3月23日，弘陽服務(wù)發(fā)布2020年業(yè)績公告，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入7.7億元，同比增長53%；實(shí)現(xiàn)年內(nèi)溢利為7332萬元，同比增長28.5%；本公司股東應(yīng)占溢利6980萬元，同比增長18.1%；同期毛利率為27.9%，較上年同期增長2.6個(gè)百分點(diǎn)；凈利率為9.6%，較上年同期減少1.8個(gè)百分點(diǎn)。

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　　整體而言，2020年凈利潤僅增長28.5%遠(yuǎn)不如此前80%的高增讓人激動。2020年8月上市的弘陽服務(wù)趕上物業(yè)股火熱，股價(jià)一度高漲。儲備率0.78再加上上市即開始并購，公司股價(jià)回撤40%后目前市盈率（TTM）為22.3倍。這對于一家利潤規(guī)模不足1億的小物管公司來說，是否合理？

　　28%利潤增速落后同行

　　從業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)來看，物業(yè)管理服務(wù)、非業(yè)主增值服務(wù)、社區(qū)增值服務(wù)三大業(yè)務(wù)分別同比增長129%、3%、311%。社區(qū)增值服務(wù)增長幅度最大，收入占也因此從去年的5.4%提高至14.4%。物業(yè)管理服務(wù)從去年的70.5%下降至64.6%，但仍然在收入結(jié)構(gòu)中占有絕對地位。

　　橫向?qū)Ρ茸陨恚腙柗?wù)近三年?duì)I收穩(wěn)步提升，2020年?duì)I收增速最高。但2020年凈利潤增速放緩明顯，從上年的44.2%下降至28.5%。公司2020年存在增收不增利的情況。

　　縱向?qū)Ρ韧袠I(yè)，弘陽服務(wù)營收規(guī)模不足8億，處于行業(yè)尾部。而根據(jù)23家上市物企給出的業(yè)績預(yù)告，大部分凈利潤同比增長在50%以上，更有恒大物業(yè)業(yè)績翻倍。對比之下弘陽服務(wù)2020年業(yè)績增長可能同樣排在行業(yè)尾部。

　　第三方項(xiàng)目增收難 商業(yè)項(xiàng)目增長緩慢

　　截至2020年，弘陽服務(wù)在管面積為27百萬平方米，較去年的15.8百萬平方米新增11.3百萬平方米；合約面積為39.9百萬平方米，較去年的27.6百萬平方米新增12.3百萬平方米。儲備率（儲備面積/在管面積）方面，2019年為0.74，2020年為0.48。

　　盡管儲備面積沒有下降，但基數(shù)的增大使儲備率下降。作為參考2020年中報(bào)數(shù)據(jù)顯示，大部分物企儲備率在0.5以上。

　　弘陽服務(wù)2020年的新增面積主要來自于第三方物業(yè)開發(fā)商，占總新增在管面積的77%。來自弘陽地產(chǎn)集團(tuán)及聯(lián)營企業(yè)的新增面積約為2.5百萬平方米左右。這使得關(guān)聯(lián)方與第三方物業(yè)開發(fā)商的在管面積占比分別為54.5%、45.5%。第三方項(xiàng)目占比較去年大幅提升了22.8個(gè)百分點(diǎn)。

　　在業(yè)績會上，弘陽服務(wù)表示爭取2021年第三方面積占比達(dá)到60%，2022年達(dá)到70%。到2020年公司還將收購4-5家物管公司，以實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張。

　　但值得注意的是，弘陽服務(wù)2020年新增的面積大部分為住宅項(xiàng)目。公司住宅在管面積新增11百萬平方米，占當(dāng)期新增在管面積的97%。而商業(yè)項(xiàng)目的增長幾乎可以忽略不計(jì)。對于物管公司而言，商業(yè)項(xiàng)目均價(jià)高且利潤空間大，是增厚業(yè)績的一大優(yōu)勢。弘陽服務(wù)商業(yè)項(xiàng)目可能還需依賴弘陽商業(yè)的發(fā)展，商管色彩并不濃厚。

　　此外，弘陽服務(wù)上市時(shí)的招股文件顯示2020年底將有4.8百萬平方米在管面積到期，占公司目前在管面積的17.8%，公司2021年擴(kuò)張承壓。

　　凈利率不足10%   估值虛高？

　　2020年弘陽服務(wù)毛利率為27.9%，較上年同期增長2.6個(gè)百分點(diǎn)；凈利率為9.6%，較上年同期減少1.8個(gè)百分點(diǎn)。

　　橫向來看，弘陽服務(wù)近些年毛利率略有提升，但凈利率在忽高忽低，在10%上下波動。實(shí)際上對比同行，弘陽服務(wù)的毛利率不低，10%左右的凈利率則屬于行業(yè)較低水平。而在2020年，期間費(fèi)率進(jìn)一步擴(kuò)大，由2017年的11.4%提高至2019年的14%，2020年達(dá)到了18.4%。

　　進(jìn)一步分析，報(bào)告期內(nèi)公司行政開支為1億元，較去年同期大增104.6%，主要由于（i）因上市產(chǎn)生的各項(xiàng)費(fèi)用開支；及（ii）本集團(tuán)因業(yè)務(wù)擴(kuò)張聘用的管 理人員人數(shù)增加及平均工資上升，導(dǎo)致員工成本增加所致。

　　成本管控能力是一方面。另一方面，前文提到2020年 商業(yè)項(xiàng)目面積增長較少，加之第三方項(xiàng)目貢獻(xiàn)不足。2019年，第三方項(xiàng)目以22.7%的面積比例貢獻(xiàn)了11.4%的物業(yè)管理服務(wù)收入；2020年，第三方項(xiàng)目以45.5%的面積比例貢獻(xiàn)了21%的物業(yè)管理服務(wù)收入。一般而言，第三方項(xiàng)目物業(yè)費(fèi)均價(jià)會比關(guān)聯(lián)方有所折讓，所以面積與收入出現(xiàn)剪刀差，2020年弘陽服務(wù)這一剪刀差進(jìn)一步拉大。

　　最后值得關(guān)注的是，弘陽服務(wù)上市之際趕上物業(yè)股熱潮，加上2019年業(yè)績高增79%，導(dǎo)致市盈率（TTM）一度高達(dá)45倍，隨著板塊降溫，截至3月24日，公司市盈率為22.3倍。PE同樣在20倍左右的還有時(shí)代鄰里、建業(yè)新生活，但后者不論是在管規(guī)模還是利潤遠(yuǎn)高于弘陽服務(wù)。凈利潤同樣為0.67億元的銀城生活服務(wù)，目前市盈率（TTM）僅16.7倍。弘陽服務(wù)是被高估了嗎？還是市場在炒預(yù)期？財(cái)報(bào)發(fā)布后公司當(dāng)日股價(jià)跌2.83%。