興業證券 李勁松

　　結合印度藥企Ranbaxy的制劑轉型途徑，我們對制劑出口對原料藥企業的意義，制劑出口的方式，國內藥企轉型的基礎和制劑出口所面臨的主要問題等進行了闡述。

　　制劑轉型打破原料藥成長瓶頸。受到原料藥需求量小、價格不斷下行、附加值低的限制，原料藥企業存在著難以跨越的成長瓶頸。通過制劑轉型，原料藥企業打通了產業鏈，提升了企業的盈利能力，同時巨大的市場和需求的穩定性解決了原料藥企業因為原料藥價格波動引發的業績波動。通過成本比較，我們發現制劑出口的利潤空間可高達80%，而不斷擴大的仿制藥市場為原料藥企業的制劑轉型提供契機。

　　國際經驗顯示制劑轉型帶給原料藥企業超乎尋常的成長。印度藥企Ranbaxy經過制劑代工、收購美國藥企進入美國市場、仿制藥出口美國，最后實現創新研發，以這種方式逐步轉型為制劑廠商。盡管轉型過程中的股價由不足80盧比大幅上漲超過600盧比，但是迅速增長的盈利帶來PE由轉型前夜的超過60倍降低為25倍左右。這個過程清晰的表明轉型前夜是最佳投資期。

　　中國的藥企業已經具備了轉型的基礎。歐美發達國家在技術和市場準入筑就了高壁壘。突破壁壘的基礎在于1)政府通過提高制劑與原料藥的出口退稅的差額和加大環保的標準促進企業向制劑轉型。2)中國藥企具備的全面成本優勢使產業轉移成為趨勢。3)原料藥企業在技術水平、認證能力以及企業規模等方面已經全面提高。

　　國際合作是主要的出口方式。受到市場銷售環節缺失的制約，國內原料藥企業進行制劑出口不得不以OEM、制劑代工、合作開發的形式與國際醫藥企業進行合作。基于企業研發的合作開發因為享受銷售利潤分成，獲利的空間遠遠大于前兩種合作方式，也是未來轉型的主要方式。

　　國內制劑轉型的代表企業。海正藥業的多模式合作、豐富的產品線和強大的研發能力使之成為制劑轉型的代表性企業。他汀類藥物在今年出口、與菲瑪合資于明年投產都將推動業績持續增長。華海藥業則在抗老年癡呆藥物的進展迅速，逐漸成型的研發體系、靈活的管理機制將是其未來轉型的最大動力。

　　以海正和華海為代表的中國化學制藥業正處在由初級原料藥制造企業向下游制劑生產商的轉變階段。在本篇報告中，我們結合了印度的案例對這一轉變過程能夠帶給原料藥企業什么，現有條件下那些途徑可以實現角色轉變，角色轉變的障礙和風險在哪里，最后有哪些企業能夠成功完成角色轉變進行了初步的闡述。

　　由于我國的化學原料藥企業主要是以出口為主，未來制劑轉型的主要方式也是以向歐美發達國家的制劑出口為主。因此我們報告中的制劑轉型指的是企業由原料藥出口轉向制劑出口的經營模式變化。

　　一、制劑出口帶給原料藥企業的不僅僅是盈利方式的增加

　　制劑轉型推動原料藥企業成長模式的轉變

　　原料藥企業的產品本質是化工產品，因此其市場競爭與醫藥產業的其他企業相比具有自己的特點。