中金點(diǎn)睛
美國(guó)10月CPI同比增長(zhǎng)6.2%，核心CPI同比增長(zhǎng)4.6%，均高于預(yù)期。其中，CPI增速為1990年11月以來(lái)最高值，核心CPI增速為1991年8月以來(lái)最高值。換句話說(shuō)，對(duì)30歲以下的美國(guó)年輕人來(lái)說(shuō)，他們是沒有見過(guò)這么高的通脹的。
10月CPI物價(jià)指數(shù)幾乎是“普漲”。從分項(xiàng)看，環(huán)比增幅較大的細(xì)分項(xiàng)目有以下幾類：
? 家庭生活必需品：1）食品，其中肉禽魚蛋（3.7%）和糖類（4.1%）價(jià)格漲幅較大；2）能源類商品，比如汽油（6.1%）和燃油（12.3%）；3）能源類服務(wù)，比如電費(fèi)（1.8%）和天然氣服務(wù)（6.6%）。
? 與芯片短缺相關(guān)的商品：新車（1.4%）和二手車（2.5%）仍在漲價(jià)，盡管漲幅較幾個(gè)月前有所回落。芯片短缺的問題仍未解決，消費(fèi)者對(duì)汽車的需求難以被滿足，最終只能體現(xiàn)為價(jià)格上升。
? 與戶外出行相關(guān)的服務(wù)：賓館酒店（1.5%）、非居家餐飲（0.8%）、汽車租賃（3.1%）、體育賽事門票（8.3%）、郵費(fèi)與快遞費(fèi)（4.2%）價(jià)格上漲較多，說(shuō)明隨著疫情緩和，人們又開始外出活動(dòng)。房屋租金環(huán)比上漲0.4%，漲幅與上月持平。一個(gè)解釋是部分線下辦公恢復(fù)后，人們開始重新回到辦公室附近租房。房租上漲意義重大，一是因?yàn)樗贑PI籃子中占比較高，二是與其它許多產(chǎn)品相比，房租“粘性”更強(qiáng)，一旦上漲就很難回落。
“工資—通脹”螺旋風(fēng)險(xiǎn)在上升。我們?cè)谏显碌耐淈c(diǎn)評(píng)中使用非農(nóng)工資增速與CPI增速之和，作為衡量“通脹螺旋”的標(biāo)尺，該指標(biāo)越高，意味著通脹上升壓力越大。9月該指標(biāo)已經(jīng)上升至10.4%，10月進(jìn)一步上升至12%，已經(jīng)和上世紀(jì)70年大通脹初期的水平相當(dāng)了。此外，我們?cè)谏现苤軋?bào)《被“喚醒”的菲利普斯曲線》中也提到，疫情后勞動(dòng)力供給減少，使得同等下降幅度的失業(yè)率，對(duì)應(yīng)的工資增速更高，也就是工資菲利普斯曲線出現(xiàn)陡峭化趨勢(shì)。往前看，隨著勞動(dòng)力市場(chǎng)趨緊，工資或繼續(xù)上行，“工資—通脹”螺旋風(fēng)險(xiǎn)也將加大。
更關(guān)鍵的是，消費(fèi)者通脹預(yù)期也在抬升，其中，低收入者的通脹預(yù)期上升幅度更大。根據(jù)紐約聯(lián)儲(chǔ)的消費(fèi)者調(diào)研，10月一年期通脹預(yù)期由上月的5.3%上升至5.7%；三年期通脹預(yù)期與上月持平于4.2%。分不同收入群體看，年收入在5萬(wàn)美元以下的消費(fèi)者，一年期通脹預(yù)期已高達(dá)6.2%；年收入在5-10萬(wàn)美元的消費(fèi)者，通脹預(yù)期為5.8%；年收入在10萬(wàn)以上的消費(fèi)者，通脹預(yù)期為4.8%。也就是說(shuō)，收入越低的人，通脹預(yù)期上升越快。一個(gè)解釋是低收入者的消費(fèi)籃子中生活必需品（比如食品、能源、房租）支出占比更高，而最近幾個(gè)月恰恰是這些產(chǎn)品在漲價(jià)，這對(duì)他們來(lái)說(shuō)更是“切膚之痛”，因此更容易抬升通脹預(yù)期。
我們重申此前的觀點(diǎn)：美國(guó)相對(duì)較高的通脹或?qū)⒊掷m(xù)至2022年下半年甚至更久，市場(chǎng)低估了美國(guó)通脹的持續(xù)性和上行幅度。我們?cè)谀甓日雇麍?bào)告《通脹潮起，踏浪而行》中指出，通脹的分析框架可簡(jiǎn)單總結(jié)為：短期看供需，中期看貨幣，長(zhǎng)期看人口和技術(shù)進(jìn)步。從短期和中期維度看，我們都已經(jīng)看到了可以使通脹持續(xù)上行的因素。而工資菲利普斯曲線“復(fù)活”，加上通脹預(yù)期抬升，使我們更有理由相信美國(guó)通脹上行“這次不一樣”。
通脹持續(xù)上升，美聯(lián)儲(chǔ)將如何抉擇？我們認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)⑾萑雰呻y。一方面，如果美聯(lián)儲(chǔ)提前收緊貨幣，或許能夠?qū)⑼浂髿⒃诿妊恐校瑫r(shí)也會(huì)給經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶來(lái)負(fù)面影響，不利就業(yè)增長(zhǎng)。此外，突如其來(lái)的貨幣政策“急轉(zhuǎn)彎”會(huì)加大資產(chǎn)價(jià)格調(diào)整壓力，加劇市場(chǎng)波動(dòng)。但另一方面，如果美聯(lián)儲(chǔ)視通脹而不見，可能導(dǎo)致通脹預(yù)期自我強(qiáng)化，最終帶來(lái)更高的通脹。因此，如何平衡增長(zhǎng)和通脹，將是擺在美聯(lián)儲(chǔ)面前的一道難題。
通脹數(shù)據(jù)公布后黃金上漲，表明市場(chǎng)認(rèn)為通脹上升的速度會(huì)比美聯(lián)儲(chǔ)緊縮更快。決定黃金價(jià)格的一個(gè)關(guān)鍵變量是實(shí)際利率，后者等于名義利率與通脹預(yù)期之差。上周FOMC會(huì)議后，美聯(lián)儲(chǔ)雖然宣布Taper，但對(duì)通脹的態(tài)度仍較為隱忍，比如在貨幣政策聲明中繼續(xù)使用“暫時(shí)性通脹”的表述。鮑威爾對(duì)通脹的看法也是模棱兩可，被市場(chǎng)解讀為美聯(lián)儲(chǔ)不急于加息。往前看，我們預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)通過(guò)“口頭警告”打壓通脹預(yù)期，但真正采取行動(dòng)卻并不容易，因?yàn)槟壳叭杂胁簧俾?lián)儲(chǔ)官員希望再等等看，而不是急匆匆地收緊貨幣。如果實(shí)際利率持續(xù)低迷，黃金將會(huì)受到更多支撐。
圖表：美國(guó)CPI與核心CPI同比增速
資料來(lái)源：萬(wàn)得資訊，中金公司研究部
圖表：美國(guó)分行業(yè)CPI數(shù)據(jù)
資料來(lái)源：萬(wàn)得資訊，中金公司研究部
圖表：美國(guó)工資增速與CPI增速之和（“通脹螺旋”指標(biāo)）顯著上升
資料來(lái)源：萬(wàn)得資訊，中金公司研究部
圖表：基于消費(fèi)者調(diào)查的通脹預(yù)期上升
資料來(lái)源：紐約聯(lián)儲(chǔ)，密歇根大學(xué)，中金公司研究部
圖表：低收入者的通脹預(yù)期上升更快
資料來(lái)源：紐約聯(lián)儲(chǔ)，中金公司研究部
責(zé)任編輯：郭建
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