仍是千億頂流！“一哥”張坤季報“首提”反思長期投資框架，降低倉位，減持教育，增持銀行
來源：資本深潛號 作者|陳嘉懿
編輯 | 袁暢
作為業內規模最大、美譽度最高的基金經理，易方達副總經理張坤管理的基金2季報應該是關注度最高的。
他的規模有何變化？重倉股面目是照舊還是變臉？如何看待過去一段時間互聯網和教育股的回調？他的投資框架又有什么“精進”？
7月20日凌晨，謎底揭曉。
01
仍是千億頂流
經歷了二季度的消費股回調，和短期業績波動，基金投資者對待張坤管理的基金態度怎樣？
答案只能用：不拋棄、不放棄來形容。
二季報最新數據顯示，張坤的管理規模合計超過1344億元，較1季報數據仍然有所增長。
遙想年初市場回調時，有人創造出 “快逃”的表情包（見下圖）。二季報顯示，張坤和他的基民都沒有“跑”。
不過，從開放式基金份額變動情況看，不考慮有3年持有期限制的易方達優質企業，張坤管理的另外3只基金僅易方達亞洲精選在2季度有份額的凈增長，易方達藍籌、易方達中小盤均有份額的凈減少。
當然，這與張坤管理的部分基金仍然限制申購或暫停申購有關。
02
未來判斷難度只增不減
在2季報中，張坤談到，二季度，雖然偶有疫情，但國內的企業經營活動和居民生活基本恢復正常，同時貨幣政策保持寬松。全球來看，隨著疫苗的接種，各國的企業經營活動也開始緩慢恢復。
股票市場方面，二季度分化較為明顯，新能源、汽車、電子、醫藥等行業表現較好，而農林牧漁、房地產、家電等行業表現相對落后。
疫情后，隨著全球流動性的放松，全球股市都有了顯著上漲。對于一些市場公認長期有成長空間行業（科技、醫藥、消費、新能源）中的優質公司，除了業績增長的驅動，估值也得到了顯著的提升。面對越來越高的市盈率水平，對企業的估值方法也越來越多采用遠期（如2025年甚至2030年）市值貼現回當年，似乎只有這樣，投資者才能獲得一個可以接受的回報率水平。
無疑，這樣的環境對投資人判斷正確率的要求是很高的。張坤發現，對于一些公司，在各種假設都兌現的情況下，可能未來5年能賺取貼現率或者比貼現率略高的收益率水平，但是一旦錯誤，可能就要面臨30%甚至50%的股價下跌。在一個流動性寬裕、資本焦慮地尋找高回報率領域的環境下，未來幾年，不少行業面臨的競爭程度恐怕比過去5年更為激烈。
回首他自己以往的判斷，發現有不少錯誤。他認為，對于未來5年行業競爭格局的判斷難度恐怕只增不減。綜合來看，如果正確，可能只獲得一個平庸的回報率，但一旦錯誤，卻面臨不小的損失。在這樣的賠率分布下，對于投資來說顯然是高難度動作。
在這種情況下，要么在熱門行業進行深入研究，試圖獲得更高的概率確信度，要么在不那么擁擠的行業，稍微犧牲一些概率，承擔多一點不確定性，獲得更佳的賠率回報。
他表示，他經常這樣審視組合，如果股市暫停，5年后恢復交易，每個企業能帶來多少的預期復合收益率，從目前的判斷來看，未來幾年預期回報率下降可能是難以避免的。
03
基金倉位普遍下調
在旗下4只產品的季報中，張坤都談到了二季度股票倉位略微下降，并對結構進行調整的情況。
與1季報數據相比，易方達藍籌股票倉位約降低2個百分點左右，易方達亞洲精選、易方達優質企業倉位約降低4-5個百分點之間。這3只基金股票倉位均在9成上下。而易方達中小盤倉位降低明顯，從1季報的94%以上驟然降低至71%左右。
這也是張坤管理的易方達中小盤基金期間，季末股票倉位最低的一次。
上一次接近如此低倉位是在2017年年中，當時的股票倉位約為72%左右。
04
增加電子、醫藥、銀行的配置
具體的組合結構方面，張坤管理的各個基金茶品并不相同。
易方達藍籌基金降低了計算機等行業的配置，增加了電子等行業的配置。易方達中小盤基金降低了食品飲料等行業的配置，增加了計算機等行業的配置。易方達優質企業三年持有基金降低了計算機等行業的配置，增加了醫藥、銀行等行業的配置。
在易方達亞洲精選基金上，張坤降低了消費等行業的配置，增加了銀行、地產等行業的配置。
此外，從具體的持倉看，易方達中小盤十大重倉股保持不變（數據來源：wind）。
05
反思長期投資框架的假設
2季度，部分重倉股回調，顯然對張坤頗有觸動。
尤其是，期間被新東方、好未來等教育股的股價明顯下調。
張坤在易方達亞洲精選中特別談到，二季度，教培企業受政策預期影響股價跌幅較大，對基金凈值產生了一定的負面影響，也使他反思長期投資框架中的一些假設，希望能夠將其進一步完善。
易方達亞洲精選也顯示，好未來、新東方、STAAR Surgical Co退出前十大重倉股，中國郵政儲蓄銀行、中國海外發展有限公司、唯品會新入前十大重倉股。
目前看起來，對教育股，張坤應當已經有所減倉。
易方達藍籌2季報前十大重倉股中，對比1季報，愛爾眼科為新入十大重倉股者，平安銀行則退出前十大。
不過，2020年4季報時，愛爾眼科亦在易方達藍籌前十大重倉股。此次現身與當時持股數量變化亦不算大，因此1季報時退出與2季報時的進入前十大，更大可能性是由于股價波動帶來的影響。
易方達優質企業前十大重倉股信息顯示，愛爾眼科、平安銀行新入前十大重倉股，華蘭生物、錦欣生殖則退出前十大重倉股。
▼數據來源：wind
本期責任編輯倪靜
責任編輯：石秀珍 SF183
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