作為市場上公認的“全球資產定價之錨”，10年期美債收益率的一舉一動，往往牽動著股市、匯市乃至商品市場投資者的目光。對于不少資深的國內投資者而言，平時或許也或多或少留意過美債收益率波動對各類資本市場的影響。

不過，如今在華爾街，投行交易員聚焦的，可不光光只有基準10年期美債收益率的表現，他們還在密切追蹤著一件事：美債收益率曲線會不會倒掛！

這對于一些國內投資者而言可能就比較陌生了：什么是美債收益率曲線？這一曲線倒掛究竟是怎么一回事？為什么當前華爾街又異常緊張于此呢？

下文是對此的一個快速入門攻略，以及為什么眼下尤其是在昨夜美聯儲加息過后，人們愈發對美債收益率曲線變動感到敏感的原因：

☆美債收益率曲線是什么？

美國財政部通過發行各種形式的債券為聯邦政府的預算債務提供資金。當前規模已經高達23萬億美元的美國公債市場包括一個月至一年期的短期國庫券（T-Bills）、2年至10年期的中期國債（T-Notes），以及20年期和30年期的長期國債（T-Bonds）。

而美債收益率曲線便描繪了所有各周期國庫券和國債的收益率。投資者通過觀察其形狀，不僅可以一目了然地知悉當前各周期收益率的所處的水平，甚至可以借此來推斷市場對美國經濟增長和貨幣政策的預期。

☆美債收益率曲線應該是怎樣的？

在正常情況下，美債收益率曲線理應是一條從左至右（從短期到長期）向上傾斜的曲線，如下面這張我們所截的一年前的美債收益率曲線圖：

這是因為投資者若持有較長期債券，便需要承擔通脹上升將降低預期回報的風險，理應得到更多的補償。這意味著10年期美債收益率通常會高于兩年期美債收益率，因為它的存續期更長。美債收益率與美債價格呈反向變動。

與此同時，這條曲線趨陡通常意味著人們預期經濟活動將走強，通脹將上升，利率將上升。曲線趨平則可能意味著相反的情況：投資者即便預計短期內會加息，并卻已對經濟增長前景失去了信心。

☆為何收益率曲線如今趨平了？

美國中短期國債收益率今年一直在迅速上升，反映出人們對美聯儲將加息的預期，而較長期美債收益率的升勢則明顯相對緩和，因市場擔心政策收緊可能損及經濟。

一組行情對比可以直觀地體現出這一點：追蹤短期利率預期的兩年期美債收益率已從去年年底的0.73％升至1.94％，漲幅達到166％。

基準10年期美債收益率則僅僅從1.5％升至2.19％左右，漲幅為46％。

其結果是，美債收益率曲線總體呈現扁平化趨勢。如下圖所示，曲線中一個最為受到密切關注的部分——兩年期和10年期美債收益率間的息差周三已收窄至了24.5個基點，比2021年結束時的水平大幅收窄了逾60個基點。尤其是在本周三美聯儲加息之后，趨平態勢已更為明顯。

☆曲線若倒掛意味著什么？它會發生嗎？

一些投資者和策略師已經預計，2年期與10年期這一關鍵美債收益率曲線部分未來幾個月乃至幾周就可能出現倒掛——即2年期美債收益率最終將高于10年期美債收益率，而這將是一個不祥的信號。

雖然加息可能是對抗通脹的武器，但其也可能通過提高從抵押貸款到汽車貸款的所有貸款成本從而導致經濟增長放緩。

根據舊金山聯儲在2018年發布的一份報告，自1955年以來，2年期和10年期美債收益率曲線在每次衰退之前都會出現倒掛，經濟衰退大致發生在倒掛出現的6-24個月之后。在這段漫長的歲月長河里，美債收益率只發出過一次錯誤的倒掛信號。

類似的統計在德意志銀行分析師Jim Reid近來的研究中也同樣被提及。Reid發現，雖然并非每個美聯儲加息周期都會導致衰退，但所有使得收益率曲線倒掛的加息都將在1到3年內觸發經濟衰退。

最為神奇的是，上一次2年期和10年期美債收益率曲線反轉發生在2019年。而次年，美國經濟便陷入了衰退——由新冠疫情大流行所引起的。

顯然，沒有誰能意料到新冠疫情的突然大爆發，但美債收益率曲線似乎如先知般地預見到了這一點！

☆當前美債收益率曲線存在哪些倒掛？

盡管在以往，2年期和10年期曲線是否倒掛，是美債收益率曲線中預測經濟衰退最為準確的一部分。但曲線其他周期中所發生的倒掛信號，同樣值得人們重視。

周三在美聯儲宣布加息之后，美國5年和10年期國債收益率曲線自2020年3月以來首次出現了倒掛。德意志銀行的Reid指出，雖然不像2年期和10年期美債收益率曲線那樣受到關注，但5年期和10年期收益率曲線倒掛也是衰退的預兆，并且其通常發生在2年期和10年期美債收益率曲線倒掛的前幾周。

事實上，在整條美債收益率曲線那些不太受關注的領域，倒掛其實已經出現了多時。7年期和10年期美債收益率之差自3月11日以來便一直處于負值，直到昨日倒掛現象蔓延到5年期，很多人可能才剛剛注意到。

此外，20年期/30年期美債收益率曲線自去年10月底以來便一直處于倒掛之中，當然這兩個長債曲線之間的倒掛，更多是因為供需方面的技術原因，并沒有太多的經濟前瞻意義——20年期美債的地位向來較為尷尬，不怎么受市場的歡迎。

☆曲線倒掛對現實世界意味著什么？

除了可能會對經濟前景發出指引信號外，美債收益率曲線的形態還會對消費者和企業產生影響。

當短期利率上升時，美國國內銀行往往會提高一系列消費和商業貸款的基準利率，包括小型企業貸款和信用卡利息，從而導致消費者的借貸成本壓力上升，抵押貸款利率往往也會水漲船高。

這意味著當收益率曲線變陡時，銀行能夠以較低的利率借錢，并以較高的利率放貸。相反，當曲線趨平時，他們會發現利潤受到擠壓，這可能會阻礙放貸。

目前，美聯儲的緊縮政策是否會嚴重削弱經濟增長并打擊股市，尚無定論。但是，如果關鍵的美債收益率曲線在未來不久后真的陷入倒掛，那么全球經濟和金融市場無疑就需要敲響警鐘了。

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