（來源：華西研究）

華西有色金屬

（一）貴金屬：美聯儲鷹派降息落地，美元指數上漲

本周COMEX黃金下跌0.95%至2,640.50美元/盎司，COMEX白銀下跌2.98%至30.08美元/盎司。SHFE黃金下跌1.86%至613.94元/克，SHFE白銀下跌4.50%至7,444.00元/千克。

本周金銀比上漲2.09%至87.80。本周SPDR黃金ETF持倉增加433,890.94金衡盎司，SLV白銀ETF持倉增加5,694,439.40盎司。

周一，美國12月紐約聯儲制造業指數 0.2，預期12，前值31.2。美國12月標普全球制造業PMI初值 48.3，預期49.8，前值49.7。美國12月標普全球服務業PMI初值58.5，預期55.7，前值56.1。

周二，美國11月零售銷售月率 0.7%，預期0.50%，前值由0.40%修正為0.5%。美國11月工業產出月率 -0.1%，預期0.3%，前值由-0.30%修正為-0.4%。

周三，美聯儲決定將基準利率下調25個基點至4.25%-4.50%區間，為連續第三次降息。FOMC經濟預期中：2024至2026年底失業率預期中值分別為4.2%、4.3%、4.3%。（9月預期分別為4.4%、4.4%、4.3%）；2024至2026年底核心PCE通脹預期中值分別為2.8%、2.5%、2.2%。（9月預期分別為2.6%、2.2%、2.0%）；2024至2026年底PCE通脹預期中值分別為2.4%、2.5%、2.1%。（9月預期分別為2.3%、2.1%、2.0%）；2024至2026年底GDP增速預期中值分別為2.5%、2.1%、2.0%。（9月預期均為2.0%）；2025年、2026年和長期聯邦基金利率預期中值分別為3.9%、3.4%和3.0%（9月預期為3.4%、2.9%和2.9%）。

周四，美國至12月14日當周初請失業金人數 22萬人，預期23萬人，前值24.2萬人。美國第三季度核心PCE物價指數年化季率終值 2.2%，預期2.1%，前值2.10%。美國第三季度實際GDP年化季率終值 3.1%，預期2.8%，前值2.80%。美國第三季度實際個人消費支出季率終值 3.7%，前值3.5%。

周五，美國11月核心PCE物價指數年率 2.8%，預期2.90%，前值2.80%。美國12月一年期通脹率預期初值 2.8%，預期2.90%，前值2.90%。美國12月密歇根大學消費者信心指數初值74，預期74，前值74。

美國通脹仍存韌性。個人消費方面，12月17日，美國零售銷售環比增長0.69%，高于預期0.6%；同比增長8%，高于前值2.9%。近期通脹數據沒有大幅度波動，扣除物價因素后的銷售還在向好發展。政府支出方面，2024年美國政府赤字為1.83萬億美元，低于2020年3.13萬億美元和2021年的2.77萬億美元。但相比2023年，同比仍有1330億美元增長，美國政府相關財政刺激經濟的非常規手段還未完全退出。特朗普任命前共和黨總統候選人拉馬斯瓦米和馬斯克共同領導他所稱的政府效率部，以削減開支、取消監管和重組聯邦機構。但美國政府相關剛性支出依舊存在，例如福利、醫保、退伍軍人支出，這部分支出難以大規模縮減。

美聯儲2025年降息節奏或將放緩。鮑威爾表示，在本次降息行動之后，美聯儲已將政策利率從峰值降低了整整100個基點，如今貨幣政策立場的限制性已明顯不如之前那樣嚴格，因此決策者在考慮更多利率調整時可以更加謹慎。對于未來的貨幣政策行動，鮑威爾稱，美聯儲在2025年的任何降息決定都將基于即將發布的數據，而非當前的經濟情況。他說，由于美聯儲正在努力保持強勁勞動力市場的同時將通脹率降至2%，因此明年加息似乎不太可能出現。美聯儲點陣圖顯示，2025年預計將降息兩次。（9月預計為四次）。2025年底聯邦基金利率預期中值為3.9%。（9月預期為3.4%）。

美國11月CPI與PPI數據超出預期，美國經濟軟著陸預期增強，FOMC中大幅上調了通脹和利率預測，但失業率基本保持不變，按此邏輯推演形成二次通脹的預期在升溫，黃金成為抵御2025年通脹再加速的對沖工具之一，該邏輯支撐中短期金價。中長期看，特朗普政府積極的財政與減稅政策將會提高整體政府財政赤字，各項支持進口商品加稅以及放松金融監管的政策，導致預期未來通脹上升，對華關稅政策同樣存在變數，不確定性或是黃金中期的主要交易機會。金價長期上漲仍是大趨勢，看好未來黃金配置機會。

白銀本周下跌。過去五年，工業用途占全球年度白銀需求的50%以上，最大的工業消費國包括美國、加拿大、中國、印度、日本、韓國、德國和俄羅斯。白銀已經連續四年出現結構性供應短缺，且庫存不斷減少。白銀本周價格下跌，由于白銀兼具工業與避險屬性，后市表現可期。

（二）基本金屬：美元指數走強，基本金屬普遍承壓

本周LME市場，銅較上周下跌1.24%至8,944.0美元/噸，鋁較上周下跌2.79%至2,542.0美元/噸，鋅較上周下跌0.57%至2,972.5美元/噸，鉛較上周下跌1.61%至1,981.0美元/噸。

本周SHFE市場，銅較上周下跌1.30%至73,820.0元/噸，鋁較上周下跌1.84%至19,975元/噸，鋅較上周下跌2.69%至25,155.0元/噸，鉛較上周下跌0.12%至17,360.0元/噸。

銅：2025年降息預期減弱，銅價承壓

宏觀方面，周一，美國12月紐約聯儲制造業指數 0.2，預期12，前值31.2。美國12月標普全球制造業PMI初值 48.3，預期49.8，前值49.7。美國12月標普全球服務業PMI初值58.5，預期55.7，前值56.1。周二，美國11月零售銷售月率 0.7%，預期0.50%，前值由0.40%修正為0.5%。美國11月工業產出月率 -0.1%，預期0.3%，前值由-0.30%修正為-0.4%。周三，美聯儲決定將基準利率下調25個基點至4.25%-4.50%區間，為連續第三次降息。周四，美國至12月14日當周初請失業金人數 22萬人，預期23萬人，前值24.2萬人。美國第三季度核心PCE物價指數年化季率終值 2.2%，預期2.1%，前值2.10%。美國第三季度實際GDP年化季率終值 3.1%，預期2.8%，前值2.80%。美國第三季度實際個人消費支出季率終值 3.7%，前值3.5%。周五，美國11月核心PCE物價指數年率 2.8%，預期2.90%，前值2.80%。美國12月一年期通脹率預期初值 2.8%，預期2.90%，前值2.90%。美國12月密歇根大學消費者信心指數初值 74，預期74，前值74。

國內方面，11月規模以上工業增加值同比增5.4%，環比增0.46%；1-11月同比增5.8%。11月社會消費品零售總額43763億元，同比增3.0%（除汽車外增2.5%）；1-11月總額442723億元，同比增3.5%（除汽車外增3.7%）。1-11月全國房地產開發投資93634億元，同比下降10.4%，住宅投資降10.5%；1-11月新建商品房銷售面積降14.3%，銷售額降19.2%，其中住宅分別降16.0%和20.0%。

供應方面，本周進口銅礦TC均價下跌至9.5美元/噸，Antofagasta與江西銅業簽訂2025年銅精礦長協協議，TC/RC為21.25美元/噸/2.125美分/磅，較去年水平大幅下降，且創下近年來歷史新低。雖然市場前期對較低加工費有預期，但主流對TC預期多集中在30美元/噸附近，這次協議最終結果低于市場主流預期，側面反映出全球冶煉廠產能逐步放量。由于降雨量不足、持續干旱，導致各大水電站水位下降，電力供應緊張，厄瓜多爾實施大規模停電/限電政策。米拉多銅礦選礦雙系統計劃暫停生產15天。

需求方面，臨近年底，多數精銅桿廠在手訂單較為充足但新增訂單減少，且年底或轉向回款和安排檢修。國網與南網及新能源發電訂單保持正常，北方天氣轉冷和部分客戶12月底關賬且主抓回款任務。消費電子訂單顯現疲軟，銅箔企業存年底回籠資金和降低庫存需求，銅箔產能過剩使加工費承壓，企業生產虧損或加速產能出清。電網和建筑等終端訂單或仍有釋放，使再生銅桿廠維持正常生產至春節前，多數地方政府的稅收返還政策延長三年。以舊換新和出口需求使12月空調、冰箱、洗衣機排產同比明顯增加，銅管開工率環比升高。

庫存方面，本周上期所庫存較上周減少13,693噸或16.19%至7.09萬噸。LME庫存較上周減少500噸或0.18%至27.23萬噸。

根據海關總署數據，11月銅精礦進口224.45萬噸，環比減少3.00%，同比減少8.14%。1-11月銅精礦進口2563.69萬噸，同比增長2.32%。11月陰極銅進口6.98萬噸，環比增長15.59%，同比減少17.03%。1-11月陰極銅進口81.58萬噸，同比減少14.05%。11月銅板、片及帶出口1.21萬噸，環比增長13.57%，同比增長30.74%。1-11月銅板、片及帶出口11.63萬噸，同比增長23.38%。11月銅箔出口1.69萬噸，環比增長40.71%，同比增長49.99%。1-11月銅箔出口13.82萬噸，同比增長11.43%。11月銅管出口2.64萬噸，環比增長26.89%，同比增長38.90%。1-11月銅管出口24.44萬噸，同比增長20.04%。11月銅管子附件出口0.88萬噸，環比減少14.17%，同比減少0.10%。1-11月銅管子附件出口9.08萬噸，同比增長7.10%。

鋁：氧化鋁價格回調疊加降息預期放緩，鋁價承壓

供給方面，本周中國電解鋁行業增減產互現，減產體現在廣西、內蒙古、四川以及新疆地區。增產體現在貴州、內蒙古、新疆地區。整體來說，本周中國電解鋁行業理論供應較上周減少。

需求方面，美聯儲鷹派降息25BP，暗示明年降息步伐或將放緩，美元指數走強，鋁市場整體承壓，中國十四屆全國人大常委會議于21日至25日在京舉行，或將帶動鋁市回暖。本周鋁棒產量較上周減少，減產體現在廣西、青海兩地；鋁板產量較上周持穩。整體來說，對電解鋁的理論需求有所減少。

本周氧化鋁價格回調，氧化鋁平均價格較上周下跌0.24%至5,751元/噸，氧化鋁利潤較上周減少0.48%至2,590.9元/噸；電解鋁價格下行，價格環比上周下跌2.01%至19,881元/噸，電解鋁利潤較上周減少27.94%至-2,024.82元/噸。目前，氧化鋁的利潤水平已達到了歷年來的高點，在這種利潤水平下，足夠刺激行業開工熱情，但當前影響產能運行的主要矛盾依然是小周期檢修以及國內氧化鋁產線與進口鋁土礦的適配問題，要注意的是，隨著海外價格大漲，國內氧化鋁市場化出口將有所增加，加劇國內供應緊張局面。

庫存方面，本周上期所庫存較上周減少2,203噸或1.03%至21.23萬噸。LME庫存較上周減少12,875或1.91%至66.22萬噸。

根據海關總署數據，11月鋁礦砂及其精礦進口1234.97萬噸，環比增長0.49%，同比增長4.05%。1-11月鋁礦砂及其精礦進口1.44億噸，同比增長11.34%。11月未鍛軋鋁進口25.26萬噸，環比減少12.92%，同比減少17.46%。1-11月未鍛軋鋁進口308.24萬噸，同比增長29.17%。11月鋁廢料及碎料進口13.83萬噸，環比增長3.91%，同比減少21.45%。1-11月鋁廢料及碎料進口162.56萬噸，同比增長1.81%。11月鋁條、桿、型材及異型材出口12.36萬噸，環比增長40.34%，同比增長43.76%。1-11月鋁條、桿、型材及異型材出口101.53萬噸，同比增長12.79%。11月鋁板、片及帶出口32.44萬噸，環比增長8.03%，同比增長35.87%。1-11月鋁板、片及帶出口316.19萬噸，同比增長25.03%。11月鋁箔出口15.95萬噸，環比增長18.83%，同比增長46.12%。1-11月鋁箔出口144.04萬噸，同比增長19.67%。

鉛：需求迎來淡季，鉛價弱勢運行

百川盈孚統計本周國產鉛精礦平均價格16695元/金屬噸，較上周下跌70元/金屬噸，周跌幅0.42%。本周期鉛漲跌反復，周初再生鉛企業受環保限產影響再度傳出停產消息，加上本月原生鉛有大廠檢修，市場供應存收緊預期，鉛價快速上漲，不過隨后盤面受美聯儲降息鷹派信號影響下行，導致平均價格較上周下移。

本周鉛精礦加工費整體無調整，全國平均價格690元/金屬噸，運行區間300-1100元/金屬噸。各地區煉廠及礦山成交TC變動不大。據了解，高富含鉛礦還是緊缺，且要價較高，低富含需求不高，煉廠整體原料庫存寬松下，煉廠維持原來加工費水平成交。

庫存方面，本周上期所庫存較上周減少215噸或0.41%至52,035噸。LME庫存較上周減少8,300噸或3.18%至252,475噸。

鋅：宏觀情緒偏弱，鋅價本周弱勢運行

美聯儲鷹派降息25BP，暗示明年降息步伐或將放緩，美元指數走強，鋅市場整體承壓。國內TC維持低位，但隨著天氣轉冷，北方部分礦山產量預期下滑，國內精礦整體處于偏緊格局，近期海外礦進口窗口開啟，供應短期緩解。國內部分冶煉廠多處于減停產狀態，產量仍偏弱。下游市場即將步入消費淡季，疊加近期鋅價高位震蕩，下游畏高觀望情緒濃厚。

庫存方面，本周上期所庫存較上周減少10,529噸或20.78%至40,137噸。LME庫存較上周減少14,375噸或5.35%至254,125噸。

（三）小金屬

鎂：廠商穩價意愿強烈，鎂價本周企穩

鎂錠價格較上周維持17,860元/噸。本周金屬鎂市場企穩，工廠受成本支撐，不愿繼續降價出貨，但庫存量偏多。下游逢低采購滿足剛需，供需失衡局面暫未改變，市場觀望情緒濃厚，個別鎂廠出現被迫停產檢修。

鉬、釩：鉬價本周轉漲，釩市場繼續博弈

鉬鐵價格較上周上漲0.43%至23.15萬元/噸，鉬精礦價格較上周上漲0.28%至3,580元/噸。鋼廠招標本周價格轉漲，低價惜售情緒猶存，需求端表現有待繼續觀察。

五氧化二釩價格較上周下跌2.01%至7.30萬元/噸，釩鐵價格較上周下跌1.18%至8.35萬元/噸。整體下游觀望情緒濃厚，近期下游鋼材行情表現偏弱，鋼廠利潤有所下降，再加上淡季特征逐步顯現，需求面臨一定減少壓力，部分鋼廠存在減產檢修預期，對合金等原料需求或將有所抑制。

高碳鉻鐵價格較上周維持7,712.5元/噸，金屬鉻價格較上周下跌3.19%至60,970元/噸。精銦價格較上周維持2,475元/噸。海綿鈦價格較上周上漲7.06%至42.5元/千克。精鉍價格較上周下跌0.69%至71,500元/噸。二氧化鍺價格較上周維持13,450元/千克，鍺錠價格較上周維持18,150元/千克。

（四）投資建議

美國11月CPI與PPI數據超出預期，美國經濟軟著陸預期增強，FOMC中大幅上調了通脹和利率預測，但失業率基本保持不變，按此邏輯推演形成二次通脹的預期在升溫，黃金成為抵御2025年通脹再加速的對沖工具之一，該邏輯支撐中短期金價。中長期看，特朗普政府積極的財政與減稅政策將會提高整體政府財政赤字，各項支持進口商品加稅以及放松金融監管的政策，導致預期未來通脹上升，對華關稅政策同樣存在變數，不確定性或是黃金中期的主要交易機會。金價長期上漲仍是大趨勢，看好未來黃金配置機會。受益標的：【玉龍股份】、【赤峰黃金】、【山金國際】、【山東黃金】、【中金黃金】、【招金礦業】、【靈寶黃金】、【華鈺礦業】。

相對于黃金，白銀價格便宜。過去五年，工業用途占全球年度白銀需求的50%以上，最大的工業消費國包括美國、加拿大、中國、印度、日本、韓國、德國和俄羅斯。白銀已經連續四年出現結構性供應短缺，且庫存不斷減少。白銀本周價格上漲，由于白銀兼具工業與避險屬性，后市表現可期。受益標的：【盛達資源】、【興業銀錫】。

2025年長協價格均同比下降較多，暗示2025年銅精礦供應或將繼續保持緊張，TC目前處于歷史低位，同時國內政策端不斷發力，利好銅終端需求，長期供需錯配利好銅價上漲。受益標的：【紫金礦業】、【洛陽鉬業】、【西部礦業】。

成本抬升后電解鋁出現減產，下游開始季節性備貨。中國是全球鋁材重要的輸出國，海外鋁材存在一定的缺口，在海外沒有對應的供應增量的情況下，中國鋁材出口量的階段性的減少及出口成本的增加均能推升海外鋁價，國內鋁材出口利潤回升。受益標的：【中國鋁業】、【天山鋁業】、【云鋁股份】、【神火股份】、【南山鋁業】。

風險提示：1）美聯儲政策收緊超預期，經濟衰退風險；2）俄烏沖突及巴以沖突持續的風險；3）國內消費力度不及預期；4）海外能源問題再度嚴峻。

證券分析師：晏溶?S1120519100004；

發布日期：2024-12-22；

《美聯儲鷹派降息落地，美元走強，基本金屬整體承壓》

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