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　　突出重圍：2023年宏觀與政策展望

　　文丨楊帆程強崔嶸劉博陽于翔瑪西高娃

　　王希明李翀劉春彤遙遠鄭辰

　　“二十大”報告系統(tǒng)提出“中國式現(xiàn)代化”，推動高質(zhì)量發(fā)展進入新階段新征程。國際上，我國面臨傳統(tǒng)與非傳統(tǒng)安全交織的挑戰(zhàn)，全球經(jīng)濟下行壓力增大，衰退風(fēng)險抬升。國內(nèi)宏觀經(jīng)濟亟需突出重圍、迎難而上，在投資引領(lǐng)、財政貨幣政策緊密協(xié)同下，以內(nèi)循環(huán)為主的新發(fā)展格局穩(wěn)步建立，預(yù)期2023年GDP實現(xiàn)5%左右合理增長。數(shù)字經(jīng)濟、城市功能、能源結(jié)構(gòu)、裝備制造“四個升級”將在2023年以后形成有力替代支撐。未來我國中長期改革以發(fā)展和安全并重，在規(guī)模合理增長基石上，有望實現(xiàn)更高效、高質(zhì)、公平、可持續(xù)的安全發(fā)展。

　　▍國際環(huán)境面臨傳統(tǒng)安全和非傳統(tǒng)安全的挑戰(zhàn)，2023年全球經(jīng)濟下行壓力加大，衰退風(fēng)險抬升。

　　俄烏沖突使地緣政治博弈重回中心舞臺，實質(zhì)上，俄烏沖突并非孤立事件，背后是全球安全治理困境重演。雖然俄烏沖突仍在持續(xù)，但美俄避免直接對抗、不打核戰(zhàn)爭或始終是沖突烈度上限。俄烏沖突加速美歐靠攏，但也使歐盟的“戰(zhàn)略自主”受到挑戰(zhàn)。長期來看，曾經(jīng)深度綁定和依賴的價值鏈條正在被拆散，各國或以自身能源、科技、金融安全等為目標重塑產(chǎn)業(yè)鏈、供應(yīng)鏈格局。在全球價值鏈重塑的過程中，各國或?qū)娀瘏^(qū)域合作以“抱團取暖”。聚焦到全球經(jīng)濟運行層面，預(yù)計內(nèi)生動能缺乏與逆全球化趨勢將使明年全球總體經(jīng)濟增長趨緩，明年消費與投資需求增長的抑制壓力強于提振動力。在俄烏沖突不出現(xiàn)進一步明顯惡化的假設(shè)下，預(yù)計2023年全球通脹或?qū)⒖傮w較2022年回落。在2022年全球主要經(jīng)濟體央行持續(xù)收緊貨幣政策，掀起全球加息潮之后，2023年在全球通脹有所回落但仍維持高位的情形下，預(yù)計全球主要經(jīng)濟體央行將放緩加息步伐，但仍會將利率維持在限制性水平，在不出現(xiàn)經(jīng)濟危機或金融危機引發(fā)深度衰退的情況下降息概率相對有限。預(yù)計美聯(lián)儲本輪加息終點利率可能到達5%左右，歐央行本輪終點利率可能達到3%-3.25%左右。

　　▍2023年中國宏觀經(jīng)濟將迎難而上，預(yù)計可以實現(xiàn)5%的GDP增長。

　　2023年中國經(jīng)濟發(fā)展面臨的內(nèi)外部壓力仍然不小。一方面是外部動蕩的政治環(huán)境和衰退的經(jīng)濟背景對中國經(jīng)濟帶來一定程度的負面影響，另一方面是國內(nèi)制約經(jīng)濟發(fā)展的因素仍未完全消退，房地產(chǎn)行業(yè)下行壓力所帶來的外溢效應(yīng)和尾部效應(yīng)仍然存在，不少開發(fā)主體對未來預(yù)期仍然不樂觀，據(jù)此也難以安排過高的資本開支計劃和購地計劃。與此同時，疫情風(fēng)險也不能完全排除，局部疫情可能仍然會不時擾動經(jīng)濟運行。即便困難重重，但我們認為，政府仍將堅持發(fā)展是第一要務(wù)，以相對較高的目標增速指引經(jīng)濟穩(wěn)中向好，并且加力實施穩(wěn)投資、擴信用、寬貨幣等措施，尤其是聚焦在制造業(yè)領(lǐng)域，瞄準“制造強國、質(zhì)量強國、航天強國、交通強國、網(wǎng)絡(luò)強國、數(shù)字中國”，加大力度打造中國制造業(yè)在全球的突出優(yōu)勢，并引領(lǐng)中國經(jīng)濟增長。綜合判斷，我們預(yù)計明年中國經(jīng)濟可以實現(xiàn)5%左右的增速，在全球主要經(jīng)濟體中處于相對領(lǐng)先水平。

投資：基建制造業(yè)延續(xù)高增長，房地產(chǎn)持續(xù)調(diào)整。2023年固定資產(chǎn)投資依然是穩(wěn)定經(jīng)濟增速的壓艙石和促進國內(nèi)大循環(huán)的重要抓手。在當前形勢下，固定資產(chǎn)投資增速大概率高于名義GDP增速，以彌補社會需求不足。預(yù)計2023年固定資產(chǎn)投資將呈現(xiàn)基建領(lǐng)先、制造振興、地產(chǎn)持續(xù)調(diào)整的格局，全年固定資產(chǎn)投資增速有望達到7%左右。
消費：慢變量的慢修復(fù)。疫情持續(xù)對消費帶來兩個方面的負面影響，一方面疫情持續(xù)導(dǎo)致消費場景被動減少，消費需求下降；另一方面疫情反復(fù)導(dǎo)致居民對未來的經(jīng)濟恢復(fù)和收入預(yù)期下降，從而主動減少消費增加預(yù)防性儲蓄。考慮到消費有諸多制約因素，潛在增長中樞仍然低于疫情前，因此預(yù)計今年到明年的兩年復(fù)合增速將呈現(xiàn)出弱復(fù)蘇，但考慮基數(shù)因素，預(yù)計明年消費增速的直接讀數(shù)有望達到5.7%左右。受益于更低的基數(shù)，消費增長的直接讀數(shù)將高于GDP增長。
進出口：海外衰退致使出口增速中樞下移。出口主要決定因素還是海外經(jīng)濟景氣。但考慮到海外各國還將有一定程度的資本開支需求，中國的工業(yè)資本品可能將有所受益，對整體出口形成部分支撐。
物價：仍無明顯上漲壓力。預(yù)期明年核心CPI同比增速或開始企穩(wěn)回升，但回升幅度可能相對有限，預(yù)計中樞約在1%-1.2%附近。豬周期已啟動5個月左右，拉動食品項CPI上行，明年一季度后壓力料將逐漸緩解。海外衰退制約大宗商品需求，明年P(guān)PI同比增速均值或在-0.2%附近。
財政政策：擴張仍是主旋律，準財政工具擔(dān)當更重責(zé)任。今年全年財政的實際擴張預(yù)計高達9.5萬億元左右，若要持續(xù)對經(jīng)濟發(fā)揮逆周期調(diào)節(jié)作用，明年的財政擴張還需在此基礎(chǔ)上有增量。力度足夠的準財政工具有助于抵補賣地收入下行對地方財力的沖擊。我們預(yù)計2023年財政赤字率有望實現(xiàn)3%-3.5%，新增專項債4-4.5萬億元，政策性銀行專項金融工具資金支持1.5-2萬億元，總體能夠保障財政擴張力度與經(jīng)濟增長需求相匹配。
貨幣政策：寬松空間在匯率壓力減輕后有望再打開。預(yù)計明年匯率貶值壓力將明顯緩解，二季度美元指數(shù)見頂后，人民幣有望重回升值。外部約束解除后，國內(nèi)將開啟貨幣寬松空間。2023年下半年還有望落地一次降準和一次降息。預(yù)計明年社融增速總體保持平穩(wěn)，但中樞比今年略有下滑。

　　▍地產(chǎn)時代落幕后，“四個升級”將接續(xù)成為驅(qū)動經(jīng)濟的主動力。

　　過去二十多年，房地產(chǎn)是中國經(jīng)濟最大的驅(qū)動項，雖然近期金融支持地產(chǎn)部署了一系列政策，信貸、債券、股權(quán)“三箭齊發(fā)”，預(yù)計會逐步扭轉(zhuǎn)房地產(chǎn)行業(yè)的負循環(huán)，改善市場預(yù)期。然而，從中國城市化進程和人口結(jié)構(gòu)變化等中長期因素分析，房地產(chǎn)的“黃金時期”正在消退。我們認為今年之后，房地產(chǎn)對經(jīng)濟的拉動力仍將逐步減弱，取而代之的是“四個升級”——數(shù)字經(jīng)濟升級、能源結(jié)構(gòu)升級、裝備制造升級和城市功能升級。這四個方面將以強大的制造業(yè)系統(tǒng)能力作為依托，并且將進一步提升制造業(yè)的綜合競爭力。我們認為，“四個升級”也將成為中國式現(xiàn)代化在經(jīng)濟發(fā)展的最重要注腳。從具體產(chǎn)業(yè)來看，數(shù)字經(jīng)濟核心產(chǎn)業(yè)、城市升級相關(guān)產(chǎn)業(yè)、廣義新能源、裝備制造等已初具規(guī)模，今明年基本可以部分對沖地產(chǎn)下行，但其拉動經(jīng)濟作用也被大部分抵消。預(yù)計2023年以后地產(chǎn)下行速度逐漸放緩，新經(jīng)濟發(fā)展壯大，新舊動能基本完成轉(zhuǎn)化，經(jīng)濟進入軟著陸的后地產(chǎn)周期。具體來說，根據(jù)我們測算，預(yù)計2022年“四個升級”相關(guān)產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域合計占GDP比重提升1.5個百分點，不足以抵補房地產(chǎn)下行帶來的3.3個百分點的GDP缺口；2023年，四領(lǐng)域合計貢獻GDP占比提升1.7個百分點，基本可以對沖地產(chǎn)1.9個點的拖累；2024年起，新舊動能實現(xiàn)較好轉(zhuǎn)化，有望實現(xiàn)GDP凈拉動，此后各新興領(lǐng)域的GDP占比將繼續(xù)保持升勢。

　　▍向改革要發(fā)展，未來五大領(lǐng)域改革或進一步深化：

產(chǎn)業(yè)政策：在當前內(nèi)外需雙雙走弱的背景下，為實現(xiàn)2035年遠景規(guī)劃需要多產(chǎn)業(yè)聯(lián)動發(fā)展，因此不同類型的產(chǎn)業(yè)政策需共同發(fā)力。針對新興產(chǎn)業(yè)來看，一方面過往傳統(tǒng)的財稅補貼和政府大基金投資模式將繼續(xù)發(fā)力，另一方面新型政策的加碼也是助力我國產(chǎn)業(yè)升級的重要手段，包括新型舉國體制、專精特新、資本紅綠燈引導(dǎo)資本有序擴張以及地方城投轉(zhuǎn)型產(chǎn)業(yè)投資基金等。
金融改革：預(yù)計第六次全國金融工作會議將在2023年召開，或以規(guī)范金融機構(gòu)治理、防范化解重大風(fēng)險、推進金融領(lǐng)域腐敗治理、改革金融監(jiān)管機構(gòu)設(shè)置為工作重點，可關(guān)注對微觀主體行為與風(fēng)險偏好的潛在影響。資本市場改革是金融改革的重要方面，預(yù)計未來將重點突出資本市場對科技自立自強戰(zhàn)略的作用，主要任務(wù)或包括：穩(wěn)步推進全面注冊制改革、優(yōu)化企業(yè)境外上市融資制度安排、推出ESG頂層制度設(shè)計、打擊證券違法活動。

財稅改革：未來開源與節(jié)流需要并重，一方面，“房住不炒”下土地財政預(yù)計難以延續(xù)當前規(guī)模，以房產(chǎn)稅為代表的財產(chǎn)性收入征稅或需逐步推進，長期看中央或可提高赤字規(guī)模以支持地方運轉(zhuǎn)；另一方面，財政“過緊日子”的同時，需進一步深化地方財稅體制改革，保障基層“三保”支出。
能源安全：俄烏沖突發(fā)生后，歐洲“氣候安全”讓位于“能源安全”，未來或有進有退，短期回歸傳統(tǒng)能源，長期碳中和方向不變。歐盟今冬天然氣庫存或接近見底，料能勉強過冬。歐洲能源危機為我國敲響警鐘，傳統(tǒng)能源逐步退出要建立在新能源安全可靠的替代基礎(chǔ)上，未來我國需要兼顧發(fā)展新舊能源，確保能源安全。容量電價分布推進，保障火電機組合理收益。電力現(xiàn)貨市場形成電價信號，促進可再生能源消納。第三批風(fēng)光大基地與風(fēng)電備案制改革料將有效促進風(fēng)光裝機。
社會民生：“共同富裕”將成為未來5-10年社會民生領(lǐng)域的關(guān)鍵詞，預(yù)計《促進共同富裕行動綱要》將在2023年發(fā)布。共同富裕將堅持“兩個毫不動搖”和循序漸進原則，重心在擴大中等收入群體、加強對高收入的調(diào)節(jié)、提升教育醫(yī)療等公共服務(wù)體系質(zhì)量。