美元跌了多少？

　　預計歐元兌美元匯率將在接近1.60美元的價位見頂

　　-艾倫·拉斯金(Alan Ruskin) 文

　　無論是比較“巨無霸”(Big Mac)的價格，還是根據大杯拿鐵咖啡和nano iPod計算更為花哨的購買力平價(PPP)，美元兌經合組織(OECD)多數成員國貨幣的匯率都出現了下跌。

　　美元跌了多少呢？根據2007年年底國際貨幣基金組織(IMF)公布的購買力平價估算，歐元區很多國家的價格比美國貴15%到30%，而按照這一標準，澳大利亞、加拿大和新西蘭的價格均比美國貴約30%。對后一個英語國家的組織而言，匯率對購買力平價的偏離達到了歷史峰值。

　　那么，美國的價格還將便宜多少呢？而 “價值”應該在匯率預測中占多大分量呢？

　　在歷史上，僅以貨幣當局支持的法定貨幣(Fiat currencies)不享有保持其價值的受尊敬地位。自1973年布雷頓森林體系(Bretton Woods)瓦解以來，一年期美國國債的滾動美元投資收益率不到黃金投資收益率的一半。凱恩斯(Keynes)曾將黃金稱為“野蠻的遺跡”。目前，“黃金野蠻人”正在使勁敲打美國央行官員們的大門，宣稱美元是過去流動性過剩和寬松貨幣政策的犧牲品。

　　沃倫·巴菲特(Warren Buffett)已經談過強行塞給海外投資者每日“數十億”美元的貨幣政策。不過，最終的“價值投資者”迄今尚未看到美元的價值。

　　其它有關美元潛在價值的評估則是褒貶不一。一些基本匯率均衡模型顯示，美元匯率可能必須進一步下跌。基本匯率均衡模型計算在內部均衡的情況下，匯率必須達到什么水平，才能實現外部均衡。

　　作為短期價值信號的利差各不相同，但某些指標——特別是呈負值的五年期美國國債通脹保值證券(TIPS)實際收益率——表明，美元匯率一路走低不足為奇。

　　識別表明美元反彈的標志尤其重要。作為領頭羊的歐元兌美元匯率反轉，與估值的關系不大，更多地是與美聯儲(Fed)和歐洲央行(ECB)發出的利率信號有關。一旦有任何信號顯示美聯儲不再相信經濟增長面臨極端下行風險，將導致市場迅速對中期利率走勢進行重新估量。以往的歷史表明，如果隨之出現收益率曲線走平的情況，將成為歐元兌美元匯率反轉的強烈信號。

　　重新掛鉤以及進一步表明歐元區確實面臨美國實際經濟低迷威脅的證據，對美元來說將成為另一個重要的積極信號。對美元而言不幸的是，我們還需要等待幾個月才能看到這類信號。這期間足以造成嚴重的損害，并導致美元兌歐元匯率滑向1歐元兌1.60美元。

　　為何我們預計歐元兌美元匯率將在接近1.60美元的價位見頂呢？傳統的多恩布什(Dornbusch)匯率超調模型(overshooting model)顯示，過度偏離均衡的匯率必須達到某一價位，向投資者保證未來匯率的升幅足以彌補相對回報率的下降。美元最大的希望是，美元匯率相對于購買力平價的偏離達到創紀錄的25%至30%，確實向投資組合投資者提供外匯收益的承諾，雖然這只限于那些能夠看到美聯儲結束此輪寬松貨幣政策的投資者。

　　1.60美元的價位并非不可思議，不過，如果美元匯率達到類似價位，肯定將加劇市場有關美元兌更廣泛貨幣匯率的崩盤。或許這將促使各種力量進行不同尋常的結盟，以幫助提振美元匯率，其中包括十國集團(G10)，或許還有中國。

　　就中期來看，美元匯率不斷走軟的局面能否出現一線曙光呢？那些從經濟大蕭條時期汲取教訓的人會記得，貨幣最先貶值的國家，也會最先復蘇。值得慶幸的是，與上世紀30年代不同，各國普遍沒有受到金本位的破壞。事實上，美元正在重新平衡全球經濟方面發揮作用，為美聯儲貨幣政策充當唯一明確的通貨再膨脹傳導機制。

　　然而，疲軟的美元并非一張“消災免難卡”。由于美元走軟正加劇大宗商品價格上漲，推高債券收益率，并且為敲打央行大門的“野蠻人”授以口實，或許美聯儲無法更進一步利用美元走軟。

　　本文作者是RBS Greenwich Capital首席國際策略師