2.2  貨幣市場基金投資操作策略：收益率有望逐步上行

　　在充裕流動性作用下，2009年貨幣市場利率維持低水平，貨幣市場基金在“消耗”掉初期積累的浮盈之后收益率水平亦快速下降，二季度創新1%的歷史低點，下半年隨著一年期央票發行利率的小幅上行收益率水平有所回升。整體來看，貨幣市場基金全年平均收益率1.4%～1.5%(不含B級)，與年初預期一致。

　　步入2010年，我們認為一方面隨著CPI水平的逐步上升，1年央票發行利率具備率先上升的動力及空間，而后續則隨著加息壓力上升市場利率水平具備進一步攀升的可能；另一方面，新股(尤其是大盤股)發行對機構的吸引力將引起期間拆借利率的向上波動(中國石油、 北京銀行、建設銀行、中國神華、中煤能源等大盤股發行期間7天期SHIBOR均沖高到5%以上，其中中國石油發行期間7天期SHIBOR均更是突破10%)，因此新一年貨幣市場基金的收益率水平有望逐步上行，預期貨幣市場基金年收益率水平在1.8%～2.5%左右。

　　具體的產品選擇方面，貨幣市場基金“影子定價”與“攤余成本法”確定的基金資產凈值偏離度可以作為選擇貨幣市場基金的重要參考指標。偏離度越高表現基金手中資產 “浮盈”越高，其維持甚至提高目前收益率水平的潛力越大。參考偏離度數據(參考09年三季報)、歷史收益及穩定性、流動性等，建議側重關注華夏現金、建信貨幣、海富通貨幣、南方增利、博時現金、中銀貨幣等“雙高——高偏離度、高收益”貨幣市場基金產品。

　　第三部分：甄選——封閉式基金投資操作策略篇

　　年度分紅仍是一季度傳統封基市場的主流話題，當前20%折價已經反映“可以看到的分紅”，建議一季度在封基投資上采取中性配置，尋找分紅行情波動下或者全年分紅能力明朗下的系統性超配機會，并從四季度收益兌現情況、歷史剩余分配能力等角度尋求分配能力超預期產品。

　　在A股市場處于均衡格局、股指波動區間相對較窄判斷下，隨著年度分紅的塵埃落定，預期封基二季度～三季度期間整體折價波動較小，業績表現將成為此階段影響封基價格的重要因素。剩余存續期3～5年產品無論是到其年化收益率水平還是折價的彈性空間均具備一定比較優勢，同時更符合機構投資者配置需求，建議予以側重關注。

　　金融創新預期難以引發傳統封基市場質變，但可以攪動市場，提升市場交易的活躍程度，并帶來階段性機會。

　　3.1  年度分紅仍是一季度封基市場主流話題

　　步入2009年四季度，傳統封閉式基金年度分紅行情“準時”上演，二級市場價格相對凈值明顯走強。由于年度分紅通常到次年4月份才相對集中實施，加之四季度已實現收益、歷史剩余分紅是否參與分配等“想象空間”，以及考慮到2010年度一季度相對樂觀的宏微觀環境，我們認為年度分紅仍是一季度傳統封閉式基金市場的主流話題。

　　比較過去5年分紅行情，并參考各年度可分配收益累計情況和股票市場走勢，我們認為在截止2009年三季度末可分配收益情況下傳統封閉式基金整體折價水平可以給到18%~20%水平，當前20%折價已經反映“可以看到的分紅”。因此，一季度在封閉式基金投資選擇上，一方面建議保持中性配置，等待分紅行情波動下或者全年分紅能力進一步明朗下的系統性超配機會；另一方面，則從四季度收益兌現情況、歷史剩余分配能力等角度尋求分配能力超預期的基金產品。

　　根據法律法規約定，封閉式基金收益分配采用現金方式，在符合有關基金分紅條件的前提下，基金收益每年至少分配一次，且年度收益分配比例不得低于基金年度可分配收益的90%。在此情況下，我們從基本收益分配(僅考慮今年前三季度單位已實現收益，并彌補歷史虧損)和超額收益分配(截止三季度末的全部可分配收益，考慮歷史剩余可分配收益)兩種情況出發，并在面值1元以上部分[1]的90%進行分配假設以及不同合理折價水平假設下的分紅套利空間進行了情景測算，測算結果如下表。綜合比較基本收益分配和超額收益分配下分紅潛力、分紅后到期年化收益率水平以及四季度以來的凈值表現(一定程度作為四季度收益兌現的參考)等因素，普惠、景宏、裕陽、金泰、興華等具備一定的比較優勢，在配置上可予以適當側重。

　　[1]盡管封閉式基金分紅沒有低于分紅后凈值不得低于面值的規定，但考慮到部分基金(尤其是開放式)契約中有類似約定，因此本文從謹慎原則出發采取此方式進行分析。

　　3.2  分紅過后回歸業績驅動，側重剩余3～5年產品

　　對比圖表21折價率及到期年化收益率走勢可以看到，隨著2006年四季度制度創新及大牛市觸動的封閉式基金折價系統性回歸之后，2008年下半年以來封閉式基金整體折價及到其年化收益率波動區間不甚顯著，相對明顯的高點僅出現在2008年三季度末～四季度初的市場極度悲觀時期。

　　因此，在預期2010年A股市場處于均衡格局之中、股指波動區間相對較窄的背景下，隨著年度分紅的塵埃落定，我們認為封閉式基金在二季度～三季度期間整體折價波動相對較小，相應的業績表現將成為此階段影響封閉式基金市場價格的重要因素。綜合本文第一部分權益類開放式基金投資操作策略思路，從管理人投資管理能力、持倉結構特征等角度出發，建議側重關注安順、金鑫、裕陽、漢盛、天元等產品。

　　分期限比較傳統封基的剩余存續期以及折價率、到期年化收益率水平，如圖22所示，剩余存續期3～5年基金產品無論是到其年化收益率水平還是折價的彈性空間，均具備一定的比較優勢，同時相對較短的剩余期限也相對而言更符合機構投資者配置的需求，因此在傳統封基選擇上建議側重剩余存續期3～5年基金產品。

　　3.3  金融創新攪動封基市場

　　前以敘及，融資融券、股指期貨等金融創新推出的條件日趨成熟。盡管上述創新推出尚無明確的時間表，但無論融資融券還是股指期貨的推出都會“攪動”處于折價狀態的傳統封閉式基金：

　　封閉式基金作為上市基金的一種，如果可以作為融資融券的標的證券(2006年出臺《上海證券交易所融資融券交易試點實施細則》規定上市證券投資基金作為標的證券及可充抵保證金的有價證券在計算保證金金額時折算率最高不超過80%)，賦予的杠桿將一定程度提升封閉式基金的市場價值，當然具體還需要根據操作中的實際折算率、操作成本等因素來綜合確定。

　　融券功能以及股指期貨推出將給投資者提供對沖風險的機會，投資者可以考慮在對沖市場風險(完全對沖或者部分對沖)基礎上獲得封閉式基金折價率隨剩余期限回歸下的收益。

　　不過，階段(如三個月、半年)市場中封閉式基金相對市場業績、折價率變化存在一定不確定性，同時期貨合約的交割價格波動及操作成本、融資融券標的證券價格波動及操作成本亦均會增加套利操作不確定性，在傳統封閉式基金到期年化收益率處于6%±2%核心區間上下波動、所能提供的安全邊際有限的背景下，金融創新難以引發傳統封基市場質變，但有望攪動封閉式基金市場，提升市場交易的活躍程度，并帶來階段性機會。

　　同樣，從金融創新角度考慮，剩余存續期3～5年的封閉式基金到期年化收益率相對較高，亦具備相對優勢。

　　第四部分：2010年1月份基金組合推薦

　　我們在2010年繼續每月為投資者提供五類基金組合，具體組合分類及對應基準情況如下表所示。

　　依據前面各部分對相關市場以及各類產品投資操作策略分析，建立國金1001期基金組合如下：

圖表 25 ：組合說明
		進攻型組合	防御型組合	絕對收益組合	靈活配置組合	封閉基金組合
投資對象		投資對象以股票型 / 混合型開放式基金為主，兩類產品配置比例不低于 80%	投資對象涵蓋股票型 / 混合型 / 債券型開放式基金	投資對象以債券型開放式基金 / 貨幣市場基金為主，兩類產品配置比例不低于 80%	投資對象涵蓋股票型 / 混合型 / 債券型開放式基金 / 貨幣市場基金	完全配置封閉式基金
組合目標		通過相對穩健的類屬配置，構建高 / 中 / 低不同風險特征的組合，目標旨在取得超越業績基準的相對收益。適合對自身風險定位清晰及有主動進行配置需求的投資者。			通過積極靈活類屬配置，謀求絕對收益和相對收益間的平衡。適合對自身風險定位不甚清晰、在保值基礎上有適當增值需求的投資者。	精選封閉式基金，取得超越業績基準的相對收益。
業績基準		偏股型開放式基金收益指數	60% 偏股型開放式基金收益指數＋ 40% 債券型開放式基金收益指數	二年期定期存款稅后利率	MAX （一年期定期存款稅后利率， 50% 偏股型開放式基金收益指數 ）	封閉式基金價格指數
市場基準		80% 流通 A+20% 上證國債指數	50% 流通 A+50% 上證國債指數	——	——	——
07 年	組合收益率	140.11%	104.37%	17.67%	——	225.07%
	相對業績基準收益	20.27%	30.20%	14.29%	——	80.12%
08 年	組合收益率	-37.34%	-20.95%	12.65%	——	-32.12%
	相對業績基準收益	14.31%	12.14%	8.34%	——	12.53%
09 年	組合收益率 截止 12.20	80.92%	52.87%	7.25%	43.40%	102.79%
	相對業績基準收益	20.79%	17.38%	4.52%	13.34%	36.51%
開放式基金收益指數采用總規模派氏加權法計算，反映基金總體凈值增長情況： 其中：總凈資產＝Σ ( 樣本報告期的規模×樣本的凈值 ) 。遇到分紅、份額變動等情況，按“除數修正法”進行修正：即日指數 = 即日基金凈值 / 調整后前一交易日基金凈值 * 前一交易日收盤指數。新基金在設立 90 天后記入指數。其中偏股型開放式基金收益指數以股票型和混合型開放式基金為樣本，債券型開放式基金收益指數以債券型開放式基金為樣本。

　　依據前面各部分對相關市場以及各類產品投資操作策略分析，建立國金1001期基金組合如下：

圖表 ： 1001 期進攻型組合
基金名稱	基金類型	基金經理	基金公司	投資權重
興業社會	股票型	傅鵬博	興業全球	20%
銀華優選	股票型	陸文俊	銀華	20%
方達中小盤	股票型	何云峰	易方達	20%
華夏成長	混合－靈活配置型	鞏懷志	華夏	20%
富國天瑞	混合－靈活配置型	宋小龍	富國	20%

圖表 27 ： 1001 期防御型組合
基金名稱	基金類型	基金經理	基金公司	投資權重
寶康消費品	混合－積極配置型	閆旭	華寶興業	20%
興業全球	股票型	董承非	興業全球	20%
國富價值	股票型	張曉東	國海富蘭克林	20%
富國天利	債券－新股申購型	饒剛 楊貴賓	富國	20%
建信增利	債券－新股申購型	汪沛 鐘敬棣 黎穎芳	建信	20%

圖表 28 ： 1001 期靈活配置組合
基金名稱	基金類型	基金經理	基金公司	投資權重
國泰區位	股票型	鄧時峰	國泰	20%
大成成長	股票型	周建春	大成	20%
景順增長	股票型	王鵬輝	景順長城	20%
工銀添利 A	債券－新股申購型	江明波	工銀瑞信	20%
廣發強債	債券－新股申購型	謝軍	廣發	20%

圖表 29 ： 1001 期絕對收益組合
基金名稱	基金類型	基金經理	基金公司	投資權重
上投純債 A	債券 - 完全債券型	王亞南	上投摩根	30%
寶康債券	債券－新股申購型	譚微思	華寶興業	30%
中銀增利	債券－新股申購型	李建	中銀	40%

圖表 30 ： 1001 期封閉基金組合
基金名稱	基金類型	基金經理	基金公司	投資權重
基金裕陽	股票型	周力	博時	20%
基金漢盛	股票型	朱少醒	富國	20%
基金景宏	股票型	袁青	大成	20%
基金興華	股票型	陽琨	華夏	20%
基金普惠	股票型	冀洪濤	鵬華	20%

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