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　　來源：中國基金報

　　嘉實基金大周期研究總監、基金經理肖覓：開新局謀新篇，行穩致遠踐行低波動權益投資

　　凜冬雖寒，春歸有期。復盤2022年，在地緣局勢、能源價格等多重不確定因素下，全球主要股指跌多漲少，A股全年走勢一波三折，主要股指均收跌，其中創業板指跌幅較大，接近30%。但中國經濟長期向好的基本面沒有改變，在內外因素沖擊下，仍展現出強大韌性和巨大潛力。把握結構性機會，我所管理的嘉實物流產業也取得了年度收益為正的小目標。

　　這一成績單背后跟我們始終踐行低波動主動權益投資相關。回顧過去一年，雖然市場經歷了調整，回報率在提升，繼續看到絕對回撤的風險在變小，但單一資產的波動率也在放大。大部分處在 deep value 狀態的個股，都有波動率階段性放大的特征。這種情況下，我們的基本處理方式一是用適當的分散去盡量降低整個組合的波動率，二是強調估值在抵抗絕對回撤上的重要意義，另外在風險定位偏高的組合上，我們也并不完全機械的強調低波動，既然對市場不悲觀，那么在市場的底部還是需要向波動要收益，跳出線性思維，找到非線性變化的行業，去獲得超額回報。

　　凡是過往，皆為序章。凡是未來，皆有可期。2023年是全面貫徹落實黨的二十大精神的開局之年。各項動能正在集聚，持續傳遞向上向好的積極信號。開年以來，不論是A股還是港股均迎來開門紅。

　　展望后市，預計市場環境會比較好，各方面都有機會，不排除出現小牛市的可能性。我國整體經濟長期向好趨勢并沒有改變，隨著各方面政策的陸續出臺，可以預期會對經濟的高質量發展發揮進一步的積極作用，經濟會更好地健康發展。依然維持后市結構性機會豐富的判斷。但市場仍需震蕩消化不利影響，美國通脹或仍具黏性，滯脹交易或將維持較長時間。

　　也許市場還會有比較大的上下波動，但我們的觀點不變：現在就是向波動要收益的最好時間點。A股市場有越來越多的板塊具備足夠的吸引力，同時我們非常看好港股市場未來的表現。

　　從投資機會看，疫后修復速度快，傳統旺季將至，快遞物流將迎來機遇。首先是需求端韌性高，快遞物流以服裝、日用品、家電的運輸為主，節日期間需求旺盛。其次供給彈性大，后疫情時代運力迅速恢復。在當前時間點非常看好快遞行業的長期回報，快遞行業本身具備自然壟斷屬性，經濟規律決定了這個行業一定能看到集中度的提升。

　　隨著實體經濟快速發展，中國物流市場未來也將高速增長，未來中國物流行業的發展將主要體現在總量和效率兩個層面。物流產業的投資也將沿著總量和效率這兩條線索推進，未來重點看好快遞、供應鏈綜合服務、出行產業鏈以及物流基礎設施這四大行業方向的投資機會。

　　銀行在我的投資框架中是一個目標回報的概念，并不一定要求通過持有銀行板塊來創造足夠犀利的業績，但該板塊波動可控，是一個相對比較穩、能夠獲得一定預期年化回報的資產。在未來經濟不斷修復的背景下，銀行極為受益，預計今年的業績相對2022年會有明顯好轉，同時疊加極低估值，我們繼續看好銀行板塊的表現。

　　首先比較看好低估且基本面有明顯好轉趨勢的板塊，銀行板塊最關鍵的兩個指標不良率和息差近兩年都得到了改善。其次選取主業穩定、轉型或創新部分有較好成長性的標的，一些互聯網金融和轉型金融便屬于這類標的。

　　立志欲堅不欲銳，成功在久不在速。回顧公募基金發展歷史，無論股票型基金或偏股型基金長期以來均收獲了亮眼的業績，但很多基民追漲殺跌沒有真正獲益，如何提升投資者的持有體驗才是根本問題。而較好的回撤控制會極大程度提升持有體驗，使投資人更傾向于長期持有。我們希望通過做相對低波動的權益產品，降低組合波動率，讓投資者真正拿得住，賺到公募基金所擅長的長期維度上的超額收益。也希望通過整個基金行業的努力，讓市場進行更有利于社會發展的資源配置，真正達成金融服務實體經濟這個目標。

　　未來在投資管理中，我們會將回撤控制貫穿于整個投資流程，從事先、事中、事后不同環節搭建全流程的風險管理框架，通過制度化、系統化嚴格的紀律約束，讓產品構建在數字化技術上的群策群力更可靠，讓投資決策更理性，讓產品的回撤更可控，讓持有體驗更美好。

　　【個人簡介】

　　肖覓，具有12年證券從業經驗，其中5年投資年限。清華大學碩士，現任嘉實基金嘉實大周期研究總監，并管理嘉實物流產業、嘉實周期優選等多只績優基金產品。肖覓2009年加入嘉實基金，曾先后負責交通運輸、鋼鐵等行業研究工作，熟悉基礎產業運行規律，擅長行業周期判斷、中觀行業比較，注重安全邊際和風險收益比。其管理的嘉實物流產業獲得海通證券三年期、五年期雙五星評級，嘉實周期優選獲得海通證券三年期五星評級。

　　建信基金權益投資部總經理陶燦：內需復蘇、預期改善是全年的投資主線

　　《中國基金報》的投資者朋友們大家好，我是建信基金陶燦。2022年對于很多投資者而言可能是比較艱難的一年，無論是“濃眉大眼”的龍頭白馬，還是“各懷絕技”的特色賽道，亦或是“別具一格”的港股市場，無一不經歷震蕩調整，讓我們的情緒跟著市場走勢跌宕起伏。2022年底，可以觀察到市場在情緒層面和估值層面都處于歷史偏底部位置，需要對基本面進行持續跟蹤觀察，同時等待更多積極因素出現。

　　展望2023年，我們認為內需復蘇、預期改善是全年的投資主線，2023年開年的“滬指六連陽”進一步增強了市場信心，A 股市場有望逐步進入風險偏好提升和盈利驅動的行情。整體來看，在經濟信心逐步修復、生產生活重回正軌的大背景下，企業盈利大概率見底回升，經濟發展獲得有力支撐。同時，市場預期過去一年美聯儲政策利率快速攀升、海外流動性快速收緊的局面在2023年或有階段性緩和，對A股市場的壓制有望同步緩解。在此背景下，成長、消費、地產等板塊有望出現結構性機會。

　　制造業升級是推動經濟高質量發展的必由之路

　　制造業是中國經濟結構轉型的重要抓手，只有制造業走向產業升級，中國經濟高質量、可持續發展方有重要基礎和保障。2018年以來，國家出臺多項產業政策推動制造業產業升級，剛剛召開的“二十大”會議提出的各項強國措施中，第一個提到的就是制造強國。未來中國經濟的關鍵增長點轉向制造業與新基建，在保障戰略安全、加快制造強國的主題下，2023年中國制造業有望迎來三重共振：一是政策力度大，覆蓋產業支持、金融支持、財稅支持等多個維度；二是金融服務實體的重要指標——主要銀行制造業貸款余額增速持續提升，體現出金融業對制造業的有力呵護；三是PPI回落、成本支撐加強，且經濟內生規律指向明年上半年庫存周期見底回升，有助于工業企業盈利修復。在此背景下，以半導體、軍工、計算機、高端制造、信創為代表的成長板塊具備投資價值。

　　疫情管控政策優化下，大消費板塊有望迎來復蘇機會

　　2022年末起，疫情管控措施逐步優化，線下經濟活動得到復蘇保障，此前受疫情抑制較大的消費領域有望得到基本面修復。細分來看，2023年食品飲料重新向好的形勢較為明朗。需求端，必選消費具有一定韌性，而隨著達峰后感染者回落與各項擴內需政策的刺激，線下消費有望逐步復蘇。供給端，大宗商品價格回落可能削減食品飲料企業的直接成本，PPI-CPI 剪刀差的收窄可能推動成本的下行和銷售價格的抬升。隨著預期的不斷修復與兌現，食品飲料板塊有望逐步回歸基本面，其長期投資價值正在顯現，可重點跟蹤出行鏈和線下消費板塊。同時，可以關注醫藥板塊，包括防疫器械、中藥、醫療創新及可能受消費復蘇提振的醫療服務、醫美等領域。

　　不斷優化的房地產行業政策有望持續發揮作用

　　房地產行業作為經濟發展的支柱型產業，2022年獲得政策的優化支持。政策長期效果的逐步顯現，有望助力房地產行業信用修復和擴張，支撐產業鏈數據回暖。同時，支柱型產業的企穩反轉，有望提振經濟整體信心，帶動更多板塊經濟發展活力。

　　發軔之始，輝光日新。2023年，建信基金將開啟“客戶關系管理年”，我們會繼續秉承“持有人利益重于泰山”的宗旨，堅持做難而正確的事，不忘初心，日有所進，力爭不負信任所托，與投資者共同見證A股嶄新的篇章。淬煉而新生，讓期許明朗，感謝各位投資者一路的信任相伴，愿您新的一年，仕“兔”財運步步高（維權），前“兔”似錦年年好。

　　【個人簡介】

　　陶燦，北京大學碩士，建信基金權益投資部總經理，從業超15年，基金經理任職經驗超11年，全市場選股高手，代表作品建信改革紅利在2022年多次榮獲業內權威獎項，長跑實力突出。

　　泰達宏利基金研究部總監、基金經理張勛

　　2022年，應該是過去十來年投資者感受比較不好的一年，也是頗為折騰的一年！

　　今年，以“美聯儲加息，導致美債長期收益率迅速上行”開始，以“日本央行擴大10年期國債收益率波動區間”結束，其間經歷了：俄烏沖突、四十年一遇的全球高通脹、美聯儲超預期地快節奏加息、上海新冠疫情、能源危機、地緣政治問題、主要經濟體新舊政治周期更迭、國內房地產政策調整、國內疫情防控政策調整……，諸此種種，我們每天都在見證歷史！

　　在這樣的大環境下，全球經濟（除美國外）、政治環境反復擾動，投資人預期極度不穩定，最終不僅導致了全球資本市場地低迷表現，還帶來了劇烈的波動。根據天風證券統計，以A股今年表現為例，除了5-8月一波圍繞新能源和機械軍工的持續機會外，其他時間，板塊輪動很快，博弈異常劇烈。階段性領漲的板塊，時長大多在20-30個交易日，超額收益大多在15%-20%，然后就會切換到下一個板塊中。

　　2022年A股板塊輪動情況一覽

　　在這樣的市場環境下，做投資是比較痛苦的。我們在“全球總需求不足”這一判斷基礎上，堅持均衡配置策略，以增量經濟作為底倉，并結合中短期行業景氣度、性價比、宏觀政策（產業、疫情防控政策）等因素，積極靈活地擁抱市場環境的變化，在不確定性中尋找相對確定性的投資標的。具體而言，年初圍繞“穩增長”這一主要經濟矛盾，適度增加房地產/基建產業鏈；俄烏沖突階段，增加防御型配置，如傳統能源；上海疫情后復工復產成為生產生活的主要矛盾，我們優選了制造業中確定性較高、景氣度較高的新能源產業鏈；四季度，地產調控政策和疫情防疫政策優化之后，我們關注房地產產業鏈、消費品（含消費服務行業）、科技行業，并對增量經濟的配置進行優化。

　　2022年經歷了很多，也學到了一些東西，淺談幾點：

　　1）面臨這么波動的市場，我們應該怎么做？除了通過學習擴大自己的能力圈，適應它之外，我們還應該學會堅持和等待——公司創造價值需要時間，投資人發現價值需要時間，公司價值在市場上表現也需要時間——努力跟有潛力的行業和優質的公司做時間的朋友。

　　2）我們需要等待多久？資金的提供者對回報有時間的要求，投資人面臨中短期業績的壓力，企業和行業發展又面臨較大的不確定性，所以，我們的時間并沒有教科書上講地那么富裕。我個人認為，一般市場環境下，如果能夠看清楚行業或者公司未來6個季度的盈利趨勢，就已經能夠滿足大部分的投資決策了。

　　3）勝率比賠率更重要！做投資，復利的力量非常強大。組合的構建、個股的選擇，我個人更傾向于圍繞勝率展開。

　　4）過去幾年資本市場的表現告訴我們，市場永遠不變的是變化！在投資這條道路上，躺平和躺贏都要不得，對資金提供者和資金管理者最后都沒有好的結果；唯有不斷擴大能力圈，擁抱變化，才能盡量為投資人提供較好的收益回報。

　　5）從事投資行業的目的是什么？我個人的理解是——投資是為了讓生活更美好！不僅僅是取得物質上增益，還要有精神上的收獲——幫助資金提供者賺到錢的欣慰、自己決策判斷得到驗證的成就感、學習到新東西的喜悅——多贏的局面才更美好！

　　展望2023年，我們傾向于認為，前期價值股搭臺，后期成長股唱戲，二季度是重要觀察時間點。

　　當前，以二十大開啟的政治周期為契機，伴隨著地產政策和疫情防控政策的優化，掣肘2022年發展的主要因素（房地產、疫情、美聯儲加息等）都在減弱，國內生產生活的主要矛盾已經轉為穩經濟大盤，未來可以預期會有更多的幫助經濟恢復的政策出臺，經濟向好的方向比較確定，市場穩定的預期正在形成。從政策出臺，到政策落地見效，需要時間，這一過程中預期波動往往較大，2022年11月份以來的市場表現就在演繹這一過程。

　　生產生活恢復向好的方向已經確定，但對于恢復的節奏、恢復的程度以及中間會否面臨外部因素的干擾等，我們暫時難以確定。在這一過程中，穩增長邏輯會持續發揮作用，直到經濟企穩、向上、走強。因此，我們認為，經濟穩住的預期過程中，價值型、消費性標的（地產/基建產業鏈、疫情恢復產業鏈等）更容易獲得青睞，期間已經具備了很高性價比的成長股會間或表現；經濟穩住之后，市場風險偏好上升，景氣度高、增長快、容易講故事的增量經濟領域和疫情受損快速恢復的領域更容易占優。觀察時間點，可能是二季度中期。 

　　風險方面，我們認為2023年的風險不在內部，更多可能來自外部，如歐美經濟超預期的衰退、地緣政治等。

　　風險提示：以上觀點僅供參考，不構成投資意見或建議。基金有風險，投資須謹慎。

　　中融基金柯海東：經濟修復將成為2023年的市場主線

　　2022年A股市場在國際地緣沖突、疫情、美聯儲加息等多重宏觀變量影響下，波動較大，整體表現欠佳。上證指數全年下跌約15%，創業板指下跌近30%。但我們認為2023年的股市將不乏亮點，開年以來上證指數已上漲近3%，創業板指上漲近4%。即使經歷了開年反彈，但當前主要指數的估值水平仍處在長周期均值的下方位置，依舊具備較高的性價比，拉長至全年的維度來看結構性機會可能會比2022年多。

　　展望2023年，宏觀經濟可能體現出“內強外弱”的態勢。過去的一年制約國內經濟的中期與短期的原因分別是房地產與疫情，自11月底以來，兩者都出現了積極變化。暫停了6年之久的房企股權融資再次放開，體現出政策層面對“保交樓”即供給端的支持態度。而隨后的中央經濟工作會議再次把擴大內需放在優先位置，且把住房改善放在擴大內需的首位，可以預期房地產需求端政策也將陸續出臺。房地產銷售、投資都有望在2023年回暖。疫情方面，“新10條“及第十版防控方案大幅優化了管控措施，疫情對經濟的影響會越來越弱。另外，中央近期對民營企業、對外開放、平臺經濟等都有積極定調，有助于改善預期、提振信心。當前失業率仍處于較高水平，穩經濟、保就業將擺在更加突出的位置，各類支持政策有望繼續加碼，疊加低基數效應，國內經濟有望大幅修復。

　　外部經濟持續走弱，歐洲經濟或已開始下滑，美國經濟具有一定韌性，但12月議息會議鮑威爾認為未來美國經濟具有不確定性。當前投資者預期2023年下半年美國經濟衰退并開啟降息周期。海外漸進式下行對剛需型出口業務影響較弱；但我們認為斷崖式下行可能構成市場風險的概率較低。在海外經濟走弱、通脹緩解的背景下，預期2023年內美聯儲加息幅度放緩，對全球風險資產的估值壓力有望減弱。

　　上述情況下，我們認為經濟修復可能是2023年上半年的市場主線。中美經濟與貨幣政策周期不同步，中美利差有望回升，外資流入也利好以“茅指數”為代表的核心資產。而作為長期目標的產業結構升級，以及解決“卡脖子”問題的國產替代都將為中國經濟“提質“，這些領域可能在經濟大盤企穩后獲得市場青睞。具體而言，我們關注如下幾個方面：

　　第一，疫后修復、經濟修復帶來消費的投資機會。首先疫情壓制的消費需求有望恢復，過去三年疫情一直壓制著消費品的需求，也包括消費場景的缺失，居民收入預期收縮等等。隨著政策調整，尤其是穩增長政策發力，預計消費品的需求會有恢復，尤其是可選消費品需求彈性可能更大。其次，2022年三季度大眾消費品的成本壓力跟隨通脹達到了峰值，一旦成本持續改善，也會給上市公司帶來較好的盈利彈性。

　　第二，穩經濟必要抓手的房地產產業鏈。眾多市場機構預計2023年國內GDP增長目標在5%左右，在出口可能下滑的背景下，房地產投資回暖對GDP的支撐不可或缺。房地產經過三年出清，剩下的龍頭企業當前估值不高，或具有投資機會。竣工端的玻璃、防水、涂料、五金等，受益于房地產行業修復，同時具備成本下降空間，且相較地產公司業績兌現更明確，也是值得重點關注的方向。

　　第三，高景氣維持的新能源。光伏、儲能在近期反彈后部分品種來到歷史均值附近，但需求增速依然較高。上游硅料降價后，需求有望提升，電池片、組件環節的利潤率回暖，業績存在上調可能。隨著新能源裝機規模提升，解決消納必不可缺，儲能在裝機成本下降的背景下有望爆發。經濟回暖、消費需求回升后，電動車銷量仍有修復可能，也是關注的方向之一。

　　第四，逆全球化、高質量發展背景下，自主可控具備長期機會。二十大報告中也多次提及要確保我國經濟發展安全。我們重點關注下游景氣度持續高企，上游國產化程度仍然較低的環節，如生命科學的上游，及半導體產業中部分材料、測試儀器儀表的環節，制造業中部分景氣度較高，國產替代率加速的細分領域。

　　風險提示：

　　基金有風險，投資需謹慎。基金管理人承諾以誠實信用、勤勉盡責的原則管理和運用基金資產，但不保證本基金一定盈利，也不保證最低收益，基金過往業績不預示其未來表現，基金管理人管理的其他基金的業績不構成對本基金業績表現的保證。投資者應根據自身風險承受能力，審慎決定是否參與基金交易及相關業務。在做出投資決策后，基金運營狀況與基金凈值變化引致的投資風險，由投資人自行負擔。投資者認購（或申購）基金時應認真閱讀基金合同、基金招募說明書和產品資料概要等法律文件。投資者應遠離非法證券活動，嚴格遵守反洗錢相關法規的規定，切實履行反洗錢義務。

　　【個人簡介】

　　柯海東，畢業于中山大學財務與投資管理專業，研究生、碩士學位。2010年7月至2013年2月曾任職于中國中投證券研究總部分析師；2013年2月至2015年8月曾任職于國泰君安證券研究所分析師；2015年9月至2018年8月曾任職于前海開源基金管理有限公司投資部副總監。2018年9月加入中融基金管理有限公司，現任權益投資總監、基金經理。

　　泰康基金基金經理傅洪哲：堅守初心 深耕醫療健康全產業鏈

　　剛剛過去的2022年，是中國資本市場披荊斬棘同時挑戰不斷的一年。百年未有之大變局之下，回首這一年，我們共同見證并經歷了很多，國內疫情反復沖擊、地緣政治沖突不斷、美聯儲加息等等，市場遭遇較大的沖擊波動，各類投資也經受了不小的挑戰，其中A股滬深300指數全年下跌21.63%，H股恒生指數全年下跌15.46%，表現不盡如人意。

　　在2022年資本市場整體面臨負向β的大環境中，每一位基金經理都承受著巨大的壓力，但同時也在竭盡所能去為持有人規避風險并創造α。我所管理的產品“泰康醫療健康A/C（015139/015140）”是一只主題型產品，既與宏觀環境息息相關，也離不開醫藥等重點行業的表現。2022年在中證醫藥指數（399933）下跌22.44%的背景下，該產品A份額3月初成立至2022年底取得了+14.22%的收益率。

　　回顧2022年的基金投資歷程，最難的在于單邊下跌行情中的理性與堅守。21年7月初至2022年9月底，醫藥板塊經歷了長達15個月的回撤調整，最大回撤幅度超40%，無論調整時長還是調整幅度，都極度考驗投資者的心態，漫漫熊市會消磨掉很多理性的聲音、堅守的聲音。面對調整，我們21年底提出“沉舟側畔千帆過”的觀點，以前瞻化、差異化、價值化的視角，在醫藥傳統主流賽道之外，挖掘出了不少具備良好安全邊際、且發生較大邊際改善的細分領域，希望借此將持倉的風險暴露水平控制的盡量低，這些領域包括但不限于中藥、港股醫療服務、血制品、國企改革等。良好的回撤控制既為后續年底凈值反彈奠定了基礎，也為基金持有人提供了相對不錯的持有體驗。

　　2022年9月底至年底，醫藥板塊經歷了2輪預期驅動的上漲行情，先是內部帶量采購政策好轉的預期，后是疫情管控政策好轉的預期，底部反彈約17%（9.27-12.31），板塊情緒回暖，成交量回升明顯，泰康醫療健康保持穩定風格，也在這一波行業上行中取得了符合預期的表現。當然，我們依然有很多做的不夠完善的地方，我們在持續復盤、反思、求索，力求日臻向好，也歡迎各位投資者及各位同道多多批評指正。

　　展望2023年，我們認為醫藥板塊此前面臨的各類利空因素，諸如高估值、高擁擠、內憂、外患、黑天鵝等，已經化解出清，估值面、配置面、政策面、基本面有望形成四重共振，驅動2023年行情。我們預計2023年醫藥板塊從此前靠預期驅動的第1階段，逐步轉入靠基本面兌現驅動的第2階段，基本面兌現程度的好壞，是2023年重要的篩選邏輯。目前，2023年中國經濟復蘇已基本成為全市場共識，那么考慮各行業之間的橫向比較，以及結合海外疫后復蘇的經驗來看，醫藥板塊的基本面兌現確定性在2023年會具備天然的優勢，諸多其他行業目前仍處于強預期弱現實的階段，而醫藥部分領域已經進入強現實階段。

　　對于醫藥板塊內部細化的選擇，考慮醫藥板塊在制造、消費、科技、周期4大屬性均有相關領域涉及，PPI回落制造成本降、科技政策扶持技術突破、剛需診療復蘇、利率環境改善等，2023年預計均有潛在機會，需要基金經理在投資節奏上做出判斷，我們看好創新產業鏈、醫療設備、非新冠中藥、仿制藥、醫療服務、國企改革、有用且有業績的新冠線等，立足于安全邊際，攀行于邊際改善。

　　對于2023年市場風格而言，考慮經濟基本面邊際走強+流動性層面2023年壓力不大，市場整體風格預計會更加均衡，無論是市值大小之間，還是成長價值之間，都預計會告別過往兩年的極致分化轉為趨于均衡收斂。

　　在分享2023年投資機會的同時，我們仍需要向各位投資者提示2023年資本市場所面臨的各類風險。首先，地緣政治對抗風險依然存在，需要密切跟蹤關注并加以研判；其次，考慮新冠毒株變異以及海外的經驗，我國仍面臨第二波乃至第三波疫情沖擊的風險，不宜盲目樂觀；第三，各類產業政策的走向以及實施后的實際效果仍需要跟蹤觀察。

　　最后，我們要借此機會特別感謝各位投資者2022年的理解信任與支持，感恩過往的相伴，風風雨雨已共同走過。泰康基金秉持“長伴財富人生”的理念，2023將倍加努力，持續陪伴，望不負所托。值此新春佳節之際，衷心祝福各位投資者2023年“陽”沒“兔”氣，健康快樂，幸福順遂！

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責任編輯：馮體煒