內 容 摘 要

　　IEA在其月度原油供需報告中調升了2007年世界原油需求，并認為今年出現供應緊張的可能性增大。因世界原油需求強勁，而OPEC產量下降。

　　上周汽油庫存未增，令市場預期落空。實際上受消費旺季和煉廠調控影響，汽油庫存不會在夏季出現年內高點，汽油庫存緩增是正常的。一般4月底汽油庫存見低，然后有一個小幅升高的過程，直至7月初消費旺季來臨。今年5月開始，汽油庫存開始逐漸回升。

　　我們認為國際原油季節性上漲的條件沒有改變。二、三季度階段性仍將延續強勢，這個階段內的下跌看不到太大的空間。第三季度颶風期將上試高點。上周已突破60-67美元的震蕩區間，因此價格對該區間的突破將具有較強的看漲指示意義。

　　國際市場燃料油價格的走高抵消了進口燃油稅率的調低，在消費旺季來臨之時中國進口量恢復等利多因素支持滬燃料油期貨價格上漲。

　　因為燃料油供求關系遠不如原油緊張，“原油強燃料油弱”的格局將持續下去，燃料油將更多表現為受原油拉動的被動性上漲。6、7月正處于原油季節性上漲的主要階段，易漲難跌，且原油已呈突破之勢。因此，繼續看漲滬燃料油。 主力合約FU709具備處于需求旺季期，現貨可交割資源量不足，現貨價格將補漲等有利條件。

　　上周受原油提振，滬燃料油大幅上漲，弱勢改變。滬燃料油主力合約FU0709周報收于3460元/噸左右，較前周漲104點。國際市場燃料油價格的走高抵消了進口燃油稅率的調低，在消費旺季來臨之時中國進口量恢復等利多因素支持滬燃料油期貨價格上漲。

　　上周NYMEX原油大幅上漲，并沖破自四月以來運行于60至66.8美元的箱型區間，周末原油連續合約報價即在67美元/桶之上。利多因素主要有美煉廠產能降低、中東地區暴力沖突事件，OPEC增產無望等。美國夏季駕駛季節自5月28日陣亡將士紀念日開始，市場開始借季節性需求旺季題材拉抬。

　　本文試圖分析原油及滬燃料油期貨近期走勢的成因及后市變化。

　　一、影響國際原油的主要因素

　　1、宏觀經濟環境：世界以及中國存在升息預期

　　上周美元指數反彈走強。前期美元指數已擊穿去年12月份所探之低點82.25，逼近80大底，目前反彈至83附近。美國貿易赤字大幅降低，以及通脹上升，令市場對美聯儲升息產生預期，導致美元走強。歐洲央行暗示歐元仍具有升息前景，歐元區主導利率維持在3.75%。

　　上周中國公布的數據顯示，5月CPI同比上漲了3.4%，5月企業商品價格指數同比上升了5.1%，再次引發了市場對宏觀調控的預期。五月中旬中國央行同時上調存貸款利率和存款準備金率，雙管齊下，收縮貨幣流動性，嚴控經濟過熱。四月份中國宏觀經濟數據顯示，4月份CPI同比上升3%，一季度中國GDP增長11.1%。國務院經濟形勢分析會認為，要采取綜合措施防止經濟由偏快轉為過熱，以保證中國經濟能夠平穩較快增長。

　　從深層次看，長達五年的世界經濟增長周期有可能結束，并走向衰退。同時隨著中國出口價格上升，中國對全球通脹的壓制作用減弱。市場普遍存在對世界經濟成長放緩的擔憂。

　　2、世界原油供應與需求狀況： IEA調升了2007年世界原油需求

　　IEA調升了2007年世界原油需求，并認為今年出現供應緊張的可能性增大。國際能源組織(IEA)在其五月能源報告中估算， 2007年世界原油日平均需求量為每日8610萬桶，同比增長2%左右，增幅大于上年。國際能源組織(IEA)在其月度報告中稱OPEC原油產量已降至兩年多以來的最低水平，10個主要OPEC成員國3月份原油日產量下降19.5萬桶，至2650萬桶。未來數月全球原油庫存可能因此而趨緊。

　　中國原油需求強勁。2007年中國原油需求將增長5.5%左右，與上年持平，高于世界平均增幅。07年前五個月中國進口原油6743萬噸，同比增9.6%。

　　OPEC表示在9月常規會議之前沒有討論增加產量的必要。此前國際石油輸出國組織(OPEC)已作出兩次減產決議，共計每日170萬桶。OPEC希望其一攬子原油平均價能維持在每桶60美元上方。OPEC減產對油價的影響取決于：成員國執行減產的力度，非OPEC產油國如俄羅斯是否減產，來自美國的壓力等。

　　圖一：中國原油月度進口量

　　3、地緣政治格局： 地緣政治沖突威脅石油供應

　　伊朗在核問題上的強硬立場、中東地區暴力沖突事件仍是地緣政治沖突的核心。近期美伊舉行大使級的雙邊會談，有助緩和緊張關系。

　　美國航母戰斗群通過霍爾木茲海峽，耀武波斯灣。而伊朗則頻繁舉行軍事演習，市場氣氛仍然緊張，中東原油的重要出口存在被封鎖的可能，威脅國際原油市場供應。伊朗核危機曾是2006年上半年原油上漲的重要因素。隨著伊朗宣布成功實現純度為3.5%的鈾濃縮，伊朗與西方就核問題的矛盾沖突愈加突出。伊朗核問題懸而未決，仍是潛在利多。

　　面對國際社會的日趨嚴厲的經濟制裁，要看伊朗是否能堅持到底。一是伊朗的政局已在發生改變。伊朗總統內賈德領導的強硬保守派在地方選舉中慘敗；二是伊朗的石油經濟日趨萎縮，國民經濟較困難。伊朗目前原油產量約400萬桶/日，因缺乏外國資本的介入，原油生產設施逐漸老化，原油產量呈下降趨勢。因此，削弱了伊朗將原油作為政治砝碼的分量。這樣在美國軍事、外交、經濟的三重壓力下，伊朗國內有可能出現明顯分化。

　　美國國家利益以及民主黨贏得中選，利空油價。2008年美國大選即將來臨，美國政府具有調控原油市場能力和動機。因高油價令美國經濟增長減緩，俄羅斯從高油價中獲益，威脅美國國家戰略，而且高油價不利伊朗核問題解決。

　　4、季節性因素：市場開始感受熱帶風暴效應

　　夏季駕駛季節自5月28日美國陣亡將士紀念日開始，標志著夏季汽油需求旺季的正式到來。上周數字顯示，美國煉廠裝置運轉率為89.2%，較前一周下降了0.4個百分點，一月初最高為91.5%。原油日加工量保持在1540萬桶。煉廠事故頻發使加工率難以維持高位，增加了旺季來臨時供應緊張的憂慮。

　　二季度是原油需求淡季，三季度則是夏季汽油需求高峰期。同時夏季颶風期的來臨增加了油品供應風險。國際原油價格往往在三季度創出當年高點。近期熱帶風暴已出現在美國及阿曼海灣，刺激國際油價。

　　5、原油庫存：汽油庫存持續上升

　　截止07年6月8日，原油庫存為3.424億桶，較上周增10萬桶。汽油庫存為2.015億桶，較上周增0萬桶。餾分油庫存達到1.226億桶，較上周增30萬桶。

　　圖二：美國原油、汽油每周庫存

　　汽油庫存上周保持不變，令市場預期落空，此前汽油庫存連續五周上升840萬桶。原油供應充裕，煉廠加工率略降，而原油日加工量保持不變，后期汽油供應在需求旺季來臨之前應有充分的保障。前一段時間汽油庫存一度連續11周下降了3100萬桶，比去年同期低3.2% 。一般4月底汽油庫存見低，然后有一個小幅升高的過程，直至7月初消費旺季來臨。受消費旺季和煉廠調控影響，汽油庫存不會在夏季出現年內高點，汽油庫存緩增是正常的。今年5月開始，汽油庫存開始逐漸回升。

　　5月18日原油庫存3.442億桶有可能是今年庫存的高點。從庫存變化周期看(見下圖)，往年從三月份開始，一直要持續到五月，原油庫存會有一個明顯的季節性上升過程。因煉廠為夏季需求高峰期的來臨而備庫，同時煉廠又處于檢修期，裝置運轉率較低。今年原油庫存增加的特點是：三月增加較慢，五月增加較快。三月底美國原油庫存3.327億桶，僅比上月增加370萬桶，而一般三月增幅應在1000萬桶以上。目前原油庫存接近去年高點3.471億桶，繼續大幅增加的可能性不大。一般隨著煉廠開工率的上升，原油庫存將逐漸轉為下降。

　　圖三：美國原油庫存變化周期 

　　6、持倉結構 ：短空攪動市場

　　圖四：美國原油持倉結構

　　椐美CFTC原油最新持倉，截止6月5日，基金凈頭寸持有凈多54915手，較上期增19671手；總持倉142.3萬手，較上周增3.5萬手；原油期權上非商業凈多頭寸為88415手，增19576手。