中金外匯研究
外匯市場交易主線
美元指數(shù)上周錄得連續(xù)第三周上漲，自2月2日美聯(lián)儲FOMC會后，美元指數(shù)已從低點反彈了3%。目前看，2月份的走勢在某種程度上類似1月份的鏡像。自非農數(shù)據(jù)之后，美國一系列經濟數(shù)據(jù)都超出了市場預期，通脹也脫離了此前連續(xù)環(huán)比走弱的態(tài)勢。在數(shù)據(jù)的驅動下，市場對美聯(lián)儲貨幣政策轉向的預期開始逆轉，目前市場已經隱含了美聯(lián)儲在未來數(shù)月內再加息75基點的情形。美聯(lián)儲的官員甚至開始暗示在3月份的會議中加息50基點的可能性。加息預期的回升支持了美元的反彈。在非美貨幣方面，日元周內收跌2.08%，在G10貨幣中表現(xiàn)墊底，美債利率的上行對日元匯率形成了壓制；商品貨幣普遍回落，美聯(lián)儲加息預期的回歸壓制了商品的需求預期，挪威克朗收跌1.28%，加元收跌0.96%，澳元，新西蘭元分別收跌0.55%，0.92%；歐元小幅收漲0.16%，在非美G7貨幣中領先，歐元受到歐央行加息預期升高的支撐。在美元整體走高的大環(huán)境下，人民幣回撤至200天均線附近。
新的一周，市場將重點關注歐美PMI數(shù)據(jù)以及美國PCE通脹數(shù)據(jù)。考慮到1月份美國經濟數(shù)據(jù)可能都會偏強，我們不排除市場進一步交易美聯(lián)儲加息終點抬高和降息時間延后的可能性。我們判斷，在3月份美國就業(yè)數(shù)據(jù)公布前，當前利好美元的邏輯仍可能會被市場繼續(xù)交易，美元的反彈趨勢或仍將延續(xù)。
圖表1：本周主要貨幣變化率（%）
資料來源：彭博資訊、中金公司研究部
本周重要事件
資料來源：彭博資訊、中金公司研究部
本周預測區(qū)間（6.80-6.95）
? 上周（2/13~17） 強美元背景下，亞洲貨幣整體偏弱，人民幣匯率在亞洲貨幣中表現(xiàn)居中。
? 本周（2/20~24） 中國方面數(shù)據(jù)較少，美國數(shù)據(jù)或繼續(xù)好于前值，美元短期內升值可能性較大。
美元/人民幣上行 上周美元小幅上漲約0.2%，G10貨幣整體表現(xiàn)好于亞洲貨幣，在此背景下人民幣相較美元貶值約0.8%，在亞洲貨幣中排名居中 （圖表1）。本周人民幣匯率自身行情的依舊不多，美元人民幣匯率的走勢同美元指數(shù)基本聯(lián)動（圖表2）。上周人民幣匯率的交易量有所回升（圖表3），已逐步恢復至正常水平。從人民幣對一籃子貨幣指數(shù)的角度看，上周CFETS人民幣指數(shù)基本走平 （圖表4）。北向資金方面，二月至今北向資金累計凈買入約166億人民幣（圖表5），同過去12個月均值基本持平。
1月外匯收支 2023年1月，我國企業(yè)、個人等非銀行部門涉外收支順差351億美元（圖表6），同比雖有所減少，但最近有順差擴大的趨勢；銀行結售匯順差25億美元（圖表7），大幅小于往年同期水平。基于上述數(shù)據(jù)，我們認為1月的人民幣升值中，來自貿易商結匯的因素或比重不大，更多或為北向資金的流入以及美元的走弱。
MLF加量續(xù)作 2月15日，MLF到期量為3000億元，人民銀行[1]開展4990億元中期借貸便利（MLF）操作和2030億元公開市場逆回購操作，充分滿足了金融機構需求。MLF已連續(xù)3個月加量續(xù)作，引導金融機構加大小微、三農、制造業(yè)等領域支持力度。我們認為伴隨信貸的充分擴張，今后經濟加速復蘇的可能性有所加大，進而北向資金等可以實現(xiàn)凈流入，中期會對人民幣匯率提供支撐力量。
美元人民幣或更多受美元影響 本周中國方面將公布1年期與5年期LPR數(shù)據(jù)，市場目前預期不變。美國方面將公布PMI、密歇根大學消費者信心指數(shù)等“軟”數(shù)據(jù)以及個人收入、個人支出等“硬”數(shù)據(jù)，另外美聯(lián)儲還將公布會議紀要。總體來看，目前市場普遍預期下周的美國經濟數(shù)據(jù)會好于前值，伴隨美國經濟的反彈，市場或對美聯(lián)儲加息有所定價，進而美元或存在升值壓力。整體來看，我們預計本周人民幣匯率依舊受美元因素影響較多，區(qū)間或為6.80-6.95。
圖表2：美元人民幣匯率與美元指數(shù)的走勢
資料來源：彭博資訊、中金公司研究部
圖表3：人民幣交易量的走勢
資料來源：彭博資訊、中金公司研究部
圖表4：CFETS人民幣指數(shù)走勢
資料來源：彭博資訊、中金公司研究部
圖表5：月初以來北向資金的累計凈買入額（億元）
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表6：銀行代客涉外收支 （億美元）
資料來源：同花順，中金公司研究部
圖表7：銀行結售匯數(shù)據(jù) （億美元）
資料來源：同花順，中金公司研究部
本周預測區(qū)間（1.0510-1.0830）
? 歐元上周在2月內低位徘徊，美國一系列經濟數(shù)據(jù)的走強使得美聯(lián)儲官員的講話整體偏向鷹派，進而帶動市場對美聯(lián)儲加息預期的走高。而市場對美國經濟衰退預期有所加強導致風險偏好再次承壓，美股開始逆轉此前的漲勢而美元獲得支撐。ECB官員的鷹派言論對歐元產生一定的支撐，但歐洲部分經濟數(shù)據(jù)開始走弱值得關注。
? 新一周的歐美PMI數(shù)據(jù)和PCE數(shù)據(jù)的強弱以及美聯(lián)儲2月會議紀要傳達出的信息可能將決定美元的反彈幅度，如果美國PCE和PMI數(shù)據(jù)超預期反彈，那么歐元可能面臨更多的下行風險。不過，由于歐央行仍然相對鷹派，歐元的跌幅可能不及其他臨近加息終點的非美貨幣。
在月內低位震蕩 上周在美國經濟數(shù)據(jù)走強以及美聯(lián)儲官員陸續(xù)發(fā)表偏鷹言論帶動之下，市場對美聯(lián)儲加息預期有所走高，美債利率的顯著走高支撐了美元。ECB官員的鷹派言論對歐元雖然產生一定支撐，但市場風險偏好的回落使得歐元整體在月內低位徘徊。向前看，歐元/美元的走勢或繼續(xù)受歐美經濟的相對表現(xiàn)（經濟數(shù)據(jù)）、德美短端國債利差的變化以及市場整體風險偏好等多重因素的綜合影響。
ECB內部鷹鴿分化繼續(xù) 警惕經濟數(shù)據(jù)走弱帶來的鷹派預期充分定價后的回落 上周部分ECB票委繼續(xù)發(fā)布鷹派言論，警告市場低估了通脹持續(xù)的風險，表示需要采取更有力的行動來控制通脹。拉加德上周三對歐盟議員講話時重申了對3月加息50基點的支持[2]，而歐央行執(zhí)委Schnabel[3]表示，歐央行距離宣布通脹勝利還相差甚遠，廣泛的通縮過程甚至還沒有開始。她認為在幾乎任何情況下，3月份加息50個基點都是必要的。而市場目前預期的3.5%附近的終點利率水平顯得過于樂觀。法國央行行長Villeroy也表達了相似的觀點[4]，他指出目前通脹增速過快，可能會持續(xù)發(fā)展下去。利率水平和持續(xù)時間比加息的速度更加重要，歐央行必須盡可能長時間地保持高利率。不過他也表示，歐央行在9月之前的某個時間將達到終點利率附近，可能會加息至3%以上，并且3月會議后的行動將不那么緊迫。而歐央行執(zhí)委帕內塔表示[5]，隨著歐元區(qū)通脹的下降，歐央行應開始以較小的幅度加息，并避免承諾未來的措施。他呼吁謹慎行事，他認為歐央行自22年7月以來連續(xù)加息300個基點對歐洲經濟的影響尚未充分顯現(xiàn)。隨著能源沖擊的緩解，通脹前景面臨的風險變得更加均衡，“我們現(xiàn)在除了考慮行動過少的風險之外，也需要考慮過度收緊政策的風險”。另一位歐央行管委史托納拉斯也表示[6]，最近歐元區(qū)通脹的下降助長了經濟的樂觀情緒，這表明ECB可能不必將利率提高到將歐元區(qū)推入衰退的水平。目前市場對ECB的加息預期仍然保持在相對高位，OIS市場目前依舊預計ECB會在3月加息50基點而后5月會上加息25基點，而終點利率保持在3.5%附近（圖8）。我們認為，鑒于市場對ECB的鷹派預期已經定價較為充分，而近期歐洲宏觀經濟數(shù)據(jù)也出現(xiàn)了沖高回落的現(xiàn)象（圖9），本周的PMI數(shù)據(jù)或是未來指引歐元匯率更重要的變量。
美國經濟數(shù)據(jù)整體超預期帶動市場對美聯(lián)儲加息預期走高，美聯(lián)儲官員鷹派表態(tài)支撐美債利率和美元。上周公布的1月美國CPI和PPI均超預期增長：名義CPI環(huán)比增幅0.5%為最近3個月最大，盡管同比增幅不及于前值，但市場在數(shù)據(jù)發(fā)布之后確認了美聯(lián)儲繼續(xù)加息抵抗通脹的預期。而1月PPI環(huán)比反彈0.7%，增幅為3個月以來最大。剔除能源和其他不穩(wěn)定因素后的核心PPI也上漲至去年3月以來的最高水平（圖10）。另外，美國勞動力市場仍然較緊，上周初請失業(yè)金人數(shù)意外減少1，000人，經季節(jié)性調整后為19.4萬人，這進一步證明在美聯(lián)儲收緊貨幣政策的情況下，美國勞動力市場仍顯示出一定韌性。而美國1月零售銷售大超預期環(huán)比增長3%，創(chuàng)下2021年3月以來最大的增幅，這或許再次證明美國經濟并未因貨幣政策的緊縮而出現(xiàn)明顯下行壓力，同時也或意味著較高的通脹壓力可能會繼續(xù)持續(xù)，這也增加了市場對美聯(lián)儲可能在更長時間內加息至更高水平的預期。一系列經濟數(shù)據(jù)公布之后，幾位美聯(lián)儲票委的表態(tài)整體偏鷹：梅斯特表示她本月初就認為，在經濟方面有令人信服的理由繼續(xù)加息50個基點；而布拉德則稱不排除支持3月加息50基點。美聯(lián)儲理事鮑曼表示[7]，美國通脹仍然太高，美聯(lián)儲需要繼續(xù)加息，直到看到抗擊高通脹取得明顯的進展，利率尚未達到限制性水平。而里士滿聯(lián)儲主席巴爾金表示[8]，他傾向于支持美聯(lián)儲在未來的單次會議上加息25基點，但他認為需要更多次的加息。在此背景下，市場對美聯(lián)儲加息的預期有了明顯走高，目前OIS市場對美聯(lián)儲本輪加息終點利率預期走高至5.25%上方（圖11）而美債利率也隨之大幅走高（2年期利率周內一度走高至4.7%附近），美元因此獲得支撐。向前看，考慮到美聯(lián)儲對通脹的前瞻性并不強，美元匯率對實際公布的通脹、就業(yè)等經濟數(shù)據(jù)的反應也會比官員表態(tài)更大一些。經濟數(shù)據(jù)仍將是影響美元匯率最重要的變量。
天然氣價格回落至低位支撐歐元 歐洲經濟方面，天然氣價格上周依舊保持在低位，TTF基準荷蘭天然氣期貨上周延續(xù)了近期的下跌趨勢，并且跌至2021年8月以來新低，上周累跌9%左右。我們認為，雖然天然氣價格的低位停留可能繼續(xù)為歐元提供一定支撐（圖12），但市場對此的利多基本已經完全計價，歐元未來的走勢可能面臨不對稱的風險（一旦天然氣價格再次上漲，對歐元的利空可能大于天然氣價格繼續(xù)維持在低位給歐元帶來的利好）。
關注歐美經濟數(shù)據(jù) 我們認為利多歐元的因素近期正在逐步被市場完全計價，在美聯(lián)儲大概率繼續(xù)保持鷹派基調的背景下，風險資產的承壓會使得美元獲得支撐；而在下一個歐洲通脹數(shù)據(jù)給市場帶來新的信息之前，而市場對歐元區(qū)經濟的利好基本已經完全定價，本周如果美國PCE和PMI數(shù)據(jù)超預期反彈，那么歐元可能面臨更多的下行風險。不過，由于歐央行仍然相對鷹派，歐元的跌幅可能不及其他臨近加息終點的非美貨幣。技術層面看，上周周中歐元/美元在1.08附近遇阻后的回落同樣加大了后市走低的概率（短期下方支撐位于1.0600附近，如果歐元空頭可以成功突破，那么進一步下行至1.0480附近的概率則會加大）。
圖表8：OIS市場對ECB加息路徑的預期
資料來源：彭博資訊、中金公司研究部
圖表9：歐元區(qū)宏觀經濟數(shù)據(jù)出現(xiàn)走弱跡象
資料來源：彭博資訊、中金公司研究部
圖表10：美國CPI，PPI環(huán)比超預期走高
資料來源：彭博資訊、中金公司研究部
圖表11：OIS市場對美聯(lián)儲加息路徑的預期
資料來源：彭博資訊、中金公司研究部
圖表12：歐洲天然氣價格vs歐元/美元
資料來源：彭博資訊、中金公司研究部
本周預測區(qū)間 （131-137）
? 上周（2/13-2/17）：美元走強、美日息差擴大背景下，日元成為最弱G10貨幣
? 本周（2/20-2/25）：關注美國數(shù)據(jù)、日本央行正副行長眾議院答辯
日元成為最弱G10貨幣 上周美元指數(shù)小幅上行，在此背景下日元相較美元貶值約2%以上，為最弱G10貨幣 （圖表1）。上周二日本政府公布了日本央行正副行長的提名，與上上周五的媒體集體報導一致（詳情參考《中金看日銀#15： 行長候選人植田和男》），因此市場并未出現(xiàn)太多波動。整體而言本周上周美日匯率在美元以及美債10年利率的帶動之下實現(xiàn)了明顯的上行（圖表13、圖表14）。此外，作為美日匯率之錨的美日10年互換利率息差在上周依舊有效（圖表15），我們假設美元10年互換利率上行至去年10月的高點4.25附近，目前日元10年互換利率在0.9%附近，二者之差為3.35左右，對應的美日匯率應為137附近，在不發(fā)生超調的背景下，或能將此點位視為本輪美元升值的一個天花板。
無須過度擔心日本貿易逆差 上周日本財務省公布2023年1月日本貿易逆差為3.5萬億日元（圖表16），為史上最大單月逆差。我們發(fā)現(xiàn)進出口兩端皆有特殊原因擾動，不用過度擔心日本的貿易逆差問題。出口方面，雖同比增加3.5%，但是增幅有限，受中國1月春節(jié)的影響，日本對中國出口低于去年同期。進口方面，受寒冬影響，1月能源進口數(shù)量高于往年（圖表17）。但我們發(fā)現(xiàn)能源單價仍在持續(xù)下行（圖表18），伴隨冬季的結束，日本的能源進口金額或有所減少。
日本GDP好于數(shù)字本身 上周日本內閣府公布了2022年四季度GDP，截至去年12月，日本的名義GDP已經基本與疫情前的水平持平，但實際GDP方面，疫情所帶來的沖擊，目前僅填補了約75%（圖表19），低于中國、美國、歐洲的水平。四季度年化環(huán)比為0.6%，低于市場預期，但是從貢獻度來看，民間消費與凈出口分別貢獻1.1與1.4個百分點，相反民間庫存的減少拖累了1.8個百分點（圖表20）。我們認為民間庫存的影響中期來看應當趨于0附近，去年四季度的庫存減少或帶來2023一季度的庫存增加從而形成正貢獻。我們仍認為日本今年的經濟或能實現(xiàn)穩(wěn)步增長，增長率在G7國家中排名靠前。
本周五留意日本1月CPI數(shù)據(jù)與BOJ行長答辯 本周美國方面將公布PMI、密歇根大學消費者信心指數(shù)等“軟”數(shù)據(jù)以及個人收入、個人支出等“硬”數(shù)據(jù)，另外美聯(lián)儲還將公布會議紀要。日本方面本周五北京時間7：30將公布1月CPI數(shù)據(jù)，目前市場預期各項同比指數(shù)或仍將繼續(xù)上行，1月綜合CPI、核心CPI（除去能源）的預期分別為4.3%與4.2%，若能實現(xiàn)或繼續(xù)成為時隔40多年的通脹高位。當天日本央行正副行長候選人還將在眾議院闡述各自對貨幣政策的態(tài)度并回答議員提問。我們的基準情形認為目前的正副行長候選人的答辯應該會相對平穩(wěn)，對市場影響或有限。但作為風險情景，仍需留意基于當天上午公布的高通脹數(shù)據(jù)，候選人發(fā)言相對偏鷹的風險，進而或帶來日本的升值壓力。我們對本周美日匯率的預測區(qū)間為131-137。
圖表13：上周美日匯率同美元指數(shù)的走勢
資料來源：彭博資訊、中金公司研究部
圖表14：美日匯率同美債10年利率的走勢
資料來源：彭博資訊，中金公司研究部
圖表15：美日匯率與美日互換利率息差的長期走勢
資料來源：彭博資訊，中金公司研究部
圖表16：年初以來日本貿易收支的累計值 （萬億日元）
資料來源：日本財務省， 中金公司研究部
圖表17：日本原油進口數(shù)量 （千升）
資料來源：日本石油聯(lián)盟，中金公司研究部
圖表18：日本原油進口價格 （千升/日元）
資料來源：日本石油聯(lián)盟，中金公司研究部
圖表19：日本GDP的走勢 （萬億日元）
資料來源：日本內閣府，中金公司研究部
圖表20：日本GDP環(huán)比年化走勢貢獻度拆分 （%）
資料來源：日本內閣府，中金公司研究部
技術分析
美元/人民幣（周內看平）
美元/人民幣上周如期繼續(xù)走高至200天均線附近（詳見《橫盤等待通脹數(shù)據(jù)的進一步指引》[9]技術分析部分），而日線級別的RSI在向上突破了去年9月末以來的下降趨勢之后也延續(xù)了近期的上升趨勢。向前看，近期阻力200天均線（圖21中黃色線）6.8850附近將成為未來走勢的關鍵，如果美元多頭可以繼續(xù)突破這一位置，38.2%斐波那契回撤位阻力6.9370附近可能成為下一個目標。但如果美元多頭不能在本周突破200天均線，那么價格回落的概率將有所加大，考慮到50天均線（圖21中粉色線）從上方穿透了200天均線進而形成“死亡交差”，以及2月以來形成的小級別“上升楔形”走勢，美元多頭近期有可能出現(xiàn)一定程度的獲利了結，下方關鍵的支撐位于50%斐波那契回撤位6.81和今年年內低點6.70附近。
圖表21：美元兌人民幣（日線）走勢技術分析
資料來源：彭博資訊、中金公司研究部
歐元兌美元（周內看跌）
歐元/美元上周延續(xù)了2月以來的下降趨勢并且再次確認了我們自2月外匯月報以來看跌歐元的判斷。向前看，1.08附近依舊將成為近期的關鍵阻力，而近期支撐則位于上周周內低點1.06附近，如果歐元空頭可以進一步壓迫這一位置，我們認為接下來歐元繼續(xù)回落的概率依舊較大，下方的關鍵支撐位于55周均線1.05附近（圖22中粉色線）。
圖表21：歐元兌美元（周線）走勢技術分析
資料來源：彭博資訊、中金公司研究部
美元兌日元（周內看跌）
上周美元/日元一路走高并且上測了135附近阻力。向前看，如果美元多頭不能成功突破這一關鍵阻力位置，那么價格回落至50天均線132.40附近（圖23中粉色線）甚至21天均線131.20附近（圖23中黃色線）的概率將會加大；而如果美元多頭可以進一步突破135附近關鍵位置，那么200天均線137附近則成為下一個目標。鑒于2月以來形成的“上升楔形”走勢依舊有效，我們認為美元/日元可能面臨一定回調的風險。
圖表22：美元兌日元（日線）走勢技術分析
資料來源：彭博資訊、中金公司研究部
責任編輯：郭建
VIP課程推薦
APP專享直播
熱門推薦
收起
24小時滾動播報最新的財經資訊和視頻，更多粉絲福利掃描二維碼關注（sinafinance）
