原標(biāo)題：四大不良資產(chǎn)管理公司往事

　　來(lái)源：港股那點(diǎn)事

　　作者：三個(gè)火槍手

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　　上世紀(jì)八十年代，中國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于計(jì)劃到市場(chǎng)的歷史轉(zhuǎn)身，還未市場(chǎng)化的銀行承擔(dān)了一點(diǎn)歷史責(zé)任。農(nóng)村經(jīng)濟(jì)體制改革土地承包到戶，此前由集體承貸的農(nóng)業(yè)貸款全部形成呆滯、呆賬；外貿(mào)體制改革，外貿(mào)企業(yè)嚴(yán)重虧損；撥改貸、國(guó)有企業(yè)改革等等，都使銀行背上了沉重的不良貸款包袱。

　　同時(shí)，銀行也承擔(dān)了市場(chǎng)化初期宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的沖擊。1984、1988 年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)過(guò)熱，銀行信貸出現(xiàn)了兩次較大的失控，由此也形成難以計(jì)量的不良資產(chǎn)。

　　到90年代，東南亞金融危機(jī)爆發(fā)，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)受到波及，銀行資產(chǎn)進(jìn)一步惡化。當(dāng)時(shí)我國(guó)申請(qǐng)加入WTO，商業(yè)銀行可能要面對(duì)國(guó)際銀行的競(jìng)爭(zhēng)，銀行負(fù)重難行，改革迫在眉睫。為了甩掉國(guó)有銀行不良資產(chǎn)的包袱，參考國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，管理部門決定采取剝離銀行不良資產(chǎn)的方式。

　　1998年，國(guó)務(wù)院把組建處置不良資產(chǎn)專業(yè)機(jī)構(gòu)的工作提到議事日程。1999 年3月九屆人大二次會(huì)議通過(guò)的《政府工作報(bào)告》明確提出，要“逐步建立資產(chǎn)管理公司，負(fù)責(zé)處理銀行原有的不良信貸資產(chǎn)”。

　　經(jīng)過(guò)反復(fù)研究論證，1999 年4月，國(guó)務(wù)院辦公廳轉(zhuǎn)發(fā)了《人民銀行、財(cái)政部、證監(jiān)會(huì)關(guān)于組建中國(guó)信達(dá)資產(chǎn)管理公司的意見(jiàn)》， 1999 年 4 月，我國(guó)第一家資產(chǎn)管理公司—中國(guó)信達(dá)資產(chǎn)管理公司在北京掛牌成立，接收了中國(guó)建設(shè)銀行的 3730 億的不良貸款。

　　同年 7 月 5 日，中共中央、國(guó)務(wù)院《關(guān)于轉(zhuǎn)發(fā)〈國(guó)家發(fā)展計(jì)劃委員會(huì)關(guān)于當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和對(duì)策建議〉的通知》中要求，“推進(jìn)建立金融資產(chǎn)管理公司的試點(diǎn)工作，中國(guó)工商銀行、中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行、中國(guó)銀行和中國(guó)建設(shè)銀行分別成立金融資產(chǎn)管理公司，收購(gòu)、管理、處置國(guó)有商業(yè)銀行剝離的部分不良貸款。

　　隨后，華融、長(zhǎng)城、東方三家資產(chǎn)管理公司相繼成立，與其他三大國(guó)有商業(yè)銀行-工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行和中國(guó)銀行相對(duì)應(yīng)，分別接收了4077億，3458億，和2674億的不良貸款，四家金融資產(chǎn)管理公司合計(jì)接收不良貸款達(dá)1.4萬(wàn)億。

　　四大AMC肩負(fù)的歷史使命是在十年期限內(nèi)專職處置政策性不良資產(chǎn)。

　　自此正式拉開(kāi)了利用資產(chǎn)管理公司專業(yè)化處置銀行不良資產(chǎn)的序幕。

　　為了承接1.4萬(wàn)億的不良資產(chǎn)，國(guó)家財(cái)政部撥付了400億元注冊(cè)資本金，并持有100%股權(quán)；央行再提供5700億元的再貸款，四家銀行向?qū)?yīng)的四家資產(chǎn)管理公司發(fā)行8200億元債券，再由資產(chǎn)管理公司按面值1：1的對(duì)價(jià)收購(gòu)銀行的不良資產(chǎn)，這次剝離于2000年6月結(jié)束，被稱為第一批不良資產(chǎn)，屬于政策性不良資產(chǎn)。

　　剝離后，四大行不良率由45%降至25%，工行、建行、中行、農(nóng)行的不良貸款率分別高達(dá) 25.4%、 15.2%、 23.4%、36.6%。

　　2004年3月開(kāi)始，四大AMC不僅僅向四大銀行，也開(kāi)始向更多的金融機(jī)構(gòu)如國(guó)有銀行，股份制銀行等金融機(jī)構(gòu)開(kāi)展商業(yè)化收購(gòu)不良資產(chǎn)。

　　2004年和2005年，中國(guó)銀行、中國(guó)建設(shè)銀行、交通銀行以及中國(guó)工商銀行實(shí)行股份制改造，再次剝離不良貸款，但這次是按面值5折收購(gòu)，算是實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化和商業(yè)化收購(gòu)壞賬，稱為第二批不良資產(chǎn)。

　　經(jīng)過(guò)第二次大規(guī)模剝離，四大銀行的不良率有原先的25%普遍降到5%左右。

　　哪有什么歲月靜好，不過(guò)是有人替你負(fù)重前行。四大AMC扛起了巨額的壞賬，換來(lái)了銀行輕松上陣。

　　2

　　彼時(shí)，不良資產(chǎn)處置盛行的理論是“冰棍理論”，認(rèn)為不采取恰當(dāng)?shù)谋Ｈ胧涣假Y產(chǎn)就像“冰棍”一樣，每時(shí)每刻都在融化，握在手中時(shí)間越長(zhǎng)，損失越大。

　　成立四大資產(chǎn)管理公司時(shí)，因?yàn)?0年大限，接過(guò)不良資產(chǎn)后，資產(chǎn)管理公司就加緊處置政策性不良資產(chǎn)，同時(shí)，支付發(fā)行金融債券和央行再貸款的利息。

　　資產(chǎn)管理公司成立初期，實(shí)行的是任務(wù)分配制，加上十年期限，處置政策性不良資產(chǎn)的核心就是一個(gè)字“快！”。AMC一味求快，不能對(duì)不良資產(chǎn)合理定價(jià)，甚至賤賣不良資產(chǎn)包，偏離了資產(chǎn)回收最大化目標(biāo)，而費(fèi)用率（回收一百元費(fèi)用支出占比）則不斷抬升。

　　借用當(dāng)時(shí)管理人員的話：“如果回收100塊錢你只能拿1塊錢獎(jiǎng)勵(lì)，而制造100塊錢費(fèi)用你可能拿20塊錢回扣，你選擇哪個(gè)？”

　　后來(lái)，財(cái)政部修改了資產(chǎn)管理公司考核方式，規(guī)定資產(chǎn)管理公司債權(quán)資產(chǎn)處置實(shí)施現(xiàn)金回收率和費(fèi)用率指標(biāo)目標(biāo)責(zé)任制。但即使如此，到2007年底，信達(dá)資產(chǎn)不良資產(chǎn)回收率最高，僅為30%，華融資產(chǎn)的回收率為18%，東方資產(chǎn)回收率為20%，長(zhǎng)城資產(chǎn)的回收率為10%不到。

　　低回收率導(dǎo)致四大不良資產(chǎn)管理公司在扣除各項(xiàng)費(fèi)用之后，絕大部分用于支付央行再貸款和金融債的利息，所剩下的能夠償還本金的微乎其微，或者根本無(wú)力償還本金。

　　此時(shí)，四大AMC的資產(chǎn)端是超過(guò)一萬(wàn)億的政策性不良損失，對(duì)應(yīng)負(fù)債端是一萬(wàn)多億的剛性負(fù)債，還在吃著利息，眼看十年大限將至。

　　但是，十年之約到時(shí)，四大AMC沒(méi)有退出，就像現(xiàn)在很多明星嘴里喊著退出娛樂(lè)圈，身體卻很誠(chéng)實(shí)地留在圈內(nèi)。

　　四大AMC是天選之子，自然有優(yōu)待。2009年，建設(shè)銀行宣布持有信達(dá)資產(chǎn)管理公司的2470億債券延期十年；隨后中國(guó)銀行業(yè)跟進(jìn)延期債券10年，利率維持年息2.25%不變，財(cái)政部繼續(xù)對(duì)債券提供擔(dān)保。另外，AMC欠央行的5739億再貸款則停息掛賬。

　　2006、2007年政策性不良資產(chǎn)處置任務(wù)已經(jīng)基本完成，開(kāi)始探索商業(yè)化轉(zhuǎn)型，由于四家資產(chǎn)管理公司在成立時(shí)都是以面值收購(gòu)對(duì)口銀行的不良資產(chǎn)，不良資產(chǎn)處置形成的損失都掛在資產(chǎn)管理公司的賬上，同時(shí)，四大AMC股份制改革進(jìn)入關(guān)鍵階段。

　　只得AMC把當(dāng)年欠的債務(wù)再剝離。

　　2010年，國(guó)務(wù)院批復(fù)信達(dá)與財(cái)政部共設(shè)“共管賬戶”，將歷史上信達(dá)向建行發(fā)行的2470多億元債券剝離至此賬戶，存續(xù)時(shí)間初定為十年，此外，信達(dá)所欠數(shù)百億元央行再貸款也將停息掛賬，不再產(chǎn)生利率負(fù)擔(dān)。共管基金由建行和信達(dá)繳納的企業(yè)所得稅、對(duì)財(cái)政部分紅和財(cái)政部撥入的其他資金支付歷史債券本金。

　　2012年，華融也采用共管賬戶方式剝離歷史負(fù)債。根據(jù)經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)的整體改制方案，財(cái)政部成立共管基金，用于管理償還歷史債券的本金，而相關(guān)本金不再列入華融的資產(chǎn)負(fù)債表。

　　總結(jié)四大行和四大AMC兩次股份制改革歷史脈絡(luò)，就是將國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)歷史包袱甩給銀行，為了銀行市場(chǎng)化和股份制，將四大行的歷史壞賬剝離給四大AMC（發(fā)債和央行再貸款取得承接資金），再將四大AMC當(dāng)年承接壞賬的歷史負(fù)債剝離到“共管賬戶”。

　　最后誰(shuí)扛了這個(gè)鍋？債務(wù)就是債務(wù)，最終就是三個(gè)手段，企業(yè)核銷要靠利潤(rùn)，財(cái)政核銷要靠納稅，央行核銷要靠通脹。共管賬戶的債實(shí)際上就是左手倒右手，引發(fā)了爭(zhēng)議聲，但很快就被歷史列車快速前進(jìn)的轟隆隆聲所掩蓋。

　　3

　　2009年恰好是四大AMC成立十年，此時(shí)的四大AMC是十年存續(xù)期滿后邁入市場(chǎng)化和改制的新階段，換另一種說(shuō)法就是百?gòu)U待興、前途未卜。

　　為了增強(qiáng)四大AMC的盈利能力，在政策紅利的呵護(hù)下，四大AMC憑借牌照優(yōu)勢(shì)開(kāi)始走向多元化經(jīng)營(yíng)，但各有特色。

　　東方徹底退出非金融類業(yè)務(wù)，發(fā)力保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，2012年斥資78億收購(gòu)了中華聯(lián)合保險(xiǎn)；長(zhǎng)城以服務(wù)中小企業(yè)為重點(diǎn)，依托在全國(guó)布局多個(gè)辦事處，針對(duì)中小企業(yè)開(kāi)發(fā)了財(cái)務(wù)顧問(wèn)及不良資產(chǎn)收購(gòu)等綜合服務(wù)業(yè)務(wù)；信達(dá)是四大中唯一一個(gè)獲準(zhǔn)處置地產(chǎn)等非金融類資產(chǎn)，能直接參與地產(chǎn)信托等項(xiàng)目；華融則走高大上的大公司路線，主要是通過(guò)與政府、大企業(yè)、大集團(tuán)、大項(xiàng)目、大金融機(jī)構(gòu)的合作關(guān)系，獲得持續(xù)性的客戶資源。

　　政策路線制定和推動(dòng)還得靠干部，而推動(dòng)華融歷史進(jìn)程的就是賴小民。

　　日后，有媒體問(wèn)起賴小民，為什么他一個(gè)銀監(jiān)會(huì)辦公廳主任會(huì)調(diào)到華融？賴小民回答自己不愿到這個(gè)落魄、邊緣化的企業(yè)去，“想在仕途上一路走下去”。但歷史的進(jìn)程推了他一把，時(shí)任銀監(jiān)會(huì)主席劉明康和分管副主席四次力邀，希望他去把華融做起來(lái)。

　　2009年1月19日，賴小民到華融就職，出任黨委副書(shū)記、總裁。

　　此時(shí)，華融處理完2004年央行委托的“德隆系”崩塌之后的資產(chǎn)，手里有了一批金融牌照，華融以此為基礎(chǔ)。

　　剛好又遇上了金融監(jiān)管寬松的大躍進(jìn)時(shí)代，在賴小民的主導(dǎo)下，華融大干快上地開(kāi)啟了轉(zhuǎn)型，發(fā)展成了大型的金控集團(tuán)。

　　隨著市場(chǎng)化和商業(yè)化轉(zhuǎn)型，背靠財(cái)政部，四大AMC籌集資金渠道更多，同業(yè)借款、同業(yè)拆借、保險(xiǎn)融資、境內(nèi)外發(fā)債、對(duì)接銀行資管層層嵌套等，能用的手段全部用上，這樣瘋狂注水，任誰(shuí)都會(huì)變成一個(gè)胖子。

　　其中最激進(jìn)的典型就是華融。華融2015年10月在香港IPO，共發(fā)售57.7億股H股，集資總額約178.2億港元，三大業(yè)務(wù)板塊涵蓋了幾乎所有金融領(lǐng)域業(yè)務(wù)，三個(gè)板塊收入已近乎三分天下。

　　其資產(chǎn)和負(fù)債不斷膨脹。

　　負(fù)債端方面，截至2017年底，華融向金融機(jī)構(gòu)借款余額為7730億元，應(yīng)付債券和票據(jù)余額為3319元，因吸收存款形成的負(fù)債金額達(dá)到2023億元。此外， 鑒于海外市場(chǎng)融資成本較低，華融大規(guī)模在海外發(fā)行債券，海外發(fā)債余額達(dá)200多億美元。資金成本上，華融的短期借款利率為1.65%至9.00%，長(zhǎng)期借款利率分別為2.00%至9.50%。

　　在資產(chǎn)端，華融的投資風(fēng)格越來(lái)越激進(jìn)。

　　在賴小民調(diào)任華融之初，就與重慶市政府簽訂了“1+8”戰(zhàn)略合作協(xié)議。一年多時(shí)間，華融就累計(jì)在重慶地區(qū)投放資金40多億元，之后批出20億支持重慶兩江新區(qū)建設(shè)。此后，華融拓展了100多個(gè)大客戶戰(zhàn)略合作關(guān)系，包括湖南省政府、青海省政府、安陽(yáng)市政府、中航工業(yè)集團(tuán)、上海國(guó)際集團(tuán)、浦東發(fā)展銀行、北京銀行、臺(tái)灣永豐金控集團(tuán)、杭氧股份、中國(guó)建材集團(tuán)等。

　　而后，根據(jù)財(cái)新的報(bào)道，華融為做大不良資產(chǎn)處置規(guī)模，頻頻以高價(jià)收購(gòu)不良資產(chǎn)包，甚至不惜冒著虧損風(fēng)險(xiǎn)。而且投資越來(lái)越集中于房地產(chǎn)板塊，以有限合伙企業(yè)方式繞開(kāi)監(jiān)管給房企注資。甚至賴小民以自己個(gè)人命令，無(wú)視公司風(fēng)控，強(qiáng)行為處于下行周期的地方民企天元錳業(yè)輸血，在境外大肆參與買殼炒仙股……

　　新時(shí)代來(lái)臨，綜合金控集團(tuán)嚴(yán)監(jiān)管和去杠桿成了主旋律。

　　如果人生有四季，賴小民56歲前都是春天，直至今年四月份寒冬突然降臨。賴小民被調(diào)查了，華融這家賴氏企業(yè)股價(jià)陷入漫長(zhǎng)下跌趨勢(shì)，從宣布調(diào)查時(shí)約3.3港幣跌至最低1.3港幣。

　　8月31日，中國(guó)華融發(fā)布了自原董事長(zhǎng)賴小民落馬以來(lái)的第一份財(cái)報(bào)。在賴小民時(shí)期經(jīng)營(yíng)激進(jìn)、資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)張了11倍的中國(guó)華融，在賴小民落馬后上半年凈利下跌了近95%。中國(guó)華融金融資產(chǎn)減值損失由去年同期的47.15億元增長(zhǎng)155.6%至半年末的120.53億元。

　　10月15日，中紀(jì)委宣布對(duì)賴小民開(kāi)除黨籍、開(kāi)除公職的處分決定。此次中紀(jì)委通報(bào)稱賴小民“擅權(quán)妄為、腐化墮落、道德敗壞、生活奢靡，甘于被‘圍獵’，嚴(yán)重違反黨的紀(jì)律”，還用了三個(gè)“特別”，即“群眾反映特別強(qiáng)烈、腐敗問(wèn)題特別嚴(yán)重、性質(zhì)特別惡劣。”

　　賴小民的倒塌余波未平。10月19日香港獨(dú)立股評(píng)人David Webb繼去年5月發(fā)布“謎網(wǎng)50”名單后，再次發(fā)表題為‘華融及民生謎網(wǎng)：切勿持有的26個(gè)股票’的文章，矛頭直指中國(guó)華融，列出了26只股票。Webb稱，華融-民生網(wǎng)絡(luò)的公司關(guān)系千絲萬(wàn)縷，當(dāng)中涉及貸款、發(fā)行可換股債等，部分公司的市值更與資產(chǎn)值不符。

　　4、小結(jié)

　　一年前，一個(gè)老朋友在微信問(wèn)我，怎么看華融？

　　很慶幸，當(dāng)時(shí)我回他：看不懂。

　　中國(guó)有條定律就是，一放就亂，一管就死。四大AMC成立時(shí)由財(cái)政部全資持有，上市的華融大股東也是財(cái)政部，雖為國(guó)資，但由銀保監(jiān)會(huì)監(jiān)管，國(guó)資委監(jiān)管是空白的，且前身是政策性機(jī)構(gòu)，管理是行政體系驅(qū)動(dòng)，加之業(yè)務(wù)龐雜，所以對(duì)公司治理和效率有所保留，這已經(jīng)超出自己能力圈。

　　但是看到賴小民在華融獨(dú)立專行程度，確實(shí)遠(yuǎn)超自己想象。用內(nèi)部人士的話說(shuō)就是“賴在華融內(nèi)部就是皇帝，幾乎沒(méi)有權(quán)力可以制衡他，他的膽大妄為超出常人想象。”

　　報(bào)表數(shù)字是建立在公司治理和內(nèi)部控制有效的基礎(chǔ)上，而管理層凌駕于內(nèi)部控制之上的風(fēng)險(xiǎn)在所有公司都是特別風(fēng)險(xiǎn)，報(bào)表數(shù)字還得用報(bào)表外的證據(jù)印證。

　　參考資料：

　　財(cái)新網(wǎng)《賴小民在華融做了什么》

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責(zé)任編輯：楊群