下旋將盡 反彈可期

　　M1的增速大于M2，意味著企業和居民的活期存款增速大于定期存款增速，表明企業和居民交易變得活躍，微觀主體的盈利能力在趨強，經濟景氣度開始上升。

　　文 | 孫兆東

　　在歷經10個月后，M1、M2增速剪刀差問題似乎有了扭轉的趨勢。

　　9月14日，央行公布的8月金融數據顯示，8月M2貨幣供應同比增加11.4%;新增人民幣貸款9487億元，比7月份4636億元新增貸款額有了大幅增長;社會融資規模增量14700億元。8月M1、M2剪刀差為13.9%，較7月15.2%的歷史紀錄收窄。

　　眾所周知，中國經濟從2015年開始，出現了增速逐級遞減、尋求觸底筑底的進程。7月數據的不佳，甚至讓人認為中國或進入“螺旋型下滑”中。但當下，多家研究機構對此數據的認識是：轉機已至。

　　華泰證券指出，8月M2小幅反彈符合預期，拐點“如期而至”。國金證券也認為，M2增速向正常回歸，資金開始逐漸脫虛入實。隨著實體經濟融資成本的下降，以及資產端整體收益率的下降，實體企業的相對盈利水平開始逐步改善。企業盈利的改善，將吸引資金逐漸從高杠桿、高風險的虛擬經濟中流出，逐步回流實體經濟，投資形勢也將趨于好轉。

　　固然，8月數據的反彈，一方面和洪災影響淡化有關；另一方面則與地產銷售帶來的投資超預期有關。但基于政策的時滯、供給側結構性改革、國企改革等因素，相信四季度經濟形勢仍會震蕩反彈。

　　理性看待剪刀差

　　M1、M2一直被視作經濟晴雨表。

　　值得關注的是，近年來M2增速在持續遞減，2009年11月，M2同比增長29.64%達到1998年以來的最高點，其后持續螺旋式下降，截至2016年7月M2同比僅增長10.2%。

　　但與此同時，M1自2009年11月以來，并沒有保持與M2一路相向而行，而是自2015年7月開始，M1同比增速從6.6%一路上行到2016年7月的25.4%，以致2015年10月份開始形成M1和M2的增速剪刀差，且這種剪刀差持續擴大到2016年7月。

　　2016年7月，M1-M2之間的增速差達到了自1998年1月以來最大差值-15.2。隨著7月金融的數據“跳水”，外匯占款數據也連續第9個月下滑，美元加息的預期下，是否會進一步減少外匯占款助推M2的增長減速呢？

　　實際上，M1是重要的流動性和經濟活躍度指標，M1 增加，表明了投資者信心在增強，經濟活躍度在提高，反之，M1則是減少的。進一步講，M1的增速大于M2，意味著企業和居民的活期存款增速大于定期存款增速，表明企業和居民交易變得活躍，微觀主體的盈利能力在趨強，經濟景氣度開始上升。

　　8月社融增量達到了14700億元，較7月大幅增加兩倍。8月末社會融資規模存量達149.83萬億元，同比增長12.3%。值得注意的是，其中對實體經濟發放的人民幣貸款余額為101.48萬億元，同比增長13.5%。實際上前8個月社會融資規模增量累計已經達到11.75萬億元。與此同時，8月M2貨幣供應同比增加11.4%，新增人民幣貸款9487億元，也為7月的兩倍，且8月外幣貸款創19個月來最大增幅。至此，7月、8月兩月主要金融數據超過預期，從金融數據震蕩看得出調控跡象。

　　更為重要的是，PPI、消費等指標卻沒有出現震蕩反彈，仍保持持續走低。作為消費的重要指標，8月CPI同比上漲1.3%，繼續創下2015年10月以來新低，前值為1.8%。從總體看，8月份CPI、PPI環比上升，PPI同比降幅進一步收窄。

　　下旋并非不景氣

　　當前，世界經濟低迷、全球貿易增速創30年來最低。在這樣的背景下，我國經濟形勢的主要脈絡是深化改革和加快結構調整與優化，從經濟金融數據的有降有升中不難看出，產業面臨調整升級、金融結構也亟需優化。

　　實際上，當前我國銀行體系流動性充裕，利率水平低位運行，穩健貨幣政策繼續保持了靈活適度，適時預調微調，諸多政策導向都正在為穩增長和供給側結構性改革營造適宜的貨幣環境。

　　從實體經濟看，盡管今年上半年以來，固定資產投資的增速持續下降，其中比較突出的是在過去5年里一直增長比較快的民營資本的投資現在開始低于平均水平。

　　對于造成民間投資短時間迅速下滑的原因，多是民間國內投資的增速減少和國內總投資的民間投資成分降低，這是民間投資在新經濟形勢下投資結構調整的必然。

　　事實上，中國無論國有還是民營企業，都在堅持推進供給側結構性改革，加快走出去步伐，新的投資逐步在適度擴大，正在步入投資結構的不斷轉型升級。

　　總體看，當前我國經濟運行仍基本平穩，這符合中央預期和對經濟形勢的判斷。從M2看，去年二、三季度股市波動較大，使當時的基數大幅抬高，導致近幾個月M2同比數據有些“失真”，但不代表真實增速。

　　從貸款看，金融機構出于“早投放、早收益”考慮，一般上半年貸款占大頭，今年上半年貸款增加7.53萬億元，同比多增近1萬億元，投放進度仍然屬于較快水平，雖然7月份貸款出現季節性回落，但累計來看今年貸款仍較多。其中，“三去一降一補”改革政策也發揮了重要的作用。

　　此外，值得關注的是，“海外投資潮”會降低國內主要投資、經濟增長和金融指標，但在本質上，新的情況是GNP將會持續增加。所以，新的形勢下，對我國主要經濟指標的關注解讀，不能按照GDP等單一數據或傳統方法解讀，應綜合考量走出去、一帶一路等GNP的新形勢新情況，做出更為準確、客觀的判讀。

　　筑底信心從何而來

　　在不久前結束的G20領導人峰會上，中國提出了振興全球經濟的方案，這對當今世界經濟治理、全球治理甚至世界經濟秩序的走向都具有重要的啟發和指導意義，同時對中國經濟的帶動和信心提升無疑具有重要作用。

　　因此，要避免進入下降螺旋的風險，經濟金融統計指標體系也應與時俱進——要從提振信心和前瞻改革效果，去引導社會經濟主體做出未來走勢的準確判斷。

　　同時，要為經濟持續增長培育新動力、打造新引擎，各地政府要結合自身實際，認真貫徹新的發展理念。一方面要圍繞去產能、去庫存、去杠桿、降成本、補短板，優化現有生產要素配置和組合、增強經濟內生增長動力，優化現有供給結構、提高產品和服務質量，培育發展新產業新業態、提供新產品新服務；另一方面，要落實好“大眾創業、萬眾創新”啟動經濟活力的新動能。具體看，地方政府可以在四方面發力改進。

　　首先，應利用政策，挖掘和培養新的經濟增長動能，堅持創新驅動發展。創新作為企業發展和市場制勝的關鍵，核心技術不是別人賜予的，不能只是跟著別人走，而必須自強奮斗、敢于突破。

　　其次，實施組合政策，引導企穩回升的發展預期。做好下半年以致2017年的經濟工作安排，要通過實施組合政策，引導發展預期，加快結構性改革步伐，努力保持經濟平穩發展態勢。要繼續實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策，加快財稅體制改革，落實各項減稅降費政策，引導社會資金更多投向實體經濟。

　　再次，加強國企改革，推動混合所有制進程。提出要堅定不移深化國有企業改革，使國有企業在供給側結構性改革中發揮帶動作用。各級黨委和政府要加強對國有企業改革的組織領導，盡快在國有企業改革重要領域和關鍵環節取得新成效。

　　最后，大力發展普惠金融，助力大眾創業萬眾創新。要做好金融的實體經濟服務，金融服務要重心下移，更加注重普惠、更加傾向和投向于實體經濟，研究出服務大眾創業萬眾創新的低成本融資新渠道。