民生證券總裁助理、研究院執行院長管清友

　　新浪財經訊 “2016中國金融年度論壇”于10月27-30日在北京舉行，民生證券總裁助理、研究院執行院長管清友于論壇分場“中國資本市場峰會”發言。管清友認為不用太擔心人民幣兌美元出現大貶值，人民銀行對在岸人民幣兌美元匯率的把控還是很強，而且離岸現在參考意義越來越小了。從今年目前來看，人民幣兌美元匯率大概率應該會在6.8左右，這是一個極限水平。

　　管清友也表示，中國實際財政赤字率達到3.43%左右，總體財政赤字處于可控的范圍內，如果算寬口徑的赤字率要達到5.84%。也就是說財政政策里有空間，政府加杠桿也有空間。

　　另外他也指出，股票市場大的機會實在明年十九大前后，重點關注PPP債轉股，供給側中收益的領域。消費領域建議關注健康快樂相關領域。而房地產限購對整個經濟的影響要在明年二季度才能顯現出來。

　　以下為發言實錄：

　　管清友：謝謝各位，非常高興在這樣一個場合和大家一塊兒交流中國資本市場的一些問題。

　　第一，我想梳理一下宏觀經濟的運行和政策的選擇。第二，關于匯率和資產管理一些新的動向和變化以及我們的新觀察。第三，在股票市場和房地產市場兩塊談一下我個人的觀點。這個觀點僅限于我個人，現在的監管很嚴格。

　　經濟問題有這么幾個描述和評論，總體今年穩增長的力度確實是比較大，三個季度都是6.7%的增長率，重要的話說三遍，確實是財政政策發揮了重要的作用，最近最新的政治局會議條件經濟形勢的時候也要求有效實施財政政策，這是新的提法，財政政策要發揮更大、更有效、更精準的作用。數字上表示出來8月份的財政赤字已經有4300億，9月份的財政赤字已經達到了6900億。貨幣政策傳導還是受到了很大的阻礙，財政政策成為主角也是大勢所趨。

　　這里面有一個觀點僅代表我個人，我們測算一下財政政策的空間，按照預算內的決算赤字率，現在我們的赤字率大概是2.36%，預算內實際的財政赤字率達到是3.43%的左右。總體我們的財政赤字處于可控的范圍內，如果算寬口徑的赤字率要達到5.84%。我們想測算的還有杠桿率，中國政府的部門杠桿率大概是57%，低于主要的發達國家。也就是說，從財政政策的角度來講，我們還有比較大的空間。可能也不像很多經濟學家講的那樣，空間特別大，要實施超常規的財政政策，可能這個也不行，也就是說財政政策里有空間，政府加杠桿也有空間。

　　貨幣政策我希望大家注意，其實今年的貨幣政策，特別是2017年以后出現了明顯的調整，盡管我們在政策面還是稱之為穩健的貨幣政策，但實際上貨幣政策邊際上也出現了一些變化。特別是最近這段時間關于表外理財納入廣義信貸的監管計算，以及最近關于外匯方面的管理，貨幣政策外匯管理方面出現了比較大的政策面的調整，當然我們既不會太過寬松當然也不會太緊，大家要注意這是一個邊際上的變化，央行基本上是通過公開市場投放來維持資金面的平穩。房地產政策的調控趨嚴，這在今年7月份中央政治局的會議上已經明確提出關于抑制資產泡沫的問題。

　　明年主要還是靠基礎設施建設，現在我們預計考慮到常規與非常規政策的配合，預計今年4季度的經濟增長率大概還是在6.7%左右的水平，明年一季度可能在6.5%左右的水平。房地產限購對整個經濟的影響要在明年二季度才能顯現出來。這是關于經濟和政策方面的情況。

　　第二個方面我想給大家說一下關于匯率和資產管理出現的新的情況，我簡單給大家說一下，推導的過程就不說了。我們的結論是，人民銀行經過2015年11月30日和2016年5月6日兩次推出了人民幣一攬子貨幣的價格指數，另外公開了中間價的情況，人民銀行通過了管理一攬子貨幣指數和美元兌人民幣中間價格變動已經比較完全地實現了對人民幣兌美元匯率的把握或管理。原來大家擔心人民幣兌美元會出現比較大的貶值，但現在已經不必要擔心了，人民銀行對在岸人民幣兌美元匯率的把控還是很強。而且離岸現在參考意義越來越小了，今年目前來看，人民幣兌美元匯率大概率應該會在6.82左右，這是一個極限的水平。這個一個很重要的判斷是涉及到對美元指數的判斷。我們覺得不太超過上次的峰值1000，當第一次美元加息的時候。所以今年12月份美聯儲的會議非常重要，我們希望給大家傳遞一個新的觀點，現在看人民幣兌美元匯率應該有新的視角和方法，大家不要恐慌也不需要恐慌。

　　先說資產管理方面的情況，我希望給大家提供一個新的視角，大家都是業內人士，新的觀察方法和視角很重要，資產管理方面確實是出現了一定的風險，這個我們要正視。2012年、2013年資產負債率大大地高于負債端的成本，資產端和負債端運行是很順暢，是很匹配的。14年、15年出現了非標資產大量降低，監管層的監管趨嚴，以至于出現了銀行很難繼續大量地配置非標資產，所以理財開始進入較高收益率的城投和收益債，所以非標的業務2013年是一個監管大年，大家經歷過那個時期。隨著理財資金的不斷融入，債券收益率的持續下行，但我們知道在資產端理財成本的下降是剛性的，就出現了負債成本大于資產收益率的情況，2014年、2015年已經出現了這樣的情況。

　　不知道大家聽明白我的邏輯沒有，2014年、2015年已經出現了負債成本大于資產收益率的情況，2015年左右很多機構通過了加杠桿、加風險來獲得收益。銀行交給非銀機構來管理，非銀機構怎么提高收益率，就是通過加杠桿等方式來實現，但即便如此資產收益率仍然是這樣的情況。負債端理財成本的下降是有剛性的，因為不同的銀行之間競爭也是非常激烈的。我們看到了負債端的成本和資產收益率之間的倒掛現象越來越嚴重，這個情況下，如果資產收益率繼續下降，而負債的成本維持剛性的話，那么非營業機構通過加杠桿等方式也難以滿足銀行的要求。這種情況就會導致銀行開始選擇贖回委托對外投資資金，這對市場的沖擊是比較大的。特別是一些監管趨嚴，監管政策也會導致市場劇烈的波動。

　　到這個程度之后，大家沒有資產可配，都等著收益率上去，再把收益率降下去，資本上資產端和非債端維持一個弱平衡的狀態，可是這個平衡狀態是非常脆弱的，這對我們在座的金融機構特別是非銀機構的管理提出了非常高的要求。這是一個新的現象和風險點。什么時候這種狀況會打破呢？當然是資產收益率大大高于負債端成本，這就需要有高收益的資產，當然是要依賴于供給側結構性改革。

　　第三，簡單做一下股票市場和房地產市場的梳理。

　　股票市場我們基本的想法是這樣的，大的機會應該是在明年十九大前后，這是一個重要的時間節點，在這之前我想基本上還是以盈利為基礎的振蕩式的情況。最近一段時間，大家也看到了一方面是有房地產限購之后的擠出資金，這是一個正向的作用，但另一方面由于匯率的波動，特別是離岸價格的波動，盡管實際意義不大大但是對人們的心理壓力是很大的，所以對股市的正像和反向都形成了一定的作用。這種情況下大家還是要找盈利穩定、預期比較清楚的行業。我們建議得到重點關注PPP、債轉股，消費領域我們還是建議大家對健康、快樂和消費類的投資，這是股票市場。

　　最后是房地產市場，房地產市場我們知道剛剛經歷了非常嚴格的限貸限購，這一輪房地產市場跟以往的上漲不大一樣，基本的背景當然是比較寬松的貨幣環境以及資產荒，這個特點表現在一線城市和批判性的城市發現了很大的關注，以往一線到二線二線到三線的擴展是不一樣，分布的情況一線城市、題材型城市的布局，這些題材型城市要么是交通基礎設施重要的節點，要么是人口和資源的匯集地，我經常講了高鐵確實是改變了中國，會改變中國城市和區域經濟發展。這一輪的起漲點是什么時候？是去年股票市場異常波動開始的，我們看到了股票市場異常波動之后，廊坊的價格借助資產荒和京津冀協同發展。

　　這一輪房地產調控的效率我們還需要觀察，總體上對短期的房地產價格還是有一定的抑制作用，是不是像2010年那樣立竿見影，在貨幣環境和資產環境下也很難。房地產限購規律整體產生的影響大概有6個月左右的時滯，會影響到水泥、玻璃、家具、汽車、電力等等的利潤增長。對整個宏觀經濟的政府來講，大概會體現在明年二季度。這是我想給大家梳理的三個方面，經濟和政策、匯率和資產管理的新情況，以及股票市場和房地產政策的影響。

　　最后做一個小結，在現在政策面變化比較大，整體上國際國內環境不確定性因素增加，大家也看到了政治局最新的一次會議明確地講明了防風險，我們的投資也還是要采取一種相對來講更穩妥，甚至更保守一點的策略，在不確定性中盡量尋找最確定的投資領域和投資標的，也祝愿大家好運。謝謝！

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