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　　□本報記者 曹乘瑜

　　8月20日，由中國證券報、建設銀行主辦、金牛基金公司華商基金承辦的“2016年基金服務萬里行——建行·中證報‘金牛’基金系列巡講”（鄭州場）活動現場，新財富最佳宏觀分析師、申萬宏源證券研究所董事總經理首席宏觀分析師李慧勇向鄭州基民講解了當前的宏觀經濟形勢。他認為，全球已經進入黑天鵝時代，危機管理已經呈現常態化態勢，經濟增長已經患上了政策依賴癥，不斷走低的利率使得很難按照傳統的估值標準給資產定價，投資者應當轉變以前的“拐點型”投資思維，取而代之以“往返跑”式策略應對。

　　遵循“往返跑”策略

　　李慧勇介紹，全球進入黑天鵝時代的最根本原因是高增長被低增長所替代，高增長隱藏的矛盾開始顯現，并且低增長的時間越長，黑天鵝出現的概率越大，頻次越高。迄今為止，在全球范圍內能夠引領發展的新經濟增長點仍然沒有出現，表面上經濟的穩定更多靠宏觀政策維系。危機管理常態化的結果是全球流動性泛濫，利率越來越低，負利率的國家越來越多，政府債務率不斷攀升。

　　危機管理政策對于維持經濟穩定是必要的，但不能忽視的是政策的邊際效應正在遞減，要達到一定的增長所需要的政策力度越來越大。每次政策都能帶來一定時間的經濟增長，但這種增長越來越難持久。全球經濟增長都不同程度患上了政策依賴癥。因為經濟不振，大量貨幣流向房地產、股市、債市等虛擬經濟，作為資產定價基準的利率不斷走低，并跌破歷史低點，截至目前，已經有13個國家國債收益率為負值。

　　李慧勇認為，這種非常態下，不能用傳統眼光給資產定價。假如按照傳統眼光，利率從來沒有這么低，所有資產都被高估。然而，考慮到預期利率仍將不斷走低，當前的資產價格可能就是正常的。在全球經濟L型的背景下，缺乏大的趨勢性的投資機會，穩健的投資應以避險為主，美元、黃金、國債、一線地產應該是不錯的選擇。由于總體是在風險釋放期，此時應拋棄傳統的“拐點型”投資思維——在大周期下，選擇在周期低點買入資產并持有，在周期高點賣出變現。比較有效的策略是根據紅利釋放還是風險釋放采取往返跑策略。當外圍環境穩定，保增長政策發力，改革信心提升時，提高風險偏好，而當外圍風險釋放，政策不那么寬松以及市場過于樂觀時，降低風險偏好。

　　關注政府埋單型行業

　　李慧勇認為，英國退歐帶來的全球新一輪量化寬松使得三季度處于可以提風險偏好的蜜月期，但需關注四季度之后全球面臨的風險。一方面政治不確定性增加，全球進入大選敏感期：9月-11月美國大選和意大利公投、2017年3月荷蘭議會選舉和德國總統選舉，4月法國總統和議會選舉。英國退歐談判也是一個變數，目前英國與歐盟的關系仍然面臨著較大的不確定性。另一方面美國12月可能加息，其對新興市場可能產生新的沖擊。

　　從穩增長和產業發展的規律出發，李慧勇認為，有兩條線索值得投資者關注：一是政府埋單型企業，這類行業將直接受益于保增長，經濟本身內在動力越弱，政府在這方面投入會越多，會吸引更多社會資本參與。另一類則是未來新的增長點型行業，以文教娛樂、醫療保健、綠色環保、資產管理、高端裝備為代表的“新五朵金花”是居民消費升級離不了的，這些領域會出現很多優秀企業，可以多關注。