四、股指期貨推出后對基金的影響

　　在股指期貨推出后，投資基金的投資者也會出現(xiàn)一定的變化，隨著股指期貨交易量的逐年增加，特別是指數(shù)基金利用期貨實現(xiàn)套利套保的便利性，指數(shù)型基金越來越受到青睞。從下面的圖中，我們可以發(fā)現(xiàn)美國市場上如果以單位投資信托基金(UITs)為基準(zhǔn)，指數(shù)型ETF基金的資產(chǎn)規(guī)模增長速度高于一般其它類型的基金。

　　圖23：美國機(jī)構(gòu)投資者近十年平均凈資產(chǎn)規(guī)模變化圖

　　截止到三季度末，我國指數(shù)型基金共有19只，總資產(chǎn)占全部基金資產(chǎn)的7.2%，其中ETF更少，僅有5只，與成熟的市場相比還存在規(guī)模較小，市場認(rèn)知程度不高等不足，但從發(fā)展來看應(yīng)該還有很大的提升空間。預(yù)計在指數(shù)期貨推出以后，更多以滬深300為標(biāo)的的指數(shù)基金將誕生。

　　表3：我國指數(shù)基金的基本資料

　　第三部分 股指期貨推出后的投資策略

　　一、指標(biāo)股投資機(jī)會分析

　　正如前面的分析，中國的指標(biāo)股也可能會出現(xiàn)類似美國的情況，但需要我們注意的是，股指期貨的標(biāo)的指數(shù)滬深300指數(shù)是以股票的流通市值編制的，因此在滬指中占絕對統(tǒng)治地位的幾只權(quán)重股并不能完全左右300指數(shù)。目前A股市值排在前面的是中信證券、中石化、招商 銀行等，流通盤最大的是民生銀行、工商銀行以及中石油等。相比較而言，流通盤大的股票往往每天的成交量也是相對比較大的，在操作上更便利，性質(zhì)更好。300指數(shù)成分股的11月平均成交量為237,212,351股，而流通盤前20名的股票的平均成交量為1,426,673,140股。

　　還要引起注意的是，美國股指推出的時，在標(biāo)普500其他權(quán)重股走強(qiáng)時，美孚石油卻由于石油危機(jī)的后續(xù)影響而走勢偏弱，表明基本面仍是推動股票未來走勢的內(nèi)因。

　　因此在股指期貨推出前后，只要基本面不出問題的指標(biāo)股都可以是供投資者選擇的投資品種。

　　表4：300成分股A股流通盤前二十名的股票

　　二、利用指數(shù)期貨特點構(gòu)造資產(chǎn)組合

　　指數(shù)期貨具有單純的股票市場上不具有的特征，就是杠桿作用和雙向投資的功能。靈活利用其特點可以有效的控制資產(chǎn)組合暴露在市場上的風(fēng)險，增加組合的彈性。

　　一般的大資金在資產(chǎn)組合中可適當(dāng)?shù)谋Ａ粢徊糠謧}位用于股指期貨，在控制風(fēng)險上可以進(jìn)行套利套保，而想獲取超額收益時，可以追求alpha，使得操作更加靈活。

　　表5：股指期貨的操作策略一覽表：

　　第四部分 美期指數(shù)投資

　　美期指數(shù)，是為應(yīng)對股指期貨推出后，實際套利套保對現(xiàn)貨組合的需求，而研究構(gòu)造的一個“迷你300組合”，為方便跟蹤標(biāo)的滬深300而制作成的指數(shù)。經(jīng)過近半年的實際跟蹤觀察和模擬操作，發(fā)現(xiàn)美期指數(shù)不僅在跟蹤模擬標(biāo)的指數(shù)上表現(xiàn)優(yōu)異，而且實際參與期現(xiàn)無風(fēng)險套利亦性能優(yōu)良，甚至作為一個單純的指數(shù)化投資組合，美期指數(shù)照樣毫不遜色。

　　一、美期組合的構(gòu)建

　　選股：在深入研究了滬深300指數(shù)的結(jié)構(gòu)構(gòu)成的基礎(chǔ)上，分別對其十個行業(yè)指數(shù)與滬深300指數(shù)進(jìn)行風(fēng)險特征的分析對比，同時結(jié)合行業(yè)內(nèi)個股的風(fēng)險特性和流通權(quán)重等進(jìn)行選樣。經(jīng)過幾次挑選和比較，最終敲定為三十六只股票。

　　配比：同樣從仿照滬深300指數(shù)的構(gòu)成入手，以當(dāng)前合約價值(指數(shù)點*300元)按行業(yè)權(quán)重分配組合內(nèi)每個板塊的資金額度，進(jìn)而到樣本的個股，確定股本數(shù)。

　　表6：美期指數(shù)的樣本股組合：

　　注：如對樣本股具體股數(shù)感興趣，請與我們聯(lián)系，望見諒。

　　圖24：2007/07/02—2007/12/24，美期指數(shù)與標(biāo)的指數(shù)滬深300的走勢

　　美期指數(shù)至建立以來的五個多月的交易日里，沒有經(jīng)過任何變動，跟蹤模擬效果依然保持良好，其與標(biāo)的指數(shù)的相關(guān)性高達(dá)0.994，日收益率的相關(guān)性亦在0.98，跟蹤誤差優(yōu)于標(biāo)準(zhǔn)要求，符合套利套保對現(xiàn)貨組合的需求，甚至優(yōu)于ETF和指數(shù)基金產(chǎn)品。

　　表7：美期指數(shù)與相關(guān)指數(shù)基金及ETF產(chǎn)品的比較：

　　從走勢的相關(guān)性而言，美期指數(shù)與標(biāo)的指數(shù)的相關(guān)性達(dá)到0.994，擬合程度高于50ETF和嘉實滬深300指數(shù)基金。略次于大成300指數(shù)基金和上證180ETF，而后兩者分別含270只和180只指標(biāo)股，股票種類大大多于美期指數(shù)組合。

　　從日收益率的相關(guān)性和整體的跟蹤誤差兩個指標(biāo)來看，美期指數(shù)與300指數(shù)的相關(guān)性為0.994，僅次于大成300指數(shù)基金，跟蹤誤差也僅次于大成300基金，是嘉實300的1/5，是50ETE和180ETF的2/5，跟蹤模擬效果明顯。而且美期指數(shù)收益的穩(wěn)定性更優(yōu)。

　　而且從整體收益率來看，美期指數(shù)同期內(nèi)的表現(xiàn)，不僅優(yōu)于標(biāo)的指數(shù)和兩個指數(shù)基金，更是超過了兩個ETF指數(shù)產(chǎn)品的收益率。

　　二、美期指數(shù)的優(yōu)良特性

　　圖25：2007/7/2--2007/12/24，WIND組合模塊里，美期組合的風(fēng)險特征和收益特征：

　　可以看到，同期美期指數(shù)相對標(biāo)的300指數(shù)的相關(guān)beta值為1.0124，略高于1，符合模擬跟蹤300指數(shù)的基本要求。

　　Alpha值為0.0126，是美期指數(shù)超出標(biāo)的300指數(shù)平均收益率的那部分收益。

　　R-Square指標(biāo)為0.9797，略低于標(biāo)的指數(shù)，表明美期指數(shù)整體波動更小，相對300指數(shù)更穩(wěn)定。

　　平均收益率指標(biāo)為0.307，高于標(biāo)的指數(shù)滬深300的平均收益率0.291。

　　Sharpe比率中，美期指數(shù)指標(biāo)值優(yōu)于標(biāo)的指數(shù)滬深300，表明在同等風(fēng)險承受的條件下，美期組合獲得的收益要高于300指數(shù)。

　　三、股指期貨推出后的主要投資策略——美期指數(shù)使用價值分析

　　1.期現(xiàn)套利套保

　　股指期貨的推出，為單向的股票交易市場提供了一個賣空機(jī)制，使得整個股票市場更加立體化。加之股指期貨實行保證金交易，能更大限度的利用資金，未來股指期貨將成為基金公司和機(jī)構(gòu)大戶等一個有力的避險工具。同時如何追求無風(fēng)險套利也是當(dāng)前的一個熱點。

　　無論是無風(fēng)險套利或是套期保值，對現(xiàn)貨組合的要求都很很高的，選擇最合適的現(xiàn)貨組合就能使套期保值達(dá)到預(yù)期效果。

　　例：根據(jù)對近月合約指數(shù)的實時觀察，在2007年8月20日，當(dāng)時IF0709剛剛完成交割， IF0710成為近月合約，此時合約間的基差達(dá)-434點，符合無風(fēng)險套利條件，此時近月合約點位在5320點，實際出場點位在四個交易日后的5344點，此時基差已經(jīng)回歸至合理區(qū)間。

　　圖26：近月合約與滬深300指數(shù)及無套利區(qū)間

　　分別應(yīng)用美期指數(shù)和50ETF實施無風(fēng)險套利方案， 以當(dāng)日收盤價作為進(jìn)出場點值。50ETF和美期指數(shù)與標(biāo)的300指數(shù)的相關(guān)beta值均接近1。

　　50ETF方案：

　　以當(dāng)前指數(shù)點位來看，每手合約的價值為：5320×300=1596000元，則一手合約保值的現(xiàn)貨組合約為159.6萬。選擇50ETF來作現(xiàn)貨，以8月20日50ETF的交易價格3.79元，則需一次性購入：1596000/3.79=421108股，合計4211手，8月24日無風(fēng)險套利結(jié)束，50ETF收于4.026元，累計收益：4211×100×（4.026-3.79)=99379.6元，(合約賣保的收益均相同，這里同等省去)。