǎng)約車服務(wù)與傳統(tǒng)的出租車服務(wù)，并沒有享受到出行成本的降低，人們最大賺取的消費者剩余是便捷，之前使用網(wǎng)約車的低成本主要來自于滴滴的補貼。最近交通部等八部委出臺的《關(guān)于加強交通運輸新業(yè)態(tài)從業(yè)人員權(quán)益保障工作的意見》，就平臺與從業(yè)人員收益分配、抽成比例等提出指導(dǎo)性意見，預(yù)示著滴滴若通過流量經(jīng)濟，將平臺收益建立在主要分享網(wǎng)約車司機勞務(wù)收益的方式將不再容易。
這可能也是投資人迫切希望滴滴快速上市，以便安全退出的重要原因之一，因為若傳統(tǒng)的流量經(jīng)濟模式，隨著數(shù)字經(jīng)濟立法的完善，而暴露出資本無序擴張之風險，滴滴將變成一個純粹的技術(shù)支持和信息撮合交易服務(wù)公司，其預(yù)期的高市場估值將變成鏡花水月。
這從滴滴的財務(wù)狀況、自身的成長性以及市場狀況等已經(jīng)顯示。因此，滴滴即便回歸港股，若找不到有效的新型商業(yè)模式，要獲得市場的認同可能同樣不容易。
具體而言：首先，相對于全球出行巨頭優(yōu)步，滴滴的財務(wù)狀況和成長性相對較弱。盡管優(yōu)步的年活躍用戶為9000萬人，還不到滴滴的4.93億用戶的零頭，但優(yōu)步的GTV達3700億人民幣，顯著高于滴滴的2146億元。滴滴2018年到2020年的EBITB利潤率分別為-0.21%、2.6%、3.0%，而優(yōu)步則為17%、19%和19%。
而且優(yōu)步計算的營業(yè)收入是net basis（扣減司機收入和補貼部分、乘客補貼按費用計算），而滴滴的計算方式是gross basis（扣減乘客補貼部分，司機收入和補貼按成本計算），因為計算方法的不同，滴滴的營業(yè)收入本身就存在高估計。以滴滴2020年國內(nèi)收入1336.45億計，如果改用net basis方式計算，滴滴的國內(nèi)收入將調(diào)整為283.5億元，顯著低于優(yōu)步的111.39億美元的營收。滴滴用戶貢獻值顯著低于優(yōu)步。
可見，從互聯(lián)網(wǎng)公司通用的市銷率進行估值，目前滴滴在美股的估值基本與優(yōu)步接近，市銷率都在7倍左右。而且，滴滴收入來源主要是出行收入，占比達到90%以上，而優(yōu)步的出行收入占營業(yè)收入的一半多一些，反映滴滴的盈利模式單一，或者尚未找到穩(wěn)定的盈利模式。
顯然，滴滴五個月內(nèi)美股的表現(xiàn)，其低估值并非主要受政策因素的影響，更主要還是成長性問題。這意味著若滴滴在港股上市，其估值是否會如現(xiàn)今的美團一樣被市場接受，將是一個疑問。
其次，滴滴面臨數(shù)字資產(chǎn)不良化之困。滴滴在出行市場的攻城略地，一直沿用的是花錢買流量的模式，帶有典型的資本無序擴張的特征。滴滴目前捕獲的4.93億用戶，主要還是拜投資者250億美元的投入獲??；然而，由于目前滴滴已在用戶心理賬戶上鎖定為出行服務(wù)，這使得滴滴要將流量導(dǎo)入到其他消費場景不容易，因為歷經(jīng)近十年的發(fā)展，用戶對滴滴的場景使用已經(jīng)固化，大致不會用滴滴來團購其他產(chǎn)品，也不會在滴滴上進行理財和購物等。
而要深挖出行變現(xiàn)能力實屬不易。目前我國網(wǎng)約車用戶平均一年的出行費用約為1700多元，折算成每月約140多元，在目前的經(jīng)濟形勢、用戶的收入狀況下，要提升用戶的出行費用，無疑不太容易。
因此，未來滴滴回歸港股市場，要獲得投資者青睞，需要的是如何盤活其沉淀的海量用戶，避免其數(shù)字資產(chǎn)不良化。
最后，滴滴的商業(yè)模式可能需要進一步完善。隨著數(shù)字產(chǎn)權(quán)制度等的不斷完善，諸如滴滴等平臺企業(yè)將面臨新的商業(yè)模式調(diào)整，曾經(jīng)用燒錢獲取用戶，將用戶在其平臺上活動的數(shù)據(jù)歸為己有，然后將用戶和數(shù)字資產(chǎn)變現(xiàn)等模式，將需要做出必要的調(diào)整。即隨著數(shù)字產(chǎn)權(quán)制度的完善，用戶的數(shù)據(jù)產(chǎn)權(quán)得到合理確權(quán)后，平臺將難以免費使用用戶數(shù)據(jù)，滴滴等平臺企業(yè)的流量變現(xiàn)方式和手段將不得不調(diào)整，平臺企業(yè)將逐漸回歸到技術(shù)支持服務(wù)、數(shù)字資產(chǎn)交易撮合服務(wù)等領(lǐng)域。這將導(dǎo)致滴滴等平臺企業(yè)的市場估值發(fā)生變化，進而影響其市場估值。
總之，不論是五個月前滴滴低調(diào)赴美上市，還是如今啟動在美退市，并啟動港股上市，滴滴想方設(shè)法登陸資本市場，都是資本野蠻成長后的一場系統(tǒng)性退潮，同時也是資本無序擴張的一個沉痛教訓(xùn)。
責任編輯：陳悠然
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