11年定增募集資金增長逾29倍，專家稱存在“黑色產業鏈”

　　文章導讀： 近日，證監會主席助理宣昌能公開表示，2016年IPO、再融資（現金部分）合計1.33萬億元，同比增長59%，IPO企業數量和融資額創近5年來新高，再融資規模創歷史新高。

　　《中國經濟周刊》 記者 賈國強 | 北京報道

　　（本文刊發于《中國經濟周刊》2017年第3期）

　　近日，證監會主席助理宣昌能公開表示，2016年IPO、再融資（現金部分）合計1.33萬億元，同比增長59%，IPO企業數量和融資額創近5年來新高，再融資規模創歷史新高。

　　IPO，即新股公開發行。再融資，是上市公司通過配股、增發和發行可轉換債券等方式在證券市場上直接融資。而上市公司非公開發行股票，即定增，是當前再融資比較普遍的方式，在再融資規模中所占比重也很大。

　　IPO和再融資規模不斷創下新高，也就意味著A股將在2017年迎來洶涌的解禁潮。據Wind資訊數據顯示，2017年A股全市場解禁市值將達到29066億元，比2016年的22973億元增長約26.5%。

　　11年間定增募集資金增長29倍多

　　為了更直觀地理解宣昌能講話中透露的信息，我們有必要對過去十幾年A股IPO和定增規模進行梳理。《中國經濟周刊》記者根據Wind資訊數據整理發現，從2006年到2016年這11年間，IPO募資額以 2010年的4885.14億元達到最高水平，2013年因為IPO通道關閉募資額為0元。2016年IPO募資總額為1633.56億元，是自2012年來的新高。

　　定增方面，2006年募資最少，為524.7億元，2007年到2013年間，募資額穩定在每年兩三千億元的水平。而從2014年開始，定向增發如洪水猛獸般迅速增長，很快達到每年萬億元規模。從2006年到2016年，定增規模 11年增長了29倍多。

　　從兩者橫向比較來看，IPO募集總額僅在2006年、2007年和2010年這三年超過了定向增發募集資金總額。從2006年到2016年的11年間，IPO募集資金總額為21504.49億元，定增募集資金總額則達到了59793.91億元，前者僅占后者的35.96%。這在一定程度上表明，以定增為代表的再融資渠道是過去11年A股市場的主要融資手段。

　　近幾年定增為何發展這么迅猛，鼎鈞資本高級合伙人楊煥向《中國經濟周刊》記者分析道：“首先，上市公司數量在這11年間有了較大的增長。2006年上市公司數量為1434家，并且國有企業占比較大，而到了2016年上市公司數量已經增長到3000家。其次，2015年和2016年定增募資用途中‘融資收購其他資產’占比最高。這是因為2015年以來，國家政策支持上市公司定增融資，并通過進一步深化改革、簡政放權，減少審批程序，鼓勵上市公司并購重組，這在很大程度上助推了并購重組類定增發行。在2015年定增企業中，民企占比較大。而在2016年供給側改革推進過程中，部分國企需要脫困對再融資的需求增加，尤其是涉及到資產注入類的國企，再融資的額度較大，譬如石油金控借殼ST濟柴（750億）。”

　　楊煥還表示，在2010—2015年期間，IPO走走停停，導致大量的資產通過定增收購的形式實現資產證券化，這也使定增規模發展迅速。此外，他也認為定增規模大幅增加與參與定增的資金供給有很大關系。“2014年之前，參與定增的資金多為產業資本或有前瞻性的私募機構（100萬起），而2015年底后，參與定增的資金多為公募基金（1000元起）和部分第三方私募機構（資金募集渠道），導致資金供應量加大。”

　　2017年A股解禁市值近3萬億元

　　在資深市場人士玉名看來，“無論是IPO加速擴容，還是定增迅猛發展，都會使解禁潮在其后一兩年內洶涌而至。” 據Wind資訊數據顯示，2017年A股全市場解禁市值將達到29066億元。

　　具體來看，2017年除了5月、6月和11月的解禁市值低于2016年同期水平外，其余9個月的解禁規模均超過去年同期水平。其中2月、9月和12月是2017年的三個解禁小高峰，每月解禁市值均超過3000億，具體分別為3041億元、3532億元和3359億元。

　　從解禁股的類型來看，2017年定增股解禁市值合計達1.63萬億元，占全部解禁股市值的56%，較2016年增長59.6%。同時，2017年A股將面臨503.60億股首發原股東限售股份解禁，解禁市值高達1.16萬億元，較2016年增長48.2%。

　　玉名告訴《中國經濟周刊》記者：“解禁潮的到來對A股市場影響很大，首發原始股解禁和定增股解禁，對A股資金的抽血效應是很明顯的。2016年年末的解禁高峰，曾使創業板破位下行，這就是一個很好的例子。”

　　光大證券的一篇報告則認為，解禁不是影響市場整體表現的主變量，但在弱勢環境中高解禁可以抑制市場走強。從2016年的數據看，解禁減持行為更易發生在市場弱上漲狀態。該報告還顯示，解禁減持時滯目前集中在50天以內，渠道以走大宗交易為主，減持的主體以財務投資者股東為主，控股股東減持金額占比較低。

　　盡管解禁不直接等同于減持，但“解禁即減持”的行為正頻頻發生。以盛天網絡（300494）為例，該公司1月6日晚發公告稱，持有公司2187萬股（占股本9.11%）的股東崔建平計劃自公告之日起三個交易日后的六個月內減持不超546.75萬股（占總股本2.28%）；另外，持有公司909萬股（占總股本3.79%）的股東付書勇計劃六個月內減持不超182.25萬股（占總股本0.76%）。上述擬減持股份均為1月4日剛解除限售的股份，并且都是首次公開發行前的持股。

　　定增股解禁到期后，如果參與方浮盈豐厚，參與定增的公司大股東和機構減持意愿最迫切。其中，不乏一些股東在限售股解禁后馬上 “清倉式減持” 進行套現。Wind資訊數據顯示，在2013年初以來完成定增的上市公司中，截至2017年1月4日，有288家累計769筆定增方案的參與機構浮盈超過一倍。其中定增限售股將于本月解禁的就有15家，解禁后套現動力足，值得警惕，如利歐股份（002131.SZ）、達華智能（002512． SZ）和淮油股份（002207． SZ）等。

　　投資定增項目并非穩賺不賠

　　隨著定增融資的迅猛發展，“只賺不虧”的定增項目正在成為過去。據有關媒體統計，從基金參與定增的整體情況看， 2015年年中市場從高點大幅回落之后，參與定增的基金也開始出現分化。數據顯示，參與定增尚未到期的公募產品共有1366只，截至今年1月8日，有417只處于浮虧狀態，浮虧總金額高達117億元。

　　股民既可以通過二級市場直接買賣相關定增股票來獲取收益，也可以通過定增基金參與到上市公司的定增項目中。相關人士分析，解禁期臨近的定增破發公司值得關注，尤其是大股東參與程度較高的上市公司。這類個股短期內的投資前景較為確定，畢竟大股東大手筆參與定增顯示了對公司未來的積極信心。

　　至于股民該如何選擇定增基金項目，前海開源基金執行總經理楊德龍向《中國經濟周刊》記者建議：“在牛市參與的定增項目往往容易虧損，市場不好的時候定增項目賺錢的可能性反而大。股民想要投資定增項目，第一要選擇有實力的機構，第二要看市場大勢如何，第三看這家公司的基本面好不好。”

　　定增存在“黑色產業鏈”？

　　近日，中國政法大學金融資本研究院院長劉紀鵬在某論壇上直指，定增存在一定的“黑色產業鏈”，發起定增的上市公司先找10個股東給予10%的折價，再利用高送轉等利好消息推高股價，之后再通過大宗市場或者二級市場減持，減持之后眾多股民被套。

　　不過，楊煥認為這個說法有失偏頗，“2015年上半年，部分中小企業上市公司為提振股價，確實存在忽悠式并購的行為，并通過與機構聯合炒作股價。但因定增的鎖定期最短為一年，2016年忽悠式重組的標的因業績被證偽而股價出現持續回踩，受傷的不單單是股民，也有參與定增的機構。”

　　玉名則認為，現在定增似乎成了一些上市公司的提款機。“由于過去是直接增發，不可避免存在圈錢的行為，市場對此頗為反感。之后出現了定增募資，用來收購資產或補充項目資金，但這和直接增發并沒有本質區別。如果新購置的資產或項目運作不理想，業績難以符合預期，怎么辦？只有新的增發跟進，購置新的資產，就形成了一個持續圈錢的惡性循環。”

　　有股民評論稱，“定增是上市公司再輸血，誰不定增就是傻，就是異類。有些公司定增后稱沒有找到相關項目，只能投資理財了，監管部門也是悶聲不語。”

　　對定增的監管真的形同虛設嗎？楊煥認為，“監管層對于不合理的定增行為已然采取行動，對于忽悠式的并購重組進行嚴厲打擊。現階段定增的審批過會難度在加大，為解決中小企業融資難的問題，監管層一直在做‘壓再融資，保IPO’的事情。”

　　此外，他建議對定增行為的監管需要關注三個方面：一是關注發行的價格，市價發行可有效規避利益輸送的行為；二是要關注定增所收購資產的定價溢價情況，對于成立不滿兩年的虧損企業高估值收購監管層是嚴厲打擊的，對于輕資產公司的定價應更加關注盈利能力，對于業績承諾的約束要求也需要加強；三是加強對定增收購資產配套融資的相關限制，這也是避免忽悠式重組圈錢行為的有效方式之一。