張明：七評本次央行降準

　　作者：張明

　　來源：張明宏觀金融研究

　　1、這是今年以來第三次降準。2018年4月與6月，央行分別降低準備金100與50個基點，本次央行再次降準100個基點。今年以來，已經累計下調法定存款準備金率250個基點。本次降準之后，大型與中小型存款類金融機構的準備金率分別為14.5%與12.5%。本次降準大約釋放資金1.2萬億元，其中用于償還10月15日到期的MLF4500億元，此外還能釋放7500億元的資金。根據央行官方表態，這次降準的目的在于，一是通過降低中小企業的融資成本來支持實體經濟發展，二是優化商業銀行和金融機構的流動性結構。

　　2、本次降準的宏觀背景，是實體經濟增速的進一步放緩。不出意外的話，2018年第3季度中國GDP同比增速將回落至6.6%，而第四季度可能進一步回落至6.4%左右。中美貿易摩擦的加深將會進一步削弱進出口部門對經濟增長的貢獻。一旦出口增速由于貿易摩擦的影響有所回落，這將會影響制造業投資增速。房地產調控的趨嚴將會導致房地產投資增速逐漸回落。而目前中央政府鼓勵地方政府發行專項債以及鼓勵商業銀行購買專項債的做法，也僅僅只能導致基建投資增速溫和反彈。

　　3、本次降準的金融背景，是中小企業融資難度依然較大。盡管之前央行兩次定向降準的目的之一均是促進中小企業融資。然而在金融監管環境趨嚴、銀行資產大量回表的過程中，商業銀行通常傾向于削減對中小企業的信貸支持。過去幾個月發生了社會融資總額增速遠低于人民幣貸款增速、M1增速持續低于M2增速的現象，背后其實均反映了中小企業融資難度可能不降反增。要切實降低中小企業融資難度，一方面需要央行保持合理充裕的流動性供給，另一方面需要監管部門在監管政策方面支持中小企業融資，此外還需要保持股權市場的活躍。如果缺乏后兩者的配合，僅靠央行降準是難以實現這一目標的。

　　4、本次央行降準反映的另一個問題，是央行并不認為短期內通脹會成為重大威脅。前一段時間，包括油價上漲、壽光水災、非洲豬疫、中美貿易摩擦、一線城市房租上漲等事件，都提振了市場關于經濟滯脹的預期。但正如我們之前在報告中所指出的，上述這些通脹事件均屬于供給側沖擊，如果沒有需求側配合，短期內對通脹的影響不會太大。CPI同比增速的中樞水平未來一年內有望從2.0%提升至2.5%左右，但繼續上升的空間不大。通脹雖有遠慮（受糧食價格反彈驅動），但沒有近憂。

　　5、在本次降準的同時，央行也強調，降準不會使得人民幣匯率面臨顯著貶值壓力。事實上，在美聯儲繼續加息的背景下，中國貨幣政策的放松將會繼續壓縮中美利差，使得人民幣兌美元匯率在基本面上面臨貶值壓力。央行的上述表態，一方面說明央行認為國內目標要優先于對外目標，另一方面也說明央行有意愿與能力將人民幣兌美元匯率維持在特定水平上。逆周期因子的重新引入加強了央行影響中間價的能力、資本外流的各種管制措施仍在繼續加強，此外央行還保留著外匯儲備干預與離岸市場干預的能力。有鑒于此，我們認為，今年年底人民幣兌美元匯率破7的概率極小。

　　6、本次央行能夠降準的另一個背景，是房地產市場已經得到基本控制。目前受棚戶區改造規模下降影響，三四線城市房地產市場已經開始回落。受房地產調控趨嚴以及銀行信貸控制影響，部分二線城市房地產市場加快回落，而一線城市房地產保持價格陰跌、成交量收縮的冰封狀態。此外，關于房產稅的討論也在影響市場相關主體的預期。只要房地產市場調控不松，央行降準預計對房地產市場的影響非常有限。房地產企業仍應做好過冬的準備。

　　7、本次降準之后，我們預計，央行在今年年內繼續降準的概率較小，下一次降準可能會放到明年年初春節之前。

　　（作者為中國社科院世經政所研究員、平安證券首席經濟學家）

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責任編輯：劉萬里 SF014