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　　中金 | A股：關注上游價格下跌影響

　　近兩周全球各類商品價格接連下跌，對經濟周期更敏感的原材料跌幅較大，可能在初步反映需求趨弱帶來的影響，未來仍需重點關注上游價格高點是否得到進一步確認，中下游原材料占比較高的制造業或將逐漸迎來利潤率預期改善的契機。

　　展望未來，隨著國內穩增長政策發力以及疫情影響逐步減弱，中外增長周期錯位且政策“內松外緊”，中國繼續保持流動性寬松并先于海外經濟體復蘇仍是基準情形，結合年初以來中國市場調整幅度較大和估值有優勢，我們認為中國市場相比海外可能仍然更有相對韌性。近期市場的板塊輪動及成交活躍、成長板塊超跌反彈顯示出明顯的資金寬松驅動市場情緒改善的特征，考慮到資金利率仍在相對低位、流動性放松態勢可能繼續延續、市場情緒轉好可能有一定慣性，短線A股市場或仍有望在波動中繼續修復。與此同時也要注意，資金寬松驅動的市場，往往短期趨勢相對較強，波動也相對大，若后續出現賺錢效應減弱的跡象，市場可能就會轉成波動加大而非單邊上行的狀態。

　　海外持續加息預期背景下適當減配上游周期，當前關注三個方向：

　　1）“穩增長”或有政策支持的領域：基建（傳統基礎設施及部分新基建）、建材、汽車及住房相關產業有政策預期或實際的政策支持；

　　2）估值不高且與宏觀波動關聯度相對不高的領域，特別是部分高股息領域：如基礎設施、電力及公用事業、水電等；

　　3）基本面見底、供應受限或景氣程度在繼續改善的部分領域：農業、部分化工子行業、光伏與軍工等。

　　中期來看，符合中國中長期發展趨勢、代表中國競爭力的成長方向將是重點。

　　市場回顧：指數四周連陽，成交維持高位

　　上周海外演繹衰退交易，全球大宗商品大跌且美債利率延續回落，美股階段性止跌企穩，國內流動性相對寬松繼續支持情緒修復，上證指數震蕩收陽，周漲幅1.0%。市場成交保持活躍，日均成交額略有回落但仍維持在1.1萬億元左右，北向資金波動加大，前三日凈流出而隨后轉為凈流入，周度凈流入40.6億元。風格方面，成長整體領漲但內部分化，創業板指收漲6.3%，科創50僅上漲0.9%，偏大盤藍籌的滬深300收漲2.0%。行業方面，新能源汽車產業鏈為代表的制造成長領漲，部分中游在上游跌價的背景下也表現較好，電力設備及新能源、汽車、國防軍工漲幅居前；部分前期表現不佳的消費板塊，如家電家居、餐飲旅游等也有不錯表現；能源和原材料受商品價格下跌影響，煤炭、石油石化和有色金屬跌幅居前。

　　市場展望：海外周期趨弱，關注上游跌價影響

　　上周我們提示關注美聯儲持續加息預期對商品需求側可能產生影響，近期在《高通脹如何收場及其資產價格啟示》中我們指出海外周期下行、刺激政策退出、疫情長尾效應和美國耐用品高庫存可能在需求側對物價產生下行壓力，商品價格未來也可能面臨需求下行主導作用超過供給的臨界點。近兩周全球各類商品價格接連下跌，對經濟周期更敏感的原材料跌幅較大，可能在初步反映需求趨弱帶來的影響，未來仍需重點關注上游價格高點是否得到進一步確認，中下游原材料占比較高的制造業或將逐漸迎來利潤率預期改善的契機。展望未來，隨著國內穩增長政策發力以及疫情影響逐步減弱，中外增長周期錯位且政策“內松外緊”，中國繼續保持流動性寬松并先于海外經濟體復蘇仍是基準情形，結合年初以來中國市場調整幅度較大且估值具備中期價值，我們認為中國市場相比海外可能仍然更有相對韌性，但同時也要關注海外周期下行和需求回落對國內基本面復蘇的影響。近期市場的板塊輪動及成交活躍、成長板塊超跌反彈顯示出明顯的資金寬松驅動市場情緒改善的特征，考慮到資金利率仍在相對低位、流動性放松態勢可能繼續延續、市場情緒轉好可能有一定慣性，短線A股市場或仍有望在波動中繼續修復。與此同時也要注意，資金寬松驅動的市場，往往短期趨勢相對較強，波動也相對大，若后續出現賺錢效應減弱的跡象，市場可能就會轉成波動加大而非單邊上行的狀態。未來幾周A股上市公司中報預告將陸續披露，部分近期漲幅較大的成長板塊需要業績驗證。我們重申中期展望的觀點，在內外部不確定性因素影響下，中國下半年市場可能并非單邊行情，潛在的挑戰包括國內經濟修復的節奏，以及海外政策緊縮對中國外需以及資產估值帶來壓制，等等。近期注意以下幾方面進展：

　　1）國常會表態促消費穩增長[1]。上周國常會表態“消費是經濟主拉動力，促消費政策能出盡出”，同時會議指出要進一步釋放汽車消費潛力，預測今年增加汽車及相關消費大約2000億元，并考慮研究免征新能源汽車購置稅政策延期問題。我們預計政策對消費領域的支持力度加碼，可能繼續改善市場對于總需求的預期。

　　2）ETF納入互聯互通新進展。證監會發布《個人養老金投資公開募集證券投資基金業務管理暫行規定（征求意見稿）》[2]，主要明確股票ETF納入滬深港通標的范圍，滬深交易所ETF過去6個月日均資產規模達15億元人民幣，聯交所ETF過去6個月日均資產規模達17億元港幣，且成份證券以滬深股通和港股通的股票為主，除此之外，文件也進一步明確納入名單調整的時間和部分細則，有利于為外資投資中國市場提供更多便利，促進兩地資本市場互相融合。

　　3）個人養老金投資公募基金的監管新進展。證監會起草《個人養老金投資公開募集證券投資基金業務管理暫行規定》，提出要求，在個人養老金制度試行階段，擬先行納入最近4個季度末規模不低于5000萬元的養老目標基金，個人養老金基金設置專門份額，并且不收取銷售服務費，在多方面費率均給予投資人一定優惠，以鼓勵投資者的長期投資行為。我們在近期發布的《解析個人養老金制度》中估算個人養老金長期累計金額可能達到萬億元以上的水平，將進一步助力資本市場高質量發展，更好服務實體經濟。

　　4）外圍市場：美聯儲主席鮑威爾在國會聽證表示“美聯儲堅決致力于把通脹率降下來，正迅速采取行動恢復物價穩定”，并承認“美國經濟存在衰退可能性”[3]；繼前期能源商品價格大跌后，上周全球的金屬、農產品和部分化工品也大幅下跌，未來高度關注商品價格下跌對全球通脹和市場風格的影響。

　　[1]http://www.news.cn/money/20220623/d54b2caf1bfd4c57bfbeb0518d288be5/c.html

　　[1] http://www.csrc.gov.cn/csrc/c100028/c3877707/content.shtml

　　[1]http://m.ce.cn/ttt/202206/24/t20220624_37791160.shtml

　　行業建議：韌性凸顯，成長風格可能繼續占優。

　　海外持續加息預期背景下適當減配上游周期，建議當前關注三個方向：

　　1）“穩增長”或有政策支持的領域：基建（傳統基礎設施及部分新基建）、建材、汽車及住房相關產業有政策預期或實際的政策支持；

　　2）估值不高且與宏觀波動關聯度相對不高的領域，特別是部分高股息領域：如基礎設施、電力及公用事業、水電等；

　　3）基本面見底、供應受限或景氣程度在繼續改善的部分領域：農業、部分化工子行業、光伏與軍工等。

　　中期來看，符合中國中長期發展趨勢、代表中國競爭力的成長方向將是重點。

　　近期關注：1）國內疫后經濟修復進展；2）中報預告披露；3）國內穩增長政策落實；4）海外經濟增長和政策。

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責任編輯：彭佳兵