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研究員：劉書源
期貨交易咨詢從業(yè)信息：F3066303
期貨從業(yè)信息：Z0017242
聯(lián)系方式：17783266162
發(fā)布日期：2024年12月18日
主要邏輯
回顧2024年，尿素供強需弱態(tài)勢明顯，尿素期價重心不斷下移，2024年年底主力合約期價跌破1700元/噸。
2024年，全球尿素新增產(chǎn)能553萬噸至2.35億噸，同比增加2.4%。預計2025年全球尿素產(chǎn)能繼續(xù)增長821萬噸至2.43億噸，同比增加3.48%，主要增量來自中國、俄羅斯、印度、伊朗。對于中國，尿素產(chǎn)能仍處于擴張趨勢，根據(jù)投產(chǎn)計劃，2024年中國尿素新投產(chǎn)407萬噸，產(chǎn)能達到7372萬噸，同比增加5.8%。此外，2025年仍有380萬噸尿素裝置等待投產(chǎn)，在投產(chǎn)進一步釋放的情況之下，寬松的供給已經(jīng)是明牌。預計2025年尿素產(chǎn)能達到7752萬噸，同比增加5%，尿素的日度產(chǎn)量大概率同比2024年增加1萬噸，維持在19萬噸-20萬噸，同比增加約5-6%。產(chǎn)能壓力成為壓制尿素價格上方高度的明牌，但出口或農(nóng)業(yè)需求的階段性恢復，也會帶來尿素下游需求出現(xiàn)邊際好轉(zhuǎn)，一定程度上提振尿素期貨價格。
從尿素需求觀察，2024年全球尿素需求上升3%至1.79億噸，主要來自中國、印度、巴西等地區(qū)糧食種植面積增加，但全球農(nóng)產(chǎn)品價格普遍偏低，一定程度上壓制對化肥的使用需求。預計農(nóng)產(chǎn)品低價格之下，2025年全球尿素需求增加3%至1.82億噸。預計2025年中國尿素農(nóng)業(yè)需求同比減弱，預計增速3-4%；工業(yè)需求增速同比放緩。出口方面，在保供政策嚴格的背景之下，2025年上半年出口難有增量，下半年出口取決于政策導向年。
后市展望：
從2025年全年觀察，尿素價格運行中樞同比低于2024年。在1月煤價下行，出口難有放量的背景之下，尿素價格或先承壓，但隨著2-3月農(nóng)需備肥重啟，極端低價之下，尿素價格或出現(xiàn)反彈；下半年供需寬松的情況下，價格反彈高度受限，關(guān)注出口量的邊際變動。關(guān)注2025年逢低試多UR2505合約的機會，全年價格運行區(qū)間預計在 1500-2000 元/噸。
風險提示：
宏觀經(jīng)濟恢復情況；出口法檢政策變化；農(nóng)業(yè)需求變動。
一、2024年行情回顧：
供需壓力較大，尿素價格震蕩后下行
2024年尿素價格整體表現(xiàn)出先高后低的整體弱勢下行態(tài)勢：
1月延續(xù)政策壓力，前期高價貨源較多，下游備貨較少，復合肥工廠開工停滯，價格回落至1月下旬，2月-3月，價格隨著工業(yè)和農(nóng)業(yè)需求恢復上行，3月-4月，價格短期受出口暫停，淡儲投放等利空短暫下挫，4月-5月，農(nóng)業(yè)和工業(yè)復合肥需求再度釋放，疊加工廠檢修，供給縮量，價格持續(xù)上漲，5月-6月，供給恢復，復合肥需求結(jié)束，價格出現(xiàn)小幅回落。7-9月，出口受阻，農(nóng)業(yè)需求淡季，價格大幅回落，10月-12月，宏觀政策刺激后，實際需求的偏弱，出口延續(xù)停滯，國內(nèi)供需寬松，尿素上游工廠超季節(jié)性累庫，尿素期貨價格弱勢震蕩。
二、尿素供需格局展望
1、2025年全球尿素供需進一步寬松
2024年，全球尿素新增產(chǎn)能553萬噸至2.35億噸，同比增加2.4%。預計2025年全球尿素產(chǎn)能繼續(xù)增長821萬噸至2.43億噸，同比增加3.48%，主要增量來自中國、俄羅斯、印度、伊朗。由于近年來國際地緣沖突的升級，糧食和化肥的自給自足變得十分重要，擁有天然氣資源的國家，包括卡塔爾、尼日利亞、澳大利亞等國家，希望建設新的尿素工廠，其余已有天然氣制尿素產(chǎn)能的國家，包括俄羅斯、印度、伊朗，也有新的投產(chǎn)計劃。
預計2024年全球尿素需求上升3%至1.79億噸，主要來自中國、印度、巴西等地區(qū)糧食種植面積增加，但全球農(nóng)產(chǎn)品價格普遍偏低，一定程度上壓制對化肥的使用需求。預計農(nóng)產(chǎn)品低價格之下，2025年全球尿素需求增加3%至1.82億噸。
從全球尿素供需觀察，隨著未來尿素產(chǎn)能的不斷擴張，產(chǎn)能保持3%以上的增速，農(nóng)業(yè)需求可能僅保持2%的增速，需求難以跟上產(chǎn)能擴張的步伐，全球尿素供需可能在2025年保持寬松，預計2025年國際尿素價格整體重心同比2024年偏低。
2、新投產(chǎn)延續(xù)，預計2025年中國尿素供應壓力加大
2.1 中國尿素供應充裕，2025年投產(chǎn)進一步增加
2024年中國尿素新投產(chǎn)407萬噸，產(chǎn)能達到7372萬噸，同比增加5.8%。此外，2025年仍有380萬噸尿素裝置等待投產(chǎn)，在投產(chǎn)進一步釋放的情況之下，寬松的供給已經(jīng)是明牌。預計2025年年底尿素產(chǎn)能達到7752萬噸，同比增加5%，尿素的日度產(chǎn)量大概率同比2024年增加1萬噸，維持在19萬噸-20萬噸，同比增加約5-6%。然而，根據(jù)目前的生產(chǎn)尿素維持低利潤和政策限制產(chǎn)能擴張的背景之下，預計中國尿素的產(chǎn)能增長趨勢可能在2027年結(jié)束。
2.2 尿素產(chǎn)量和開工率維持高位
2024年尿素產(chǎn)量約為6564萬噸，同比增加7.52%。2025年預計保持6%的產(chǎn)量增速，2025年尿素產(chǎn)量達到6957萬噸。預計在新增產(chǎn)能釋放的情況之下，2025年尿素產(chǎn)量和開工率繼續(xù)維持高位。
從國內(nèi)尿素開工情況來看，2024年尿素企業(yè)開工率在近5年來處于最高的水平，2024年日度平均開工率達到84%，同比2023年增加6%，預計2025年開工率仍舊保持高位水平，但上游生產(chǎn)利潤走弱的情況之下，開工率再進一步上升可能較難。
2.3 2025年煤價重心或繼續(xù)下移，煤化工成本支撐乏力
2024年無煙煤和煙煤價格中樞同比2023年，出現(xiàn)大幅回落。2024年晉城無煤煙價格1000-1300元/噸震蕩，榆林5800大卡煤價穩(wěn)定在700-900元/噸區(qū)間震蕩。預計2025年在中國新增煤礦產(chǎn)能釋放，進口充裕，需求被風、光新能源替代之下，煤價中樞進一步下移，或同比略低于2024年，對尿素的成本支撐減弱。
2.4 中國尿素生產(chǎn)利潤中樞逐步下移
預計2024年第一季度，隨著無煙煤以及動力煤的原料價格下行，且尿素現(xiàn)貨價格也受供需壓力的影響，價格出現(xiàn)下挫，預計山西地區(qū)固定床尿素和河南煙煤等尿素生產(chǎn)企業(yè)的成本下降，但生產(chǎn)利潤也會受到一定壓縮。預計2024年下半年，隨著上半年的尿素新裝置釋放至市場，上游尿素企業(yè)的利潤繼續(xù)被壓縮，生產(chǎn)利潤的中樞進一步下移。但如果尿素價格在下半年出現(xiàn)階段性反彈，上游煤制尿素利潤可能出現(xiàn)暫時修復的情況。對于天然氣制尿素，天然氣價格基本維持穩(wěn)定，所以2024年一旦尿素價格下跌較多，氣頭企業(yè)可能逐步面臨虧損的情況。
3、2025年尿素需求或維持穩(wěn)定增長
3.1 2024年尿素表觀需求上升，同比增加4.73%
2024年中國尿素表觀消費量為6534萬噸，較2023年同比增加15%。尿素下游需求分為農(nóng)業(yè)及工業(yè)需求：農(nóng)業(yè)施肥作為主要下游應用，直接農(nóng)用施肥、復合肥需求占總需求量的49%、17%；工業(yè)板材的脲醛樹脂需求量占19%、三聚氰胺需求量占6%。其中，2024年車用尿素和電力脫銷需求穩(wěn)定增長，但由于電廠改造基本結(jié)束，火力發(fā)電負荷難有明顯增量，預計脫硫脫硝需求于2025年增速放緩。
3.2 2025年國內(nèi)農(nóng)業(yè)需求增速放緩，2025年農(nóng)需增速達到3-4%
農(nóng)業(yè)需求方面，近幾年保障糧食安全為核心，2024年全國農(nóng)業(yè)種植面積和產(chǎn)量同比提升明顯：全國糧食播種面積119319千公頃（178979萬畝），比2023年增加351千公頃（526萬畝），增長0.3%。其中谷物播種面積100458千公頃（150687萬畝），比2023年增加532千公頃（797萬畝），增長0.5%。
其中，玉米作為主要糧食之一，2023-2024年種植面積為4470萬公頃，同比增加1.18%，預計2024-2025年，種植面積為4488萬公頃，同比增加0.33%。2023-2024年，玉米產(chǎn)量創(chuàng)下歷史最高紀錄的2.94億噸，同比增長2.1%。主要來源于近幾年來，玉米的密植技術(shù)和水肥一體化的技術(shù)在內(nèi)蒙和東北地區(qū)繼續(xù)推廣。然而，受制于2024年玉米等農(nóng)產(chǎn)品價格已經(jīng)不及過去幾年，且玉米種植利潤下滑，導致農(nóng)戶的現(xiàn)金流周轉(zhuǎn)出現(xiàn)問題，基層的延遲買肥現(xiàn)象較為明顯，最終導致玉米種植面積難有進一步擴張，以及追肥期間出現(xiàn)少用肥的現(xiàn)象，預計2025年的農(nóng)業(yè)需求增速較2024年放緩，尿素農(nóng)業(yè)需求同比2022年、2023年出現(xiàn)下降，推測2025年農(nóng)業(yè)需求增速3%-4%左右。
具體分地區(qū)來看，新疆、吉林、內(nèi)蒙種植面積擴大明顯，成為中國尿素的主要消耗地區(qū)。
3.3 復合肥需求或減量，三聚氰胺和脲醛樹脂需求增速減弱
復合肥年尿素需求量僅次于農(nóng)業(yè)需求位居第二，復合肥對尿素的整體需求量也呈現(xiàn)上半年強于下半年的季節(jié)性特征。2024年，復合肥行業(yè)價格整體前高后低的走勢，和原材料價格波動基本一致，上半年原料價格小幅反彈，復合肥價格上漲，但7月份開始，原料價格逐步開始下挫，導致復合肥價格出現(xiàn)走弱直到年底。復合肥產(chǎn)量受到農(nóng)產(chǎn)品價格走弱，出現(xiàn)一定縮量。2024年，國內(nèi)復合肥產(chǎn)量5459萬噸，同比減少176萬噸，或-3.12%，如果按照0.3的尿素消耗系數(shù)計算，樣本復合肥產(chǎn)量減少，導致尿素需求損失53萬噸左右。
預計2025年復合肥產(chǎn)量持平或減少，主要因復合肥的供需過剩的壓力依然存在，疊加原料成本走弱，因此預計2025年復合肥市場價格隨原料價格階段性波動，整體重心同比低于2024年。
工業(yè)需求方面，三聚氰胺的主要下游為板材飾面及油漆涂料，與房地產(chǎn)行業(yè)休戚相關(guān)。2024年，三聚氰胺單月出口數(shù)量維持高位，月度利潤同比好轉(zhuǎn)，三聚氰胺開工維持穩(wěn)定，產(chǎn)量創(chuàng)下歷史新高。2024年，國內(nèi)三聚氰胺產(chǎn)量157萬噸，同比增加15%，以1噸三聚氰胺需要3噸尿素的比例折算，2024年三聚氰胺對尿素的需求量約在470萬噸，同比增加61萬噸，或14%。預計2025年三聚氰胺對尿素需求維持穩(wěn)定，同比變動有限。
人造板（脲醛樹脂）是木材加工及人造板膠粘劑中最大的品種，新開工面積及房屋竣工面積的增速處于負值，房地產(chǎn)相關(guān)的膠合板行業(yè)維持弱勢。預計2024年脲醛樹脂的尿素用量1100萬噸，占比19%。預計2025年脲醛樹脂的需求增變動不大，整體來看，雖然房地產(chǎn)發(fā)展放緩，拖累脲醛樹脂需求，但房地產(chǎn)竣工和新開工面積有一定恢復，且脲醛樹脂憑借其廉價和易制得等優(yōu)勢仍在，中長期來看，脲醛樹脂對尿素的需求保持相對穩(wěn)定，用量逐年減弱局面。
3.4 政策壓力之下，出口難有增量
出口方面，自2021年10月15日尿素出口實施法檢政策后，國內(nèi)尿素出口量受到大幅限制。根據(jù)海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2024年1-10月中國尿素出口25.66萬噸，預計2024年尿素出口28萬噸左右，同比2023年的450萬噸減少90%，其中少量尿素出口主要以政府對接政府出口（G2G）。
印度原定于2024年11月投產(chǎn)的一套127萬噸煤制尿素裝置，延遲到2025年投產(chǎn)（主要因前幾年疫情影響建設進度，2024年10月31日，TFL項目總體進度為63.75%）。然而，未來伴隨印度國內(nèi)產(chǎn)能擴張，尿素產(chǎn)量已經(jīng)大幅增長，從2014-15年的225萬噸增加到2023-24年創(chuàng)紀錄的314.09萬噸，年均復合增長率為1.8%。印度國際招標量已經(jīng)開始下滑，2024年全年僅招標245萬噸，同比2023年的624萬噸，下降379萬噸，減少60%。
2025年，預計尿素出口量難有明顯增量，維持100-130萬噸，上半年出口窗口關(guān)閉，下半年關(guān)注出口政策變動。2024年尿素進口量不足4000噸，影響極小。
3.5 下游需求疲軟，上游累庫明顯
2024年尿素企業(yè)庫存上半年持續(xù)去庫，下半年超季節(jié)性累庫，主要由于出口受阻，下游需求疲軟，貨源主要累積至上游。預計2025年尿素企業(yè)庫存可能呈現(xiàn)第一季度明顯累庫，4月之后再主動去庫至7月，但9月后下游需求進入淡季，且高投產(chǎn)的壓力導致上游庫存開始累積至12月。
2024年尿素市場港口庫穩(wěn)定10至25萬噸。主要由于出口較少，港口難有明顯集港，預計2025年下半年，如果出口有松動，港口尿素庫存貨有。
三、后市展望
1、平衡表推演
基于2025年至少380萬噸產(chǎn)能釋放，以及尿素生產(chǎn)利潤同比轉(zhuǎn)差的情況，我們預計2025年，國內(nèi)尿素產(chǎn)量增速約6%，產(chǎn)量6957萬噸。上半年出口方面將保持法檢執(zhí)行，持續(xù)抑制尿素出口量，下半年出口大概率恢復正常；農(nóng)業(yè)需求維持3-4%的穩(wěn)定增長，工業(yè)需求保持弱復蘇，需求可能穩(wěn)中偏弱。綜合來看，我們認為2025年尿素供需將維持寬松的態(tài)勢，上半年供需偏緊，下半年供需偏寬松，且2025年尿素期價中樞大概率同比2024年更低，表觀消費量同比增加4.95%。
2、策略：2025年逢低試多UR2505
2024年12月下旬，尿素期貨價格已經(jīng)大幅下挫至完全成本1600元/噸附近，預計大幅下行空間相對有限，但短期出口難有放量的背景之下，預計2025年1月尿素價格仍先弱勢震蕩。然而，隨著2-3月農(nóng)需備肥重啟，尿素價格或出現(xiàn)反彈；下半年可能供需寬松的情況下，價格反彈高度受限，關(guān)注出口量的邊際變動。關(guān)注2025年一季度逢低試多UR2505合約的機會。
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責任編輯：李鐵民
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