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　　摘要

　　2017年鋅價表現(xiàn)一波三折，總體上看在國內(nèi)外供給一致性趨緊的前提下持續(xù)拉升。年初至六月中旬，受環(huán)保督查的持續(xù)深化、中游下游需求趨弱的格局影響，鋅價對2016年的單邊上漲行情進行消化，鋅冶煉加工企業(yè)相繼減產(chǎn)檢修抵制鋅價下行。六月中旬臨近交割日前夕，國內(nèi)緊平衡被打破的判斷率先在現(xiàn)貨市場兌現(xiàn)，現(xiàn)貨升水最高達至1670元/噸，在國內(nèi)外庫存持續(xù)下滑的事實推動下，鋅價從六月下旬至八月中旬再度強勢上行。八月中旬至十一月中旬，受宏觀經(jīng)濟和外礦擴產(chǎn)復產(chǎn)計劃擾動，鋅市在高位重新進入盤整階段。

　　從當前來看，前期鋅礦短缺的傳導預期已成為現(xiàn)實，新的邏輯問題變?yōu)閲鴥?nèi)外復產(chǎn)擴產(chǎn)是否會有真實產(chǎn)出流入市場并打壓市場價格。2017年12月12日，國際大宗商品巨頭嘉能可宣布2018年上半年對澳大利亞的Lady Lretta鋅礦執(zhí)行復產(chǎn)計劃，嘉能可2015年宣布退出50萬噸鋅產(chǎn)能是2016-2017年鋅價大牛市的導火索之一，但目前看嘉能可復產(chǎn)計劃力度明顯較弱，披露2018年預計新增產(chǎn)能不足5萬噸，尚不及2015年退出產(chǎn)能的十分之一。在考慮有色金屬行業(yè)周期、鋅礦現(xiàn)有生產(chǎn)需求的情況下，我們認為2018年全球鋅礦企業(yè)和冶煉企業(yè)復產(chǎn)擴產(chǎn)后精煉鋅實際流入市場的速度將不及現(xiàn)有市場預期，鋅礦短缺導致供需趨緊的邏輯將持續(xù)到2018年二季度，在2018年三季度后受行業(yè)競爭等多方面壓力鋅價再緩慢回調(diào)。LME鋅價重心在3300美元/噸，運行區(qū)間在2600-3650美元/噸。滬鋅重心在24500元/噸，運行區(qū)間在21000-30000元/噸

　　2007-2017年鋅市行情回顧

　　一、2011-2017年鋅市行情回顧

　　國內(nèi)金屬鋅從2007年上市以來，走勢整體可以分為四個階段：

　　第一階段從上市到2008年年末，美國次貸危機爆發(fā)，引發(fā)全球性的金融危機，國內(nèi)外需求下滑，鋅價暴跌，最低跌至8400元/噸。

　　第二階段從2008年末到2010年初，中國推出四萬億的穩(wěn)增長政策，美國也開啟量化寬松，全球經(jīng)濟受政策刺激迅速回暖，鋅價最高回升到22585元/噸。

　　第三階段從2010年初至2016年初，中國穩(wěn)增長政策效果減弱，后遺癥逐漸明顯，美國量化寬松政策力度縮減，后續(xù)逐步退出并開始啟動加息，全球經(jīng)濟放緩，鋅價震蕩下跌，最低至11810元/噸。

　　第四階段從2016年初至2017年末，國內(nèi)外鋅礦短缺既成事實，中國經(jīng)濟有所回暖，白色家電、汽車、鍍鋅業(yè)需求升溫，鋅礦加工費持續(xù)下行，鋅價加速上行。

　　二、2017年鋅市行情回顧

　　2017年鋅價表現(xiàn)一波三折，總體上看在國內(nèi)外供給一致性趨緊的前提下持續(xù)拉升。

　　第一階段，年初至六月中旬，受環(huán)保督查的持續(xù)深化、中游下游需求趨弱的格局影響，鋅價對2016年的單邊上漲行情進行消化，在2016年高價的激勵下，鋅冶煉加工企業(yè)相繼減產(chǎn)檢修，抵制鋅價下行，鋅價整體震蕩走低但幅度有限。

　　第二階段，六月中旬臨近交割日前夕，國內(nèi)緊平衡被打破的判斷率先在現(xiàn)貨市場兌現(xiàn)，現(xiàn)貨升水最高達至1670元/噸，在國內(nèi)外庫存持續(xù)下滑的事實推動下，鋅價從六月下旬至八月中旬再度強勢上行。

　　第三階段，八月中旬后，鋅價高位下，國內(nèi)外礦場煉廠復產(chǎn)計劃頻發(fā)，上半年停產(chǎn)檢修的鋅冶煉企業(yè)陸續(xù)復工，國內(nèi)供給回暖，同時歐美經(jīng)濟持續(xù)走強，國內(nèi)市場需求疲軟，鋅市在高位重新進入盤整階段，鋅市整體表現(xiàn)為外強內(nèi)弱。

　　宏觀環(huán)境——環(huán)保督查力度加碼

　　2017年9月，環(huán)保部等六部委聯(lián)合印發(fā)《“十三五”揮發(fā)性有機物污染防治工作方案》，明確了對“散亂污”問題企業(yè)整治的三個時間節(jié)點：1、2017年9月底前，京津冀大氣污染傳輸通道城市完成“散亂污”企業(yè)綜合整治工作。 2、2017年底前，重點地區(qū)其他城市基本完成涉揮發(fā)性有機物（VOCs）“散亂污”企業(yè)排查工作，建立管理臺賬。 3、2018年底前，依法依規(guī)完成清理整頓工作。

　　總的來看，環(huán)保督查對于有色金屬影響極大，無論是上游礦場采儲還是中游煉廠冶煉加工甚至部分下游企業(yè)都受環(huán)保督查的監(jiān)管，部分違規(guī)企業(yè)被勒令減產(chǎn)整頓甚至關停。環(huán)保督查顯著影響供給，并通過供給端的沖擊傳導至生產(chǎn)冶煉方向，最終傳導至投資和消費方向。2016-2017年持續(xù)四輪的環(huán)保督查關停大量違規(guī)企業(yè)，市場對環(huán)保督查的適應性正在增大，合規(guī)持證企業(yè)陸續(xù)復產(chǎn)或擴大生產(chǎn)規(guī)模，前期關停的部分產(chǎn)能也在逐步復蘇，但2018年作為環(huán)保驗收之年，環(huán)保政策執(zhí)行力度必然空前嚴厲，打壓部分投資者信心，也令鉛鋅市場尤其是鉛鋅礦供應充滿變數(shù)。

　　鋅供需總體情況

　　2017年全球市場中，鋅精礦短缺傳導至精煉鋅的前期判斷已經(jīng)兌現(xiàn)，3月至9月全球供給缺口持續(xù)加深，7個月新增缺口總計達38.48萬噸，雖各大礦廠增產(chǎn)擴產(chǎn)計劃頻發(fā)但最終流入市場的精煉鋅極少，2015年澳大利亞Century及愛爾蘭Lisheen礦山閉坑停產(chǎn)的影響仍在持續(xù)，流動貨源少使市場恐慌心理加劇，截至11月24日，LME交易所庫存從年初的42.79萬噸下降到22.13萬噸，下降幅度達48.32%。

　　2017年1-8月，全球精煉鋅總產(chǎn)量達893.85萬噸，同比增加0.27%。全球市場精煉鋅供給分化較為嚴重。中國、韓國、澳大利亞等地區(qū)生產(chǎn)不及預期，中國精煉鋅總產(chǎn)量為395.56萬噸，同比下降2.64%。在韋丹塔的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)換下印度鋅業(yè)2017年錄得大幅增長。印度精煉鋅總產(chǎn)量55.48萬噸，同比增長56.24%，其中5月份精煉鋅產(chǎn)量6.97萬噸，同比增長95.79%。2017年1-8月精煉鋅總需求923.7萬噸，同比增加1.14%，中國、歐洲精煉鋅市場需求良好，美國需求顯著下滑，其余地區(qū)較為平穩(wěn)。

　　據(jù)國際鉛鋅研究小組10月30日最新預測報告顯示， 預計2017年全球精煉鋅需求增長0.7%至1393萬噸，精煉鋅產(chǎn)量則下降1.4%至1353萬噸，缺口預計39.8萬噸。2018年，受全球經(jīng)濟好轉(zhuǎn)的帶動，全球精煉鋅需求再增長2.5%至1428萬噸，而受中國、澳大利亞、比利時、韓國等國產(chǎn)能擴張的影響，精煉鋅供給將增長3.9%至1406萬噸，鋅市全球繼續(xù)維持供不應求的狀況，但供給缺口有望收窄至22.3萬噸。

　　上游鋅精礦供給

　　一、全球礦產(chǎn)情況

　　鋅精礦產(chǎn)量方面，在2016因Lisheen和Century礦關停而大幅減產(chǎn)后，2017年世界精煉鋅產(chǎn)量預計增加1.8%至1300萬噸，全球確定的鋅精礦增量總計46萬噸，主要有三大發(fā)力點，一是印度地區(qū)的Rampura Agucha地下作業(yè)完成，增產(chǎn)17萬噸鋅精礦，二是秘魯?shù)貐^(qū)的Antamina礦因礦脈品位提高完成擴產(chǎn)，增產(chǎn)15萬噸鋅精礦，三是阿里特尼亞地區(qū)的Bisha礦擴產(chǎn)完成，增產(chǎn)4萬噸鋅精礦。

　　2018年度，全球鋅礦供應除了MMG的Dugald River和Vedanta的Gamsberg礦有確定的20萬噸增產(chǎn)外，其余外礦增產(chǎn)擴產(chǎn)均處于不確定狀態(tài)，總體新增產(chǎn)能預計將達到55萬噸。市場風向錨定國際礦業(yè)巨頭嘉能可的復產(chǎn)計劃上，認為在鋅價持續(xù)高位的情況下嘉能可復產(chǎn)概率大增，進而打壓國際鋅價。

　　2017年12月12日嘉能可宣布重啟澳大利亞Mount Isa旗下的Lady Loretta礦，預計2018年度該礦區(qū)的復產(chǎn)計劃將帶來2.5萬噸的鋅精礦增量，2018年全年嘉能可產(chǎn)量將有3-5萬噸的增量，然而Mount Isa礦區(qū)在2015年宣布減產(chǎn)后2016年產(chǎn)能收縮19萬噸，嘉能可在2015年實際關停的鋅總產(chǎn)能更是達到了50萬噸，宣布的復產(chǎn)上不及之前退出產(chǎn)能的十分之一，因而嘉能可的復產(chǎn)雖符合LME大多數(shù)貿(mào)易商的預期，但實質(zhì)力度不足，對2018年鋅價打壓有限。

　　另一方面，韋丹塔等大型外礦相繼在季度報告、半年度報告或其余場合表示將繼續(xù)致力于現(xiàn)有礦產(chǎn)維護，通過采用外購礦石再冶煉加工的形式延緩現(xiàn)有礦場的壽命，我們認為11月份的市場價格（3200美元/噸附近）已受到礦場擴產(chǎn)預期的抑制，鋅精礦和鋅錠真實流入市場流入煉廠的速度可能不及預期，預計2018年鋅精礦增量能達到48萬噸，鋅精礦主要將在2018年第三季度和第四季度流入市場。

　　二、國內(nèi)礦產(chǎn)及加工費

　　從加工費角度來看，泰克資源為韓國鋅業(yè)2017年協(xié)定的加工費為172美元/噸，較去年的203美元/噸下調(diào)15%，基準價則從去年的2000美元上調(diào)至2800美元，價格分享從去年上行9%分成、下行3%擔責轉(zhuǎn)為沒有價格分享，2017年度國際市場中鋅礦企業(yè)在加工費定價中擁有更大的話語權(quán)。

　　國內(nèi)方面，2017年3月13日中西部鋅冶煉骨干企業(yè)在西安召開了高層研討會。會議各方表態(tài)，不排除通過實際減產(chǎn)檢修，來上調(diào)國內(nèi)外鋅精礦加工費，并最終助推國內(nèi)加工費年中走強，但進入6月份后由于鋅現(xiàn)貨的極度短缺和礦石的相對緊俏，煉廠陸續(xù)復產(chǎn)復工?，F(xiàn)階段鋅精礦企業(yè)和煉廠維持基準價15000元的二八分成，以今年均價較低的6月份為例，市場均價21600元/噸，SMM國產(chǎn)50%鋅精礦加工費4300元/噸，則煉廠實際拿到的加工費為（20800-15000）*20%+4300=5620元/噸。10月滬鋅主連均價達25860元/噸，SMM國產(chǎn)50%加工費3800元/噸，則煉廠實際加工費為（25860-15000）*20%+3800=5972元/噸，考慮到各地區(qū)的定價標準差異，2017年全國精煉鋅煉廠實際加工費穩(wěn)定在5500-6300元/噸的區(qū)間窄幅波動，煉廠利潤穩(wěn)定的情況下開工率逐步提升，使得國產(chǎn)鋅精礦持續(xù)趨緊。不得不轉(zhuǎn)向進口礦產(chǎn)，但進口TC已大幅降至20-30美元/干噸，部分地區(qū)甚至出現(xiàn)進口礦TC為負的情況。煉廠加工國產(chǎn)精礦和進口TC的利益分化巨大，造成市場礦產(chǎn)供給“過剩”和“短缺”同時出現(xiàn)的情況。國內(nèi)煉廠原料庫存大幅收窄，截至2017年11月，部分冶煉廠的原料庫存僅可供20-40天生產(chǎn)，難以抵御精礦突發(fā)收緊因素。由于明年將有最嚴格的環(huán)保督查，國內(nèi)鋅精礦凈增量仍將較低，在歐美經(jīng)濟向好拉高外需的情況下進口精礦將愈發(fā)困難。

　　三、國內(nèi)進出口及港口庫存

　　據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2017年1-9月我國鋅精礦及礦砂累計進口達188.78萬噸，去年同期141.36萬噸，同比增長33.55%。主要是由于去年進口鋅礦過少所致，實際進口量較2015年的高峰期仍有很大的差距。鋅礦短缺已傳導至全球體系，國內(nèi)9、10月份鋅精礦進口量有較大程度的下滑，禁止同朝鮮進口貿(mào)易的缺口未能填補．預計11、12月份受到下游需求消費疲軟影響，鋅精礦進口動力缺乏，進口量仍將維持低位，國內(nèi)鋅精礦將更加緊俏。

　　在鋅價持續(xù)和國內(nèi)精鋅缺口擴大的推動下，鋅精礦自3月起進口量大幅提升，受制于需求同樣激增，在8月下旬國內(nèi)鋅精礦港口庫存才有所回暖。據(jù)安泰科統(tǒng)計，今年國內(nèi)鋅精礦進口國別增加，自非洲、中共地區(qū)國家進口的鋅精礦增加較多，緬甸進口的氧化礦增加，但鋅精礦進口的整體品位下滑，實際金屬增量恐不足30%，基本彌補國內(nèi)減產(chǎn)，但沒有形成太多的庫存積累。

　　中游精煉鋅市場分析一、精煉鋅生產(chǎn)情況

　　據(jù)海關總署統(tǒng)計，今年3-10月我國精煉鋅總產(chǎn)量達408.7萬噸，同比下降2.9%，各月產(chǎn)量較2015和2016年均有下滑，不斷深入的環(huán)保督查導致違規(guī)煉廠和礦場停產(chǎn)，4-5月份影響尤為嚴重，供需兩弱格局下精煉鋅產(chǎn)量步入低谷，煉廠遵循協(xié)議通過停產(chǎn)檢修抬高鋅價。隨著國內(nèi)市場精煉鋅庫存的持續(xù)下行、市場中可交割的現(xiàn)貨鋅錠減少引發(fā)6月中旬臨近交割日前夕精煉鋅現(xiàn)貨升水的爆發(fā)，現(xiàn)貨極高的利潤促使合規(guī)煉廠提高開工率擴大生產(chǎn)，6-8月隨著鋅價的強勢上行精煉鋅產(chǎn)量陸續(xù)擴大。10月份以后，“26+2”地區(qū)環(huán)保風暴再起，采暖季限產(chǎn)等原因?qū)⑹沟镁珶掍\供給繼續(xù)疲軟，精煉鋅生產(chǎn)恐難再臨前期高位。

　　鋅價的持續(xù)上行帶動全球的鋅礦企業(yè)和鋅冶煉企業(yè)擴大產(chǎn)能，但受26+2及鋅礦供應短缺的影響我國精煉鋅開工率同比大幅下滑，直接導致精煉鋅產(chǎn)量下降，因原料緊張持續(xù)，增速預期預期恐難保證。2018年作為環(huán)保驗收年，鉛鋅企業(yè)將更多的放在質(zhì)量把關上，其中會理鉛鋅和云錫集團精煉鋅產(chǎn)能凈擴大20萬噸，葫蘆島和祥云飛龍仍在擴產(chǎn)計劃中。

　　二、精煉鋅庫存

　　2017年全球交易所庫存鋅錠的急速下滑是鋅價維持強勢的主要動因之一，截至11月24日，LME總庫存已從年初的42.785萬噸下降至21.97萬噸，同比下降48.65%，從全球大的角度來看，交易所的精煉鋅部分流入實體企業(yè)外，也有相當一部分流入到貿(mào)易商手中。進入10月下旬以后，LME倉單集中度顯著提升，一度達至90%-100%，意味著大部分的TOM持倉和注冊倉單把持在一家大戶手中，在遠端供給回升的情況下，煉廠抓住近月短缺的事實在庫存上講故事。 從全球持倉結(jié)構(gòu)來看，截止2017年8月，全球生產(chǎn)者庫存384.7萬噸，同比下降0.18%，消費者+貿(mào)易商庫存135.8萬噸，同比增長3.19%，交易所倉單庫存244萬噸，同比下降45.91萬噸，總庫存764.5萬噸，同比下降21.03%?？梢钥闯鰺拸S和貿(mào)易商均有持貨惜售的炒作傾向，在鋅價創(chuàng)出10年新高后下游消費者補庫意愿減弱，更多的是貿(mào)易商挺價惜售拉升現(xiàn)貨價格的行為。

　　2017年我國鋅錠處于去庫存階段。據(jù)我的有色網(wǎng)統(tǒng)計，由于產(chǎn)量下滑，近期進口鋅有所增加，2017年以來，國內(nèi)去庫存速度明顯。截止10月底全國現(xiàn)貨倉庫的庫存為12.14萬噸，較去年同期21.52減少9.38萬噸，同比下降43.459%。保稅區(qū)鋅錠庫存截止目前8.87萬噸較去年同期13.5萬噸，同比減少34.3%。交易所庫存全年先抑后揚，在7月份達至谷底后有小幅回升，但從全年整體上看，重心下移幅度較大。從年初的15.5萬噸下滑到8萬噸，同比下降幅度達48.4%。滬鋅庫存在8月后開始維持低位震蕩，主要通過較高的現(xiàn)貨升水及現(xiàn)貨套利窗口打開使大量國外鋅錠流入國內(nèi)，對外依存度逐漸提高。

　　三、精煉鋅進出口

　　2017年中國精煉鋅內(nèi)生供給減弱，下游需求年中走強，供需缺口持續(xù)放大，國內(nèi)鋅市的自我調(diào)節(jié)能力愈加乏力，不得不依靠進口維持。據(jù)海關總署統(tǒng)計，2017年1-10月我國精煉鋅進口量達45.62萬噸，同比增長29.14%，約占我國全年精煉鋅總需求的7%-8%。6月以后受現(xiàn)貨市場緊俏推動精煉鋅進口量激增。2017年1-10月我國精煉鋅出口1.27萬噸，同比下滑26.21%，進口量/出口量的比值接近36倍，進口依賴度較強。

　　鋅現(xiàn)貨進口盈虧可看做內(nèi)外盤強弱的風向標，在環(huán)保督查和下游旺盛需求的帶動下今年我國鋅市長期處于進口套利窗口打開的狀態(tài)，以每日10：15點價交易來看，今年自5月上旬精煉鋅進口套利即為正值，推動鋅價底部反彈，6月臨近交割日前夕，受制于市場的流動性有限精煉鋅進口盈利達至峰值，最高達3500元/噸，鋅市期限結(jié)構(gòu)長期處于近強遠弱狀態(tài)，遠端始終無套利空間。

　　下游鋅終端產(chǎn)品需求分析一、鋅需求端概述

　　占比50%的鍍鋅是最主要的消費終端。鋅具有優(yōu)良的防大氣腐蝕性能，在常溫下生成一層氧化膜，主要用于鋼材和鋼結(jié)構(gòu)件的表面鍍層，廣泛用于汽車、建筑、船舶、輕工等行業(yè)。占比10%-20%的鋅合金一般用于汽車制造和機械制造業(yè)，鋅鋁合金和鋅銅合金硬度和強度較高，機械性能強，廣泛應用于小五金生產(chǎn)中，用于汽車、建筑、部分電氣設備、家用電器、玩具等的零部件生產(chǎn)。占比10%-20%的電池一般指鋅錳電池或鋅空氣電池。鋅作為負極活性物質(zhì)，兼作電池的容器和負極引電體，是決定電池貯存性能的主要材料。

　　二、鍍鋅

　　鍍鋅行業(yè)是鋅消費的風向標，2017年中國大型鍍鋅廠產(chǎn)量大增，據(jù)中國鋼鐵工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，2017年1-10月，我國重點企業(yè)總計生產(chǎn)鍍鋅板帶1902.88萬噸，同比增長10.92%。鍍鋅板塊受到環(huán)保督查等因素影響同樣較大，經(jīng)整治后華北地區(qū)小微企業(yè)產(chǎn)能大降。9月份開始，因采暖季限產(chǎn)，華北地區(qū)鋼廠供應急劇收縮，鍍鋅廠受原料供應不足影響開工率持續(xù)下滑。鍍鋅需求終端房地產(chǎn)和汽車等消費也受到抑制，環(huán)保因素已經(jīng)蔓延到了鍍鋅消費終端。

　　三、汽車

　　2017年我國汽車產(chǎn)量平穩(wěn)增長，增速雖不及預期但仍可圈可點，汽車購置稅帶來的汽車購買熱度仍在持續(xù)。2017年是汽車購置稅抵免最后一年，2016年抵免額度為5%，2017年抵免額度僅為2.5%，但仍將驅(qū)使消費者透支2018年的汽車購置計劃。據(jù)中國汽車工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，2017年1-9月，我國汽車產(chǎn)量2034.9萬輛，同比增長4.8%，我國汽車銷售2022.5萬量，同比增長4.5%。

　　四、房地產(chǎn)

　　2017年中國房地產(chǎn)指標從過熱恢復平淡，對鋅價上行略有支撐。據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，2017年1-10月，我國房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額同比增長7.8%，房屋施工面積同比增長2.9%，房屋新開工面積同比增長5.6%，房屋竣工面積同比增長0.6%，商品房銷售面積同比增長8.2%。房地產(chǎn)指標逐漸滑坡讓各界對國內(nèi)房地產(chǎn)信心不足，加之各省相繼出臺的房價調(diào)控政策，國內(nèi)房地產(chǎn)熱度下滑勢頭難改。2018國家房產(chǎn)調(diào)控力度持續(xù)加碼，預計房地產(chǎn)耗鋅需求或有所放緩。國外方面，美國商品房庫存觸底急需補庫，歐元區(qū)營建產(chǎn)出穩(wěn)步上行，日本新開工建筑面積略有下滑。

　　五、白色家電

　　據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，2017年3-10月，我國生產(chǎn)空調(diào)13627萬臺，同比增長21.23%；生產(chǎn)家用洗衣機5209萬臺，同比增長2.64%；生產(chǎn)家用電冰箱6847萬臺，同比增長3.84%；生產(chǎn)冷柜1374.13萬臺，同比下降4.29%。受天氣炎熱的影響空調(diào)需求端大增，不過在8-10月白色家電產(chǎn)量普遍回落，預計2018年白色家電難有大的上行空間。

　　六、鋅錳電池

　　海關總署數(shù)據(jù)顯示，2017年1-9月我國圓柱形鋅錳電池凈出口533126萬個，同比增長27.1%，扣式鋅錳電池凈出口96333.2萬個，同比增長7.28%，其它類型鋅錳電池共出口10807.92萬個，同比增長55.06%。受益于新能源概念提振，鋅錳電池及鋅空氣電池概念增長迅猛，2018-2019年仍有故事可講。

　　供需平衡表預測及解析中國鋅市供需平衡表預測（單位：萬噸）

　　鋅產(chǎn)量方面，在2016年鋅精礦充分去庫存后，2017年鋅產(chǎn)量的縮減也基本符合市場預期，不過環(huán)保督查的規(guī)模之大、執(zhí)行力度之高是市場所未曾設想的，導致2017年國內(nèi)鋅實際產(chǎn)量有較大滑坡。鋅精礦的持續(xù)短缺和采暖季的提前限產(chǎn)對2017年四季度鋅市供應進一步施壓，基于此我們在剔除季節(jié)擾動和宏觀擾動后，將2017年中國鋅產(chǎn)量預測進一步下修至585萬噸。2018年隨著持證煉廠的陸續(xù)復產(chǎn)擴產(chǎn)，預計精煉鋅的生產(chǎn)冶煉產(chǎn)能有所恢復，但國產(chǎn)礦石品位偏低，中國又是世界最大的消費國，在國內(nèi)消費對鋅價支撐不足的時候，可能出現(xiàn)鋅礦、鋅冶煉加工和貿(mào)易商聯(lián)手囤貨的情況，部分煉廠以缺乏礦石冶煉產(chǎn)能無法釋放，鋅錠流入市場道路受阻，我們預計2018年全國鋅實際產(chǎn)量將繼續(xù)下滑至575萬噸。

　　鋅消費方面，2017年精煉鋅需求受年中消費旺盛和下游補求的帶動進一步走高，鋅錳電池、白色家電和汽車都有不俗的表現(xiàn)，但市場需求在下半年有較為明顯的下滑，消費結(jié)構(gòu)上也存在對2018年消費的透支，預計2017年總需求略增，較2016年上漲7萬噸至644萬噸。依2017年四季度的宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)來看，2018年國內(nèi)鋅下游需求受阻的可能性較大，房地產(chǎn)和汽車無法作為明顯的發(fā)力點，國內(nèi)需求端支撐力度不足，需求的增長點可能在于鋅初級品的出口貿(mào)易上，但仍無法逆轉(zhuǎn)市場整體需求下滑的趨勢，我們預計2018年全國鋅實際消費將出現(xiàn)較大的滑坡，可能低于2016年的需求至635萬噸附近。

　　鋅進出口方面，2018年全球精煉鋅的主要增長點不在中國，在嘉能可的帶動下國際市場供應或?qū)⒊霈F(xiàn)較大幅增長，盡管國內(nèi)供需均趨弱但預計會加大進口量填補前期缺口，鋅精礦進口應有較大增幅，預計精煉鋅進口增長10萬噸至58萬噸，而精煉鋅進口增幅相對略小。出口略有回升。

　　總體上看，政策導向和消費結(jié)構(gòu)未變化的情況下，預計2018年將是鋅市進口動力更為旺盛的一年，全年雖然將繼續(xù)持續(xù)鋅供不應求的態(tài)勢，但相較于2017年缺口加深幅度大幅下降。

　　期貨價格技術分析與展望

　　技術上看，2017年倫鋅延續(xù)2016年的強勢，在供求關系的帶動下沿著一條傾斜的軌道持續(xù)爬升，截止2017年11月，鋅價前期上升題材已基本用盡，新興經(jīng)濟體需求的下滑沖抵了LME庫存下滑帶來的動能，LME鋅能可跌穿前期上升軌跡進行盤整，鋅價下方第一支撐位為2750美元/噸，在此價位附近長達8個月的寬幅調(diào)整具有一定的緩沖作用；第二支撐位為2450美元/噸。上方第一壓力位在3500美元/噸，第二壓力位3700美元/噸。

　　2017年滬鋅相對倫鋅更為強勢，在6月份的回撤距2015年的成交帶尚有極大的距離，2017年形成的主要支撐位為20500/噸一帶，上半年多次跌至該點位上后迅速反彈，下方第二支撐位為18000元/噸，主要在2008-2011年形成，一旦突破該支撐則可判定鋅價將長期走向下跌周期，料2018年跌入此價位附近的概率極低。上方第一壓力位為2017年尚未抵達的27000元/噸，第二壓力位為29500-30000元/噸。

　　總結(jié)全文和2018年度操作建議

　　從當前來看，前期鋅礦短缺的傳導預期已成為現(xiàn)實，新的邏輯問題變?yōu)閲鴥?nèi)外復產(chǎn)擴產(chǎn)是否會有真實產(chǎn)出流入市場并打壓市場價格。在考慮有色金屬行業(yè)周期、鋅礦現(xiàn)有生產(chǎn)需求的情況下，我們認為2018年全球鋅礦企業(yè)和冶煉企業(yè)復產(chǎn)擴產(chǎn)后精煉鋅實際流入市場的速度將不及現(xiàn)有市場預期，鋅礦短缺導致供需趨緊的邏輯將持續(xù)到2018年二季度，在2018年三季度鋅價后受行業(yè)競爭等多方面壓力鋅價再緩慢回調(diào)。LME鋅價重心在3150美元/噸，運行區(qū)間在2600-3650美元/噸。滬鋅重心在24000元/噸，運行區(qū)間在21000-30000元/噸。

　　方正中期 黃巖

責任編輯：張瑤