MBO創(chuàng)富一場徹頭徹尾由內部人操控的游戲

http://whmsebhyy.com 2004年09月22日 16:11 《新財富》

　　本刊主筆劉猛
　　東方高圣董事吳昊
　　榮正咨詢陸建華王允娟趙志琴
　　機構支持：
　　深圳證券信息有限公司
　　北京東方高圣投資顧問有限公司
　　上海榮正投資咨詢有限公司
　　上海亞商企業(yè)咨詢股份有限公司
　　鄒光祥、沈城、財富證券蔣順才、天一證券聞岳春、張志柏、田欣等對本文亦有貢獻。

　　管理層收購(Management Buy-outs，MBO)自上世紀70～80年代起流行于歐美國家，其主要動因是希望有效降低企業(yè)代理成本、優(yōu)化公司治理結構。90年代初期，MBO市場在國外極盛而衰。但作為我國國企產(chǎn)權多元化改革的一種探索方式，MBO自90年代末在國內出現(xiàn)以來，就以其致富的速度之快、點石成金的魔力之大而受到廣泛的關注和異議。

　　也正基于此，國內MBO的操作者們多是在“沉默中潛行”，多數(shù)MBO案例直到其大功告成之時方為外人所知—MBO所帶來的以億元計的財富令人驚詫，而其在運作過程中所表現(xiàn)出來的奇詭精巧的股權騰挪、撲朔迷離的資金鏈條及環(huán)環(huán)相扣的操作手法則更令人嘆為觀止。

　　中國的MBO產(chǎn)生于國有企業(yè)改制這樣一個特殊的歷史時期，由于并購交易雙方是國有股東和國有股東派出的管理者，MBO是在管理與被管理的背景下進行的并購交易行為。這樣的特殊關系使得中國的MBO帶有許多與生俱來的特殊性，MBO的成功與管理者的低調行事、徐圖天下息息相關。

　　但即使在這種“沉默中潛行，匍匐式操作”的困難情形下，國內的MBO仍呈風起云涌之勢：

　　8月25日，“棲霞建設”(600533)公告披露，“棲霞建設”第一大股東南京棲霞建設(集團)公司經(jīng)南京市棲霞區(qū)人民政府批準，由國有獨資企業(yè)改建為有限責任公司。改建后，南京萬辰創(chuàng)業(yè)投資有限責任公司持有“棲霞集團”49%的股權，而“南京萬辰”的實際控制人是以“棲霞建設”法人代表陳興漢為首的10位高管。

　　此前，經(jīng)國資委對國有股轉讓的批復以及7月5日連云港天使投資發(fā)展有限公司以“禪讓”方式獲得第一大股東地位作出相關聲明，“康緣藥業(yè)”(600557)的MBO宣告大功告成。這被業(yè)內人士認為是在國家財政部緊急叫停后上市公司MBO后獲批的第一案。

　　7月10日，“美羅藥業(yè)”(600297)發(fā)布公告稱，公司控股股東美羅集團股權轉讓及企業(yè)性質變更的議案已獲國資委和商務部的批準，美羅集團的全部國有股股權分別轉讓給西域投資(香港)有限公司(40%)、大連凱基投資有限公司(系管理層投資設立的公司，37%)、大連海洋藥業(yè)有限公司(15%)、哈藥集團股份有限公司(8%)等四家受讓方；美羅集團也依法變更為中外合資企業(yè)。根據(jù)公司章程，股權變更后的美羅集團不設股東會，董事會是公司最高權力機關，而其董事會即由原管理層主導。

　　由于美羅集團持有“美羅藥業(yè)”63.39%的股權，實際控制人變動觸發(fā)要約收購義務，7月14日，美羅集團簽發(fā)要約收購報告書，表示將履行要約收購義務。但業(yè)內人士認為，是次要約收購又將是一個“走過場”，可以說，“美羅藥業(yè)”的MBO勝券在握。

　　在2003年3月國家財政部緊急叫停MBO后，上市公司MBO以如此密集的頻率叩關通過，這一現(xiàn)象便顯得意味深長。而與此同時，對MBO的各種疑問也驟然升溫，諸如MBO侵吞國有資產(chǎn)、MBO宜緩行等觀點不絕于耳。

MBO創(chuàng)富一場徹頭徹尾由內部人操控的游戲