□國泰君安 林浩祥

　　神火股份(000933)去年公司生產煤炭422.59萬噸，銷售煤炭423.62萬噸；生產鋁產品37.14萬噸，銷售36.18萬噸。公司實現營業收入84.84億元，同比增長116.0%；實現凈利潤8.19億元，同比增長105.3%。

　　財務費用增長較快

　　在收入大幅增長的同時，2004-2007年公司營業費用率和管理費用率均呈現下降的趨勢。但由于公司負債率的持續提升（2006-2007年持續維持在70%左右），2007年利息支出同比增長79%，導致公司財務費用增長較快。

　　從單季度業績比較看，年報顯示去年第四季度公司收入和利潤均出現了下滑。但其中的主要原因：一方面，四季度原鋁價格出現了下滑，同時氧化鋁價格居高不下，造成電解鋁業務盈利在四季度出現滑坡；另一方面，公司煤炭業務的生產全年指標完成較好，四季度的生產任務有所減輕；此外，公司在年末提取了一部分員工獎勵以及遞延稅項都在四季度進行了確認。

　　集團的“十一五”規劃，昭示公司新的成長際遇。神火集團的“十一五”發展目標是：到2010年，集團煤炭產量爭取達到1200萬噸，煤炭洗選能力800萬噸以上；電廠裝機容量爭取1000MW；電解鋁產能爭取達到100萬噸。目前集團的主要依托即為神火股份公司，規劃的定制執行昭示著公司的快速發展宏圖。

　　煤炭業務三大亮點

　　煤炭業務有三大亮點：產能擴充顯著、洗煤比例提升和煤價存在持續上漲的趨勢。公司未來發展立足于煤炭業務。隨著薛湖、泉店等礦區的投產，公司2009年煤炭產量將顯著提升，預計2010年產能較目前翻一倍；同時洗煤比例的提升和煤炭價格的穩健上漲，都將保證煤炭業務盈利的快速提升。

　　電解鋁業務呈三大利好：電力配套、鎖定氧化鋁長單，地方推進整合發展。在省政府、集團的大力推動下，公司快步發展電解鋁業務。集團計劃將電解鋁產能至2010年提升至100萬噸，為目前產能的2.5倍。隨著電力機組的逐步擴建至60MW以上，同時公司鎖定了2008-2010年80%的氧化鋁采購合同，公司電解鋁業務有望在行業競爭中保持其成本優勢。

　　給予“增持”投資評級。公司煤炭產能擴充已經定局，鋁業板塊已呈現出快速成長的勢頭。我們認同公司具有成本競爭優勢的發展規劃，建議給予煤炭業務30x，有色金屬業務20x的市盈率估值。對于公司股價我們建議6個月目標定價為70元，12個月目標定價為81元，并持續給予“增持”評級。

　　存在不確定因素

　　公司的負債率較高，最新的年報顯示公司負債率為70%。但由于公司在2007年進行了鋁業資產的注入，根據融資相關條例的規定，2008年公司不得進行增發（包括公開或定向）、配股的融資行為。公司在2008年資金需求為15億元左右，預計主要通過銀行貸款和自有資金解決。假定公司在2009年以30元施行配股或增發行為，融資15億元，對應攤薄股份5000萬，總股數擴大約10%。

　　公司目前煤炭資源稅按4元/噸繳納。目前資源稅的最終調整方案仍未確定，公司初步預計資源稅從價征收預計影響公司利潤約5000萬元。

　　關于鋁業資產，公司有計劃在河南省內布局，將繼續延伸下游產業鏈條，如有計劃在河南省內加強鋁箔或精鋁產品的生產開發，但具體方案、時間仍未確定；另外是集團鋁箔逐步在2008年實現盈利后，采取何種方式注入上市公司尚不明朗。