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　　[ 過去一周，北向資金累計凈流出64.13億元，而今年以來累計凈流入近187億元。 ]

　　以俄烏為中心的地緣政治緊張局勢升級，導(dǎo)致全球股市普遍下跌——MSCI世界指數(shù)在過去兩周下跌近5%，至此，今年修正幅度擴(kuò)大至10%。在中國，跨行業(yè)相關(guān)性已升至5個月高點，北向資金近幾日轉(zhuǎn)為凈流出。

　　當(dāng)前，各界關(guān)注的問題在于，從經(jīng)驗來看，當(dāng)全球地緣政治風(fēng)險加劇時，中國市場的表現(xiàn)往往會更好，因為中國公司以國內(nèi)收入為主（僅8%收入來自海外），并且外資在A股的持股比例仍相對有限。近期，高盛方面表示，這種情況（中國股市相對表現(xiàn)更好）仍然存在，但隨著中俄貿(mào)易額在過去5年翻了一番、外國投資者對中國股市的參與度穩(wěn)步上升，市場波動難免加劇，因而投資者在布局時需要更有針對性。近期，高盛的H股風(fēng)險晴雨表（ERB）大幅跌至負(fù)值區(qū)域。

　　在當(dāng)前環(huán)境下，該機(jī)構(gòu)表示仍超配A股，并建議：相對離岸市場更超配A股；關(guān)注符合改善社會公平的板塊；關(guān)注具有防御性的成長股；布局可以對沖地緣局勢風(fēng)險的主題，包括石油、黃金、上游金屬股票，中國國防板塊，以及人民幣升值下的贏家。

　　風(fēng)險偏好下降引北向資金流出

　　過去一周（2月21日~25日），北向資金累計凈流出64.13億元，而今年以來累計凈流入近187億元。2月28日，在上一交易日轉(zhuǎn)為凈流入近64億元后，北向資金繼續(xù)凈流入20.47億元。

　　資金流出與全球避險情緒升溫有關(guān)。野村東方國際研究部主管高挺此前對記者表示，一般而言，海外市場情緒偏樂觀、風(fēng)險偏好較高時，會帶來相對充裕的資金流入A股，因為新興市場在國際投資者心中是一個風(fēng)險偏高的市場。2021年，全球央行釋放大量流動性，美股獲得了近20%的漲幅，全年北向資金凈流入A股也超過了4000億元的歷史新高。但進(jìn)入2022年，上述支持因素都將有所消退，除了地緣政治因素，以美聯(lián)儲為主的央行將開始加息，流動性面臨收縮。

　　高盛表示，地緣政治緊張局勢可能從四個渠道間接影響中國股市，包括導(dǎo)致風(fēng)險溢價攀升，這可能會溢出到新興市場；全球金融環(huán)境收縮；通脹上行風(fēng)險；中國與相關(guān)國家的貿(mào)易敞口。

　　在俄烏沖突爆發(fā)前，全球股市已在“苦苦掙扎”，美國利率迅速而顯著地重新定價，人們對通脹上行風(fēng)險的擔(dān)憂也在加劇，從而對全球經(jīng)濟(jì)增長前景產(chǎn)生懷疑。而自從俄烏沖突后，滬深300、納斯達(dá)克指數(shù)、標(biāo)普500指數(shù)、MSCI中國指數(shù)就已分別下跌0.5%、2.1%、2.6%和5.8%，截至上周末，上述指數(shù)2022年的跌幅分別為7.9%、14.2%、10.5%和5.4%。

　　在全球股市拋售的同時，中國股市的風(fēng)險偏好大幅下降。高盛表示，跨行業(yè)回報相關(guān)性已達(dá)到5個月高點，表明宏觀風(fēng)險取代微觀因素成為驅(qū)動股市的主因；此外，北向資金今年年初流入勢頭強(qiáng)勁，但最近一周已轉(zhuǎn)為凈流出；高盛的離岸中國股市風(fēng)險晴雨表在過去一周大幅下跌至-0.7，低于歷史平均水平。

　　隨著俄烏局勢不斷變化，中國市場也將持續(xù)被波及。一方面，美國、歐盟、英國、加拿大、澳大利亞、日本相繼宣布對俄制裁，中俄雙邊貿(mào)易在過去5年翻了一番；離岸市場與全球流動性高度聯(lián)動，在美股此前大跌期間，港股顯示出大于1的貝塔系數(shù)修正；雖然外資在A股的持股比例較低，但持倉較為集中，如果避險情緒導(dǎo)致拋售加劇，可能將某些特定行業(yè)或股票置于倉位下降的風(fēng)險之下。

　　盡管如此，高盛仍認(rèn)為，當(dāng)全球地緣政治風(fēng)險上升時，中國A股的表現(xiàn)往往會更好。滬深300中只有8%的收入與外部需求直接相關(guān)。外資持有A股的比例仍處于較低水平（4.5%）。低估值或許是另一個緩沖，MSCI中國指數(shù)和滬深300指數(shù)的遠(yuǎn)期市盈率分別為11.1倍和12.8倍，低于標(biāo)普500超20倍的估值。

　　增持避險主題、防御性成長股

　　根據(jù)Choice數(shù)據(jù)，近期北向資金的布局偏好較為突出——加碼上游資源板塊，布局防御性的金融板塊，抄底業(yè)績增長確定性強(qiáng)且此前遭遇殺估值的新能源板塊，增配部分超跌的醫(yī)藥股等。

　　具體而言，過去5個交易日，北向資金增持市值排前的股票分別為：紫金礦業(yè)、陜西煤業(yè)、寧德時代、陽光電源、三峽能源、郵儲銀行、三花智控、東方財富、中國神華、藥明康德（維權(quán)）、愛爾眼科、明陽智能、容百科技、以嶺藥業(yè)、京東方A、長江電力、中環(huán)股份、分眾傳媒、隆基股份、三七互娛、先導(dǎo)智能。

　　不難發(fā)現(xiàn)，除了傳統(tǒng)防御性板塊，具有業(yè)績確定性的成長股也成了外資增配的重點。上投摩根股票基金經(jīng)理趙隆隆日前對記者提及，考慮到較高的業(yè)績增速，從動態(tài)估值的角度來看，新能源汽車現(xiàn)在的估值已調(diào)整到相對便宜的水平，將從三方面進(jìn)行重點布局：第一是尋找電池領(lǐng)域四大材料：正極、負(fù)極、電解液、隔膜，包括銅箔在內(nèi)的這些環(huán)節(jié)，究竟哪些環(huán)節(jié)在2022年還處在相對緊缺的狀況，能夠延續(xù)2021年供需緊張帶來的投資機(jī)會；第二是關(guān)注海外市場尤其是美國市場的新能源車滲透率提升帶來的產(chǎn)業(yè)鏈增長機(jī)會；第三是關(guān)注電池技術(shù)、新材料等領(lǐng)域的技術(shù)突破。

　　高盛也強(qiáng)調(diào)了布局防御性成長板塊的重要性。該機(jī)構(gòu)表示，投資者對低貝塔和低估值股票的需求不可避免地上升，因為風(fēng)險偏好仍承壓。然而，普通形式的低貝塔價值戰(zhàn)略有其缺點，例如：一些低貝塔行業(yè)目前受到貿(mào)易摩擦影響，特別是電信公司；一些防御性行業(yè)總體估值看似具有吸引力，但當(dāng)考慮到其增長潛力時，看起來價格昂貴；價值機(jī)會高度偏向于房地產(chǎn)和銀行，但由于中國經(jīng)濟(jì)增速仍待企穩(wěn)，這些領(lǐng)域可能會看到基本面阻力。

　　因此，高盛篩選了20家買入評級的公司，它們在之前的下跌期敏感度相對較低，但盈利增長前景不錯，主要在消費(fèi)板塊，包括英維克、愛康醫(yī)療、絕味食品、伊利股份、湯臣倍健、華測檢測、貴州茅臺等。